在经历了2024年利率大幅下行后，2025年利率波动中枢整体上移。展望2026年，市场对于债市走势的分歧度加大。本文我们将解析影响后续债市走势的主线逻辑，并提供投资策略建议。
　　一、传统房地产行业处于周期底部，但新兴经济蓬勃发展，长债利率如何定价经济结构分化
　　2021年下半年以来，房价开始震荡下行，10年国债利率也开启了下行走势。长债对于房地产周期下行已经有充分的定价，并且政策在持续呵护地产止跌企稳。因而房地产周期对长债定价边际影响弱化。随着中国经济供需再平衡，通胀震荡回升，这将带动长债利率中枢回升。
　　二、货币政策仍有宽松空间，这将利好短债，但长债利率仍有重估压力，期限利差倾向于走扩
　　内需还有待改善，并且物价绝对增速水平还偏低，因而货币政策仍有宽松空间，2026年仍可能降息降准。但是2024年12月长债利率大幅下行，已经对大幅降息提前定价，即使2026年降息对长端利率利好有限。降息将提振市场风险偏好，这将更多利好股市，从而对长债带来利空扰动。
　　三、长债市场缺乏稳定做多的配置资金，因而波动会加大
　　保险资金对于债市的配置比例已经见顶回落，并加大了对于权益资产的配置占比。保险对于长债的定价权提升，而保险资产荒缓和将使得长债重定价。理财对于短债具有较强的定价权，理财资金将继续平稳增长，从而利好短债品种。
　　近年来由于政府债券发行久期越来越长，银行配置长债的空间边际减少。如果央行降准或者买入长债，这能缓解银行买入长债的压力。长债市场缺乏稳定做多的配置资金，长债重定价尚未结束，并且长债波动加大。
　　四、股市如果回升将对债市带来压制
　　股市上行给债市带来不利冲击。首先，保险和理财资金将增加对于权益资产的配置比例。居民部门如果后续出现存款搬家现象，这也会减少银行配置债券的资金。其次，股市上行会改善市场的风险偏好，给长债带来重定价的压力。
　　五、投资策略：票息策略占优，胜负手在于把握债市节奏
　　我们预计2026年利率中枢或上行。节奏上来看，预计2026年1-3月利率震荡上行，需要防范债市风险。“十五五”开局之年，政策靠前发力，地方政府积极性提升，宽信用对债市偏不利。其次，市场风险偏好较高，股市可能在1季度走强，从而对债市带来利空。最后，预计CPI和PPI同比在明年1季度回升的斜率更快，这也对债市偏不友好。2026年2-3季度或存在交易性机会。
　　风险提示：经济超预期回升，货币政策收紧超预期，通胀超预期回升