核心观点：CPI和PPI同比、环比均走弱：7月CPI同比涨幅较上月回落至+0.5%，PPI同比涨幅较6月有所收窄至+3.5%，均低于Wind一致预期；CPI环比-0.1%，PPI环比转为-0.7%。本轮PPI同比于6月见顶，前期由能源和上游资源品推动的通胀动能降温，下半年PPI同比预计将显著回落，通胀担忧可能消退。价格链条传递仍存压力，国内需求或仍偏弱，成本压力尚未完全解除，盈利修复可能明显分化。我们认为CPI同比位于历史低位、PPI同比拐点已过，物价上涨动能弱于此前市场定价，削弱了通胀约束，债券收益率曲线陡峭，超长债机会仍较突出。
　　1) CPI降温、PPI拐点已过，剪刀差收窄。PPIRM-PP（I 7月为2.0pct，较上月-0.3pct）、PPI-CPI（7月为3.0pct，较上月-0.1pct）剪刀差均较上月收窄，但剪刀差仍较大，成本传导或仍存一定压力，实体经济融资需求持续较弱，信贷或仍偏弱，未来半年季度社融增速或继续回落。价格整体较前期修复，利润高度分化可能仍会持续一段时间，中下游企业利润可能偏承压。26H1规上工业企业利润整体表现亮眼，但同比涨幅连续两个月回落，开采业、采选业多数利润总额同比维持高增，偏下游、劳动密集型制造业利润总额同比跌幅多在两位数。随着价格剪刀差收窄，上游物价回落，在需求偏弱的环境下，利润分化的情况有望改善。
　　2)输入性通胀或退潮，通胀担忧可能消退。美伊冲突曾是影响海外能源输入性通胀的重要因素，石油链同比价格较前期大幅下降，前期通胀动能降温，国内物价决定或主要转向国内供需关系。前期上游涨价向下游传导不够顺畅，同时社零、固投承压，内需偏弱的背景下，物价上升动能或有限。
　　CPI同比涨幅收窄。7月CPI同比+0.5%，较上月-0.5pct；环比-0.1%，较上月+0.2pct。7月核心CPI同比+0.9%，较上月-0.1pct；环比+0.3%，较上月+0.4pct。
　　1)食品价格环比持平，能源价格贡献快速减弱。食品价格当月同比连续四个月负增长，7月为-1.5%，较上月跌幅收窄0.1pct，7月食品烟酒对CPI的拉动为-0.24pct，为影响CPI同比涨幅的主要拖累项。猪肉价格边际修复，7月同比-13.3%，较6月收窄2.6pct，环比变动由6月下降0.8%转为上涨4.1%，影响CPI环比上涨约0.07pct。7月汽油价格同比上涨1.0%，涨幅较上月回落16.0pct，对CPI的上拉影响较上月减少约0.45pct，带动能源价格涨幅回落至0.6%。
　　2)核心CPI同比涨幅略有下降，服务价格回升，兼具季节性和行业特征。7月服务价格环比上涨0.4%，对CPI环比上涨贡献约0.21pct，暑期出行需求仍有韧性，但季节性特征明显。7月医疗服务价格同比上涨4.3%，涨幅较上月扩大0.9pct，影响CPI同比上涨约0.28pct。7月计算机、平板电脑和移动电话机同比价格分别上涨17.4%、17.2%和8.5%，涨幅均有所扩大，合计影响CPI同比上涨约0.14pct。
　　PPI已过拐点，环比动能继续降温。2026年7月PPI同比+3.5%，较上月-0.6pct，上涨动能减弱；环比-0.7%，较上月-0.4pct，环比连续两个月负增长，上半年由能源等供给端因素推动的涨价或正在减弱。生产资料与生活资料价格走势继续分化，其中生产资料同比+4.8%，较6月的+5.5%涨幅收窄；生活资料同比-0.8%，较6月的-0.9%降幅微收窄0.1pct。生产资料内部仍呈现明显的上游特征，7月采掘、原材料、加工工业生产者出厂价格同比分别为+16.4%、+6.1%、+3.1%。工业品通胀仍集中在上游，尚未形成从原材料到终端消费品的顺畅传导。
　　1)能源和有色价格回落是影响PPI动能下降的主因之一。从环比来看，7月石油开采、精炼石油产品制造、有机化学原料制造价格分别下降11.8%、8.4%和4.2%；有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业价格分别下降2.1%和1.7%，合计影响PPI环比下降约0.65pct。从同比来看，7月石油和天然气开采业、石油、煤炭及其他燃料加工业、有色金属矿采选业、有色金属冶炼和压延加工业出厂价格同比分别较6月下降13.6pct、2.9pct、8.5pct、3.2pct。
　　2)煤炭季节性支撑、先进制造局部涨价。7月煤炭开采和洗选业同比上涨27.1%（6月为20.6%），电气机械和器材制造业上涨5.7%，计算机通信和其他电子设备制造业上涨4.4%（涨幅较6月扩大1.1pct），3个行业合计影响PPI同比上涨约1.53pct。
　　年内超长债行情或已进入下半场。7月CPI和PPI同比均低于市场预期，PPI拐点已现，通胀上行预期或减弱。结合央行工作会议表述、贸易顺差仍较高、通胀压力小，资金面很难过度收紧。经济K型分化，内需承压，融资需求持续偏弱，下半年政策利率可能下调。当前，中短债收益率处于历史低位，信用利差低，债券收益率曲线陡峭，超长债机会仍较突出。9月份超长债发行将接近尾声，我们预判9月前后超长债或有大行情。我们预计三季度10Y国债收益率跌破1.70%，30Y国债收益率走向2.0%。我们建议重点关注20Y及以上国债和地方债之大机会，资金或填平价值洼地，中短债机会有限。
　　风险提示：财政大幅发力，导致债市调整；理财及债基等监管政策可能超预期，带来债市扰动；股市可能大幅走强，对债市情绪有冲击等。