核心观点
　　四季度政府债和利率债净供给压力均较大，并导致11-12月资金缺口加大，对应年内降准概率抬升，但内外部约束下预计资金面依旧维持紧平衡，我们预计DR007中枢或难以继续大幅抬升。在此背景下，我们建议配置原则占优，券种推荐1年期同业存单、短久期中高等级信用品种，城投债可配合化债行情适度下沉以获取高票息。
　　四季度政府债净供给压力为全年高峰，后期国债接码地方债净供给成为相对主力，利率债净供给压力在此背景下亦录得近四年来高值。
　　①四季度国债净供给约为15885亿，并呈现逐月递增态势，国债限额余额空间有较大的概率被使用；②四季度地方债净供给约为21976亿，供给节奏受特殊再融资债扰动，供给冲击或核心集中于10月中下旬以及11月上旬；③四季度政金债总供给规模约为6734亿，10-12月净供给规模预计分别为2260亿、2593亿、1880亿；④综上，预计10月、11月、12月政府债净供给为1.5万亿、1.1万亿、1.2万亿，利率债净供给为1.7万亿、1.3万亿、1.4万亿。
　　11-12月资金缺口较大，降准概率边际增加，内外部约束下预计资金面依旧维持紧平衡，我们预计DR007中枢或难以继续大幅抬升。
　　①11-12月银行间资金缺口分别约为21735亿，23616亿，相对较大，对应理论上需要货币政策加码操作，降准概率边际增加，但汇率压力制约政策大幅放松，资金面预计继续维持紧平衡局面；②若四季度降准未落地，也不排除通过其他货币政策工具释放中长期资金，但或对应资金面分层和波动加大；③从DR007中枢同7天逆回购利率之间的价差关系来看，目前已经接近20BP，基于历史经验，预计后续资金利率中枢继续大幅抬升概率有限，但不排除缴税、跨季以及政府债阶段性发行冲击等因素导致资金利率短暂走高，价差点状突破20BP。
　　维持四季度10Y国债收益率[2.65%-2.80%]的判断，策略上建议配置原则占优。
　　点位上，结合四季度资金面紧平衡，DR007中枢难以继续大幅上移的判断，以及目前短久期（≤2年）债券品种绝对收益处于历史高位的背景，短久期债券或有一定安全边际。同时从期限利差来看，国债期限利差多数已压缩至0%附近，在短久期品种或已调整到位背景下，中长久期债券品种（>2年）后期或仍面临一定调整风险，对应我们继续维持四季度10Y国债利率在[2.65%-2.80%]的判断不变。
　　策略上，基于短久期债券品种或已调整到位，主逻辑可能是资金面继续大幅收紧概率有限，绝对收益点位已至相对高点，中长久期债券品种有调整风险，触发因素或是特殊再融资债集中发行带来的长债供给增加等，因此建议仍有增量仓位的机构可遵循绝对收益原则，配置高票息短债。当然，前述我们也分析过，四季度有货币宽松的概率，长债可适度交易以博弈货币宽松带来的超跌反弹获取资本利得收益。
　　最后，品种上，从等级来看，中高等级（AA+及以上）信用债绝对收益点位明显高于其他等级，从性质来看，信用品种大于利率品种，从类别来看，1Y的同业存单以及银行二级资本债相较于其他品种绝对收益分位数更占优，短久期城投债建议配合“化债行情”适度下沉以博取高票息。
　　风险提示
　　经济数据出现显著边际改善趋势；稳增长发力大幅超出市场预期；权益市场出现大级别上涨行情；货币政策边际收紧。