3季度利润略超市场预期：爱奇艺2023年3季度总收入为80亿元（人民币，下同），同/环比增7%/3%，符合我们/市场预期。调整后经营利润为9亿元，与我们预期基本一致，超市场预期4%，对应调整后经营利润率11%，同/环比改善4/1个百分点，受益于内容成本优化带动毛利率改善，以及营销费用的审慎控制（占收入比同/环比降90/30个基点）。调整后净利润6亿元，好于我们/市场预期4%/11%，主要因所得税开支较低。
　　4季度会员数或低于此前预期，ARM优化驱动会员收入增长。3季度会员收入同比增19%，会员数环比净减370万至1.08亿，单会员月均付费（ARM）为15.5元，同/环比升12%/5%，受益于减促及高阶会员增加等。基于公司披露9月末会员数（近1.03亿）并考虑上新内容热度，我们小幅下调4季度会员预期至1.05亿，但ARM有望环比继续提升，预计拉动会员收入同/环比增6%/0%，略低于此前预期。2024年，公司指引海外市场将在保证盈亏平衡的基础上寻求更大增长，或贡献部分会员增量。
　　下调4季度广告收入预期。3季度广告收入为17亿元，同比增34%，其中，效果广告收入同比增70%+，受益于电商、网服、游戏等行业投放预算增加，以及AI提升广告素材生成效率及投放效果。品牌广告实现同环比两位数增长，主要因暑期旺季头部综艺内容供给增加。考虑4季度待上线头部综艺少于预期，我们下调4季度广告收入预测至16亿元，同比持平。我们预计《热搜》等院线电影定档将带动其他收入同比增18%。
　　展望及估值：公司维持2023年36亿元调整后经营利润指引，成本/费用优化或将好于我们此前预期。2024年公司将增加对头部剧集及海外投入，或带来部分会员增量。我们预计收入增长及审慎的成本/费用控制下，2024年利润率或有1-2个点优化。参考行业平均15倍2024年市盈率，维持目标价6.9美元。我们看好长期ARM与会员刊例价差距进一步收窄，并逐步释放利润。维持买入。