安踏公布25中报，集团收入385.4亿，同比+14.3%，归母净利70.3亿，同比-8.9%，剔除AmerSports上市事项权益摊薄所得利润影响，同比+14.5%。
　　安踏主品牌：新零售店型持续推进
　　25H1收入169.5亿，+5.4%，与25H1中单位数的流水增速同步，营业利润率同比+1.5pp，产品上，PG7缓震跑鞋及C202马拉松跑鞋销售火热，新店型铺设继续推进，截止中报安踏竞技场/殿堂级/作品集/安踏冠军/超级安踏/灵龙/安踏CAMPUS门店数量达到2/77/62/97/69/7/44家。
　　FILA：符合预期，产品IP及渠道继续升级
　　25H1收入142亿，同比+8.6%，营业利润率同比-0.9pp，来自毛利率同比-2.2pp，背后是策略性提升产品功能带来的成本上升以及鞋类占比的提升。新CEO上任后，FILA提出“ONEFILA”战略，明确以“品牌向上、商品革新、零售升级”作为核心驱动，积极推动创新商品开发，形成以POLO、羽绒服、菁英跑鞋、老爹鞋为代表的超级商品IP，加快对渠道形象和零售服务的升级，新形象门店覆盖率约达30%。
　　其他品牌：营业利润率超预期
　　25H1收入74亿，同比+61%，营业利润率33.2%，+3.3pp，强劲表现来自户外品牌矩阵品牌力、产品力、渠道力进一步升级；其中迪桑特在高端滑雪赛道综合品牌力保持第一，打造多家“亿元店”；可隆聚焦徒步及露营场景，月均店效超过200万；Maia Active作为专业女性运动品牌建立差异化竞争优势；德国狼爪5月完成全球业务100%收购，已组建联合管理团队并正在制定3-5年复兴计划。
　　AmerSports：上调全年业绩指引。
　　Amer Sports作为联营公司对安踏利润贡献4.34亿，去年同期为1900万元的亏损。全年来看，AmerSports中报后再次上调预期，预计25全年净利润4.32-4.60亿美元（31-33人民币），安踏对Amer Sports持股39.49%，预计对安踏报表利润贡献超过12亿RMB。
　　与MUSINSA合作，探索运动与时尚风潮结合。
　　公司官宣与MUSINSA共同投资成立合资公司“MUSINSA中国”，其中安踏集团持股40%，MUSINSA持股60%，MUSINSA中国将主导自有品牌“MUSINSASTANDARD”和多品牌集合店“Musinsa Store”等业务在中国市场的发展，安踏集团也通过战略投资探索运动与时尚的结合，更好满足年轻消费者多元化消费需求
　　盈利预测及估值：
　　考虑到户外品牌矩阵的强势和Amer Sports的盈利预期上调，我们预计25/26/27年公司收入+13%/10%/8%至801/883/956亿元，归母净利为136/153/168亿元，剔除2024年36.7亿Amer Sports一次性收益影响，同比+14%/+12%/+10%，对应当前PE为18.0/16.0/14.6X。期待下半年安踏牌线上、线下改革成果逐步体现，以及FILA、户外品牌矩阵良好势头的保持，叠加狼爪、Maia品牌业务开展，集团多品牌矩阵活力依然显著，继续推荐，维持“买入”评级。
　　风险提示：终端零售不及预期，新品牌发展不及预期