我们的观点：复航初期的供应暴增不可持续，三季度紧平衡格局将开启月差及单边修复窗口，四季度累库趋势更加明确，原油价格重心随之下移，但低库存+低产能+高地缘风险背景下，价格仍需保留一定风险溢价。
　　我们的逻辑：短期积压库存集中释放是主线，现货市场需求无法承接高于500万桶/日的出口增量。但协议稳定性、航道选择、船运保险状态等多重因素持续压制原油流转速度。初期的供应暴增不会是持续状态，产量修复仍需要3个月以上时间。战争累积的浮仓与陆上库存将在7月上基本释放完毕，后续出口将被迫向产量修复速度收敛。与此同时，俄罗斯制裁豁免到期将抽离约100万桶/日供应，IEA的SPR投放7月起从日均200万桶断崖式收缩。需求端，亚洲炼厂开工修复与中国成品油出口潜在放开，有望贡献边际需求增量。全球陆上库存处于近十年同期最低位，进一步放大了供需转紧后的价格弹性。低库存+低产能+高地缘风险背景下，价格仍需保留一定风险溢价，抬高中长期中枢。
　　投资展望：三季度紧平衡格局下，关注近端价格的修复机会。当前布伦特首行月差已贴水，历史上月差长期转入CONTANGO结构仅出现在金融危机、页岩油革命、疫情等极端情景。基于全球除中国之外库存低位与7月供需边际转紧的判断，我们认为当前是布局近端合约的有利窗口，布伦特有望在三季度修复至80美元/桶附近。内外价差方面，SC远月合约在航运成本抬升与中国需求回归的双重驱动下，具备相对走强潜力。
　　风险提示：海峡复航后通行量快速恢复战前水平；OPEC复产速度高于预期；俄制裁变化；全球经济不确定性；美国页岩油技术再突破