中秋国庆假期收官，居民出行和消费数据呈现出新特征：国内出游人次较2019年同期的恢复程度弱于五一，公交出行人次的恢复也放缓；但人均旅游收入明显加速恢复；自驾游和出境游的表现强劲；零售和餐饮消费平稳恢复，线上消费加速增长。8月工业企业利润当月增速大幅转正、9月制造业PMI回到荣枯线以上，反映经济保持平稳恢复，尤其工业部门强度明显上升，往后看，国内内需大概率持续改善。海外方面，美国就业数据超预期，市场对美联储“higherfor longer”预期强化，10Y美债升至2007年9月以来最高。现在或与2018年10月类似，高名义利率令美股原油等风险资产调整，但往后看，关键仍是就业与经济数据，在美联储真正转向前海外市场仍处于压力测试环节。
　　中秋国庆双节收官，人均旅游收入加速恢复。对比防疫转段之后的春节和五一假期，此次假期的居民出行和消费数据呈现出新特征：1）公交出行恢复放缓，铁路出行是亮点。假期全国铁路、公路、水路、民航日均发送旅客人次同比2019年-35%，对比春运/五一假期同比2019年-46%/+4%。铁路发送旅客则实现正增长，9月29日创单日历史新高。2）人均旅游收入加速恢复，出境游加速恢复。按可比口径，全国国内旅游出游人次/实现国内旅游收入恢复至2019年同期的104%/102%，人均旅游收入恢复至2019年的97.5%，是2020年以来各节假日的最高值。假期总出境人数恢复至2019年同期的85%，五一假期为恢复至59%。3）自驾出行偏好持续提升，长途化。高速公路日均流量比2019年增长22%，创历史新高。公路出行半径同比增长2-3倍。自驾出行和出境游的强势表现，可以部分解释国内公交出行和国内出游人次恢复放缓的现象。4）社会消费平稳恢复，线上消费加速增长。假期前七天，全国重点监测零售和餐饮企业销售额同比增长9%。对比今年1-8月社零总额累计同比增长7%。粮油食品、饮料、金银珠宝、通信器材销售额同比增长10%以上；汽车、化妆品销售额同比增长7%左右；重点监测餐饮企业销售额同比增长近两成。5）地产销售表现仍需观察。10月1-7日，30大中城市商品房总计成交4989套，较2022年同期-31.2%，较2019年同期-58.5%；总成交面积59.8万平方米，同比-13.2%，较2019年同期-52.7%。9月份，30大中城市商品房成交面积/套数分别同比-24.5%/-24.4%，较2019年9月-44.9%/-47.9%。由于今年双节假期重叠跨月，对数据解读形成扰动。认房不认贷、首付比例和存量房贷利率调降等落地后，政策效果仍需观察。
　　国内经济保持平稳恢复，工业部门强度上升; 10月货币财政协同的重要性提升。1）9月制造业PMI回到荣枯线以上：9月制造业/服务业/建筑业PMI录得50.2/50.9/56.2，分别环比上月上升0.5/0.4/2.4。制造业PMI回到荣枯线以上，非制造业继续向历史均值靠拢，表明国内经济的内生修复节奏有序进行，逆周期调节政策正在持续发挥正向作用。往后看，国内工业生产持续改善，内需和外需增速均出现边际向好的概率较大，制造业PMI有望进一步回升。2）工业企业利润当月增速大幅转正。8月，全国规模以上工业企业利润的当月增速大幅转正为17.6%（前值-6.6%），累计同比-11.7%（前值-15.5%），利润回升趋势明显。企业产成品库存增速开始反弹，营业收入累计增速降幅和PPI当月增速降幅均收窄，企业开始从被动去库存向主动补库存迈进。3）预计10月流动性边际上呈偏紧态势，货币财政协同的重要性提升：9月流动性紧张程度加剧，“稳增长”与地方化债背景下，政府债券增量政策所产生的不确定性，或许是引发9月资金面偏紧的重要因素。10月，流动性边际上呈偏紧态势。如果政府发行特殊债券，则需要央行紧密配合，方能保证资金面的平稳过渡。
　　美国非农超预期，市场对美联储“higher for longer”的预期强化，海外继续压力测试。1）美国就业数据超预期,推动美债收益率上行。9月非农就业人数新增33.6万人，大超预期，前值上修至22.7万人；失业率3.8%持平前值；9月时薪增速回落。近期美国汽车和医疗行业的罢工潮扩大，影响尚未体现在9月数据中。此外10月3日发布数据，8月美国JOLTS职位空缺意外反弹。美国就业数据反映需求侧的景气持续，在美债收益率高位的情况下，强化了市场对美联储的“higher for longer”叙事。2）虽离联储转向不远，但此前市场或将面临更大挑战。进一步看，在就业市场存在缺口阶段，罢工将推升时薪与通胀、令联储更加鹰派；但在就业市场供需平衡后，罢工反而将推高失业率，令美联储政策转向。目前，罢工影响正由前者转向后者。但在美联储真正转向之前，市场或将迎来更大挑战。3）假期国际油价重挫。10月4日沙特俄罗斯宣布维持减产政策至年底但未超预期，EIA公布美国汽油库存数据超预期大增，汽油消费量下降，当日国际油价重挫超5.6%。10月6日沙特政府表示，如果原油价格持续偏高，愿意在2024年年初增产。4）现在的海外环境与2018年10月类似，相似点在于：2018年9月至10月初，油价大涨推动10Y美债收益率创阶段性新高；2018年10-11月美国失业率亦为3.8%，职位空缺继续

研究报告全文：证券研究报告宏观点评报告2023年10月8日内需改善宏观周观点2023年10月8日中秋国庆假期收官居民出行和消费数据呈现出新特征国内出游人次较2019年同期的恢复程度弱于五一公交出行人次的恢复也放缓但人均旅游收入明显加速恢复自驾游和出境游的表现强劲零售和餐饮消费平稳恢复线上消费加速增长8月工业企业利润当月增速大幅转正9月制造业PMI回到荣枯线以上反映经济保持平稳恢复尤其工业部门强度明显上升往后看国内内需大概率持续改善海外方面美国就业数据超预期市场对美联储higherforlonger预期强化10Y美债升至2007年9月以来最高现在或与2018年10月类似高名义利率令美股原油等风险资产调整但往后看关键仍是就业与经济数据在美联储真正转向前海外市场仍处于压力测试环节中秋国庆双节收官人均旅游收入加速恢复对比防疫转段之后的春节和五一假期此次假期的居民出行和消费数据呈现出新特征1公交出行恢复放缓铁路出行是亮点假期全国铁路公路水路民航日均发送旅客人次同比2019年-35对比春运五一假期同比2019年-464铁路发送旅客则实现正增长9月29日创单日历史新高2人均旅游收入加速恢复出境游加速恢复按可比口径全国国内旅游出游人次实现国内旅游收入恢复至2019年同期的104102人均旅游收入恢复至2019年的975是2020年以来各节假日的最高值假期总出境人数恢复至2019年同期的85五一假期为恢复至593自驾出行偏好持续提升长途化高速公路日均流量比2019年增长22创历史新高公路出行半径同比增长2-3倍自驾出行和出境游的强势表现可以部分解释国内公交出行和国内出游人次恢复放缓的现象4社会消费平稳恢复线上消费加速增长假期前七天全国重点监测零售和餐饮企业销售额同比增长9对比今年1-8月社零总额累计同比增长7粮油食品饮料金银珠宝通信器材销售额同比增长10以上汽车化妆品销售额同比增长7左右重点监测餐饮企业销售额同比增长近两成5地产销售表现仍需观察10月1-7日30大中城市商品房总计成交4989套较2022年同期-312较2019年同期-585总成交面积598万平方米同比-132较2019年同期-5279月份30大中城市商品房成交面积套数分别同比-245-244较2019年9月-449-479由于今年双节假期重叠跨月对数据解读形成扰动认房不认贷首付比例和存量房贷利率调降等落地后政策效果仍需观察张静静S1090522050003国内经济保持平稳恢复工业部门强度上升10月货币财政协同的重要性zhangjingjingcmschinacomcn提升19月制造业PMI回到荣枯线以上9月制造业服务业建筑业PMI张一平S1090513080007录得502509562分别环比上月上升050424制造业PMI回到荣枯线zhangyipingcmschinacomcn以上非制造业继续向历史均值靠拢表明国内经济的内生修复节奏有序张岸天S1090522070002进行逆周期调节政策正在持续发挥正向作用往后看国内工业生产持续改善内需和外需增速均出现边际向好的概率较大制造业PMI有望进zhangantiancmschinacomcn赵宏鹤S1090522070005一步回升2工业企业利润当月增速大幅转正8月全国规模以上工业企业利润的当月增速大幅转正为176前值-66累计同比-117前zhaohonghecmschinacomcn值-155利润回升趋势明显企业产成品库存增速开始反弹营业收马瑞超S1090522100002入累计增速降幅和PPI当月增速降幅均收窄企业开始从被动去库存向主maruichaocmschinacomcn动补库存迈进3预计10月流动性边际上呈偏紧态势货币财政协同的重要性提升9月流动性紧张程度加剧稳增长与地方化债背景下政府债券增量政策所产生的不确定性或许是引发9月资金面偏紧的重要因素10月流动性边际上呈偏紧态势如果政府发行特殊债券则需要央行紧密配合方能保证资金面的平稳过渡敬请阅读末页的重要说明宏观点评报告美国非农超预期市场对美联储higherforlonger的预期强化海外继续压力测试1美国就业数据超预期推动美债收益率上行9月非农就业人数新增336万人大超预期前值上修至227万人失业率38持平前值9月时薪增速回落近期美国汽车和医疗行业的罢工潮扩大影响尚未体现在9月数据中此外10月3日发布数据8月美国JOLTS职位空缺意外反弹美国就业数据反映需求侧的景气持续在美债收益率高位的情况下强化了市场对美联储的higherforlonger叙事2虽离联储转向不远但此前市场或将面临更大挑战进一步看在就业市场存在缺口阶段罢工将推升时薪与通胀令联储更加鹰派但在就业市场供需平衡后罢工反而将推高失业率令美联储政策转向目前罢工影响正由前者转向后者但在美联储真正转向之前市场或将迎来更大挑战3假期国际油价重挫10月4日沙特俄罗斯宣布维持减产政策至年底但未超预期EIA公布美国汽油库存数据超预期大增汽油消费量下降当日国际油价重挫超5610月6日沙特政府表示如果原油价格持续偏高愿意在2024年年初增产4现在的海外环境与2018年10月类似相似点在于2018年9月至10月初油价大涨推动10Y美债收益率创阶段性新高2018年10-11月美国失业率亦为38职位空缺继续攀升宽财政2017年通过减税法案令2018年Q1-Q3经济保持强势加息预期升温2018年10月市场普遍预计2019年继续加息2018年Q4事情开始变化美股重挫美实际GDP环比增速大幅下降2018年底美联储转鸽当前往后看关键仍是就业与经济数据在美联储真正转向前海外市场仍处于压力测试环节风险提示国内及海外政策超预期敬请阅读末页的重要说明2宏观点评报告一中秋国庆假期人均旅游收入加速恢复图12020-23年主要节假日出行出游消费数据相对2019年的同比情况发送旅客2020202120222023春运40天-50-71-65-46五一-533-604十一-29-34-58-35出游人次2020202120222023春节-35-25-26-11五一-533-2819十一-19-30-394旅游收入2020202120222023春节-46-41-44-27五一-68-23-561十一-30-40-562人均旅游收入恢复度2020202120222023春节832778762826五一688746613845十一858854728975资料来源Wind招商证券二美债收益率上行至2007年9月以来最高图2长期美债收益率上行至2007年9月以来最高600美国国债收益率10年500400300200100000资料来源Wind招商证券三美国9月新增非农数据超预期敬请阅读末页的重要说明3宏观点评报告图39月美国新增非农336万人教育医疗政府为主要拉动行业非农新增就业人数千人平均时薪美元环比历史环比历史2023920238环比增减2023920238环比涨幅分位数分位数非农新增就业336227109739私人部门26317786748339338023529商品2947-18286345343036134采矿业101605384383024790建筑业1136-25176369367035378制造业17116681328327036134耐用品13130538343342036387汽车及零部件89-26115891非耐用品4-26815302300047059服务234130104832338337023109批发业1170117924373371046555零售业19704193731241240035294运输仓储业86-189275849294292047395公用事业482424899502501023866信息业-5-2116916481482-011429金融活动321597442440046639商业服务211110605407406034622临时支持服务-42-13391748教育和医疗服务7097-27185332331023529医疗保健和社会救助659941-28284休闲和酒店业964452908213213001008其他服务业414-10218301300024034政府部门735023706联邦政府611-5252州政府29245689地方政府381523782资料来源Wind招商证券敬请阅读末页的重要说明4宏观点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明5