投资要点：
　　多品牌战略助集团25H1营收实现稳增长。安踏体育发布2025中报，25H1实现营收385.44亿元，同比+14.3%；25H1实现归母净利润（剔除Amer Sports上市事项权益摊薄）70.31亿元，同比+14.5%，归母净利率（剔除Amer Sports上市事项权益摊薄）为18.2%，同比持平。分红端，公司中期预期分派股息137港仙/股，派息率（剔除Amer Sports上市事项权益摊薄）为50.2%，分红意愿稳定。
　　分品牌看，所有其他品牌表现亮眼。1）安踏主品牌25H1营收同增5.4%至169.5亿元，毛利率同比-1.7pct至54.9%，毛利率变动系品牌加大专业产品成本投入及毛利较低的电商营收占比提升，经营利润率同比+1.5pct至23.3%；2）FILA 25H1营收同增8.6%至141.8亿元，毛利率同比-2.2pct至68.0%，经营利润率同比-0.9pct至27.7%；3）所有其他品牌25H1营收同增61.1%至74.1亿元，营收占比快速提升至19.2%，毛利率/经营利润率同比分别+1.2pct/+3.3pct至73.9%/33.2%，利润率快速增长或系以DESCENTE、KolonSport为代表的高端户外品牌依靠规模效应及同店驱动实现业绩高质量增长。
　　分渠道看，线上业务同增17.6%，线下持续开拓新业态新店型。从线上渠道看，公司25H1按绝对金额计营收同比+17.6%，营收占比同比+2.0pct至34.8%，丰富公司业绩增长驱动力。从线下渠道看，截至2025年中报，安踏主品牌拥有门店7187家，其中，分别拥有安踏竞技场/安踏冠军/超级安踏/安踏殿堂级/安踏作品集店铺2家/97家/69家/77家/69家，新业态百花齐放；此外，FILA店铺数量维持稳定，DESCENTE、KOLONSPORT维持快速开店趋势。
　　多品牌运营仍为公司核心战略。据安踏集团微信公众号，在多品牌战略方面：1）集团于25H1完成对JACKWOLFSKIN狼爪的收购，集团已组建联合管理团队，正在制定3-5年复兴计划，围绕品牌核心价值重塑产品及品牌体系；2）集团与韩国时尚集团MUSINSA成立合资公司，其中安踏持股40%，旨在利用集团优势助MUSINSA开拓中国市场。
　　盈利预测与评级：作为我国运动鞋服龙头公司，集团深耕行业多年竞争壁垒深厚，通过多品牌运营稳固发展，且具备海外扩张预期，增长空间较大。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别138.14亿元/157.38亿元/177.47亿元，同比分别增长-11.43%/13.93%/12.77%。我们持续看好公司多品牌运营下主品牌及FILA贡献运营稳定性以及户外赛道贡献运营成长性，叠加规模化下费率可控且具备海外扩张预期，维持“买入”评级。
　　风险提示。市场开拓及品牌推广风险；宏观环境风险；收购风险及投资收益风险。