核心观点
　　唯品会发布2023年第三季度业绩，2023Q3公司实现营收227亿元人民币，yoy+5.3%，略超彭博一致预期1%；23Q3公司实现GAAP归母净利润12亿元（利润率为5.3%），Non-GAAP归母净利润为18.4亿元（净利率为8.1%），yoy+15%。用户数和订单数均出现回流，共同推动GMV增长，23Q3公司GMV为425亿元，yoy+13%，超彭博一致预期5 pct。考虑到消费不确定性，公司指引23Q4收入将同比增长0%-5%至318-333亿元区间。
　　简评
　　用户数和订单数均出现回流，推动GMV增长近13%。23Q3公司GMV为425亿元，yoy+13%，不仅显著好于预期的8%增速，同时也是传统电商中表现较好的平台。从量价上看，订单数为1.8亿，yoy+7%，客单价为236元，yoy+7%，活跃买家数和单活跃买家购买频次同比都有小幅的提高，Q3公司活跃买家数为4230万人，yoy+4%。人均GMV为1000元，yoy+9%，ARPU为536元，yoy+2%，人均订单量同比提升3%至4.2单。同时SVIP数量持续优化，截至Q3末活跃SVIP会员约为670万，yoy+17%，贡献45%的线上GMV，持续成为消费的中坚力量。
　　本季度收入增速仍然落后GMV增速约8pcts，仍然有较大Gap，主要系Q2以来退货率上上升，但退货率相比二季度较为稳定，没有出现恶化。
　　毛利率进一步提升，费用端略微升高，两者抵消后运营利润率仍然稳健。23Q3公司实现毛利润54亿元，毛利率达到新高23.6%，yoy+2 pct，qoq+1.4pct，毛利率提升主要系1）高毛利3P业务占比的继续增加带动毛利率改善；2）送券相对谨慎；3）高毛利的服饰占比提升；目前毛利率处于相对健康状态，我们认为将维持相对稳定。期间费用率为17.6%，yoy+0.7pct，qoq+1.5 pct，相对处在可控范围，其中履约费用率为7.8%，yoy+0.3 pct，qoq+0pct，仍然由退货率上升所致，销售费用率为2.9%，yoy+0.3pct，qoq0.3pct，研发费用率基本稳定，管理费用率同比持平为5%，qoq+1.5pct。毛利率提升和费用的上升相抵消，本季度公司利润端仍然可观，实现经营利润15.3亿元，经营利润率为6.7%，yoy+1.5pct，qoq-0.2pct，non-Gaap口径下营业利润率达新高9.1%。
　　盈利预测：预计公司2023-2024年收入分别为1111/1173亿元，净利润分别为69.8/73.0亿元。我们给予公司2023年10x PE估值，对应合理价值17.9美元/ADS，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　国内疫情后消费复苏意愿不明显，宏观经济及社零增长疲弱；消费者更加谨慎或消费降级带来的负面影响；互联网及电商行业监管趋严；平台补贴、竞争加剧导致公司业绩释放低于预期；退货率若高居不下或进一步恶化可能导致履约费用上升，影响利润；抖音、快手等新兴去库存平台电商兴起带来的竞争；若平台出现假货可能影响公司形象；交易结构恶化风险；活跃用户数量下降；费用增加；线下布局杉杉奥莱开店及经营情况不及预期；美联储加息进程超预期；国内电商市场份额持续超预期下行；中美关系发展的不确定性；中概股退市风险。