一、信用利差表现分化，长久期利差整体走阔，中短期利差有所收窄
　　上周各期限信用债收益率大多上行，信用利差整体表现分化，长久期利差整体走阔，中短期利差有所收窄。5年期、7年期各评级中短票利差全周累计走阔2-7bp，1年期、3年期各评级中短票利差收窄3-5bp。分品种来看，中短久期二永债利差收窄幅度大于非金信用债：1）城投债：上周城投债信用利差表现分化。1年期、3年期各评级城投债利差收窄2-5bp；5年期、7年期各评级城投债利差全周累计走阔2-6bp；2）金融债：上周二永债信用利差表现分化，1年期、3年期各评级二永债利差均收窄，其中高评级二级资本债利差收窄约6-7bp。5年期、7年期各评级二永债利差均走阔，幅度为1-4bp。
　　二、信用债二级成交情况：整体换手率有所上升，各品种TKN占比均上升
　　上周信用债整体换手率从前周的1.87%升至2.23%（升幅0.36个百分点），反映市场交投活跃度有所走强。与过去三年相比，2025年换手率处于中等水平，近期呈现上行趋势。上周各信用品种TKN均上升，其中保险公司债TKN占比上升幅度最大，由53.1%上升至80.7%。从成交期限来看，上周信用债的加权平均成交期限均有所上升，增加约0.21年，其中城投债加权平均成交期限环比由2.9升至3.0年；产业债加权平均成交期限环比由2.7升至3.1年；金融债品种加权平均成交期限表现分化，二级资本债加权平均成交期限环比由3.8年降至3.5年，银行永续债加权平均成交期限由3.6年升至3.8年。
　　三、信用债机构行为：基金公司由净卖出转为净买入，保险、理财增配力度减小
　　机构行为方面，上周理财、其他产品类、保险、基金为信用债的主要增配力量。基金由上周净卖出转为净买入，主要增配3年以内非金信用债，对二级资本债也转为净买入。保险上周对信用债维持增配，但净买入规模有所减少，主要是对二级资本债的增配力度有所下降。理财上周继续增持信用债，但加仓力度也有所减小，主因减少了二永债的净买入规模。
　　四、以防守策略为主，继续关注中短端信用债性价比
　　上周非金信用债市场整体表现仍偏弱势，二永债在经历前期大幅调整后略有修复。当前市场风险偏好维持在相对高位，叠加未来地产政策可能存在进一步宽松的可能，信用债市场仍面临一定的调整压力。建议继续以防守策略为主，重点关注中短端信用债的配置价值。具体来看，3年期AA+级及以下中短票收益率多数高于2%，具备一定的配置吸引力。此外二永债收益率仍具备性价比，尤其是3-5年高评级二永债，此类品种的交易弹性较为突出，建议把握时机择优布局。
　　风险提示：政府债券供给冲击超预期，资金面超预期收紧，经济超预期修复。