一、信用利差表现分化，二永债信用利差明显走阔
　　上周各期限信用债收益率整体上行，信用利差表现分化，长久期利差大多收窄，中短久期利差大多走阔。1年期各评级中短票利差全周累计走阔0-1bp，5年期和7年期中高评级中短票利差收窄2-4bp。分品种来看，二永债利差整体走阔，城投债利差大多收窄：1）城投债：上周城投债信用利差大多收窄，其中3年期AA级城投债利差全周累计收窄幅度较大，约2bp。此外5年期和7年期AA级城投债利差均有所走阔；2）金融债：上周二永债信用利差整体走阔，3年期、5年期各评级二永债利差走阔幅度较大，其中3年期和5年期各评级银行永续债利差走阔5-6bp。1年期各评级二永债利差走阔幅度最小，为2bp左右。
　　二、信用债二级成交情况：整体换手率有所上升，各品种TKN占比整体下降
　　上周信用债整体换手率从前周的1.63%升至1.87%（升幅0.24个百分点），反映市场交投活跃度有所走强。与过去三年相比，2025年换手率处于中等水平，近期呈现下行趋势。上周各信用品种TKN占比整体下降，其中城投债TKN占比下降幅度最大。从成交期限来看，上周信用债的加权平均成交期限略有上升，增加约0.03年，其中城投债加权平均成交期限环比由2.7升至2.9年，产业债加权平均成交期限环比由2.6升至2.7年；金融债品种加权平均成交期限表现分化，二级资本债加权平均成交期限环比由4.0年降至3.8年，银行永续债加权平均成交期限基本维持不变。
　　三、信用债机构行为：基金公司转为大幅净卖出，保险、理财加大增配力度
　　机构行为方面，上周理财和保险为信用债的主要增配力量。基金由前周净买入转为大幅净卖出，主要减配银行二永债。保险上周对信用债加大增配力度，主要增配二永债和5年以内非金信用债。理财上周对信用债的净买入规模也有所上升，主要加仓5年以内非金信用债以及银行永续债。
　　四、二永债调整后的交易价值凸显
　　上周公募基金销售新规出台引发债基预防性赎回，债市出现一定调整，信用债收益率整体上行，其中二永债及超长期限非金信用债调整幅度较为显著。当前资金面保持宽松，叠加“固收+”产品规模增长，预计仍对中短端信用债形成支撑。建议继续关注中短端非金信用债的投资价值，经过上周调整后配置空间进一步打开。银行二永债下跌后，收益率已具有性价比，若债市企稳反弹，该类品种交易价值凸显，可择机布局。此外主题机会方面，上周第二批科创债ETF启动募集，建议关注科创债指数成分券超涨情况
　　风险提示：政府债券供给冲击超预期，资金面超预期收紧，经济超预期修复。