事件：12月13日，央行公布了11月金融数据。11月新增人民币贷款1.09万亿，同比少增1200亿元；新增社融2.45万亿，同比多增4663亿元；社融余额增速为9.4%，较前值回升0.1个百分点；M2同比10.0%，较前值回落0.3个百分点；M1同比1.3%，较前值回落0.6个百分点。11月M1同比回落至历史低位附近，这是市场关注的重点。为何M1增速逐步走低，这对资产价格有何指示意义，我们对此解读如下。
　　一、消失的M1之谜
　　房地产行业下行导致企业经营性现金流承压，并且企业预期偏弱出现存款定期化，这是导致M1增速不断下行的主要原因。今年以来，M1同比增速不断走低，M1同比由1月的6.7%快速回落至11月的1.3%，处于1996年以来1.1%的历史分位数，历史上仅高于4个年份的1月水平。
　　M1包括M0和企业活期存款。今年M0总体保持平稳，5月以来M0同比甚至由9.6%震荡回升至11月的10.4%。因此，M1的快速回落主要由企业活期存款回落所拖累。
　　企业活期存款回落主要源于企业尤其是房企经营性收入降低。企业活期存款来源于企业经营活动或筹资活动而产生的现金流入。今年M1同比增速低主要因为企业经营活动收入降低，特别是房地产企业经营性收入增速下行。过去经验显示，地产销售额与M1同比走势具有较好的正相关性。地产销售的背后是将居民存款转移至企业活期存款，并且规模体量大，这会导致房地产销售额与M1走势相关度高。
　　企业存款定期化也是拉低M1的重要原因。今年1-11月企业累计新增人民币贷款17.0万亿，同比多增1.2万亿，这反映企业筹资活动并不弱。但是在企业资本开支意愿偏弱的情况下，企业存款更多呈现定期化的特点。今年以来企业定期存款占比由1月的67.5%逐渐上升至10月的68.8%。此外，还有一部分企业贷款资金则流向了理财。企业活期存款占比降低也对M1形成拖累。
　　二、M1对资产价格的指示意义较强
　　M1与股市走势正相关性较好。企业盈利改善将直接带来M1增长。历史来看，工业企业利润增速与M1增速具有较好的正相关性，并且M1增速略微领先工业企业利润增速。而企业盈利也是推动股市走势的基本因素。因而M1与股市走势正相关性较好。
　　M1走势与利率走势正相关性较好。M1增速与地产销售额具有较好的正相关性，因而M1增速与地产景气度相关度高。这也意味着，M1能反映市场主体对未来经济的预期强弱，从而会出现M1同比与利率走势具有较好的正相关。
　　M1与工业品价格走势正相关也较强。价格是影响企业盈利的重要变量。过去经验显示，工业品价格PPI与工业企业盈利走势相关度高，而企业盈利直接影响M1。因而M1与工业品价格走势也具有较好的正相关性。
　　三、债牛延续，存单配置价值凸显，长端利率品种在岁末年初逐步增配
　　考虑到地产销售额增速短期难以回升，仍将在底部，不排除进一步下行。而企业预期改变也还需要时间和政策支持，因而M1增速或许仍将在低位，不排除进一步回落。因而这对债市带来利好。
　　中央经济工作会议对明年政策定调偏积极，但对于债市投资者来说并未有明显超预期的增量。因而中央经济工作会议对债市影响小。并且从过去5年的经验来看，中央经济工作会议后，利率在后5个交易日倾向于回落。
　　利率曲线倒挂非常态，短端配置价值凸显。利率曲线倒挂不利于银行投放信贷，对经济会有负面影响。在当前仍需要巩固和促进经济回升的背景下，我们认为利率曲线倒挂并非常态，通胀走弱意味着实体经济面临的实际融资成本依然较高，这需要央行采取宽松的货币政策来降低名义利率，我们预计后续央行存在降准的可能性，年内降息的可能性还不高。高企的存单利率具有较好的配置价值，如果央行宽松政策落地，则将带动存单利率回落。对于长端利率来说，预计年内震荡为主，如果短端利率下行，则也可能带动长端利率下行。
　　风险提示：经济超预期，货币政策收紧超预期，通胀超预期。