核心观点
　　算电协同：AI高速发展时代下拥有无限潜力。市场认为算电协同产业发展难以改善电力资产盈利能力。但我们认为算力高增带来的用电需求弹性空间巨大，有望率先通过改善区域电力供需格局的形式提升电力资产盈利能力；且远期电力资产的定价逻辑存在从“成本竞争”到“价值发现”跃迁的可能。
　　与众不同的信息与逻辑：
　　行业的量：算力用电总量存在超预期空间；结构上算力枢纽区域供需或率先收紧。1）市场对于远期算力用电增长空间存在一定分歧。我们通过构建“单Token推理能耗×日均Token调用量×PUE”三维测算模型，在中性情景下测算2030年中国数据中心用电量有望达8000亿千瓦时。进一步分析三大核心变量，其中日均Token调用量作为需求侧驱动因子，其增长边界尚未收敛、几乎不存在物理上限，是决定算力用电弹性的主导变量。这意味着算力用电的长期天花板可能高于当前市场预期，电力保障能力正成为算力时代的核心竞争变量。2）从供需格局看，全国层面新能源装机高增足以覆盖算力用电增量，系统性“缺电”风险概率较低；但新增算力向内蒙古、宁夏、甘肃、贵州等绿电富集区集聚，高确定性用电需求的注入显著改善新能源弃电困局，使其从“被动弃电”走向“主动匹配”。
　　行业的价：被低估的电价弹性与未被定价的Token分成期权。1）市场对于算电协同项目盈利前景普遍较为悲观。我们认为当下行业痛点是阶段性的，未来随着GPU价格下行使电力成本权重上升、算力枢纽区域电力供需由松转紧，绿电定价逻辑有望从“弃电压价”的被动局面向反映资源稀缺性的市场化定价回归。电价中枢上移将显著释放项目盈利弹性。2）大厂资本开支外溢背景下，掌握优质绿电资源的发电企业是Capex外包的天然承接方，兼具项目获取资质与分成谈判筹码。盈利模式有望从单纯"卖电"向"Token分成"跃迁，电力运营商的盈利天花板将被系统性打开，估值逻辑或从传统公用事业属性向成长股切换。
　　投资建议与投资标的
　　算电协同有望驱动电力资产价值重估。量的维度，算力高增带来庞大用电需求，为绿电提供稳定且充裕的消纳空间；价的维度，随着电力成本权重上升、算力枢纽电力供需趋紧，绿电定价或从“弃电压价”向体现资源稀缺性的市场价值回归。远期来看，其盈利模式可能从传统的“卖电”向“Token分成”跃迁。电力运营商盈利天花板与估值中枢有望同步抬升。相关标的：
　　1）全国性或枢纽节点区域的新能源运营龙头：华电新能(600930，买入)、龙源电力(001289，买入)、三峡能源(600905，买入)。
　　2）拥有稳定且低成本的水电资源：长江电力(600900，买入)、川投能源(600674，买入)。
　　3）在算电协同中扮演“核心缓冲器”的储能运营企业：南网储能(600995，买入)。
　　风险提示
　　电力市场化改革进度不确定性。行业竞争加剧。AI需求不及预期。政策推进不及预期。假设条件变化影响测算结果。