业绩简评
　　公司于8月27日公布2025年中期业绩。上半年实现营收385.4亿元，同增14.3%，实现归母净利润70.3亿元，剔除24H1Amer上市盈利同增14.5%，多品牌矩阵保持强劲发展趋势。公司2025年中期预计派发股息每股1.37港元，派息率为50%。
　　经营分析
　　安踏主品牌：多店型策略持续显效，海外业务快速增长。25H1安踏主品牌营收为169.5亿元，同增5.4%。超级安踏、安踏冠军新零售业态表现良好，其中超级安踏已开约100家门店，月店效约50万元。产品端，品牌爆品策略持续强化，PG7跑鞋及C202马拉松跑鞋等专业产品销量表现突出。同时，品牌全球化战略稳步推进，在东南亚、中东及非洲等市场取得较好成效，海外流水同比增长超过150%。
　　FILA：聚焦高端运动时尚，专业品类表现突出。FILA品牌营收为141.8亿元，同增8.6%。品牌在巩固高端运动时尚定位的同时，专业运动领域表现突出，网球、高尔夫、女子和户外系列等运动品类保持较强增长势头。品牌从“快速上新”转向“深度经营”，在POLO衣、老爹鞋、跑鞋等品类打造爆款产品。FILAKIDS定位中高端童装市场，高端线BIELLA、童鞋及网球系列表现突出。
　　其他品牌：户外赛道增长强劲，收购狼爪完善矩阵。其他品牌营收为74.1亿元，同增61.1%。迪桑特、可隆通过持续商品创新及高店效模型，线上线下均实现高速增长。公司于2025年5月完成对德国户外品牌JACKWOLFSKIN的收购，将户外产品线从高端延伸至大众市场，进一步完善品牌矩阵。
　　经营效率持续提升。公司上半年整体毛利率为63.4%，同比下降0.7个百分点，主要系毛利率相对较低的电商业务及鞋类产品贡献增加。整体经营净利率同比提升0.6个百分点至26.3%。安踏和所有其他品牌经营净利率分别同增1.5/3.3pct至23.3%/33.2%，显示出运营效率提升。2025年上半年公司存货周转天数为136天，同比增加22天，主要受收购JACKWOLFSKIN业务影响。
　　展望25H2：Q3零售面临挑战，整体增长动能预计维持。1）Q3零售面临挑战，公司下调安踏主品牌指引从高单位数增长至中单位数增长，FILA品牌维持中单位数增长预期，其他品牌增长从30%上调至40%。2）超级安踏/冠军店等新业态定位清晰具备差异化优势，预计25H2有望贡献更多收入规模。3）公司持续拓展东南亚、中东、欧美等市场，未来海外占比有望达到双位数。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司展现了良好的经营韧性，体现出优秀的运营水平，我们预计H2公司多品牌矩阵将继续发力。我们预计2025-2027年EPS为4.82/5.40/5.98元；PE分别为19/17/16倍，维持买入评级。
　　风险提示
　　消费复苏不及预期、超级安踏等店效爬坡不及预期。