协鑫科技发布2023年7月1日至2023年9月30日未经审核之光伏材料业务分部主要经营资料，主要内容为：光伏材料业务分部利润为约9.21亿元人民币，23Q3颗粒硅产量为约53607吨，同比+105%（22Q3颗粒硅与棒状硅合计），颗粒硅出货量为约67607吨（含内部销售约3611吨）；硅片产量为约15GW（含代工硅片约7GW），硅片销量为约15GW（含代工硅片约6GW）。根据2022年10月16日协鑫公布的自愿性披露公告，2022年前三季度光伏材料业务分部利润约127亿元，计算可得22Q3利润约57.9亿元，以此计算，光伏材料业务约同比-84%。
　　业绩符合预期，硅料价格基本稳定。23Q3来看，硅料价格触底之后略有反弹，根据PVinfolink数据，23Q3硅料均价为74.4元/KG，较2022年的297.8元/KG同比下降75%，我们预计硅料价格将在未来较长时间段内价格稳定在60-90元/KG的区间内，当价格下降至60元/KG时将击穿二线厂商的全成本，一线厂商有望凭借较低的成本优势扩大市场份额。
　　单吨盈利符合预期，呼市项目投产后成本将继续下降。按照颗粒硅出货量计算，公司的单吨盈利约为1.36万元/吨，由于颗粒硅的公开报价较多晶棒状硅低5-10元/KG左右，取中间值计算，按照23Q3的公开报价计算，公司的全成本约为53.3元/KG左右，按照公司半年报时公布的40元/KG左右的现金成本计算，基本符合预期，从业绩上验证公司颗粒硅的成本优势。而目前公司的呼和浩特市项目还处在爬产状态，该厂目前仍在资本支出阶段，因此未来随着24Q1公司呼市项目全面投产，我们预计公司全成本将继续下降，发挥出颗粒硅的成本优势。
　　投资建议：预计公司23-25年实现归母净利润73.03/52.05/90.64亿元，同比-57.0%/-28.7%/+74.1%，EPS分别为0.27/0.19/0.34元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业产能过剩风险，地缘政治风险，技术进步替代风险