维持“增持”评级，更新目标价7.75美元。三季度业绩符合预期，会员ARM新高广告加速复苏，经营杠杆推动利润高增。考虑到内容供给、广告需求及运营效率，调整2023-2025年经调整净利润至28/42/51亿元（前值为32/48/64亿元人民币，下同），PE 12X/8X/6X。结合可比公司24年一致预期，给予24EPS 1.6X，更新目标价7.75美元。
　　收入利润双增长，经营杠杆释放利润超预期。公司23Q3实现收入80.15亿元，同比+7%，会员与广告收入推动由公司营收稳健增长；经营利润7.47亿元，运营利润率达到9.3%，环比+1.49pct，经调整运营利润8.95亿元，经调整运营利润率达到11.2%，环比+1.06pct，连续7个季度实现经营溢利；经调整净利润6.22亿元，同比+232%，经调整净利率7.76%，环比+0.14pc，经营杠杆释放推动利润侧高速增长。
　　会员收入增长提速，内容供给与权益升级推动ARM新高。公司23Q3实现会员收入50.12亿元，同比+19%，主要得益于ARM增长拉动；23Q3季度日均会员数1.075亿人，同比+6.4%，环比平稳，剧集市占率持续领先行业、《莲花楼》热度破万多部剧集表现不俗；ARM 15.54元/人，同比+12%，环比+5%，ARM同环比增长提速，会员年卡占比同比显著提升会员结构持续优化，内容表现强劲、会员权益升级与提价逐步落地推动ARM新高，ARM与会员数推动会员收入稳健增长。
　　广告收入加速复苏，品牌复苏向好效果表现强劲。公司23Q3实现广告收入16.74亿元，同比+34%，增速环比+9pct，其中品牌广告收入同环比实现双位数增长、效果广告收入同比逾+70%，《乐队的夏天》等经典IP回归及《一起撸串吧》等新IP供给推动综艺招商额、大剧招商额同比+67%、+28%；23Q3实现内容发行收入5.26亿元，同比-28%，主要由于现金交易有所复苏；23Q3实现其他业务收入8.03亿元，同比-37%，其他业务收入受直播脱表影响及第三方合作收入减少影响。
　　风险提示：行业监管趋严；项目上线节奏延缓；内容表现未及预期。