千呼万唤始出来：10月特殊再融资债重启发行
　　7月政治局会议提出要“制定实施一揽子化债方案”，用于“偿还政府存量债务”的特殊再融资债重启发行或是化债的重要举措之一。
　　政策指引下，特殊再融资债在10月重启发行。截至10月10日数据统计，内蒙古等八省已发和待发规模已超3900亿元。目前披露已发和待发的特殊再融资债以一般债为主（占比84%），且首次出现30年期长期限的特殊再融资债。
　　伴随着特殊再融资债的重启发行，“一揽子化债方案”正在持续推进中。在这样的背景之下，城投尾部风险或有望阶段性下行，短久期下沉策略依然可行，但要牢牢守住底线思维，在控制好久期的情况下，博弈有边际利好政策地区城投债的超额价值。
　　多维度解析2023年9月地方债发行特征
　　2023年9月，各类地方债发行规模环比皆有所回落。与2022年同期相比，2023年1-9月新增专项债的发行平稳、节奏偏慢。政策指引下，新增专项债9月发行规模虽有所回落但仍保持相对高位，单月合计发行3569.34亿元。2023年9月合计来看，地方债发行7701.07亿元，较8月环比有所下降。
　　发行期限与发行利率：2023年9月地方债加权发行期限环比下降，为12.58年，但仍高于2022年同期水平（9.88年）；加权票面利率为2.81%，环比有所提升（8月为2.74%），同时也高于2022年9月同期水平（2.74%）。
　　从2023年9月新增专项债的投向来看，以项目收益专项债为例：
　　1）基建类投向规模为1767.29亿元，占项目收益专项债（下同）的88.8%；
　　2）棚改专项债和社会事业专项债的发行规模分别为207.46亿元和15.40亿元，占比分别为10.4%和0.8%。
　　发行展望：特殊再融资债未来发行放量仍可期
　　此前监管要求2023年新增专项债力争在9月底前基本发行完毕，在10月底前使用完毕。1-9月新增专项债发行已占全年限额的86.7%，已基本满足监管要求。考虑年内或仅有约0.4万亿元额度待发行，结合发行计划，预计四季度新增专项债发行将明显放缓，且或主要集中在10月份发行。
　　此外，结合地方债剩余限额空间和未来发行计划，预计未来特殊再融资债或将持续放量。
　　投资策略：对于银行自营等机构来说，当前地方债仍有一定配置价值
　　以10年期地方债为例，2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右，但自2022年以来利差有所下移，2023年9月虽有所回升但仍处于16BP左右的低位。
　　综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平，对于银行自营、保险、券商自营等机构来说，当前地方债仍有一定配置价值。
　　风险提示：货币政策放松不达预期；政策落地不达预期；数据统计可能存在一定偏差。

研究报告全文：固定收证券研究报告益分析师title黄伟平S0190514080003吴鹏S0190520080009特殊再融资债10月重启发行未来发行放量可期2023年9月地方债回顾和未来展望债研究助理杨雪芳市createTime12023年10月11日assAuthor投资要点研千呼万唤始出来10月特殊再融资债重启发行究相关报告relatedReport月政治局会议提出要制定实施一揽子化债方案用于偿还政府存量债务202309087专项债发行提速9月新增专的特殊再融资债重启发行或是化债的重要举措之一项债或将继续放量2023政策指引下特殊再融资债在10月重启发行截至10月10日数据统计内蒙年8月地方债观察古等八省已发和待发规模已超3900亿元目前披露已发和待发的特殊再融资债20230811以一般债为主占比84且首次出现30年期长期限的特殊再融资债8-9月或迎新增专项债年内发伴随着特殊再融资债的重启发行一揽子化债方案正在持续推进中在这样行高峰2023年7月地方债的背景之下城投尾部风险或有望阶段性下行短久期下沉策略依然可行但要观察牢牢守住底线思维在控制好久期的情况下博弈有边际利好政策地区城投债的20230717三季度发行放量仍可期关注超额价值新型再融资债重启可能多维度解析2023年9月地方债发行特征2023年6月地方债观察202306082023年9月各类地方债发行规模环比皆有所回落与2022年同期相比2023新增专项债发行继续放缓新年1-9月新增专项债的发行平稳节奏偏慢政策指引下新增专项债9月发一批额度已下达2023年5行规模虽有所回落但仍保持相对高位单月合计发行356934亿元2023年9月地方债观察月合计来看地方债发行770107亿元较8月环比有所下降20230513发行期限与发行利率2023年9月地方债加权发行期限环比下降为1258年新增专项债发行放缓再融资但仍高于2022年同期水平988年加权票面利率为281环比有所提升债或持续放量2023年4月8月为274同时也高于2022年9月同期水平274地方债观察20230408从2023年9月新增专项债的投向来看以项目收益专项债为例新增专项债发行维持高位二1基建类投向规模为176729亿元占项目收益专项债下同的888季度再融资债或将放量2棚改专项债和社会事业专项债的发行规模分别为20746亿元和1540亿元2023年3月地方债观察占比分别为104和0820230315新增专项债发行继续放量全发行展望特殊再融资债未来发行放量仍可期年额度高达38万亿元此前监管要求2023年新增专项债力争在9月底前基本发行完毕在10月底前年月地方债观察20232使用完毕1-9月新增专项债发行已占全年限额的867已基本满足监管要求20230219考虑年内或仅有约万亿元额度待发行结合发行计划预计四季度新增专项新增专项债发行放量提前批04债发行将明显放缓且或主要集中在月份发行额度超2万亿元2023年110月地方债观察此外结合地方债剩余限额空间和未来发行计划预计未来特殊再融资债或将20230110持续放量新增专项债发行明显前置新投资策略对于银行自营等机构来说当前地方债仍有一定配置价值型再融资债发行放缓2022年全年地方债观察以10年期地方债为例2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率的20221204利差稳定在25BP左右但自2022年以来利差有所下移2023年9月虽有所回今年发行或已入尾声明年新升但仍处于16BP左右的低位增专项债仍可期2022年综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平对于银行自营保险券商11月地方债观察自营等机构来说当前地方债仍有一定配置价值风险提示货币政策放松不达预期政策落地不达预期数据统计可能存在一定偏差请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明债市研究目录1千呼万唤始出来10月特殊再融资债重启发行-4-2多维度解析2023年9月地方债发行特征-7-21各类地方债发行规模环比皆有所回落-7-22地方债2023年9月的加权发行期限为1258年-11-23地方债2023年9月的加权票面利率为281-12-24新增项目收益专项债中2023年9月基建类投向占比为888-13-3发行展望特殊再融资债未来发行放量仍可期-16-4投资策略对于银行自营等机构来说当前地方债仍有一定配置价值-18-41地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移-18-42对于银行自营等机构来说当前地方债仍有一定配置价值-20-图表目录图表1两轮债务置换概览-4-图表22020年12月-2021年9月特殊再融资债的发行分布亿元-5-图表32021年10月以来特殊再融资债的发行分布亿元-5-图表4各地区2023年10月已发和待发的特殊再融资债分布亿元-5-图表52023年10月已发和待发的特殊再融资债明细-6-图表6各地区2023年10月已发和待发的特殊再融资债分布亿元按地方债类型-6-图表7各地区2023年10月已发和待发的特殊再融资债的发行期限占比-6-图表82022年1-9月和2023年1-9月各类型地方债月度发行明细单位亿元-7-图表92022年1-9月和2023年1-9月地方债的发行情况对比单位亿元-8-图表102021-2023年1-9月新增一般债和新增专项债发行进度-8-图表112023年新增债发行节奏相对平稳1-9月发行进度仍落后于去年同期-9-图表122023年1-9月各地区各类型地方债的发行规模分布单位亿元-10-图表132023年9月各地区各类型地方债的发行规模分布单位亿元-11-图表14地方债2023年9月的加权发行期限为1258年单位年-11-图表152023年9月地方债各期限的发行规模分布-12-图表162022年9月地方债各期限的发行规模分布-12-图表17地方债2023年9月的加权票面利率为281单位-12-图表18各地区2023年1-9月和2022年1-9月地方债的加权票面利率和加权发行期限对比-13-图表19各类型项目收益专项债的发行规模占比月度-14-图表202023年1-9月各类项目收益专项债规模分布-14-图表212022年1-9月各类项目收益专项债规模分布-14-图表22支持中小银行专项债自2020年开启发行2023年以来发行明显提速-15-图表232023年1-9月基建领域专项债具体投向分布-15-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-债市研究图表242023年1-9月基建领域的专项债投向分布-15-图表252022年1-9月基建领域专项债具体投向分布-16-图表262022年1-9月基建领域的专项债投向分布-16-图表272023年1-9月实际发行与计划发行情况亿元-17-图表28各地区2023年四季度地方债计划发行规模亿元-17-图表292022年各省级行政区域地方债务限额尚未使用债务限额分布亿元-18-图表30当前10年期地方债和国债利差处在2012年以来历史相对较低水平-19-图表31地方债成交量月度成交量单位亿元-19-图表32地方债成交活跃度月度换手率-19-图表33各地区2023年9月地方债成交量和换手率情况-20-图表34当前10年期地方债和国债利差处在2012年以来历史较低水平-21-图表35对于银行配置盘扣除税收和风险权重当前各类资产的实际收益率水平-21-图表36对于保险券商自营等扣除税收当前各类资产的实际收益率水平-22-图表37对于资管公募基金银行理财券商资管等扣除税收当前各类资产的实际收益率水平-22-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-债市研究政策指引下用于偿还政府存量债务的特殊再融资债在10月重启发行截至10月10日数据统计内蒙古等八省已发和待发规模已超3900亿元与2022年同期相比2023年1-9月新增专项债的发行平稳节奏偏慢此前监管再次对专项债发行使用时限提出明确要求2023年新增专项债力争在9月底前基本发行完毕在10月底前使用完毕政策指引下新增专项债9月发行规模虽有所回落但仍保持相对高位单月合计发行356934亿元2023年9月的地方债发行有何特征未来的发行节奏会怎样当前地方债的配置价值如何本文带您一一解读1千呼万唤始出来10月特殊再融资债重启发行7月政治局会议提出要制定实施一揽子化债方案用于偿还政府存量债务的特殊再融资债重启发行或是化债的重要举措之一7月政治局会议提出要制定实施一揽子化债方案用于偿还政府存量债务的特殊再融资债重启发行或是化债的重要举措之一以发行地方债进行债务置换是地方债务化解的重要举措随着2015年以来进行的第一轮地方政府债务置换工作接近尾声2020年12月以来从建制县试点到全域无隐性债务试点特殊再融资债的发行在一定程度上可以理解为第二轮置换2020年12月以来部分地方政府再融资债的募集资金用途表述为偿还政府存量债务过往发行的再融资债募集资金用途表述为偿还到期的地方政府债券本金该部分资金或承担置换债的功能用于化解地方政府隐性债务我们称之为特殊再融资债图表1两轮债务置换概览数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-债市研究图表22020年12月-2021年9月特殊再融资债的发图表32021年10月以来特殊再融资债的发行分布行分布亿元亿元60035005003000400250020003001500200100010050000贵州陕西浙江吉林天津江苏河南四川山东福建辽宁大连安徽北京湖南河北江西山西宁波云南新疆青海宁夏广西甘肃西藏重庆北京广东上海内蒙古新疆兵团2020年12月2021年1月2021年2月2021年3月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2021年4月2021年5月2021年6月2021年9月2022年4月2022年5月2022年6月资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理政策指引下特殊再融资债在10月重启发行截至10月10日数据统计内蒙古等八省已发和待发规模已超3900亿元10月9日内蒙古发行合计66320亿元的特殊再融资债意味着自2022年6月以来沉寂多时的特殊再融资债重启发行10月10日天津紧随其后再发合计210亿元的特殊再融资债券此外根据辽宁云南广西和重庆于10月9日公布的以及吉林和青海于10月10日公布的地方债信息披露文件显示六省份拟发行用于偿还存量债务的再融资债券规模分别为87042亿元53300亿元49800亿元42190亿元25000亿元和9600亿元同时10月10日内蒙古再次发布地方债信息披露文件拟发行40380亿元特殊再融资债用于偿还存量债务内蒙古也因此成为首个特殊再融资债发行超千亿元的省份截至10月10日数据统计八省合计已发和待发特殊再融资债规模合计达394632亿元目前披露已发和待发的特殊再融资债以一般债为主占比84且首次出现30年期长期限的特殊再融资债图表4各地区2023年10月已发和待发的特殊再融资债分布亿元分类型分发行期限地区总计一般债专项债3年期5年期7年期10年期30年期内蒙古8928017420363203352036860106700辽宁729421410025928470141410087042云南53300262002710053300广西22480273207320224802000049800重庆42190212002099042190吉林2500017900710025000天津210002100021000青海5400420096009600总计33159263040436401032001385889510414100394632合计占比84031597110626153512241035710000数据来源Wind中国债券信息网兴业证券经济与金融研究院整理注数据更新于2023年10月10日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-债市研究图表52023年10月已发和待发的特殊再融资债明细序号发行起始日债券全称发行额亿元期限年地区类型12023-10-172023年吉林省地方政府再融资专项债券四期1790070000吉林一般债22023-10-172023年吉林省地方政府再融资一般债券七期7100100000吉林一般债32023-10-172023年吉林省地方政府再融资一般债券五期420070000青海专项债42023-10-172023年青海省政府再融资专项债券三期540070000青海一般债52023-10-172023年青海省政府再融资一般债券四期1742070000内蒙古专项债62023-10-172023年内蒙古自治区政府再融资专项债券五期1408050000内蒙古一般债72023-10-172023年内蒙古自治区政府再融资一般债券十三期888030000内蒙古一般债82023-10-162023年广西壮族自治区政府再融资专项债券十二期-2023年广西壮族自治区政府专项债券二十五期732030000广西专项债92023-10-162023年广西壮族自治区政府再融资专项债券十一期-2023年广西壮族自治区政府专项债券二十四期20000100000广西专项债102023-10-162023年广西壮族自治区政府再融资一般债券十期-2023年广西壮族自治区政府一般债券十二期2248050000广西一般债112023-10-162023年云南省地方政府再融资一般债券六期2710070000云南一般债122023-10-162023年云南省地方政府再融资一般债券五期2620050000云南一般债132023-10-162023年重庆市地方政府再融资一般债券九期11390100000重庆一般债142023-10-162023年重庆市地方政府再融资一般债券八期9600100000重庆一般债152023-10-162023年重庆市地方政府再融资一般债券七期360070000重庆一般债162023-10-162023年重庆市地方政府再融资一般债券六期1760070000重庆一般债172023-10-122023年辽宁省地方政府再融资专项债券十二期14100300000辽宁专项债182023-10-122023年辽宁省地方政府再融资一般债券十一期35614100000辽宁一般债192023-10-122023年辽宁省地方政府再融资一般债券十期11400100000辽宁一般债202023-10-122023年辽宁省地方政府再融资一般债券九期2592870000辽宁一般债212023-10-102023年天津市地方政府再融资一般债券六期580050000天津一般债222023-10-102023年天津市地方政府再融资一般债券五期550050000天津一般债232023-10-102023年天津市地方政府再融资一般债券四期970050000天津一般债242023-10-092023年内蒙古自治区政府再融资一般债券十一期1944050000内蒙古一般债252023-10-092023年内蒙古自治区政府再融资一般债券十期1944070000内蒙古一般债262023-10-092023年内蒙古自治区政府再融资一般债券九期2744030000内蒙古一般债数据来源Wind中国债券信息网兴业证券经济与金融研究院整理注数据更新于2023年10月10日图表6各地区2023年10月已发和待发的特殊再融资债图表7各地区2023年10月已发和待发的特殊再融资分布亿元按地方债类型债的发行期限占比1200100030年期3年期8003611110年期6002415年期26240020007年期351一般债专项债资料来源Wind中国债券信息网兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind中国债券信息网兴业证券经济与金融研究院整理注数据更新于2023年10月10日注数据更新于2023年10月10日伴随着特殊再融资债的重启发行一揽子化债方案正在持续推进中在这样的背景之下城投尾部风险或有望阶段性下行短久期下沉策略依然可行但要牢牢守住底线思维在控制好久期的情况下博弈有边际利好政策地区城投债的超额价值请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-债市研究2多维度解析2023年9月地方债发行特征21各类地方债发行规模环比皆有所回落2023年9月各类地方债发行规模环比皆有所回落与2022年同期相比2023年1-9月新增专项债的发行平稳节奏偏慢政策指引下新增专项债9月发行规模虽有所回落但仍保持相对高位单月合计发行356934亿元2023年9月合计来看地方债发行770107亿元较8月环比有所下降按新增债再融资债的分类来看2023年9月地方新增债合计发行418954亿元环比有所下降8月为707281亿元但仍显著高于2022年同期水平32169亿元2023年9月地方再融资债发行规模为351153亿元环比有所下降8月为601658亿元但仍高于2022年同期水平268916亿元按一般债和专项债的分类来看2023年9月专项债合计发行657514亿元环比有所下降8月为975834亿元但仍明显高于2022年同期水平120689亿元2023年9月一般债合计发行112593亿元环比有所下降8月为333105亿元同时也低于2022年同期的发行规模180395亿元2023年9月专项债发行占比为854较2022年同期401有所上升2023年1-9月合计来看地方债发行707万亿元高于2022年同期规模635万亿元按新增一般债新增专项债一般再融资债专项再融资债划分来看2023年2022年1-9月各类地方债分别发行64821亿元69905亿元344865亿元354317亿元159744亿元123775亿元137199亿元86853亿元与2022年同期相比2023年1-9月新增专项债的发行平稳节奏偏慢再融资债发行持续放量图表82022年1-9月和2023年1-9月各类型地方债月度发行明细单位亿元新增一般债新增专项债一般再融资债专项再融资债合计20232022202320222023202220232022202320221月134599933491184843810272308745920864349698862月1061610077335753931485741089484823057614507103月71807199529894205418298565910537695589004618674月17781697264761038324800774114231860067285284215月264512164275466319631355310681399014340755351207676月776420409403801372362563423829924511891830231933667月39066353196296130229591851015419963861914406318月11270126359458515922040163433812616329130894390949月62028113569324065057172293005896637701130108合计648216990534486535431715974412377513719986853706629634849占比92110488558226195194137100100数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理占比为各类地方债1-9月合计发行规模占1-9月全部地方债发行比重请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-债市研究图表92022年1-9月和2023年1-9月地方债的发行情况对比单位亿元2500023年一般债23年专项债2500023年新增债23年再融资债22年一般债22年专项债22年新增债22年再融资债2000020000150001500010000100005000500000年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年202320222023202220232022202320222023202220232022202320222023202220232022202320222023202220232022202320222023202220232022202320222023202220232022月月月月月月月月月1234567891月2月3月4月5月6月7月8月9月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2023年以来新增债发行节奏相对平稳1-9月发行进度仍落后于去年同期2023年1-9月新增一般债发行648210亿元占全年限额的900新增专项债剔除支持中小银行专项债下同发行3296350亿元占全年限额的867发行进度仍明显落后于2022年同期971和957但快于2021年同期832605由于去年政策指导新增专项债券在6月底前基本发行完毕在9月底前基本使用完毕1-6月全年额度已基本发完与去年同期相比2023年以来新增债发行节奏相对平稳1-9月的发行进度仍落后于去年同期图表102021-2023年1-9月新增一般债和新增专项债发行进度2021年2022年2023年1-9月已发行规模亿元681886699050648210新增一般债全年限额亿元820000720000720000发行占比8329719001-9月已发行规模亿元220669934946663296350新增专项债全年限额亿元365000036500003800000发行占比605957867数据来源Wind政府官网兴业证券经济与金融研究院整理注新增专项债的发行进度数据测算剔除支持中小银行专项债上表及文中2022年新增专项债的发行占比不含5000亿元结存限额请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-债市研究图表112023年新增债发行节奏相对平稳1-9月发行进度仍落后于去年同期120新增一般债发行进度累计发行全年限额120新增专项债发行进度累计发行全年限额100100808060604040202001月2月3月4月5月6月7月8月9月101112月月月02021年1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年不含5000亿结存限额2022年含5000亿结存限额2021年2022年2023年年2023数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理对于2023年9月的地方债发行分地区来看安徽地方债发行规模为110846亿元位居各地区第一紧随其后的是浙江88658亿元不含宁波江西78494亿元和山东54755亿元不含青岛等地区对于新增专项债9月共20个省市自治区发行合计356934亿元的新增专项债分地区来看浙江不含宁波发行最多单月发行67055亿元山东36857亿元不含青岛江西34176亿元和安徽31154亿元等地区的发行规模也相对靠前2023年1-9月合计来看广东不含深圳地方债发行规模为610447亿元位居各地区第一紧随其后的是山东470088亿元不含青岛河北428293亿元和安徽383607亿元等地区从新增专项债来看广东不含深圳发行新增专项债397500亿元发行最多其次是山东255478亿元不含青岛河北234549亿元和浙江230300亿元不含宁波请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-债市研究图表122023年1-9月各地区各类型地方债的发行规模分布单位亿元地区新增一般债新增专项债一般再融资债专项再融资债地方债合计发行广东322663975008392396758610447山东1057225547892154111884470088河北461002345496970377941428293安徽1017117410065891133444383607江苏21400139986100228120072381686四川375381919208011348989358559浙江257002303005048945113351602河南234441714756709561771323784湖南307529790910700657073292740江西256081499953215345660253416云南194881009006954152998242927湖北374811228443985429552229732广西25234710007808649896224216重庆113201213542905751479213210福建119491284003335838350212056陕西26922830694643139370195791贵州13574355447328744489166893内蒙古2570743054884089229166398辽宁7960560606737028767160157北京16800949002027716337148314黑龙江14617420055584632032144500新疆2563277080246508240135602天津17363144602158874364127775上海21700400003042019840111960甘肃17378416002845322854110285山西2135757781221445268106550吉林1818743354342219364105126青岛57004990092911063175522海南1057435500104151500671495宁波9003510013465708656551深圳0005223900000052239大连17001475718145242137022青海13100470017453144036693厦门1900290302069140034399宁夏7117427714855287229122新疆兵团8000600000000014000西藏30005310000003531数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注山东省不含青岛辽宁省不含大连广东省不含深圳浙江省不含宁波福建省不含厦门新疆不含新疆兵团下同请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-债市研究图表132023年9月各地区各类型地方债的发行规模分布单位亿元120010008006004002000安浙江山重江湖湖河福山海云天深吉青宁内青陕河新甘辽宁上新徽江西东庆苏北南南建西南南津圳林海波蒙岛西北疆肃宁夏海疆古兵新增一般债新增专项债一般再融资债专项再融资债团数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注山东省不含青岛辽宁省不含大连广东省不含深圳浙江省不含宁波福建省不含厦门新疆不含新疆兵团下同22地方债2023年9月的加权发行期限为1258年2023年9月地方债加权发行期限环比略有下降为1258年与2021年同期水平有所下降1346年但仍明显高于2022年同期水平988年从地方债各期限发行规模的占比分布来看2023年9月15年及以上超长期限的地方债发行占比为380较2022年同期明显上升1465年期地方债的发行占比267也高于去年同期水平2263710年期限的地方债发行占比分别为89112和152较去年同期皆有不同程度的下降122229和276图表14地方债2023年9月的加权发行期限为1258年单位年180016001400120010008006001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月23年22年21年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-债市研究图表152023年9月地方债各期限的发行规模分布图表162022年9月地方债各期限的发行规模分布3年以下3年以下01003年3年年及以8915122上14615年及以上5年年380267522610年2767年10年1127年152229数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注占比合计不为100是因为占比经四舍五入处理特此说明注占比合计不为100是因为占比经四舍五入处理特此说明23地方债2023年9月的加权票面利率为281我们统计了各月地方债发行加权票面利率按发债规模进行加权地方债2023年9月的加权票面利率为281环比有所提升8月为274同时也高于2022年9月同期水平274分地区来看各省市2023年1-9月地方债的发行成本大多下行但发行期限表现分化除海南外其他地区2023年1-9月地方债发行成本皆有所下行从发行期限来看诸如厦门上海和四川等地区2023年1-9月的地方债发行期限皆有所拉长而诸如吉林黑龙江和宁夏等地区2023年1-9月的地方债发行期限则皆有所缩短图表17地方债2023年9月的加权票面利率为281单位3603503403303203103002902802701月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月23年22年21年数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-债市研究图表18各地区2023年1-9月和2022年1-9月地方债的加权票面利率和加权发行期限对比35253020251520151010505000厦江四湖广山深山宁新陕海重湖青甘福云广安新江浙河贵河大吉黑辽青上宁内西天北门西川北东西圳东波疆西南庆南岛肃建南西徽疆苏江北州南连林龙宁海海夏蒙藏津京兵江古团2023年加权票面利率2022年加权票面利率2023年加权发行期限年右轴2022年加权发行期限年右轴数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注山东省不含青岛辽宁省不含大连广东省不含深圳浙江省不含宁波福建省不含厦门新疆不含新疆兵团下同24新增项目收益专项债中2023年9月基建类投向占比为888从新增专项债的投向来看以项目收益专项债为例单只普通专项债的投向较为宽泛不便于统计2023年9月发行的项目收益专项债199015亿元中基建类投向规模为176729亿元占项目收益专项债下同的888棚改专项债和社会事业专项债的发行规模分别为20746亿元和1540亿元占比分别为104和08将2023年1-9月合计来看2023年1-9月有775的项目收益专项债合计1672595亿元投向基建领域较2022年同期占比711有所提升同时棚改专项债社会事业专项债和工业产业园区专项债占比分别为8838和26较2022年同期13879和50则皆有所下降此外支持中小银行专项债占比71较2022年同期22明显提升2023年以来支持中小银行专项债发行提速但9月暂无发行支持中小银行专项债自2020年开启发行2020-2022年分别发行506亿元1594亿元和630亿元2023年以来支持中小银行专项债发行提速9月虽暂无发行但1-9月合计已发行1523亿元明显高于往年同期2023年3月银保监会在银行业保险业健全公司治理三年行动取得明显成效中指出为促进中小银行补充资本监管部门会同财政部门三年累计支持20个省区发行5500亿元地方政府专项债补充600余家中小银行资本1截至2023年9月底支持中小银行专项债合计发行4253亿元在加强金融监管和防范中小银行风险背景下未来支持中小银行专项债有望继续放量1httpwwwsciogovcnxwfbxwfyrdt202305t20230517714324html请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-债市研究图表19各类型项目收益专项债的发行规模占比月度100806040200基建类专项债土储专项债棚改专项债工业产业园区专项债医疗医院类专项债学校教育类专项债社会事业专项债其他类专项债支持中小银行专项债数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图表202023年1-9月各类项目收益专项债规模分布图表212022年1-9月各类项目收益专项债规模分布工业产业工业产业园其他类专项医疗医院园区专项债区专项债债类专项债医疗医院类50社会事业专260200社会事业专专项债项债项债003879支持中小银支持中小银行专项债行专项债7122棚改专项债88棚改专项债138基建类专项基建类专项债债711775数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-债市研究图表22支持中小银行专项债自2020年开启发行2023年以来发行明显提速亿元9008007006005004003002001000辽甘内河黑河广广四山陕吉山安天大江云新福浙贵湖宁宁肃蒙南龙北西东川西西林东徽津连西南疆建江州北夏古江2020年2021年2022年2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年7月2023年8月数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理对2023年1-9月基建领域的项目收益专项债具体投向2来看民生服务交通基础设施市政和产业园区基础设施农林水利领域占比分别为65323062和37与去年同期相比基建领域的项目收益专项债投向领域更广泛其中民生服务领域占比明显扩大市政和产业园区基础设施农林水利领域占比有所减小另外还有少数专项债投向生态环保冷链物流设施和新基建等领域图表232023年1-9月基建领域专项债具体投向分布图表242023年1-9月基建领域的专项债投向分布100农林冷链物生态环保新基建能源水利流设施0701项目37100080市政和产业园区基础设施606240交通基础设施230民生服务2065301月2月3月4月5月6月7月8月9月能源项目新基建冷链物流设施农林水利生态环保市政和产业园区基础设施民生服务交通基础设施资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2该部分的统计剔除了投向比较多元化的基建类专项债特此说明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-债市研究图表252022年1-9月基建领域专项债具体投向分布图表262022年1-9月基建领域的专项债投向分布冷链物流能源项目100生态设施00环保051280农林水利9560市政和产业园区基础设施4011720交通基础民生服务设施54402271月2月3月4月5月6月7月9月能源项目生态环保市政和产业园区基础设施农林水利民生服务冷链物流设施交通基础设施资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注2022年8月无基建领域专项债发行3发行展望特殊再融资债未来发行放量仍可期此前监管要求2023年新增专项债力争在9月底前基本发行完毕在10月底前使用完毕1-9月新增专项债发行已占全年限额的867已基本满足监管要求考虑年内或仅有约04万亿元额度待发行结合发行计划预计四季度新增专项债发行将明显放缓且或主要集中在10月份发行1-9月新增专项债发行已占全年限额的867已基本满足监管要求8月28日财政部部长刘昆向全国人大常委会会议作今年以来预算执行情况的报告时表示今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕用于项目建设的专项债券资金力争在10月底前使用完毕研究扩大投向领域和用作项目资本金范围引导带动社会投资3政策指引下8-9月新增专项债发行有所提速截至9月底新增专项债剔除支持中小银行专项债合计发行占全年限额的867已基本满足9月底前基本发行完毕的监管要求年内或仅有约04万亿元额度待发行结合发行计划预计四季度新增专项债发行将明显放缓且或主要集中在10月份年内或仅有约04万亿元额度待发行今年新增专项债额度38万亿元去年10月提前下达2023年新增专项债券额度219万亿元人代会批准预算后下达151万亿元根据近年惯例或有1000亿元预留中小银行专项债的额度截至9月底新增专项债剔除中小银行专项债已发行330万亿元这意味着年内或仅有约04万亿元额度待发行从各地区已披露的2023年四季度地方债发行计划来看四季度计划发行的新增地方债规模合计223862亿元其中计划发行的新增专项债规模达218048亿元且计划10月发行的规模就达159565亿元3httpswwwgovcnyaowenliebiao202308content6900646htm请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-债市研究图表272023年1-9月实际发行与计划发行情况亿元140001401200012010000100800080600060400040200020001月2月3月4月5月6月7月8月9月计划发行规模实际发行规模可比实际发行规模实际发行规模计划发行规模右可比实际发行规模计划发行规模右数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注数据统计截至2023年10月10日部分省份尚未披露或仅披露部分月份地方债发行计划再融资债发行计划统计中难免会有纰漏特此说明图表28各地区2023年四季度地方债计划发行规模亿元新增一般债新增专项债再融资一般债再融资专项债新增债再融资债地区10月11月12月10月11月12月10月11月12月10月11月12月合计合计湖南4310050200200006200043100132200重庆1414642190304101414672600广西9004940090049400浙江不含宁波1628233379129660935357福建不含厦门2820028200山东不含青岛500276002500012600156005310028200北京2887732187722938吉林22931696527827790137422203921532四川11500620017700山西6752519159469807086904818319414790贵州946165561009243721750214464宁夏500172311100222311100大连1073010730江苏4231413526533423147885广东不含深圳1618155032566425河北6192600061926000深圳180037625562海南270812883996宁波11837281911云南17101710甘肃1800018000黑龙江11521152合计486894600015956533483250007911438955558631482807074599742223862492700数据来源各地区财政官网中国债券信息网兴业证券经济与金融研究院整理注数据统计截至2023年10月10日部分省份尚未披露或仅披露部分月份地方债发行计划其中宁夏广西福建大连10月再融资发行计划未标明是一般债还是专项债上表暂计于专项债中统计中难免会有纰漏特此说明此外结合地方债剩余限额空间和未来发行计划预计未来特殊再融资债或将持续放量结合地方债剩余限额空间和未来发行计划预计未来特殊再融资债或将持续放量特殊再融资债潜在的发行空间主要依赖于往年地方债务剩余限额考虑到目前还有超2万亿元的潜在发行空间同时地方债限额可以中央收回再分配这为财政实力相对偏弱但债务压力相对较重地区获得更多的特殊再融资债额度提供了一定的可能同时四季度计划请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-债市研究发行的再融资债规模合计高达4927亿元预计特殊再融资债发行或将持续放量考虑到2023年地方债的到期规模进一步增加365万亿元以及或用于隐性债务化解的特殊再融资债可能继续发行2023年的再融资债或将创造新高图表292022年各省级行政区域地方债务限额尚未使用债务限额分布亿元3000030000250002500020000200001500015000100001000050005000000上江北河河广安云福江山陕四辽内湖新浙贵吉广山甘天宁海青重湖黑西海苏京北南东徽南建西东西川宁蒙北疆江州林西西肃津夏南海庆南龙藏古江2022年地方债务余额限额2022年末地方债务余额数尚未使用债务限额右轴数据来源各地方政府官网兴业证券经济与金融研究院整理注山西未披露2022年地方债限额数据根据2021年限额及2022年额度推算新疆地区数据不含新疆兵团4投资策略对于银行自营等机构来说当前地方债仍有一定配置价值41地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移以10年期地方债为例2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右但自2022年以来利差有所下移2023年9月虽有所回升但仍处于16BP左右的低位根据2022年1月24日财联社报道4近日部分经济强省通知承销商拟将地方债发行利差降至10BP即票面利率区间下限在国债基准利率基础上上浮10BP此前下限为国债基准利率15BP商业银行部分调整地方债的风险权重或对地方债发行利率的下移形成助力根据2023年2月18日公布的商业银行资本管理办法征求意见稿以下简称资本新规拟定于2024年1月1日起正式实施一般债券风险权重从20下降至10专项债券风险权重仍为20这或进一步助力地方债发行利率的下移但考虑到当前10年期地方债和国债利差已处在历史相对较低水平利差进一步下行的空间有限4httpsbaijiahaobaiducomsid1722805287852508313wfrspiderforpc请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-债市研究图表30当前10年期地方债和国债利差处在2012年以来历史相对较低水平50704560504040353030202510200170317101806190119082003201021052112220723022309相较于基准利差BP右轴10年期地方债票面利率10年期国债收益率数据来源iFinD兴业证券经济与金融研究院整理注相较于基准利差10年期地方债票面利率-10年期国债收益率100发行利差10年期专项债票面利率-10年期一般债债票面利率1002023年9月地方债的二级市场成交活跃度环比有所下降分地区来看广东96360亿元不含深圳浙江70197亿元不含宁波和河北68817亿元地区2023年9月的地方债成交量位居前三青海55江西40和河北37地区2023年9月的地方债成交换手率位居前三图表31地方债成交量月度成交量单位亿元图表32地方债成交活跃度月度换手率200002518000160002014000120001510000800010600040005200000180918011805190119051909200120052009210121052109220122052209230123052309230918011805180919011905190920012005200921012105210922012205220923012305普通专项债项目收益专项债普通专项债项目收益专项债一般债地方债合计一般债地方债平均数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-债市研究图表33各地区2023年9月地方债成交量和换手率情况2023年9月成交量亿元2023年9月换手率右轴12006010005080040600304002020010000广浙河山安江江湖河湖辽北四内云陕新重贵青上福山广宁天吉海甘青黑宁大新深厦西东江北东徽苏西北南南宁京川蒙南西疆庆州海海建西西波津林南肃岛龙夏连疆圳门藏古江兵团数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理注山东省不含青岛辽宁省不含大连广东省不含深圳浙江省不含宁波福建省不含厦门新疆不含新疆兵团42对于银行自营等机构来说当前地方债仍有一定配置价值综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平对于银行自营保险券商自营等机构来说当前地方债仍有一定配置价值对于银行自营来说考虑享受税收优惠免征所得税和增值税和风险权重占比低20的优势当前10年期和15年期地方债的实际收益率扣除税收和风险权重明显优于10年期国开债铁道债等和10年期国债相比15年期地方债的实际收益率也更优但10年期地方债的配置性价比相对不高在一般债券和专项债券原始收益率相同的前提下若考虑资本新规落地后一般债券风险权重从20下降至10专项债券风险权重仍为20则当前一般债券的实际收益率水平将比专项债券高13BP左右但后续随着市场的演绎两者间的配置价差可能会被抹平对于保险券商自营来说扣除税收后当前10年期和15年期地方债的实际收益率也优于10年期国债国开债铁道债等对于资管公募基金银行理财券商资管等机构来说和5年AAA中短期票据10年期铁道债等相比扣除税收后当前10年期和15年期地方债的配置性价比相对不高请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-