事件：
　　上半年收入同比+14.3%，主业归母净利润同比+7.1%、主要受税率提升影响
　　安踏体育发布2025年中期业绩。公司2025年上半年实现营业收入385.4亿元，同比增长14.3%；不包括Amer上市所带来的利得，公司归母净利润为70.3亿元，同比增长14.5%；不包括Amer上市所带来的利得以及Amer损益，公司主业归母净利润为66.0亿元，同比增长7.1%。EPS为2.53元，拟每股派发中期现金红利1.37港币，派息率达50.2%。
　　利润率指标方面，25年上半年毛利率为63.4%，同比下降0.7PCT；经营利润率为26.3%，同比提升0.6PCT；不包括Amer上市所带来的利得，归母净利率为18.2%，同比持平；不包括Amer上市所带来的利得以及Amer损益，主业归母净利率为17.1%，同比下降1.1PCT，主要系实际税率提升1.6PCT至28.4%（其主要是股息税增加所致）。
　　Amer上半年实现营业收入192.6亿元，同比增长23.5%，实现归母净利润10.9亿元，对合并报表影响体现为应占合营公司利润4.34亿元，同比扭亏。
　　零售流水方面，上半年主品牌安踏/FILA/其他品牌分别累计同比增长中单位数/高单位数/60-65%；分季度来看，25Q1~Q2主品牌安踏分别增长高单位数/低单位数，FILA分别增长高单位数/中单位数，其他品牌分别增长65~70%/50~55%。
　　点评：
　　安踏/FILA/其他品牌收入同比+5.4%/+8.6%/+61.1%，线上收入+17.6%
　　分品类来看：上半年收入中鞋类/服装/配饰各占42.5%/54.2%/3.3%，收入分别同比+12.0%/+15.5%/+24.6%。
　　分品牌来看：上半年安踏品牌/FILA/其他品牌收入各占44.0%/36.8%/19.2%，收入分别同比+5.4%/+8.6%/+61.1%。其中安踏品牌中DTC/电商/传统批发及其他收入占比分别为55.5%/36.2%/8.3%，收入分别同比+5.3%/+10.1%/-10.6%。
　　分线上线下来看：公司电商业务上半年收入同比增长17.6%，收入占比为34.8%、占比同比提升1.0PCT，推算线下业务收入合计同比增长约13%。线下渠道方面，截至25年6月末安踏品牌/安踏儿童/FILA/迪桑特/可隆/MAIA门店数各为7187/2722/2054/241/199/50家，分别较25年年初+52/-62/-6/+15/+8/+3家。
　　毛利率下降，费用率提升，存货因狼爪并表增加，经营净现金流增加
　　毛利率：上半年毛利率同比下降0.7PCT至63.4%。分品牌来看，安踏品牌/FILA/其他品牌毛利率各为54.9%/68.0%/73.9%，分别同比-1.7/-2.2/+1.2PCT。其中安踏品牌毛利率下降主要系加大专业产品的成本投入，以及毛利率较低电商占比提升所致；FILA品牌毛利率下降主要系品牌策略性地增强和提升产品功能和质量以致成本上升，主动地提升毛利率较低的鞋类产品占比，以及毛利率较低电商占比提升，电商折扣略有加深。
　　费用率：上半年期间费用率同比提升0.2PCT至39.0%，其中销售/管理/财务费用率分别为34.4%/6.1%/-1.5%，分别同比-0.5/+0.2/+0.6PCT。从费用类型来看，上半年广告及宣传费用/员工成本/研发费用占收入的比重分别为6.6%/15.7%/2.6%，分别同比-0.9/+0.2/-0.1PCT。
　　营业利润率：上半年公司营业利润率为26.3%，同比提升0.6PCT。分品牌来看，安踏/FILA/其他品牌营业利润率分别为23.3%/27.7%/33.2%，分别同比+1.5/-0.9/+3.3PCT，其中安踏品牌利润率提升主要系精细化运营、优化配置资源投入、以及政府补助增加贡献；FILA品牌利润率提升主要系运营效率提升贡献。
　　其他财务指标：1）存货25年6月末较年初减少3.2%至104.1亿元，同比增加29.9%，主要系狼爪并表所致；存货周转天数为136天，同比提升22天。2）应收账款25年6月末较年初减少18.6%至36.3亿元，同比增加8.0%；应收账款周转天数为19天，同比持平。3）经营净现金流上半年为109.3亿元，同比增加28.6%。
　　上半年业绩持续稳健增长，收购狼爪、多品牌及全球化更进一步
　　公司继续坚持“单聚焦、多品牌、全球化”战略，5月公司完成对德国专业户外品牌狼爪的收购，布局大众专业户外运动市场，进一步推进全球化战略。上半年公司多品牌协同发力，主品牌安踏在零售环境波动下实现稳健增长，FILA品牌流水增长势头较好，其他品牌（迪桑特和可隆等）增速亮眼。在整体毛利率下降趋势下，公司强化费用管控，经营利润率实现提升。此外，上半年公司积极开拓高潜力增长的东南亚市场，截至6月末，安踏、FILA、迪桑特在中国以外的门店数目分别为224/21/4家。
　　另外，安踏与MUSINSA成立合资公司，共同负责在中国内地、港澳地区运营韩国时装业务，其中安踏持股40%，MUSINSA持股60%。MUSINSA为韩国规模最大的时尚平台公司之一，其包括MUSINSA、29CM、EMPTY及SOLDOUT，此次投资将有利于安踏继续发力运动时尚板块。
　　展望来看，2025年全年安踏品牌零售流水由高单位数下调至中单位数，FILA维持指引、流水预计同比增长中单位数，其他品牌上调指引、流水预计同比增长40%+。门店方面，公司计划2025年安踏品牌成人及儿童目标分别为7000~7100家、2600~2700家，FILA目标为2100~2200家，迪桑特目标为260~270家，可隆目标为200~210家，MAIA目标