事项：
　　 HASHKEYHLDGS公布2026年半年报。2026上半年实现总收入3.43亿港元，同比+20.6%；半年度经调整亏损3.15亿港元，同比收窄21.0%。
　　评论：
　　 2026H1实现收入3.43亿港元，交易促成服务、链上服务、资产管理服务收入占比分别为78.2%、10.5%、11.3%，同比分别+10.2pct、-8.2pct、-2.0pct。毛利2.08亿港元（同比+12.5%），毛利率60.6%（同比-4.4pct），主要由于产品结构变动所致，三大业务毛利率分别为50.1%、96.5%、100.0%。2026H1亏损6.95亿港元，亏损同比扩大；经调整亏损为3.15亿港元，同比收窄21.0%。
　　交易促成服务：交易量逆势扩张。2026H1，交易促成服务实现收入2.68亿港元（同比+38.6%），收入占比78.2%。上半年市场环境低迷的情况下，公司交易量实现逆势扩张。2026H1，平台交易量达2822亿港元（同比+31.8%）。从地区结构上看，香港占据主导地位，2026H1香港全年交易量达2517亿港元（占比89.2%）。26H1，中东站正式运营并实现交易量52亿港元，环比2025H2增长超过5倍。从客户类型上看，机构客户重要性提升，交易量同比+58.8%至2315亿港元，占总交易量比重提升至82.0%；Omnibus客户持续增长。
　　链上服务：短期收入承压，长期看RWA打开增长空间。2026H1，链上服务实现收入0.36亿港元（同比-32.4%），主要受到市场下行、链上质押平均资产规模回落的影响。公司主动优化质押服务组合、退出部分低收益项目。链上RWA商业化进程加速，截至26H1资产总价值达26.8亿港元（同比+167.8%）。2026年4月发布HSK链白皮书2.0，明确HSKChain作为机构级区块链的技术定位，聚焦RWA代币化、AI智能支付两大核心场景，上半年已落地房地产RWA、受监管白银RWA等项目；未来收入模式将从传统质押收入扩展至技术服务费、资产发行、链上结算、生态合作收入，或为公司第二增长曲线的重要组成部分。
　　资产管理服务：产品持续丰富、业务边界持续拓展。2026H1，资产管理服务实现收入0.39亿港元（同比+2.8%），截至2026H1在管资产规模达59.41亿港元。公司持续推进VC基金存量项目的退出，多元化产品探索方面亦取得积极进展。2026年上半年陆续推出稳定币及比特币稳健理财产品、行业首支比特币算力基金，市场反应积极；同时积极拓展日本等市场，与当地公司合作探索比特币借贷等多元化业务模式，进一步优化收益结构。
　　投资建议：公司稳居香港合规数字资产市场龙头，从交易平台向数字金融基础设施持续演进。26H1公司经调整亏损收窄，体现经营韧性。交易业务作为业务基本盘，26H1逆势扩张，客户结构持续优化，Omnibus模式具备全球化推广潜力；链上与RWA业务依托HashKey链技术优势与监管红利，后续随关键地区代币化进程取得进展，预计将推动公司相关业务商业化提速。同时公司将稳妥推进回购计划，创造长期价值。基于目前各项业务情况调整盈利预测，我给予2026/2027/2028年EPS预期-0.32/-0.12/-0.02港元（前值：-0.25 /-0.10/-0.03港元），SPS预期0.32/0.43/0.57港元（前值：0.39/0.61/0.94港元）。给予公司2026年12倍PS目标估值，对应目标价为3.89港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：数字资产价格大幅波动风险、监管变动、行业竞争加剧导致公司不能维持现有地位。