投入于新增长周期
　　伴随核心业务组织架构与管理团队的调整渐进尾声，我们认为阿里巴巴正在迈向新的业务发展周期。在持续强化的价格力与改善的用户体验支持下，阿里国内电商业务正在逐步迈回健康的增长轨道，而国际电商、菜鸟等业务强劲的基本面为总收入的增长提供了新的动力。我们期待在更加年轻化、更具战略贯彻效率的新管理层带领下，公司收入增速重新加速，从而支撑其估值的修复。考虑到其在战略业务上的坚定投入，我们调整公司FY24/25/26非GAAP归母净利润预测至1,688/1,691/1,860亿元（前值：1,793,/1,766/1,936亿元），基于SOTP的目标价调整至117.9美元（前值：118.3美元）。
　　电商GMV增长重新加速
　　我们预计4QFY24淘天集团总收入同比增长3.0%至926亿元，其中客户管理收入同比增长3.5%，低于GMV增速8%（3QFY24：2%），主因相对较低变现率的淘宝GMV占比提升拉低平台综合变现率。我们预计4QFY24淘天集团EBITA同比下滑2.8%至380亿，EBITA利润率同比下滑2.4pp，主因在低价商品、商户扶持、AI应用等领域的投入力度加大。展望FY25，我们认为阿里巴巴仍处在快速变化与波动的电商行业竞争中，新管理团队仍需在平衡商户利益与让利消费者上找到有效的平衡点，以保护其市场份额。
　　国际商业与菜鸟成为收入增速的新抓手
　　我们预计阿里国际数字商业（AIDC）4QFY24有望延续强劲的收入增速（+40.7%yoy），但考虑到其投入持续加大，板块EBITA亏损率或扩大至15.2%（3QFY24:-11.0%）。在菜鸟撤回IPO申请后，我们认为其或重归业务增长为中心的轨道上，我们预计其4QFY24收入同增20.6%至228亿元，而调整后EBITA亏损为7.5亿元。我们预计阿里云境内外产品线近期降价举措或给阿里云利润率的改善带来一定拖累，但在收入层面有望帮助其捕获更多的客户需求，维持相对稳定的收入增长。我们预计阿里智能云集团4QFY24收入同增3.1%，调整后EBITA利润率为5.0%（3QFY24：8.4%）。
　　优厚的股东回报强化安全边际
　　据公司公告，阿里巴巴4QFY24期内合计回购了48亿美元股份，FY24财年合计回购了125亿美金股份，约相当于其4QFY24末市值的6.8%，彰显了公司强烈的股东回报意愿。在大力度的股票回购举措支持下，阿里巴巴FY24普通股减少10.6亿股，净减少比例达5.1%，较截止12月末季度的年化净减少比例3.3%进一步提升。我们认为公司通过股票回购、分红等举措回报股东的坚定决心有望为其估值提供一定的安全边际，亦有望成为其基本面边际改善后推动投资者情绪修复的进一步催化。
　　风险提示：电商行业竞争加剧；消费情绪复苏不及预期。