核心观点：剩余流动性或连续4个月回落，哑铃策略向中点收敛更为有效
　　9月新增社融4.1万亿，新增信贷2.3万亿（vs wind一致预期3.7万亿、2.5万亿），总量尚可，结构改善。1）剩余流动性或将4个月回落，主题驱动向业绩驱动切换；2）M1-M2同比剪刀差略升，但仍处历史低位，且M1同比偏弱，PPI回升弹性暂不宜高估；3）部门间中长贷TTM同比分化，居民重回改善，企业继续回落，主因高基数；4）前瞻看，信用端改善或持续，弹性取决于地产复苏强度，后者待观察，货币端或逐步回归中性。启示：流动性脱虚入实，边际景气驱动强化，哑铃策略向中点收敛的胜率正在提升。
　　M1-M2剪刀差小幅回升，剩余流动性回落大概率仍将延续
　　9月M1-M2同比剪刀差-8.2pct（vs 8月-8.4pct），低位小幅回升，我们继续提示，基准情形下PPI同比或继续回升但弹性不宜高估。分项看，M1同比+2.1%，较8月回落，仍处于2022年来低位，反映实体部门预期仍不强，经济复苏的内生性有待进一步改善。M2同比+10.3%，较8月回落，存款派生偏弱、出境游高景气，购汇需求增加、9月地方债发行较多，形成财政存款，均有拖累。结合Wind一致预期，以M2-（PPI+工业增加值）衡量的剩余流动性预计将连续4个月回落，且或有持续性，我们继续提示Q4重视剩余流动性回落线索，对应分子端重要性提升，景气策略有效性将增强。
　　新增中长贷TTM同比小幅回落，主因B端受累于高基数，C端重回改善
　　9月新增中长贷TTM同比小幅下行，部门间分化。1）C端再度重回改善，单月数据看，居民中长贷新增5470亿元，绝对规模为年内次高，与二手房销售回暖（9月26城二手房成交面积同比转正至+8%）、乘用车销售高景气、存量房贷利率加速落地，居民提前还贷放缓匹配。2）B端继续回落，单月数据看，企业中长贷新增1.25万亿，绝对值偏高，同比回落或主因去年8-9月，政策性金融性工具落地拉动企业中长贷回暖，基数升高的影响。新增中长贷TTM同比在年初转正并持续回暖后，近2个月均回落或意味着A股非金融企业盈利年内回升有支撑，不过本轮的持续性待观察。
　　前瞻看，信用端或延续改善，货币端力度或由宽松向中性收敛
　　信用端，信贷需求大概率继续改善。1）贝壳领先指标显示，量端，9月二手房带看/新房案场指数连续第二个月反弹，一线城市回升幅度较大；二手房/新房经纪人预期指数回升；价端，筑底迹象初显，二手房市场景气指数小幅回升。2）8.18金融监管会议提及大力支持中小微企业、绿色发展、科技创新、制造业等领域，积极推动城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设，预计将形成信贷需求。3）各地地方政府化债推进，亦将形成社融增量。货币端，央行金融数据发布会表态“金融数据总体不错”，下一阶段重点在于加快推动现有政策生效，或对应货币政策逐步回归中性，以呵护为主。
　　启示：哑铃型策略向中点收敛胜率提升，继续挖掘明年“困境反转”机会
　　对于A股，9月金融数据传递的两点关键信息是：1）剔除基数效应，信贷需求实际开始改善，短期或有持续性，但弹性待观察；2）随实体经济筑底修复，剩余流动性大概率延续回落，边际景气驱动有效性提升。配置上，①盈利视角切换→重视1H23业绩处于底部区间的行业；②剩余流动性回落延续→景气驱动将更有效（顺周期资产筛选供给侧减压，成长类资产筛选不依赖总量经济强复苏、已有复苏迹象、先行指标向好），同时，③存量博弈尚待打破，筹码低位仍是优势。基于上述思路筛选，维持战略看多电子、医药，战术配置机床/建材/涤纶/小金属（稀土）/小家电。
　　风险提示：1）居民及企业部门需求改善不及预期；2）政策有效性不及预期。