年初至今，债市收益率整体呈N型走势。截至10月13日，10年期国债利率累计下行15.3 bp，1年期国债利率累计上行6.6 bp。从大的趋势来看，年初至春节前，利率延续上行走势；春节后至8月下旬，债市开启了一段长达5个月的牛市；8月下旬至今，利率总体震荡上行。进一步地，根据不同时期的驱动逻辑，我们可以将今年债市走势细分为7个阶段进行复盘。
　　一、年初– 1月20日：理财赎回负反馈余波+经济回升预期，利率上行
　　2022年11月，疫情防控优化，叠加地产“三支箭”相继出台，债市大幅调整并触发理财赎回负反馈。理财赎回余波在今年初仍在演绎，这对债市带来利空。另外，2022年12月中央经济工作会议对政策表述较为积极，市场对疫情防控优化后的经济复苏力度预期提升。这使得年初至春节前，债市调整。10年期国债利率由1月3日的2.82%上行至了1月20日的2.93%。
　　二、1月28日– 3月2日：春节后资金面收敛带动短端利率上行，而长端利率震荡
　　1-2月银行信贷投放强劲，并且1-2月存单到期偿还压力大，资金面边际收紧，这导致该阶段以存单为代表的短端债券品种出现调整。而由于春节前市场对经济复苏已有较强预期，因而该阶段10年期国债利率总体在2.9%上下震荡。
　　三、3月3日– 7月24日：资金面转松+经济回落，债市走牛
　　3月初两会提出全年5%的GDP增速目标，处于市场预期区间的下限，债市对政策加码发力的预期减弱，这触发了本轮利率下行。3月17日，央行降准0.25个百分点，资金面开始转松。4月起，经济开始走弱，PMI下行至荣枯线以下，5月PMI进一步下探，央行为了稳定经济在6月降低MLF利率10bp至2.65%。资金面转松叠加经济回落使得债市开启了一轮长达5个月的牛市行情，10年期国债利率从3月3日的2.90%下行至了7月24日的2.59%。
　　四、7月25日– 7月31日：政策定调积极+月末资金面偏紧，债市调整
　　7月24日中共中央政治局召开会议，政策定调较为积极，市场对后续稳增长政策出台预期升温。并且7月末资金面收紧也对债市形成逆风，因而该阶段利率快速上行。10年期国债利率从7月24日的2.59%上行至了7月31日的2.66%。
　　五、8月1日– 8月21日：基本面继续走弱+超预期降息，10Y国债下探至2.54%的年内低点
　　8月初资金面转松，随后月内陆续公布的信贷、通胀和经济数据均低于市场预期，并且8月15日央行超预期降息，以及8月20日5年期LPR未调降，宽信用预期不强。多重超预期利多因素作用下，10年期国债利率从7月31日的2.66%快速下探至8月21日的2.54%，创下年内低点。
　　六、8月22日– 10月24日：稳增长政策密集出台+资金面收敛+基本面小幅修复，债市快速调整
　　 8月后政府债供给压力逐渐增大，叠加银行季末冲贷因素，资金面逐步收敛。而8月下旬地产政策密集出台，并带动基本面小幅修复，PMI回升至9月的50.2%，这也对债市形成利空。该阶段债市快速调整，10年期国债利率由8月21日的2.54%上行至了10月24日的2.72%。
　　七、10月25日至今：长债窄幅震荡，存单利率大幅上行，利率曲线平坦化
　　10月底随着债市利空逐渐出尽，并且政府债供给阶段性放缓，11月上旬资金面转松使得债市迎来一轮短暂的修复窗口。11月中旬开始，由于增发国债开始发行，政府债供给压力再起，资金面收紧和债市再度调整。跨月后的12月上旬资金面再度季节性转松，保险和中小银行配置力量较强，长债再度小幅修复。
　　政府债供给量大，而财政支出偏慢，银行中长期资金缺口，存单量价齐升，并与10年国债利率倒挂。存单利率在高位，这使得短端利率下行受阻，因而收益率曲线不断平坦化。
　　风险提示：经济超预期，货币政策收紧超预期，通胀超预期。