市场回顾：
　　一级市场：三季度净融资缺口增加，中长期限新发债占比增加。煤炭债净融资缺口继续增加。2023年三季度煤炭债新发行和偿还量同时增加，净融资额仍为负值，缺口环比扩大。其中，煤炭债新发行482亿元，偿还915亿元，净融资-433亿元，环比降208亿元。三季度新发煤炭债AAA为主，YY投资级占比较多，中长久期占比明显提升，山西国企占比提升。取消发行规模较小。未来四个季度偿债压力较为平均。
　　二级市场：资金面扰动情况下估值较为平稳。三季度煤炭市场价呈反弹走势，消除二季度悲观预期。当前发债煤企长协占比较高，盈利稳定性强，同时经历多年资产负债表修复，当前偿债能力较强，当季无违约。从估值层面看，煤炭债利差走势整体平稳，8-9月份因资金面扰动出现小幅波动。
　　点评与投资建议：
　　三季度新发债久期拉长，若出现估值风险建议加强配置煤。三季度煤炭债虽然在新发行和偿还两方面均有增加，但从新发行来看，长期限占比继续增多，这也使得部分发债主体债务结构得到改善。三季度由于地方债发行等原因，季度内资金面存在一定幅度扰动。同时十年期国债在三季度也呈现出反弹趋势，引发市场对债市预期的转变。煤炭企业偿债能力较强，2022年四季度赎回潮时期，煤炭债估值修复速度居前。若未来再次出现因资金面原因引发的估值风险，煤炭债配置价值突出。
　　煤炭企业偿债能力改善，但典型信用风险特征仍存。长周期视角下，若景气度继续下行，仍需关注弱资质以及资产负债边界模糊等风险特征。
　　风险提示：
　　赎回潮延续，行业景气度下行，资金面收紧，市场风险偏好变化，发债主体逃废债，山西煤企重组进度不及预期。
　　

研究报告全文：煤炭煤炭债季度复盘同步大市-A维持三季度长期限发行继续增加资金面扰动对估值影响小2023年10月9日行业研究定期报告煤炭板块近一年市场表现投资要点市场回顾一级市场三季度净融资缺口增加中长期限新发债占比增加煤炭债净融资缺口继续增加2023年三季度煤炭债新发行和偿还量同时增加净融资额仍为负值缺口环比扩大其中煤炭债新发行482亿元偿还915亿元净融资-433亿元环比降208亿元三季度新发煤炭债AAA为主YY投资级占比较多中长久期占比明显提升山西国企占比提升资料来源最闻取消发行规模较小未来四个季度偿债压力较为平均二级市场资金面扰动情况下估值较为平稳三季度煤炭市场价呈首选股票评级反弹走势消除二季度悲观预期当前发债煤企长协占比较高盈利稳定性强同时经历多年资产负债表修复当前偿债能力较强当季无违约从估值层面看煤炭债利差走势整体平稳8-9月份因资金面扰动出现小幅波动相关报告点评与投资建议山证煤炭峰景矿硬焦煤大幅上涨三季度新发债久期拉长若出现估值风险建议加强配置煤三季度内外共振下国内煤价延续反弹煤炭债虽然在新发行和偿还两方面均有增加但从新发行来看长期限20230918-20230924-山证煤炭行占比继续增多这也使得部分发债主体债务结构得到改善三季度由于业周报2023924地方债发行等原因季度内资金面存在一定幅度扰动同时十年期国债山证煤炭8月进口量环比增加关注在三季度也呈现出反弹趋势引发市场对债市预期的转变煤炭企业偿俄国煤炭出口关税变化情况-煤炭进口数债能力较强2022年四季度赎回潮时期煤炭债估值修复速度居前若据拆解2023923未来再次出现因资金面原因引发的估值风险煤炭债配置价值突出煤炭企业偿债能力改善但典型信用风险特征仍存长周期视角下分析师若景气度继续下行仍需关注弱资质以及资产负债边界模糊等风险特征胡博风险提示赎回潮延续行业景气度下行资金面收紧市场风险偏好变化发债执业登记编码S0760522090003主体逃废债山西煤企重组进度不及预期邮箱hubo1sxzqcom刘贵军执业登记编码S0760519110001邮箱liuguijunsxzqcom请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1行业研究定期报告目录1一级市场三季度净融资缺口增加中长期限新发债占比增加32二级市场资金面扰动情况下估值较为平稳63点评与投资建议94风险提示9图表目录图12021Q1-2023Q2煤炭债净融资3图22023Q3新发煤炭债外评等级分布4图32023Q3新发煤炭债YY等级分布亿元4图42023Q3新发煤炭债期限分布4图52023Q3新发煤炭债区域性质分布亿元4图62023Q4-2025Q4煤炭债到期与回售5图72015Q1-2023Q3存量煤炭债规模亿元6图82015Q1-2023Q3存量煤炭债券种规模亿元6图92015Q1-2023Q3存量煤炭债平均期限-余额加权法年7图10煤炭债等级利差走势BP7图11煤炭债期限利差走势BP7表12023Q3煤炭债取消发行5请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2行业研究定期报告1一级市场三季度净融资缺口增加中长期限新发债占比增加煤炭债净融资缺口继续增加2023年三季度煤炭债新发行和偿还量同时增加净融资额仍为负值缺口环比扩大其中煤炭债新发行482亿元偿还915亿元净融资-433亿元环比降208亿元图12021Q1-2023Q2煤炭债净融资资料来源Wind山西证券研究所备注样本选取公司债企业债中票短融定向工具三季度新发煤炭债以AAA为主YY投资级占比较多从外评角度看AAA占9357AA占394AA占249从YY评级上看投机级占6349投资级占3651其中6-6和4-级发行量最大机构对煤炭债整体风险偏好较上一季度略有上升请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3行业研究定期报告图22023Q3新发煤炭债外评等级分布图32023Q3新发煤炭债YY等级分布亿元资料来源Wind山西证券研究所资料来源Wind山西证券研究所三季度新发煤炭债中长久期占比明显提升山西国企占比提升从期限分布看1年期以下的85亿占181年期以上2年期及以下的46亿元占103年期286亿元占595年期45亿元占910年期20亿元占4从区域分布上看山西国企新发312亿占65山东国企新发62亿占13河北国企新发52亿占11央企新发30亿占6图42023Q3新发煤炭债期限分布图52023Q3新发煤炭债区域性质分布亿元资料来源Wind山西证券研究所资料来源Wind山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4行业研究定期报告取消发行规模较小3季度一共2只债取消发行合计规模10亿元发债主体为榆林能源和开滦集团表12023Q3煤炭债取消发行主体评计划发行规模发行期限债券简称省份YY发生日期级亿年23榆林能源CP003陕西省AA52023-09-14500123开滦MTN002A河北省AAA6-2023-08-085003科创票据资料来源Wind山西证券研究所未来四个季度偿债压力较为平均2023年四季度煤炭债预计到期584亿预计回售135亿合计719亿接续压力较大图62023Q4-2025Q4煤炭债到期与回售资料来源Wind山西证券研究所备注样本选取公司债企业债中票短融和定向工具请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5行业研究定期报告2二级市场资金面扰动情况下估值较为平稳存量煤炭债规模处于历史低位截至2023年9月存量煤炭债6584亿元较上年同期降低1671目前煤炭债存量规模明显低于永煤事件前夕的高点处于历史低位图72015Q1-2023Q3存量煤炭债规模亿元资料来源Wind山西证券研究所中票占煤炭债比重最大截至2023年9月中票和公司债为煤炭最主要的券种中票占全部煤炭债的6144公司债占1876图82015Q1-2023Q3存量煤炭债券种规模亿元资料来源Wind山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明6行业研究定期报告煤炭债平均期限偏短截至2023年9月按余额加权法测算的煤炭债平均期限为189年较供给侧改革前期的高点239年偏短反应市场对于煤炭强周期性的选择仍然较为保守图92015Q1-2023Q3存量煤炭债平均期限-余额加权法年资料来源Wind山西证券研究所三季度资金面存在扰动煤炭债利差走势平稳三季度煤炭市场价呈反弹走势消除二季度悲观预期当前发债煤企长协占比较高盈利稳定性强同时经历多年资产负债表修复当前偿债能力较强当季无违约从估值层面看煤炭债利差走势整体平稳8-9月份因资金面扰动出现小幅波动图10煤炭债等级利差走势BP图11煤炭债期限利差走势BP请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明7行业研究定期报告资料来源DM山西证券研究所资料来源DM山西证券研究所请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明8行业研究定期报告3点评与投资建议三季度新发债久期拉长若出现估值风险建议加强配置煤三季度煤炭债虽然在新发行和偿还两方面均有增加但从新发行来看长期限占比继续增多这也使得部分发债主体债务结构得到改善三季度由于地方债发行等原因季度内资金面存在一定幅度扰动同时十年期国债在三季度也呈现出反弹趋势引发市场对债市预期的转变煤炭企业偿债能力较强2022年四季度赎回潮时期煤炭债估值修复速度居前若未来再次出现因资金面原因引发的估值风险煤炭债配置价值突出煤炭企业偿债能力改善但典型信用风险特征仍存长周期视角下若景气度继续下行仍需关注弱资质以及资产负债边界模糊等风险特征4风险提示行业景气度下行资金面收紧市场风险偏好变化发债主体逃废债山西煤企重组进度不及预期请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明9行业研究定期报告分析师承诺本人已在中国证券业协会登记为证券分析师本人承诺以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本人对证券研究报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎分析结论具有合理依据本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿本人承诺不利用自己的身份地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利投资评级的说明以报告发布日后的6--12个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中A股以沪深300指数为基准新三板以三板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级新股覆盖新三板覆盖报告及转债报告默认无评级评级体系公司评级买入预计涨幅领先相对基准指数15以上增持预计涨幅领先相对基准指数介于5-15之间中性预计涨幅领先相对基准指数介于-5-5之间减持预计涨幅落后相对基准指数介于-5--15之间卖出预计涨幅落后相对基准指数-15以上行业评级领先大市预计涨幅超越相对基准指数10以上同步大市预计涨幅相对基准指数介于-10-10之间落后大市预计涨幅落后相对基准指数-10以上风险评级A预计波动率小于等于相对基准指数B预计波动率大于相对基准指数请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明10行业研究定期报告免责声明山西证券股份有限公司以下简称公司具备证券投资咨询业务资格本报告是基于公司认为可靠的已公开信息但公司不保证该等信息的准确性和完整性入市有风险投资需谨慎在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映发布当日的判断在不同时期公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突公司在知晓范围内履行披露义务本报告版权归公司所有公司对本报告保留一切权利未经公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯公司版权的其他方式使用否则公司将保留随时追究其法律责任的权利依据发布证券研究报告执业规范规定特此声明禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任依据发布证券研究报告执业规范规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告依据证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定和证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定山西证券研究所上海深圳上海市浦东新区滨江大道5159号陆家广东省深圳市福田区林创路新一代产业嘴滨江中心N5座3楼园5栋17层太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽电话0351-8686981泽平安金融中心A座25层httpwwwi618comcn请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明11