事项：
　　古茗发布2026年半年报业绩：2026H1收入74.7亿元，同比+31.9%；经调整利润15.7亿元，同比+44.4%；经调整核心利润17.3亿元，同比+53.3%。归母净利润15.7亿元，同比-3.4%，主要受25H1上市相关金融负债公允价值变动带来的高基数影响，剔除相关非经常性因素后核心盈利保持较快增长。
　　评论：
　　开店节奏主动放缓，更加重视存量门店质量。截至26H1末门店总数14,351家，同比+28.4%，较25年末净增797家；其中二线及以下城市门店11,739家、占比82%，乡镇门店占比进一步由43%提升至45%，下沉市场持续加密。26H1新开1,318家、关闭521家，公司主动放缓开店速度，主要由于更加重视门店质量、优先推进第六代门店升级，并提高新店选址标准。加盟商数量达到7,153名，同比增加1,278名。
　　单店表现保持稳健，咖啡+早餐对冲外卖补贴退坡。26H1 GMV达197.5亿元，同比+40.1%；单店日均GMV 7.8千元，同比+2.6%，单店日均杯量440杯，同比基本持平。外卖平台补贴较去年同期减少，对门店流量形成一定扰动，但咖啡品类持续丰富以及早餐场景拓展形成有效对冲。上半年共推出51款新品，其中咖啡新品12款，截至6月底约13,500家门店已配备咖啡机，咖啡业务仍有望成为同店增长的重要增量。
　　利润率继续改善，规模效应进一步释放。26H1毛利率约33.4%，较去年同期提升约1.9pct；经调整利润率约21.0%，同比提升约1.8pct；经调整核心利润率约23.2%，同比提升约3.3pct。收入增长快于销售及分销、管理和研发费用增速，规模效应持续兑现，供应链效率及加盟网络扩大支撑盈利能力提升。
　　供应链壁垒持续强化，支撑低线市场高密度扩张。截至26H1公司拥有24个仓库，总建筑面积约27.7万平方米，73%的门店位于仓库150公里范围内，约99%的门店可实现两日一配，仓到店配送成本仍低于GMV的1%。区域加密叠加冷链仓配能力，为低线市场扩张及新品快速推广提供基础设施支撑。
　　投资建议：古茗延续高质量增长，增长模式逐步向“门店提质+品类扩张+规模提效”切换。短期外卖补贴退坡使单店增长趋于平稳，但咖啡渗透及早餐场景拓展仍提供增量，同时规模效应释放。我们认为公司当前增长质量进一步提升，中长期门店空间、品类扩张和利润率改善逻辑仍然清晰。考虑到公司开店节奏主动放缓，我们下调26/27/28年归母净利润预测分别为32.3/38.0/44.3亿元（此前为32.9/41.9/51.5亿元），考虑到公司的扩张潜力及门店运营能力，给予26年归母净利润20倍PE，目标价31.96港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：门店扩张不及预期、行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、食品安全问题等。