2023年公司新项目增速放缓，但管理层指引2023-25年每年新增超100个项目。
　　 CMO业务有望成为中长期增长推手。
　　维持“买入”评级，下调DCF目标价至54.88港币。
　　药明生物于2023年12月4日举办业务动态电话会，会上管理层更新了业绩指引。
　　CXO行业正处艰难时期，公司2023年新项目增速放缓：根据药明生物的公告，2021年以来生物技术行业整体融资活动大幅下降，当前CXO行业正面临着短期挑战。行业增速与三年前的约15%相比放慢到单个位数。今年年初至11月30日，公司新增项目91个，2023年全年新增项目数很可能低于2022年的136个。拆分季度来看，一/二/三季度和四季度初至11月30日的新增项目数分别为8/38/15/30个，增势自二季度开始反弹。管理层指引2024-25年每年新增项目将超过100个。
　　CMO和药物开发不如人意，令2023年业绩承压：根据公司电话会，2023年药物发现和药明合联/药明海联（XDC和疫苗合资企业）的业绩表现在预期之内。公司之前指引药物开发业务2023年同比增长23%，而当前预计增速仅有3-5%，原因是：1、前期拟定新增120个项目的目标过于乐观，2、生物科技行业融资缩水导致新增项目减少，与目标之间40个项目的差距表明收入缺口为3亿美元。公司之前指引CMO业务营收同比增长12%，但当前预计将同比减少3-6%。CMO业务收缩的原因是：1、因监管审批延迟，来自大医药公司的3个重磅药审批延期，带来约1亿美元的收入缺口；2、新冠相关收入2022年同比增长35%，2022年为高基数。
　　预计2H24起迎来反弹：尽管CMO收入短期内会延迟，但我们预计该业务将成为中长期推手。公司目前指引2023年CMO项目为21-23个，2024年为26-29个，2025年为32-38个。公司管理层当前指引2023年收入将同比增长10%，并认为公司的财务状况将从2H24开始反弹。公司指引2024年收入/调整后净利润将同比增长双位数，且2025年增速将超过30%。
　　维持“买入”评级，下调DCF目标价至54.88港币，对应44倍2024年P/E：我们下调了新增项目数以及CMO项目的平均收入以及毛利率预测，由此下调2023-25年EPS预测。我们也将DCF估值基准年份后移至2024年。
　　风险提示：生物医药行业研发投入减少；CMO使用减少；招聘受限