事件：宇通客车发布9月产销数据，9月份共生产车辆3,407台（+11.8%），累计生产27,005台（+38.1%）；9月份共销售车辆3,567台（+42.1%），累计销量26,275台（+38.6%）。
　　 9月产销保持高增，销售结构持续优化。宇通客车9月份销售车辆3,567台（+42.1%），其中大型2,107台（+230.8%），公司不仅总销量在增长，销售结构也在不断优化，大型客车占比持续提升。疫情结束后，居民旅游出行的意愿增加。各个景区和旅行公司，在过去三年的时间里，购车比正常年份有所下降，随着游客人数的增加，景区可能会面临缺少大巴车的情况。往后看，旅游大巴车有望进入新的一轮采购高峰。宇通客车在大中型客车领域的市占率有40%以上，将充分享受行业的增长的红利。
　　国内市场有望得到复苏，海外市场成长空间广阔。我们认为客车出口为公司打造新成长空间，海外市场空间大而且盈利高，公司未来海外市场可以做到1.5万到2万的销量，营业收入有望达到150~200亿元。宇通客车是全球最大客车企业，在客车电动化领域拥有最大的生产规模、最多的在运行车辆，生产经验最丰富，同时，中国电动车产业链在全球具备竞争力。因此，中国汽车出海的逻辑，有望在宇通客车身上直接体现。客车的电动化，对于宇通来讲有三个重要意义。第一，在燃油车时代，一些高端的市场公司无法进入，电动大巴时代公司可以进入；第二，由于公司拥有丰富的电动大巴的生产经验和优势，未来在电动大巴领域的市占率将远高于传统大巴；第三，电动大巴领域，公司的盈利更高。“一带一路”背景下宇通客车出海提速，公司将进入新的成长阶段。国内市场有望到3万辆以上的销量。
　　电池价格下降利好整车盈利，销量增长发挥规模效应。过往两年，电池、四大材料和上游原材料都曾出现不同程度的紧缺，各个环节的涨价最后体现为电池价格上涨，整车企业需要承担产业链价格上涨带来的成本压力，无论是乘用车还是商用车，盈利都出现了大幅的下降。往后看，电池价格有望下降，整车企业及产业链相关企业均有望受益。销量增长发挥规模效应，2018年以来，公司的管理费用+研发费用的绝对额基本上保持不变，但是由于收入下降，管理费用率+研发费用率从2018年的8.3%上升到了2022年11.7%。管理费用和研发费用是相对刚性的支出，未来随着收入的增加，这部分支出基本变化不大，预计23年管理费用率和研发费用率下降，单车的利润弹性和公司净利率有望快速提升。
　　盈利预测与投资建议。此次宇通客车的经营上行，包括了海外市场拓展带来的增长、国内客车市场的恢复上行以及电池成本下降等因素共振。海外市场拓展的成长性将远高于国内市场修复性增长。在电池成本下降和规模效应的双轮驱动下，公司业绩有望快速提升；同时海外出口业务有望打开新空间，为公司提供更高的利润弹性。预计23年~25年公司的归母净利润为13.8亿、19.6亿和25亿元，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：国内恢复不及预期；海外销量不及预期

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年10月09日宇通客车600066SH强烈推荐维持公司产销持续高增出口为公司打造新成长空间中游制造汽车目标估值NA当前股价1339元事件宇通客车发布9月产销数据9月份共生产车辆3407台118基础数据累计生产27005台3819月份共销售车辆3567台421累总股本百万股2214计销量26275台386已上市流通股百万股2214总市值十亿元9月产销保持高增销售结构持续优化宇通客车9月份销售车辆3567台296流通市值十亿元296421其中大型2107台2308公司不仅总销量在增长销每股净资产MRQ58售结构也在不断优化大型客车占比持续提升疫情结束后居民旅游出行ROETTM101的意愿增加各个景区和旅行公司在过去三年的时间里购车比正常年份资产负债率565有所下降随着游客人数的增加景区可能会面临缺少大巴车的情况往后主要股东郑州宇通集团有限公司看旅游大巴车有望进入新的一轮采购高峰宇通客车在大中型客车领域的主要股东持股比例377市占率有以上将充分享受行业的增长的红利40股价表现国内市场有望得到复苏海外市场成长空间广阔我们认为客车出口为公司1m6m12m打造新成长空间海外市场空间大而且盈利高公司未来海外市场可以做到绝对表现4349615万到2万的销量营业收入有望达到150200亿元宇通客车是全球最相对表现64299大客车企业在客车电动化领域拥有最大的生产规模最多的在运行车辆生产经验最丰富同时中国电动车产业链在全球具备竞争力因此中国汽车出海的逻辑有望在宇通客车身上直接体现客车的电动化对于宇通来讲有三个重要意义第一在燃油车时代一些高端的市场公司无法进入电动大巴时代公司可以进入第二由于公司拥有丰富的电动大巴的生产经验和优势未来在电动大巴领域的市占率将远高于传统大巴第三电动大巴领域公司的盈利更高一带一路背景下宇通客车出海提速公司将资料来源公司数据招商证券进入新的成长阶段国内市场有望到3万辆以上的销量相关报告电池价格下降利好整车盈利销量增长发挥规模效应过往两年电池四大材料和上游原材料都曾出现不同程度的紧缺各个环节的涨价最后体现为1宇通客车600066销量增长带动毛利率明显提升现金流大超预电池价格上涨整车企业需要承担产业链价格上涨带来的成本压力无论是期2023-08-29乘用车还是商用车盈利都出现了大幅的下降往后看电池价格有望下降2宇通客车600066国内外销量持续高增销量结构不断优化整车企业及产业链相关企业均有望受益销量增长发挥规模效应2018年以2023-08-03来公司的管理费用研发费用的绝对额基本上保持不变但是由于收入下降3宇通客车6000662Q23销管理费用率研发费用率从2018年的83上升到了2022年117管理费量大幅大幅增长盈利能力明显提升2023-07-17用和研发费用是相对刚性的支出未来随着收入的增加这部分支出基本变化不大预计23年管理费用率和研发费用率下降单车的利润弹性和公司净汪刘胜S1090511040037利率有望快速提升wanglscmschinacomcn盈利预测与投资建议此次宇通客车的经营上行包括了海外市场拓展带来杨献宇S1090519030001的增长国内客车市场的恢复上行以及电池成本下降等因素共振海外市场yangxianyucmschinacomcn拓展的成长性将远高于国内市场修复性增长在电池成本下降和规模效应的双轮驱动下公司业绩有望快速提升同时海外出口业务有望打开新空间为公司提供更高的利润弹性预计23年25年公司的归母净利润为138亿196亿和25亿元维持强烈推荐评级风险提示国内恢复不及预期海外销量不及预期公司点评报告财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元2323321799256142932832700同比增长7-6181512营业利润百万元535706127618052296同比增长7632814127归母净利润百万元614759138419632502同比增长1924824227每股收益元028034063089113PE483391214151119PB1920181614资料来源公司数据招商证券图1宇通客车月度销量单位辆资料来源公司公告招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产2075618998210212490028655营业总收入2323321799256142932832700现金56317035574474639289营业成本1890116823193542201024329交易性投资3880000营业税金及附加272225264302337应收票据161267313359400营业费用16951639192122002354应收款项55314090560864217159管理费用89484699911441145其它应收款1006916107612331374研发费用15611694204920532126存货61064894618370327772财务费用12178400300550其他19331798209623932660资产减值损失7851480500非流动资产1141010999120061180011622公允价值变动收益4117171717长期股权投资897997997997997其他收益415433433300300固定资产40814161532452605208投资收益125153153153153无形资产商誉12141565140812681141营业利润535706127618052296其他52194276427642764276营业外收入5133333333资产总计3216629998330273670140277营业外支出4231313131流动负债1393012580139801545715554利润总额543708127818072298短期借款00000所得税8260122179232应付账款82687501862998149655少数股东损益129162229预收账款17611320151917271909归属于母公司净利润614759138419632502其他39023759383339173990长期负债28922821282128212821主要财务比率长期借款00000202120222023E2024E2025E其他28922821282128212821年成长率负债合计1682315402168021827918376营业总收入7-6181512股本22632214221422142214营业利润7632814127资本公积金14451494149414941494归母净利润1924824227留存收益11510107649935972510066获利能力少数股东权益124123139162190毛利率186228244250256归属于母公司所有者权益1521914473160861826121712净利率2635546776负债及权益合计3216629998330273670140277ROE405191114125ROIC3246121135156现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率523513509498456经营活动现金流716325431923711991净负债比率0000000000净利润626768140019862530流动比率1515151618折旧摊销81886898912061179速动比率1111111213财务费用1769400300550营运能力投资收益125199569436436总资产周转率0707080808营运资金变动388187019156901837存货周转率3431353333其它1971221455应收账款周转率3243504646投资活动现金流4543991431564564应付账款周转率2121242425资本支出692976200010001000每股资料元其他投资238577569436436EPS028034063089113筹资活动现金流7071437262124742710每股经营净现金032147014107090借款变动43317700每股净资产687654727825981普通股增加4949000每股股利05100100100100资本公积增加17549000估值比率股利分配11071131221421742160PE483391214151119其他13311400300550PB1920181614现金净增加额445141837336671283EVEBITDA337276150121100资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4