本报告导读：
　　25Q2公司全渠道流水增长低单，零售、电商增长放缓。上半年店铺数量净关，预计开店集中在下半年，全年开店计划不变。25Q2折扣同比加深低单，7月至今整体延续Q2趋势。库销比4个月左右。维持25全年指引不变。
　　投资要点：
　　投资建议：公司坚持稳健经营、健康发展，在专业运动市场进一步扩大影响力，持续优化渠道结构、完善运营效率。考虑到Q2以来流水与折扣均面临一定压力，我们下调盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润预测为25.0/26.1/27.6亿元，考虑到公司强化专业心智，为后续增长蓄能，我们给予2025年PE 15X，按照1港币=0.91元人民币兑换，目标价15.9港元，维持“增持”评级。
　　25Q2全渠道流水增长低单，零售、电商增长放缓。25Q2李宁牌全渠道流水增长低单，环比持平（Q1为增长低单）。线下流水下降低单，环比放缓（Q1为增长低单）。其中零售流水下降中单，环比放缓（Q1为下降低单）；批发流水增长低单，环比持平。线上流水增长中单，环比放缓（Q1为10-20%低段增长）。25Q2零售、电商流水均环比放缓，其中零售主要受到24Q4直营关店较多影响。
　　预计开店集中在下半年，全年开店计划不变。25Q2末李宁牌店铺6099家，期内净开11家，年初至今净关18家，其中零售/经销分别-19/+1家。李宁YOUNG店铺1435家，期内净关18家，年初至今净关33家。公司维持25全年开店计划不变：即直营净关10-20家，经销净开30-40家，童装净开100家。
　　25Q2折扣同比加深低单，7月至今整体延续Q2趋势。25Q2线上线下折扣同比加深低单，库销比4个月左右，库存健康。7月以来流水和折扣延续Q2趋势，折扣同比进一步加深。公司维持25全年指引不变：即收入增长持平，净利润率高单位数。
　　风险提示。同店和线上增速不及预期、中国李宁势能减弱、管理层未来可能的变动带来战略不确定性、拳头产品发售不及预期。