招商研发宏观组与策略组重要观点回顾摘要：
　　宏观组。
　　1、从8月公布的工业企业绩效数据可以得出以下几个结论：一是尽管累计利润增速显示工业企业利润爬坡速度偏缓，但8月规上企业当月利润增速大幅转正，为今年首次，这说明企业增速向上回升的信号非常明显；二是企业产成品库存增速开始反弹，营业收入累计增速降幅和PPI当月增速降幅均收窄，企业开始从被动去库存向主动补库存迈进。往后看，9月以来国内经济活跃度持续改善，出口增速也已开始触底回升，生产方面的积极因素不断增多，中游原材料加工业和装备制造业有望持续成为工业企业利润增速回升的主要拉动力。
　　2、警惕美股的调整风险。3月中旬后美联储为防止持续加息中再次出现金融风险事件而在加息、缩表的同时亦通过银行定期融资计划（BTFP）为市场注入了流动性。美股在BTFP之后开始大幅走高，8月以来BTFP停止新增、美股也止涨调整。8月以来停止新增大概率说明若无风险事件，美联储对短期流动性的态度亦由鸽转鹰。那么，短期内无论是否出现风险事件，美股进一步调整都将成为大概率。此外，美联储政策转向的前提是失业率上升或实际利率大幅被动走高，这也意味着美国经济面临明显的放缓风险，在经济下行风险暴露与联储货币政策支持不足的阶段，美股的下行风险同样不低。
　　策略组。
　　1、大势研判和核心逻辑：国内三大拐点确立，海外流动性迎来转机。国内方面当前A股面临的基本面、资金面、政策面全面改善。随着政策发力，四季度需求有望持续改善，降价去库存的告一段落和大宗商品转为正增长，推动企业出厂价格反弹，在需求和利润率持续改善的共同作用下，上市公司三季度企业盈利增速拐点终现，四季度有望进一步上行。资本市场活跃的措施开始发挥作用，增量资金开始逐渐增加，资金需求受到规范和约束，A股资金面拐点有望扭转，转为净流入。四季度多项重大会议将陆续召开。政策面有望进一步发力。美国财政部和美联储互相矛盾的操作，使得美国国债规模的持续增加，利率中枢持续攀升，利息支出持续增加。在不削减财政开始的背景下，美国财政赤字出现飙升，缺乏实际产出依靠债务维持的经济增长难以持续。美债收益率很有可能会迎来下行周期的起点，四季度人民币季节性升值叠加经济稳增长预期升温共振有望使得外资加速流入，使得外部流动性迎来拐点。在基本面、流动性、政策面和外部坏境均改善的背景下，A股在四季度有望迎来逆袭，演绎我们去年底提出N型走势的最后一笔上行走势。风格层面，盈利拐点流动性拐点和外部环境变化有望推动成长风格出现上行拐点，大盘蓝筹四季度占优的概率大。综合来看四季度大盘成长逆袭的概率更大。
　　2、从中长期角度，我们建议关注AI+科技革命下的数字经济（数据要素）、人工智能、自主可控等产业趋势，以及降本增效驱动下碳中和产业链的新技术路线，电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加。
　　

研究报告全文：证券研究报告策略定期报告招商研究一周回顾定期报告0922-0928市场策略研究回顾2023年9月28日招商研发宏观组与策略组重要观点回顾摘要宏观组1从8月公布的工业企业绩效数据可以得出以下几个结论一是尽管累计上证指数311048利润增速显示工业企业利润爬坡速度偏缓但8月规上企业当月利润增速大市场走势20221111-20230928幅转正为今年首次这说明企业增速向上回升的信号非常明显二是企业产成品库存增速开始反弹营业收入累计增速降幅和PPI当月增速降幅均收窄企业开始从被动去库存向主动补库存迈进往后看9月以来国内经济活跃度持续改善出口增速也已开始触底回升生产方面的积极因素不断增多中游原材料加工业和装备制造业有望持续成为工业企业利润增速回升上证综指一周市场表现的主要拉动力2警惕美股的调整风险3月中旬后美联储为防止持续加息中再次出现金上证开盘313121融风险事件而在加息缩表的同时亦通过银行定期融资计划BTFP为市上证最高313121场注入了流动性美股在BTFP之后开始大幅走高8月以来BTFP停止新上证最低310227增美股也止涨调整8月以来停止新增大概率说明若无风险事件美联储上证收盘311048上证成交万手95754对短期流动性的态度亦由鸽转鹰那么短期内无论是否出现风险事件美股进一步调整都将成为大概率此外美联储政策转向的前提是失业率上升成交金额亿元11465涨跌幅-070或实际利率大幅被动走高这也意味着美国经济面临明显的放缓风险在经深证成指一周市场表现济下行风险暴露与联储货币政策支持不足的阶段美股的下行风险同样不低深成开盘1018118深成最高1018502策略组深成最低1005717深成收盘10109531大势研判和核心逻辑国内三大拐点确立海外流动性迎来转机国内深成成交万手135814方面当前A股面临的基本面资金面政策面全面改善随着政策发力成交金额亿元16708四季度需求有望持续改善降价去库存的告一段落和大宗商品转为正增长涨跌幅-068推动企业出厂价格反弹在需求和利润率持续改善的共同作用下上市公司三季度企业盈利增速拐点终现四季度有望进一步上行资本市场活跃的措资料来源WIND资讯施开始发挥作用增量资金开始逐渐增加资金需求受到规范和约束A章红宝股资金面拐点有望扭转转为净流入四季度多项重大会议将陆续召开政86-10-57601852策面有望进一步发力美国财政部和美联储互相矛盾的操作使得美国国债zhanghongbaocmschinacomcnS1090523050001规模的持续增加利率中枢持续攀升利息支出持续增加在不削减财政开始的背景下美国财政赤字出现飙升缺乏实际产出依靠债务维持的经济增长难以持续美债收益率很有可能会迎来下行周期的起点四季度人民币季节性升值叠加经济稳增长预期升温共振有望使得外资加速流入使得外部流动性迎来拐点在基本面流动性政策面和外部坏境均改善的背景下A股在四季度有望迎来逆袭演绎我们去年底提出N型走势的最后一笔上行走势风格层面盈利拐点流动性拐点和外部环境变化有望推动成长风格出现上行拐点大盘蓝筹四季度占优的概率大综合来看四季度大盘成长逆袭的概率更大2从中长期角度我们建议关注AI科技革命下的数字经济数据要素人工智能自主可控等产业趋势以及降本增效驱动下碳中和产业链的新技术路线电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加本报告为资料汇编摘要部分风险提示敬请关注相关报告敬请阅读末页的重要说明策略研究正文目录一宏观篇41长债利率与政府杠杆率有何联系新兴国家篇42内地权益市场表现较好大类资产配置跟踪9月18日9月22日43积极因素增加宏观周观点2023年9月24日64总量的视野会议纪要20230924752023年10月观点及金股推荐96当月利润增速已大幅转正2023年8月工业企业利润分析97中国主要出口产业链的竞争力如何出口专题四108消费复苏空间测算119显微镜下的中国经济2023年第35期-国内经济活跃度继续改善12二策略篇121转机与逆袭A股2023年四季度观点及配置建议122特斯拉机器人公布最新进展新型工业化指引产业方向-全球产业趋势周报0925143微观资金面继续修复行业交易集中度回落金融市场流动性与监管动态周报154工业企业盈利加速改善8月新接和手持船舶订单增幅扩大行业景气观察0927165出海专题行业联合报告向海而行破局而立17三行业报告精粹191从Snowflake快速崛起深度解析数仓竞争要素大数据系列二数据仓库深度分析192AI更新国产算力奋起急追大模型及应用商业化加速计算机行业周观察20230924203家电行业周报23W38周观点关注汽车热管理行业扩容工业空调国产替代和热泵行业高景气214国内外装机态势与产业利润分配都显著变化光伏板块大幅调整但积极因素在出现光伏系列报告76225华为算网系列报告2-星闪专题报告全面对标蓝牙Wifi商用元年正式开启236军工行业周观察20230924沈飞召开十四五规划中期评估与调整研讨会247证券行业2023年中报综述业绩同比增长政策态度积极改善前景可期258建材行业定期报告水泥启动涨价中短期关注城中村提振建材需求269农林牧渔行业周报202309248月母猪存栏环比-07黄鸡景气上行2710食品饮料行业周报0924中秋分化中锚定优质企业当前位置继续坚定看多2711商贸社服行业周报国庆铁路日均客流量预计为春运两倍关注国庆出行相关投资机会28122023年化妆品行业中报综述消费回归理性存量博弈环境中品牌分化加剧2913周观点数据更新家居相关政策落地提振需求把握二轮车长期配置窗口30敬请阅读末页的重要说明2策略研究14环保公用事业行业周报20230924电力现货市场规则落地来水改善水电发电量提升3115招商化工行业周报2023年9月第4周三氯甲烷价格涨幅居前制冷剂配额落地3216招商交运物流行业周报关注中秋国庆出行需求高景气8月快递单量增速超183317人形机器人行业点评特斯拉Optimus展示最新视频人形机器人产业化加速3418新车型上市提振销量金九银十可期汽车行业周报3519特斯拉制造革命系列研究一体化压铸并行涂总颠覆传统四大工艺3620中小盘策略新股梳理指数略有回暖新股申购关注润本股份37四公司报告精选371横店影视603103前瞻布局低线城市内容渠道夯实竞争优势372盛视科技002990预中标综保区标杆项目长期发展空间进一步打开383南芯科技68848423Q3单季业绩超预期营收环比实现高速增长394好太太603848激励发布彰显发展信心智能晾晒产品渠道升级持续405新泉股份603179自主内饰领先企业产品客户铸就核心竞争力416永泰运001228积极拓展市场长期增长势能充足427华电国际600027深度火电价值重塑绿电收益可期438阳谷华泰300121需求回暖景气势起多点开花成长可期439科达制造600499拟收购模具制造高端标的布局海外赋能陶机业务44五债券基金和量化研究451信用债动能指数跟踪指数已上90分位高点2023年9月第3周452金融债久期比价思考策略的细节一463四季度的新旧变量474区县城投短债迎追捧485TMT板块基金领先债券市场继续上行基金市场一周观察0918-0922496当下价值成长的赔率和胜率几何风格轮动策略周报20230922497价值风格继续走强情绪降温孕育机会A股趋势与风格定量观察20230924508工业母机等概念热度明显上升股票概念异动信号跟踪周报20230924519增强型动量策略琢璞系列报告之七十八5110如何把握民营企业成长新契机弘毅远方民企ETF159973投资价值分析52敬请阅读末页的重要说明3策略研究一宏观篇1长债利率与政府杠杆率有何联系新兴国家篇分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn多数新兴国家政府加杠杆时并未谋长期发展经济结构脆弱国际竞争力不足必然导致主权信用危机不断重演多数新兴国家在承接产业过程中过度依赖资源禀赋无论是资本劳动还是自然资源巴西墨西哥马来西亚印尼等国在吸引外资流入后并未推动其全要素生产率提升这意味着两点风险第一一旦全球范围内出现比较优势更大的经济体国际资本大概率撤离而自身又未形成在高附加值领域的国际竞争力难以承受风险第二外部流动性收紧会加速资本流出甚至引发危机拉美债务危机和亚洲金融危机都是政府过度加杠杆在先美联储加息助推资本外流在后多数新兴国家往往会经历政府杠杆率上升美元走强本币贬值外资加速流出经济滞胀杠杆率进一步上升的负反馈循环为何政府杠杆率上升后多数新兴国家长债利率不降反升汇率资本流动和输入型通胀压力使然因此长债利率走高以及汇率贬值引发外债占GDP比重上升又会对政府杠杆率形成约束第一多数新兴国家政府加杠杆后往往带来输入型通胀我们在报告历次FED加息期的那些新兴市场危机中指出在美联储加息的催化下多数新兴国家政府过度加杠杆往往会引发本币贬值同时引发输入型通胀以及外债占GDP比重上升即便主权信用危机风险没有暴露其他多数时段通胀和长债利率也呈现明显的正相关关系多数新兴国家以稳定物价为央行货币政策的首要目标由于新兴国家只能采取传统价格型工具而非QE进行调控因此通胀政策利率长债利率三者呈现高度正相关本文的10个新兴国家长债利率政策利率与CPI增速均呈现高度正相关性第二二元悖论之下资本外流和外汇贬值压力使多数新兴国家被动紧货币在政府杠杆率上升美联储货币政策收紧资本快速逃离新兴国家并导致汇率大幅贬值后为防止外债杠杆率飙升新兴国家央行往往采取跟随式或预防式加息货币政策独立性大大降低近年来学界对此讨论颇多Rey2013论证了全球金融一体化背景下不可能三角并不成立并提出了二元悖论无论汇率制度如何货币当局只能在资本自由流动和货币政策独立性二选一本文结果显示2000年后10个新兴国家均采取浮动汇率制且允许资本自由流动但货币政策独立性依然难以实现风险提示全球基本面及政策超预期2内地权益市场表现较好大类资产配置跟踪9月18日9月22日分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn敬请阅读末页的重要说明4策略研究权益1A股市场先弱后强整体上行本周A股市场在前四个交易日承压明显周五市场大幅回升整体上行板块方面通信表现较好多地调整住房限购政策同时多家银行调整存量房贷利率银行及非银行金融板块上涨明显我们延续上周的观点国内经济持续改善将继续支撑权益市场上行2港股市场先跌后涨整体调整与A股类似本周港股前四个交易日连续下跌周五上涨海外货币政策的不确定性使得港股持续承压往后看短期内市场依然会持续博弈美联储和欧央行等的货币政策倾向但内地经济边际向好依然是拉动港股上行的主要力量3美股和其他美股三大指数欧洲主要股市整体下挫周初投资者等待美联储利率决策叠加美国汽车罢工规模扩大美股走跌随后美联储态度偏鹰数据显示美国上周首次申请失业救济人数意外创七个月新低美股持续下行欧洲方面周初英国8月通胀意外下降欧洲主要股指收涨随后美联储和英国央行均宣布维持利率不变但表示可能进一步加息欧洲主要股市回落债券1国内短端和长端利率均上行较多周初资金紧张在税期走款结束后资金边际转松本周各地持续落地房地产政策广州市等地开始放开限购政策多家银行调整存量房贷利率债市整体震荡上行受外资投资A股利好消息影响周五权益市场涨幅较大股强债弱现象明显2海外欧美主要国家10债收益率整体上行周初油价上涨增加通胀担忧美国10债收益率上行周三美联储释放鹰派信号美国10债收益率持续上升9月PMI初值于周五公布制造业PMI走高但服务业有所回落市场博弈下美债收益率小幅下行欧洲方面英国央行意外暂停加息但内部分歧较大加上德国和英国制造业PMI高于预期多重因素叠加致使本周欧元区主要国家10债收益率整体上行大宗国际原油价格由涨转跌黄金价格微跌原油价格在连续上涨多周后本周由涨转跌进入阶段性调整黄金方面美债利率持续维持高位美联储态度偏鹰本周黄金价格微跌外汇美元延续上升人民币汇率下行敬请阅读末页的重要说明5策略研究本周FOMC会议宣布美联储如期按兵不动但多名美联储官员支持利率维持高位美元指数持续上行对于人民币汇率而言受美元单边走强的影响本周人民币汇率维持相对弱势风险提示海外经济衰退超预期3积极因素增加宏观周观点2023年9月24日分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn9月高频数据基本延续8月走势供需两端景气向上19月生产端平稳运行除沥青外9月前三周其余9类重化工品开工率环比持平或回升表明生产继续改善进入9月全国整车货运物流指数同比明显回升全国公共物流园吞吐量指数更是恢复到2019年的水平9月11日至17日当周铁路货运量高速公路货车通行量以及港口货物周转量等指标环比增速均由负转正其中高速公路货车通行量56565万辆创今年以来最高水平物流数据持续回暖既与双节企业备货需求上升有关也反映实体经济活跃度正在改善29月需求端有所改善9月截至23日30大中城市商品房销售面积环比同期上涨111同比同期下降1729月1-17日全国乘用车市场零售同比同期增长10环比同期增长2全国乘用车厂商批发同比同期增长15环比同期增长199月1-20日17城市地铁客运量日均6426万人比去年同期增长42增速比8月加快55个百分点高层研究加快推进新型工业化工作货币政策稳中偏松1高层频繁强调新型工业化9月20日李强总理主持召开国务院常务会议会议强调要坚持推动传统产业改造升级和培育壮大战略性新兴产业两手抓加快发展先进制造业协同推进数字产业化和产业数字化着力补齐短板拉长长板锻造新板9月23日习近平总书记就推进新型工业化作出重要指示指出新时代新征程以中国式现代化全面推进强国建设民族复兴伟业实现新型工业化是关键任务要完整准确全面贯彻新发展理念统筹发展和安全深刻把握新时代新征程推进新型工业化的基本规律积极主动适应和引领新一轮科技革命和产业变革把高质量发展的要求贯穿新型工业化全过程把建设制造强国同发展数字经济产业信息化等有机结合为中国式现代化构筑强大物质技术基础2央行维持稳中偏松基调货币政策应对超预期挑战和变化仍有充足空间9月20日央行货币政策司司长邹澜在新闻发布会上表示货币政策应对超预期挑战和变化仍然有充足的政策空间人民银行将继续精准有力实施好稳健的货币政策加强逆周期调节和政策储备以高质量金融服务助力高质量发展引导实体经济融资成本稳中有降推动银行积极调整存量房贷利率用好各项调控储备工具调节外汇市场供求坚决防范汇率超调风险指导金融机构积极稳妥支持地方债务风险化解建立常态化的融资平台金融债务监测机制3央行加量净投放资金面短期偏紧9月18-22日当周央行开展12560亿元逆回购与500亿元国库现金定存操作因有7040亿元逆回购与500亿元国库现金定存到期实现净投放5520亿元季末信贷考核和跨长假资金需求跨季资金需求仍然较强短期流动性依然偏紧暂停加息但大幅上修经济增长预期并给出加息指引强化鹰派立场往后看需警惕美股调整风险1美联储暂停加息但给出鹰派加息指引9月20日美联储发布9月议息会议敬请阅读末页的重要说明6策略研究声明暂停加息并维持950亿美元月缩表计划在经济展望中美联储将今年经济增长预期由6月的10上调至21将明年经济增长预期由11上调至15同时今年联邦基金利率预期中值维持56不变明年联邦基金利率预期中值由46上调至51降息预期大幅降温从鲍威尔表述来看只要失业率未现明显上升而核心通胀仍处高位那么美联储就会继续保持鹰派在就业恶化之前我们会看到更鹰派的美联储但恶化之后美联储大概率会快速转向2日本央行维持宽松政策表态偏鸽9月22日日本央行公布利率决议将基准利率维持在-01不变10年期国债收益率目标维持在0附近YCC和负利率政策维持不变植田和男表示2的通胀目标是否以稳定持续的方式实现无法判断日本央行将耐心地继续实施货币宽松政策未来如有必要会毫不犹豫地加码宽松政策3美股调整风险值得警惕3月中旬后美联储为防止持续加息中再次出现金融风险事件而在加息缩表的同时亦通过银行定期融资计划BTFP为市场注入了流动性8月以来BTFP停止新增纳斯达克也止涨调整但8月以来停止新增大概率说明若无风险事件美联储对短期流动性的态度亦由鸽转鹰那么短期内无论是否出现风险事件美股进一步调整都将成为大概率此外美联储政策转向的前提是失业率上升或实际利率大幅被动走高这也意味着美国经济面临明显的放缓风险在经济下行风险暴露与联储货币政策支持不足的阶段美股的下行风险同样不低风险提示国内及海外政策超预期4总量的视野会议纪要20230924分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn宏观-张静静怎么看美国经济和美联储货币政策美联储发布9月议息会议声明暂停加息但大幅上修经济增长预期并给出更鹰加息指引超出市场一致预期在经济展望中美联储将今年经济增长预期由6月的10上调至21将今年失业率预期由6月的41下调至38明年失业率预期由45下调至41同时今年联邦基金利率预期中值维持56不变明年联邦基金利率预期中值由46上调至51降息预期大幅降温为何本轮加息之路如此之长结构变化与透支消费1结构变化加大了经济预测难度疫后美国出现三点结构性变化因疫情及财富效应等因素导致的用工荒8月就业缺口已基本弥合美国各个部门间的错位运行令经济始终拥有安全垫美国居民生活及消费习惯出现变化2由俭入奢易由奢入俭难在财政转移支付后美国中小银行信用卡拖欠率开始触底回升表明美国部分中低收入群体存在消费透支明显软着陆不是首要目标就意味着硬着陆风险出现前美联储都会保持鹰派只要失业率未现明显上升而核心通胀仍处高位那么美联储就会继续保持鹰派也就是说让美联储彻底转向鸽派必须看到两个结果要么核心通胀大幅回落导致实际利率被动大幅抬升并对经济形成明显约束要么失业率快速走高出现硬着陆信号距离就业恶化似乎只有一步之遥目前美国就业市场出现三点变化1中小银行信用卡欠账率创出有数据以来新高意味着劳动参与率将进一步攀升2职位空缺加速回落敬请阅读末页的重要说明7策略研究意味着时薪增速将进一步放缓3美联储保持高利率以及个别行业工人罢工争取更高薪资意味着企业端将进一步减少招聘需求这三者共振也意味着我们距离美国就业市场恶化可能只有一步之遥在就业恶化之前我们会看到更鹰派的美联储但恶化之后美联储大概率会快速转向此间我们只能保持耐心等待警惕美股的调整风险3月中旬后美联储为防止持续加息中再次出现金融风险事件而在加息缩表的同时亦通过银行定期融资计划BTFP为市场注入了流动性美股在BTFP之后开始大幅走高8月以来BTFP停止新增美股也止涨调整8月以来停止新增大概率说明若无风险事件美联储对短期流动性的态度亦由鸽转鹰那么短期内无论是否出现风险事件美股进一步调整都将成为大概率此外美联储政策转向的前提是失业率上升或实际利率大幅被动走高这也意味着美国经济面临明显的放缓风险在经济下行风险暴露与联储货币政策支持不足的阶段美股的下行风险同样不低策略-张夏四季度投资展望转机与逆袭在经历了二季度至三季度的调整后A股迎来基本面流动性政策面的上行拐点外部流动性的压力逐渐释放四季度外资有望重回流入趋势A股在四季度有望迎来重大转机演绎N型的最后一笔上行走势风格层面四季度大盘成长占优的逻辑更强行业层面从景气回升产业趋势和外资偏好的来看电子计算机家电汽车医药等行业值得重点关注大势研判和核心逻辑国内三大拐点确立海外流动性迎来转机行业配置核心思路景气回升产业趋势明确流动性宽货币政策持续发力微观资金面继续修复企业盈利和景气受二季度经济复苏斜率放缓出口增速中枢下移费用红利减退等多重因素影响A股业绩增长仍承压产业趋势复盘2023前三个季度我们发现产业趋势呈现以高质量发展为核心科技进步与数字化转型为抓手景气需求多重驱动的特征政策端从重要事件预期来看四季度三中全会第六届金融工作会议有望召开或将对中长期政经环境产生重大影响建议密切关注及追踪固收-尹睿哲如何理解汇率对债市的扰动将过去几轮人民币贬值过程中各券种的收益率走势与美元兑人民币汇率做相关性分析容易发现大多数情况下债券收益率的走势与汇率成正相关关系也即汇率贬值的时候债券收益率多数下行细究不同券种走势与汇率的相关性程度发现一个普遍规律在每一类券种中都是期限最长的品种收益率表现与汇率的相关性更高这一点也符合市场的配置逻辑经济下行压力大的时候投资者在宽松往往有较强的拉长久期的动力综合4轮贬值期间收益率与汇率的相关性和稳定性来看中长期的国开债以及中票受汇率贬值影响的程度更高更稳定具体而言30Y国开债10Y国开债7Y国开债以及10Y中票7Y中票5Y中票都是可以优先考虑的品种敬请阅读末页的重要说明8策略研究从历史上看在稳定汇率的工具选择上货币政策一般处于最后端在使用货币政策稳定汇率前一般会优先使用汇率工具国内外汇审慎调控工具还是比较丰富多样的以2018年为例在人民币开启贬值趋势后政策从预期管理到实际行动依次进行了发声稳定市场预期上调远期售汇风险准备金率限制向境外拆借人民币重启逆周期因子风险提示经济复苏不及预期政策支持不及预期销售复苏不及预期市场大幅波动等52023年10月观点及金股推荐分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn宏观张静静9月高频数据基本延续8月走势多数重化工品开工率好于8月物流指标全面改善反映实体经济活跃度上升9月中旬起商品房销售面积有所反弹乘用车销售延续强势9月20日国常会指出要推动已有政策落实做好政策研究储备近期高层研究加快推进新型工业化工作强调发展先进制造业和数字经济9月22日中美商定成立经济工作组和金融工作组表明内外部积极因素增加海外方面美联储暂停加息但大幅上修经济增长预期并给出加息指引预计在硬着陆风险如失业率大幅走高出现前美联储都会保持鹰派往后看需警惕美股调整风险策略张夏在经历了二季度至三季度的调整后A股迎来基本面流动性政策面的上行拐点外部流动性的压力逐渐释放四季度外资有望重回流入趋势A股在四季度有望迎来重大转机演绎N型的最后一笔上行走势风格层面四季度大盘成长占优的逻辑更强行业层面从景气回升产业趋势和外资偏好的来看电子计算机家电汽车医药等行业值得重点关注债券尹睿哲短期基本面情绪面演绎方向与前期总体一致1基本面总体胶着上行下行信号均不明显2伴随调整过程市场情绪较快降温不过政策端中美出现缓和信号当前库存水平处于历史经验底部附近若出现需求端向上脉冲或触发库存回补效应近几轮库存回补主要依赖外需驱动从这个角度看近期中美缓和政策信号或较前期内需刺激政策更为值得关注债市调整过程或将延续风险提示经济数据低于预期政策支持力度不及预期疫情扩散超预期6当月利润增速已大幅转正2023年8月工业企业利润分析分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn营业利润累计同比增速降幅连续6个月收窄继续爬坡回升具体看8月当月规上工业企业当月利润增速大幅转正为1767月为-66利润回升趋势明显与7月份相比主营业务收入利润率出现回升应收账款平均回收期下降产成品存货周转天数则保持不变敬请阅读末页的重要说明9策略研究分所有制类型来看与7月份相比各类型企业利润累计同比降幅均出现收窄国营企业和股份制企业收窄幅度较大上游采选业中有色金属矿采选累计利润增速继续扩大从当月同比看有色金属矿采选业利润同比依然保持高位黑色金属矿采选业由负转正其他行业利润同比降幅均有所收窄中游原材料加工业利润增速改善幅度较大主要由工业品出厂价格持续回升带来原材料加工行业在前期购买的价格较低盈利空间增加此外中游装备制造业利润增速延续平稳回升态势中游原材料加工业的各行业利润增速均较上月显著改善其中石油煤炭及燃料加工黑色金属冶炼加工化学纤维制造有色金属冶炼加工改善幅度较大中游装备制造业中多数行业利润增速表现依然较好其中专用设备制造汽车制造铁路船舶航空航天计算机通信和电子设备利润增速较上月小幅度上行主要由消费驱动的下游制造业利润普遍出现改善但除了皮毛羽和制鞋橡胶和塑料制品保持较高利润增速外其他行业利润的改善仍有较大空间仍需要扩大内需政策的持续发力从8月公布的工业企业绩效数据可以得出以下几个结论一是尽管累计利润增速显示工业企业利润爬坡速度偏缓但8月规上企业当月利润增速大幅转正为今年首次这说明企业增速向上回升的信号非常明显二是企业产成品库存增速开始反弹营业收入累计增速降幅和PPI当月增速降幅均收窄企业开始从被动去库存向主动补库存迈进往后看9月以来国内经济活跃度持续改善出口增速也已开始触底回升生产方面的积极因素不断增多中游原材料加工业和装备制造业有望持续成为工业企业利润增速回升的主要拉动力风险提示内需恢复力度低于预期7中国主要出口产业链的竞争力如何出口专题四分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn产业升级推动中国行业出口优势发生变化高附加值行业逐渐成为出口的重要构成1与五年前相比中国出口优势进一步向中游设备和原材料制造业延伸而下游劳动密集型行业出口优势持续下降2出口优势转变的背后是产业结构和比较优势的升级与转型并伴随着中国在全球价值链体系中的角色转变与产业转移的进程加速疫情期间订单替代效应并未改变出口竞争力变化的长期趋势1主要出口目的国中中国所占的进口份额虽较过去两年间有所下降但上游中游行业数据仍高于2020年以前的均值水平2今年1-7月中国行业出口结构仍进一步向中游行业集中3机械设备机电设备等重点行业出口增速下行更多受基数效应和全球制造业周期的影响并不意味着竞争力的下降对纺织服装光伏汽车机械设备化学原料及制品等重点产业链的出口优势进行拆解1产业升级推动纺织服装产能的逐步转出纺织机械和化学纤维成为新的出口增敬请阅读末页的重要说明10策略研究长点2光伏产业相关产品在全球范围内具有绝对的出口优势3新能源汽车出口是全球激烈竞争下中国汽车制造出口竞争力实现提升的关键中国在新能源汽车制造上的关键产业链优势之一是锂离子蓄电池4机械设备在全球出口中的份额正进入新一轮的增长周期新一轮的市场增量扩张或与价值链重塑下的全球资本开支上升周期密切相关这一增量机会对中国机械设备出口优势的提升至关重要5化学原料及制品在疫情期间出口高速增长但今年全球出口份额可能出现一定程度的回落从长期来看作为重要的中游原材料与下游国家的产业链合作进一步加强的确定性趋势更值得关注从目的地进口结构看各行业出口竞争力变化趋势1美国从美国进口结构的变化情况来看重点行业中美国对东亚地区仍有较高的进口依赖其调整方向在于地区内部的重新布局中美之间的贸易冲突程度存在一定的下限美国进口增速触底回升也将一定程度带动中国出口增速和份额的回升2欧盟欧盟与中国之间在中游和上游主要行业中的贸易联系均在加强3下游产业承接国一方面下游产业承接国中来自中国的进口占总进口的比例不断提升另一方面中国在上游中游行业的出口的变化密切关联于下游国家最终产品的出口景气度变化风险提示外需恢复速度低于预期8消费复苏空间测算分析师张静静等联系方式13716190679zhangjingjingcmschinacomcn年初以来居民消费趋于复苏斜率偏缓防疫平稳转段以来居民消费总体趋于复苏但同时斜率偏缓较疫情前的2019年有一定差距也稍低于2021年收入放缓消费倾向与供给端定价策略均是影响因素1截至今年上半年居民可支配收入的增长路径仍较此前放缓主因企业盈利减速地产链和出口是两大拖累2居民每单位可支配收入形成的消费支出尚未完成恢复原因之一是居民风险偏好下降原因之二是财富效应受到抑制3供给端看高库存环境下部分行业的降价去库存的策略拉动了消费的量但也抑制了消费的价导致名义消费增速恢复偏缓我们对近期落地的实质性政策进行了梳理与测算1关于下调存量房贷利率假设平均下调80bp受影响贷款基数为25万亿平均期限15年将节约居民部门的利息支出1300亿元2关于提高个税专项附加扣除标准假设79亿劳动力中的4-45可增加2000元月抵扣金额个税税率平均10则每年可节省个税支出约800亿元3活跃资本市场相关政策密集落地有望通过财富与预期效应提振居民信心下一阶段消费复苏存在三个内生动能当前消费进一步恢复潜力较高的主要是中低收入群体其就业主要分布在制造业基建业与消费服务业分别对应三个内生修复动能1制造业企业盈利有望进一步修复2专项债发行提速有望稳定基建投资3消费服务业流量恢复到较高水平政策组合拳也有望进一步助力消费复苏降低存量房贷利率与提高个税专项附加扣除标准合计增加居民可支配收入2100亿元按照近年的消费倾向计算对应提升约1400亿的消费支出占2022年居民消费支出的04定量估算预计今年全年社零增速在敬请阅读末页的重要说明11策略研究71-80对应两年同比增速34-38如果上述内生动能和政策支持能够延续明年增速有望进一步恢复至45-55风险提示政策效果存在不确定性估算假设和过程存在误差9显微镜下的中国经济2023年第35期-国内经济活跃度继续改善分析师张一平等联系方式13903021326zhangyipingcmschinacomcn上周有更多的高频数据显示国内经济活跃程度继续改善在此前的报告中我们提及3季度以来国内生产与价格高频指标存在明显的跷跷板效应生产高频指标改善那么价格高频指标则走弱而价格高频指标改善的同时往往会出现生产高频指标的走弱但上周量价高频指标同时改善除开工率形势有所弱化产能利用率以及产量形势延续改善态势另一方面价格高频指标明显走强我们观察的17个价格高频指标中有9个指标环比上涨占比超过50重化工业品量价齐升3季度首次出现可能显示投资需求的边际改善物流数据继续改善上周G7物联以及交运部的七个物流指标中除邮政快递揽收量环比小幅下降015个百分点之外其余6个指标均有不同程度的环比上升并且这些指标的绝对水平均处于年内的较高水平物流的活跃可能也反映了经济活跃度的提升暑期居民用电高峰结束后过去三周国内电厂耗煤量逐步提升发电量也仅低于暑期水平这些数据可能反映了当前工业用电水平较上半年有所增加也反映了生产形势的改善总的来看近期高频数据的趋势显示国内经济积极因素的增多不过生产的积极因素多于需求的积极因素虽然从GDP核算的角度看生产表现更为积极有助于提升当期GDP增速但是需求的相应才能稳定未来GDP增速回升的势头也对市场信心有正面的影响风险提示地缘政治风险全球衰退及主要经济体货币政策超预期二策略篇1转机与逆袭A股2023年四季度观点及配置建议分析师张夏联系方式0755-82900253zhangxia1cmschinacomcn大势研判和核心逻辑国内三大拐点确立海外流动性迎来转机国内方面当前A股面临的基本面资金面政策面全面改善随着政策发力四季度需求有望持续改善降价去库存的告一段落和大宗商品转为正增长推动企业出厂价格反弹在需求和利润率持续改善的共同作用下上市公司三季度企业盈利增速拐点终现四季度有望进一步上行资本市场活跃的措施开始发挥作用增量资金开始逐渐增加资金需求受到规范和约束A股资金面拐点有望扭转转为净流入四季度多项重大会议将陆续召开政策敬请阅读末页的重要说明12策略研究面有望进一步发力美国财政部和美联储互相矛盾的操作使得美国国债规模的持续增加利率中枢持续攀升利息支出持续增加在不削减财政开始的背景下美国财政赤字出现飙升缺乏实际产出依靠债务维持的经济增长难以持续美债收益率很有可能会迎来下行周期的起点四季度人民币季节性升值叠加经济稳增长预期升温共振有望使得外资加速流入使得外部流动性迎来拐点在基本面流动性政策面和外部坏境均改善的背景下A股在四季度有望迎来逆袭演绎我们去年底提出N型走势的最后一笔上行走势风格层面盈利拐点流动性拐点和外部环境变化有望推动成长风格出现上行拐点大盘蓝筹四季度占优的概率大综合来看四季度大盘成长逆袭的概率更大行业配置核心思路景气回升产业趋势明确从产业趋势的角度来看当前全社会的智能化是确定性最高的中期主线可以关注的方向包括AI的算力和应用智能汽车智能机器人以及在这个过程中进一步提速的半导体国产化率从景气周期的角度来看市场在一个阶段业绩披露结束后总是会布局下一个阶段业绩增速相对最高的方向半年报披露后年报和明年一季报增速最高的方向成为本次下跌结束后需要考虑的方向综合最新业绩变化趋势去年基数效应当前改善动力等因素我们认为在数字经济方兴未艾和优化地产政策发力的背景下可以重点关注信息科技电子计算机地产链家电家居部分大宗商品工业金属从外资回流的偏好来看如果四季度在经济预期转暖和外资流入的共振下外资有望重回净流入考虑到当前外资增量资金的偏好关注电新机械电子汽车化工综合这些因素电子计算机家电汽车医药等行业值得重点关注流动性宽货币政策持续发力微观资金面继续修复流动性方面国内宽货币政策加码发力政策支持下信贷周期触底回升未来有赖于需求端的进一步改善外部方面四季度美联储有望确定加息终点但目前市场对终点的预期仍存在一定分歧以2018年加息尾声为鉴未来修正预期的过程可能会增大市场波动股市资金供需方面资金供给端公募基金发行预期继续处于低位但边际改善ETF申购规模可能随着市场好转而有所收窄四季度人民币往往出现一波季节性升值有利于引导北上资金回流随着融资政策调整及市场风险偏好改善融资资金有望延续净流入资金需求端在政策约束下减持IPO再融资等均有明显放缓市场风格方面考虑到四季度加息预期修正的扰动北上资金年末加仓兼顾成长价值的偏好以及当前正处于微观资金面触底改善的初期预计从整个四季度看成长与价值或相对均衡但在市场反弹阶段成长弹性会更大就大小盘风格而言考虑到年末北上资金的季节性回流可能更有利于大盘风格企业盈利和景气受二季度经济复苏斜率放缓出口增速中枢下移费用红利减退等多重因素影响A股业绩增长仍承压但参考工业企业盈利来看业绩拐点或已出现下半年随着经济疫后复苏的持续推进在低基数和库存盈利周期的作用下预计A股盈利持续复苏有望呈现逐季改善走势大类行业中消费服务中游制造公用事业中报盈利增速相对领先TMT与医疗保健盈利延续改善可选消费盈利能力有明显回升推荐关注盈利与景气有望出现拐点或改善幅度较大的方向预计主要包括1盈利拐点向上的TMT和医药生物领域半导体消费电子计算机设备通信服务软件开发医疗器械等2业绩较为稳健的消费服务板块家电酒店餐饮白酒等3需求景气较高或受益于政策驱动的领域汽车零部件工业金属军工电子银行证券等敬请阅读末页的重要说明13策略研究产业趋势复盘2023前三个季度我们发现产业趋势呈现以高质量发展为核心科技进步与数字化转型为抓手景气需求多重驱动的特征具体而言表现亮眼的产业趋势有人工智能数据要素汽车智能化机器人等展望四季度我们认为需要重点关注汽车智能化数据要素和人工智能硬件端三大方向汽车智能化百度萝卜快跑进展披露商业运行进展顺利而特斯拉端到端FSD直播首秀叠加国内华为智能车动作不断新款问界M7发布海外技术应用向国内产生映射有望推动国内智能驾驶再起热潮建议关注智能驾驶智能座舱和智能服务三大方向数据要素数据要素产业目前处于萌芽期建议关注巨头路线风险提示经济数据和政策不及预期海外政策收紧超预期2特斯拉机器人公布最新进展新型工业化指引产业方向-全球产业趋势周报0925分析师张夏联系方式0755-82900253zhangxia1cmschinacomcn近期市场交易热点主要围绕新型工业化与算力展开产业趋势上华为全联接大会2023期间华为在数据中心2030报告中预测到2030年全球AI计算算力将超过105ZFLOPSFP16展示人工智能基建机会特斯拉公布Optimus最新进展同时多款智能机器人亮相工博会国产机器人加速崛起产业政策端上周政策天平向产业端倾斜产业政策出台频率显著高于总量政策新质生产力新型工业化概念再迎催化工业母机政策暖风频吹市场交易热点近期市场交易热点主要围绕新型工业化与算力热点一新型工业化新型工业化是新质生产力的诠释与落脚点配合此前高端制造相应政策后续的演绎值得关注建议关注信息技术高端装备智能网联汽车领域投资机会细分来看重视近期产业趋势上有所突破的机器人数据要素汽车智能化热点二算力华为加速行业智能化白皮书表示算法数据与算力为人工智能三大核心要素AI计算算力成为数据中心发展的最大驱动力和决定性因素全球产业趋势华为全联接大会展示人工智能基建机会特斯拉公布Optimus最新进展产业趋势一人工智能基建华为全联接大会2023期间华为在数据中心2030报告中预测到2030年全球AI计算算力将超过105ZFLOPSFP16AI计算算力成为数据中心发展的最大驱动力和决定性因素同时在9月22日的华为全联接大会上华为云全球生态部总裁康宁宣布华为云将以昇腾AI云服务为算力底座以盘古大模型联合创新为基础以模型社区和全面升级的云学堂为双引擎携手伙伴开发者合作共建百模千态产业趋势二机器人9月24日特斯拉在其推特平台上更新了Optimus机器人情况Opitimus机器人在校准自主学习运动精度方面均有显著提升与此同时多款智能机器人亮相工博会国产机器人加速崛起重要政策追踪产业政策端来看上周政策天平向产业端倾斜产业政策出台频率显著高于总量政策新质生产力新型工业化概念再迎催化工业母机政策暖风频吹具体来看1继工信部积极响应习近平总书记对新质生产力的号召出台未来产业创新任务揭榜挂帅通知后上周工信部以及重庆福建出台政策推动元宇宙人工智能敬请阅读末页的重要说明14策略研究发展预计未来为更好的培育新质生产力形成协同发力的政策组合拳将有更多部委地方出台一系列的配套激励政策建议持续关注培育新质生产力下的四大重点方向即元宇宙人形机器人脑机接口通用人工智能2习近平总书记近期再次对新型工业化做出重要指示根据表述来看数字经济有望成为其中重要抓手建议重点关注产业数字化下的工业互联网的政策进展3工业母机研发费用加计扣除政策推出有望缓解企业现金流压力促进机床产业高质量稳健发展呵护政策持续出台当前机床行业新一轮更新周期与自主可控大浪潮有望形成共振推动中高端机床需求释放的背景下建议持续关注工业母机行业的投资机会重要资讯华为9月20日-22日华为全联接大会2023在上海举行大会期间华为发布数据中心2030报告华为预测到2030年全球AI计算算力将超过105ZFLOPSFP16AI计算算力成为数据中心发展的最大驱动力和决定性因素特斯拉特斯拉通过X发布人形机器人Optimus具身智能首秀在视频中Optimus展示了视觉自标定颜色分拣任务单脚保持平衡等能力其神经网络训练是完全端到端的即可实现视频信号输入控制信号输出短期产业趋势关注及建议从短期角度9月需要重点关注五大具备边际改善的赛道集成电路存储封测材料数字经济数据要素数据确权汽车智能化自动驾驶消费电子面板苹果华为产业链有色铜铝煤炭贵金属中长期产业趋势关注及建议从中长期角度我们建议关注AI科技革命下的数字经济数据要素人工智能自主可控等产业趋势以及降本增效驱动下碳中和产业链的新技术路线电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加全球股市表现上周全球股市跌多涨少产业方面上周A股涨幅较高的产业指数为万得光模块炒股软件和光通信板块方面金融和能源板块表现较好可选消费材料和医疗保健板块表现较差过去一周大涨的200亿美元以上市值公司中信息技术金融和医疗保健行业公司居多过去一周领跌的200亿美元以上市值公司中信息技术医疗保健行业公司居多风险提示宏观经济波动主观预判存在偏差产业发展不及预期3微观资金面继续修复行业交易集中度回落金融市场流动性与监管动态周报分析师张夏联系方式0755-82900253zhangxia1cmschinacomcn投资者月度跟踪9月私募仓位整体与前期持平百亿私募仓位再次刷新年内新高截至2023年9月8日百亿私募仓位指数上升至8547私募基金风险偏好目前基本处于高位8月开放式偏股型公募基金规模继续提升股票型公募基金份额延续增长贡献主要增量混合型公募基金规模下滑7月保险资金运用余额小幅回升投资股票和基金部分的余额占比微升保险资金运用余额同比增速较6月小幅回升敬请阅读末页的重要说明15策略研究货币政策与利率上周918-922央行公开市场净投放5520亿元未来一周将有7660亿元逆回购到期货币市场利率上行短长端国债收益率上行同业存单发行规模下降发行利率均上行截至9月22日R007上行231bpDR007上行288bp1年期国债收益率上行65bp10年期国债收益率上行38bp同业存单发行规模减少16565亿元1M3M6M同业存单利率均上行资金供需二级市场可跟踪资金持续净流入北上资金流入净流入03亿元融资余额上升融资资金净买入475亿元ETF净流入2415亿元新成立偏股类公募基金份额减少重要股东净减持规模下降公布的计划减持规模与上期持平市场情绪上周融资资金交易活跃度减弱股权风险溢价下降上周关注度相对提升的风格指数及大类行业仅医药生物VIX指数回落海外市场风险偏好改善市场偏好行业偏好上计算机电子汽车获各类资金净流入规模较高赛道偏好上北上资金净流入中特估人工智能工业互联网融资资金加仓储能锂电人工智能宽指ETF以净申购为主其中科创50ETF申购较多行业ETF申赎参半其中信息技术ETF申购较多消费ETF赎回较多净申购最高的为华夏上证科创板50ETF净赎回最高的为鹏华中证酒ETF海外变化美国MarkitPMI继续回落美元指数及美债利率再创新高美国9月Markit服务业PMI初值502制造业PMI初值489制造业PMI仍然位于荣枯线下方且为连续第五个月陷入萎缩美联储暂停加息但后续加息路径表态偏鹰美元指数及十年期美债利率再创新高风险提示经济数据及政策不及预期海外政策超预期收紧4工业企业盈利加速改善8月新接和手持船舶订单增幅扩大行业景气观察0927分析师张夏联系方式0755-82900253zhangxia1cmschinacomcn本周关注8月工业企业利润率回升助推盈利加速改善整体来看1-8月份规模以上工业企业利润同比降幅继续收窄8月当月同比实现自去年下半年以来首次转正结构上量价均实现增长单位成本和费用均减少利润率有较大提升大类行业中上游资源品同比降幅明显收窄中游设备保持领先增必选消费继续改善TMT制造业恢复斜率较大本次工业企业盈利数据再次确认了我们此前关于整个工业企业部门的利润增速将会从三季度开始逐渐加速上行的判断后续上市公司预计将会迎来收入增速回升和利润率回升的双击整个工业企业部门的利润增速将会从三季度开始逐渐加速上行行业层面推荐关注中游部分景气度较高出口驱动较强的运输设备通用设备专用设备以及盈利改善明显的TMT制造业和部分价格改善的有色黑色石油加工等资源品领域信息技术存储器价格部分上行9月份液晶板价格环比持平8月部分LCD出货量月环比上行8月日本半导体制造设备出货额同比跌幅扩大8月5G用户数持续增长1-8月电信主营业务收入累计同比继续增长敬请阅读末页的重要说明16策略研究中游制造本周正极材料钴粉六氟磷酸锂锂材料等价格普遍下降DMC部分钴产品价格持平本周光伏价格指数下行多晶硅价格指数与上周持平硅片组件与电池片价格指数均下行1-8月新接船舶订单量三个月滚动同比增幅扩大手持船舶订单量三个月滚动同比增幅扩大8月主要企业工程机械销售改善主要企业压路机销量同比跌幅收窄BDIBDTICCBFI上行CCFI下行消费需求主产区生鲜乳价格较上周上行白酒批发价格指数下行猪肉批发价持平仔猪批发价上行生猪批发价下行在生猪养殖利润方面自繁自养生猪养殖亏损扩大外购仔猪养殖盈利亏损扩大在肉鸡养殖方面肉鸡苗价格上行幅度较大鸡肉价格周环比小幅上行蔬菜价格指数上行棉花玉米期货结算价上行本周电影票房收入观影人数下行电影上映场次下行本周白卡纸市场价持平本周中药材价格指数上行资源品建筑钢材成交量十日均值周环比上行螺纹钢价格钢坯价格下行唐山钢坯库存上行国内港口铁矿石库存周环比下行煤炭价格方面秦皇岛港山西优混平仓价周环比上行京唐港山西主焦煤库提价上行焦煤期货结算价焦炭期货结算价周环比下行动力煤期货结算价环比持平库存方面秦皇岛港煤炭库存下行电厂煤炭日耗量周环比上行全国水泥价格指数上行Brent国际原油价格下行有机化工品期货价格多数下行辛醇DOP燃料油价格涨幅居前甲醇纯苯苯乙烯PVC价格跌幅居前本周工业金属价格多数下行铜锡镍铅价格下跌铝锌价格上涨铜铝锡镍铅库存上行锌库存下行黄金期现价格下行白银期现价格下行金融地产货币市场净投放隔夜1周SHIBOR利率较上周下行A股换手率下行日成交额上行在债券收益率方面6个月1年3年国债到期收益率周环比上行本周土地成交溢价率下行商品房成交面积上行公用事业我国天然气出厂价下行英国天然气期货价格上行风险提示产业扶持度不及预期宏观经济波动5出海专题行业联合报告向海而行破局而立分析师张夏联系方式0755-82900253zhangxia1cmschinacomcn全球产业布局变化趋势东南亚为当前中企海外拓展的落脚点全球产业布局每一次变革都对全球产业链结构产生了深远影响在当前的第五次产业布局变化中东南亚以其低廉的劳动力成本优势的生产条件较大的需求潜力和优惠的政策补贴正逐渐成为产业布局的落脚点不同行业寻求海外拓展的因素不同主要有以下分类1劳动密集型产业成本主导2技术密集型产业瞄准当地市场需求3资源密集型看好东南亚地区的资源储备4其他因素政策导向5服务业伴随着制造业向东南亚进行产业转移相关配套服务企业国际化进程也在加速但各行业进行海外拓展的因素是综合而复杂的以下是各行业产业布局变化趋势总结及相关标的推荐敬请阅读末页的重要说明17策略研究轻工行业东南亚广阔蓝海市场有待挖掘叠加关税及所得税等优惠政策行业海外拓展趋势明确重点推荐家具家居行业的顾家家居嘉益股份乐歌股份匠心家居重点关注敏华控股麒盛科技重点关注二轮车行业的雅迪控股烟草个护行业的思摩尔维达国际造纸行业的玖龙纸业太阳纸业山鹰国际重点推荐博汇纸业仙鹤股份纺服行业在全球品牌去库宏观环境仍具不确定性背景下重点推荐伟星股份中长期宏观环境多变下游品牌方注重快反机制伟星短交期定制化生产积极营销的优势凸显24年越南产能释放后提升份额速度将加快新澳股份23H1订单快速增长羊毛业务产能持续拓展羊绒业务产能利用率提升不断贡献利润增量市场份额稳步提升申洲国际公司巩固核心客户并开拓优质新客户中长期业绩增长确定性强盈利能力有望呈现稳中向上趋势华利集团下游运动鞋品牌去库存接近尾声公司订单转正预期较强盈利能力及经营质量不断修复汽车行业2020年以来重卡出口高增2020-22年出口量CAGR高达618出口销量占比从59升至2442022年已达164万辆出口市场带来重卡行业全新增量空间发展中国家一带一路沿线和东南亚是中国重卡出海的首选市场头部企业均有相关布局其中中国重汽是重卡出海的先行者出口市场市占率稳居行业第一福田汽车也在积极推进全球布局加速出海重点关注重卡出海龙头中国重汽福田汽车家电行业由于东南亚消费市场潜力较大同时考虑到规避贸易摩擦等因素家电企业向东南亚进行产业转移趋势明显重点推荐美的集团海外产研销一体化布局深厚近年东南亚市场保持亮眼表现今年Q2以来海外订单持续回暖海信家电治理不断改善的央空龙头去年东南亚成立东盟区负责销售公司关联交易占比持续下降海信视像借助东芝品牌优势及TVS成熟渠道优势快速拓展全球市场盈利能力持续提升石头科技东南亚市场占海外销售比重提升至两成23年以来海外多区域高速增长国内以价换量逻辑兑现金属行业国内环保减碳大背景下带来的相关产业外溢印尼镍等优势资源开发外部政策干扰下的国内相关产能持续向东南亚转移重点推荐格林美华友钴业博威合金重点关注怡球资源南山铝业商业行业平台出海方面东南亚为我国出口跨境电商蓝海市场行业呈现ShopeeLazada两级多强稳定格局低渗透政策利好驱动下东南亚跨境电商渗透空间仍广供应链出海方面疫后东南亚实体零售业加速复苏名创优品积极拓展东南亚市场性价比优势驱动下未来发展前景广阔重点推荐阿里巴巴名创优品重点关注SEA交运行业得益于中国制造的产业优势海外线上购物渗透率提升和跨境电商的持续发展中国跨境物流行业呈现良好发展态势客运方面东南亚地区低成本航空的市场占有率相对较高在疫情防控政策放开后东南亚国际航空市场获得率先修复重点推荐顺丰控股公司持续进行战略调整降本增效取得较好成果国际空海运干线运输价格已触底反弹国际业务盈利将企稳回升顺丰将更加聚焦东南亚本土快递物流未来有望加速布局重点推荐春秋航空中长期来看低成本航空模式有望受益于低线城市航空需求增长发展空间广阔敬请阅读末页的重要说明18策略研究风险提示宏观经济下滑原材料价格波动及劳动力成本波动风险新产能建设不及预期海外政策风险供应链安全风险三行业报告精粹1从Snowflake快速崛起深度解析数仓竞争要素大数据系列二数据仓库深度分析分析师刘玉萍等联系方式18910335945liuyupingcmschinacomcn分析型数据仓库因数据分析需求涌现而诞生将受益于BI需求持续增长随着企业对数据价值挖掘需求的涌现传统OLTP事务型数据库存在部门间数据难以打通的问题产生数据孤岛为挖掘数据价值带来阻碍数据仓库能够实现多源数据汇集以及能够通过数据分层实现解耦合在不占用业务资源的同时使其作为BI的技术底座满足客户的数据分析和决策支持根据Gartner全球现代BI及分析工具市场预计将从20年起以CAGR为16的增速增长至26年的130亿美元实现规模翻倍根据ModorIntelligence全球数仓规模将与BI需求增长保持一致2023年全球数仓规模约为901亿美元预计2028年将达到1525亿美元2023-2028年复合增长率为1110数仓市场海外新老玩家角逐激烈国内云厂商占据主导海外市场MicrosoftAmazonGoogle等云计算龙头与自身完善的云生态结合凭借多产品协同效应持续在数仓赛道发力OracleIBM等老牌关系型数据库龙头凭借与自身数据库深度结合在数据仓库方面也保持一定份额以Snowflake为代表的新兴厂商凭借其中立身份多云支持算储分离的创新架构带来的弹性收费模式等优势快速抢占份额与龙头企业形成竞争与合作并存的发展逻辑国内市场对大数据平台需求较高的行业主要包括政府金融运营商互联网等行业华为阿里等云厂商凭借在政企互联网等行业优势占据主要份额他山之石我们对新型云原生数仓企业Snowflake快速发展进行深度分析发掘数仓行业竞争要素通过对Snowflake的全面分析我们认为其核心优势包括1Snowflake创新型算储分离架构使得资源分配更加合理2改变传统预先设定规模的模式算储分离的弹性计费进一步降低使用门槛3作为中立的第三方平台提供多云支持更易受客户青睐未来数仓逐步向上层BI应用融合与开辟数据交易市场成为提升数仓产品价值重要增量方向1以数仓为核向BI融合数据仓库作为BI的技术底座Snowflake可在高标准化的数据仓库基础上开发直接面向客户实现数据可视化功能的前端应用逐步向上层BI拓展有助于进一步提升数仓产品商业价值2数据交易提供业务增量Snowflake的数据分享功能孕育数据交易市场Marketplace目前已有448家数据供应商公司凭借其中立第三方身份提供跨云数据整合支持同时交易的数据可在Snowflake平台上直接应用存储和计算资源最终强化其核心业务变现能力3紧抓AIGC机遇以数仓助力构建大模型敬请阅读末页的重要说明19策略研究风险提示技术创新不及预期数仓行业竞争加剧大数据发展不及预期影响数仓行业发展被数据库数据湖替代风险2AI更新国产算力奋起急追大模型及应用商业化加速计算机行业周观察20230924分析师刘玉萍等联系方式18910335945liuyupingcmschinacomcn算力国内智算规模快速扩大华为昇腾有望引领国产算力发展9月6日信通院发布中国算力发展指数白皮书2023年经测算2022我国算力总规模达到302EFlops智能算力规模达到1785EFlops增速为72占比达59成为算力增长的新引擎目前我国已有近30个城市陆续启动人工智能计算中心建设随着智能算力建设的不断布局预计至2025年人工智能算力总量将超1800EFlops推动算力发展快速扩张华为以昇腾AI基础软硬件平台构筑智能根基的全栈AI计算产业链9月20日在全联接大会上华为表示将发挥在计算存储网络能源等领域的综合优势改变传统的服务器堆叠模式以系统架构创新的思路打造AI集群实现算力运力存力的一体化设计突破算力瓶颈打造中国坚实的算力底座为世界构建第二选择同时华为发布了可支持超万亿参数的大模型训练的全新架构昇腾AI计算集群Atlas900SuperCluster从器件级节点级集群级和业务级全面提升系统可靠性将大模型训练稳定性从天级提升到月级大模型OpenAI推出企业版ChatGPTB端垂直模型陆续落地8月28日OpenAI宣布推出ChatGPT企业版ChatGPTEnterprise企业版ChatGPT具有无限制访问GPT-4且执行速度提高两倍高级数据分析功能企业级安全和隐私支持处理更长文本输入的长上下文窗口以及定制化服务等特性相比面向C端的ChatGPT企业版ChatGPT的一个重要区别是允许客户输入公司的数据为企业所在的行业和用例训练和定制ChatGPT根据OpenAI当前ChatGPT已被超过80的财富500强公司团队采用除OpenAI外海外如谷歌Anthropic国内如百度阿里华为等均持续推进企业端大模型的落地应用AI应用加速迭代微软Copilot引领应用商业化落地9月21日微软宣布MicrosoftCopilot将作为Windows11免费更新的一部分从9月26日开始以早期形式推出并将于今年秋季在必应Edge和Microsoft365Copilot上推出此外Microsoft365Copilot将于2023年11月1日与Microsoft365Chat一起面向企业客户全面推出必应将增加对OpenAI最新DALLE3模型的支持并根据搜索历史提供更加个性化的答案还将提供全新的人工智能购物体验如微软等海外巨头厂商AIGC产品持续定价落地我们预计年底将看到B端产品公测国内WPSAI也接入金山办公全线产品AI办公应用领域持续推进中预计将能看到AI办公从概念向产品从研发投入向收入增量转型投资建议算力侧建议关注浪潮信息中科曙光海光信息以及华为算力链标的神州数码同方股份广电运通紫光股份通信组覆盖拓维信息通信组覆盖四川长虹家电组覆盖等大模型及应用侧建议关注科大讯飞金山办公彩讯办公泛微网络等敬请阅读末页的重要说明20