研究报告全文：投资咨询业务资格证监许可201231号ITF-橡胶供给扰动因素存在价格重心有望上移橡胶季度报告2023年10月8日星期日当前橡胶长周期的供需宽松格局不变但是从三季度以来产区天气及价格影响产量国贸期货研究院释放今年总体产量或不及预期在四季度季节性表现下进口量将会回升中游库存能源化工研究中心的去化仍需时间当前下游需求尚可但在海外经济衰退预期阴云的笼罩下隐忧仍存叶海文在前期货价格大幅拉升后目前期现价差仍高于往年同期水平短期需防止资金情绪退从业资格证号F3071622却后的回调基于目前橡胶产业基本面的边际变化及季节性规律的判断对四季度橡胶投资咨询证号Z0014205维偏多的观点等待盘面消化完9月初上涨的回调情绪后择机做多套利盘非标NR-RU降低仓位谨慎交易更多需要进行择时和波段滚动操作1宏观方面本轮海外加息周期或已经接近尾声然而在软着陆预期空前浓烈再通胀风险明显上升的情况下美联储倾向于进一步收紧货币政策高利率的持续时间或更久市场对于美联储降息的时间也有所推迟2供给端长期来看橡胶上游供给仍是处于产能释放周期但今年下半年以来产区天气对供应端的生产节奏产生一定的扰动供给端产量或不及预期四季度产区天气依旧是值得关注的变量这或将是短期多头行情的主要催化剂3需求端海外经济仍存在衰退的可能由于海外特别是欧洲地区经济下行明显在高通胀和高利率的压制今年以来国内出口受到严重拖累此前轮胎出口的高增速在后期或难以维持国内轮胎的配套需求好于替换需求消费刺激政策还能带来短期的支撑整体上需求尚可但隐忧仍然存在4库存上半年进口量大幅增长且实际需求尚不及预期因此中游库存持续累积目前中国国内库存拐点已经出现然而库存的绝对水平仍处于高位同时下半年迎来产区旺产季绝对库存的下降速率或较为缓慢此外今年新胶全乳胶仓单有较强的增长欢迎扫描下方二维码预期关注后期实际变动情况进入国贸投研小程序5价格与价差目前橡胶绝对价格仍处于底部区域但期现价差高于往年同期水平政策对价差带来的扰动增强后期需重点关注轮储政策的进一步进展资金方面当前较低的套利盘资金仓位减轻了对盘面的压制但反过来这也意味着后期一旦期现价差扩大至足以吸引套利盘资金再重新入场前期的利多因素反而会变成利空因素需密切关注相关资金的动向期市有风险入市需谨慎橡胶季度报告一行情回顾2023年以来沪胶先跌后涨年初受益于外围宏观氛围转好影响美联储加息节奏开始放缓同时国内疫情防控政策放松调整市场开始交易疫情后经济复苏的预期金融市场风险偏好回升股市和商品市场维持反弹走势同时RU2301合约受资金炒作低仓单的逻辑越来越强RU2301合约交割量创下近几年来的历史高点在春节前沪胶整体维持偏强表现然而随着春节后逼仓风险消除后沪胶节后首个交易日从13550元吨的高点开始回落持续下跌至12500元吨上下期间期现价差从2200吨左右回归至1500元吨上下3月月份以来外围宏观因素多变美联储继续鹰派表态扭转了此前市场宽松的预期同时欧美银行破产风波掀起市场的悲观和恐慌情绪以原油和铜为代表的大宗商品再度大幅下跌沪胶更是跌破11600元吨的前期低点二季度以后在产区干旱天气和轮储事件的影响下橡胶开始底部震荡上行5月初和7月初两次轮储消息的影响引发了套利盘避险减仓操作导致盘面大幅上行同时期现价差也跟随扩大9月初橡胶系列品种集中涨停主要源自于价格低位受资金推动出现的补涨长期以来橡胶价格低迷被压抑许久的多头情绪集中爆发资金通过拉动盘子较轻的合成橡胶率先涨停从而带动了全系列品种的涨停其次三季度以来橡胶产业基本面有边际利多的支撑产区降雨天气的影响导致原料产出不畅部分加工厂积极抢夺胶水带动原料价格上涨中游库存从高位下降库存拐点已经隐约出现叠加商品盘面多头情绪浓厚宏观政策频出对于后期相关品种的预期较强橡胶也在乐观情绪的带动下风光了一把图表1沪胶指数与南华商品指数沪胶指数沪胶指数Wind商品指数右商品指数春节后沪胶从高点回落资金炒作预国庆节前商品市场整体回150001400期逐步消退仓单重新抛回至RU2303落资金避险立场橡胶跟合约上期现价差开始回归随从高位回落期现价差有所缩窄14500行情劈叉市场炒作干旱收储等因素影响橡胶独立反弹上涨表135014000现强于整体商盘面13001350013000125012500120012000RU2301合约交割量大幅增加库存下降产区原料偏紧市场资金炒作沪胶仓单减少逻合成胶强势表现带动橡胶115011500辑沪胶近远月价差大幅拉开欧美银行破产风波市场风险偏系列品种接连涨停期现价同时市场对节后年经济复轮储消息再度传出套利盘避险2023好降低橡胶再度破位下行心差再度扩大情绪升温期现价差再度扩大苏预期强烈偏强运行11000110022-1223-0123-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-09数据来源Wind2橡胶季度报告图表2RU2405-RU2401价差图表3NR主力-次主力元吨RU2005-RU2001RU2105-RU2101元吨RU2205-RU2201RU2305-RU2301主力-次主力400RU2405-RU24013002002000100-2000-400-100-600-200-800-30020-0921-0421-1122-0623-0123-08521621721821921102111211221数据来源Wind数据来源Wind图表4TOCOMRSS3跨期价差图表5SICOMTF跨期价差美元吨美元吨RSS3主力-近月300TF主力-次主力200020015001000100500000000-100-500-200-1000-300-1500-2000-40022-0222-0622-1023-0223-0622-0222-0622-1023-0223-06数据来源Wind数据来源Wind图表6RU-TOCOMRSS3价差图表7NR-SGTF价差美元吨RU-TOCOMRSS3美元吨NR-SGTF50010004003008002006001000400-100200-200-300020-0821-0321-1022-0522-1223-0720-0821-0321-1022-0522-1223-07数据来源Wind数据来源Wind3橡胶季度报告二宏观基本面21美联储降息预期推迟美联储9月议息会议声明延续了偏鹰的姿态一是对经济增长相对更有信心显著上修2023年和2024年GDP增速预测分别为21前值1和15前值11二是声明维持了可能继续加息的表态认为额外紧缩程度将依赖于经济和通胀走势9月点阵图显示有12位参会者共19位认为年内至少还有1次25bp加息空间缩表规模保持不变三是美联储官员上调了2024年政策利率预期至5125即降息预期从6月的100bp降至50bp图表8美国CPI图表9欧元区CPICPI核心CPIPCE核心PCE欧元区HICP调和CPI当月同比100012001000800800600600400400200200000000-20018-0519-0219-1120-0821-0522-0222-1123-0811-0212-0513-0814-1116-0217-0518-0819-1121-0222-0523-08数据来源Wind数据来源Wind当前美国通胀仍高于美联储长期目标水平而且随着三季度以来国际油价再度大幅上行美国通胀有再度抬升趋势截至9月底国际油价已经再度上行至90美元桶以上油价的上涨将对美国总体通胀的整体上行起到主要推动作用往后去看在软着陆预期空前浓烈再通胀风险明显上升的情况下美联储倾向于进一步收紧货币政策高利率的持续时间或更久市场对于美联储降息的时间也有所推迟图表10美国联邦基金目标利率图表11欧元区利率4橡胶季度报告欧元区一年期欧元银行同业拆息利率欧元区二级市场10年期政府债券收益率美国联邦基金目标利率70欧元区长期国债收益率60欧元区借款利率3个月60504040203020001000-2000-0202-0805-0207-0810-0212-0815-0217-0820-0222-0812-1114-0515-1117-0518-1120-0521-1123-05数据来源Wind数据来源Wind22全球经济衰退阴云未消在大幅加息后海外经济体的经济景气度指数皆回到收缩区间尤其是欧洲经济下行压力较大欧元区9月综合PMI为471虽较上月467小幅反弹但仍处于荣枯线以下其中制造业PMI为434自2022年以来一直处于50以下服务业PMI由上月479小幅升至484欧元区最大的两个经济体德国和法国是9月份欧元区经济活动继续低迷的主要影响因素德国制造业生产以新冠疫情暴发以来最快的速度下降而服务业收缩则有所放缓法国的PMI收缩更为显著下降幅度为2020年11月以来最大如果排除疫情的影响其降幅则为十多年来最大制造业和服务业都在加速下降远不及预期9月欧元区PMI小幅上升但并不能缓解人们对下半年GDP可能收缩的担忧需求下降情况仍正恶化新订单下降速度为2020年底以来最快而服务业新订单下降成为主要推动力这表明欧元区需求疲软变得更加广泛通胀形势也变得更加复杂图表12美国ISM制造业PMI图表13欧元区德国ZWE经济景气指数制造业PMI新订单新出口订单ZEW经济景气指数欧元区70100ZEW经济景气指数德国65806060405520500-2045-4040-6035-8013-0715-0116-0718-0119-0721-0122-0713-1115-0516-1118-0519-1121-0522-11数据来源Wind数据来源Wind5橡胶季度报告尽管美联储加息已经进入尾声但是目前市场更关注的是美联储将利率维持在高位持续时间的长短从美国一系列的经济数据来看目前美国的经济表现依旧十分强劲似乎与市场预期的衰退相距甚远然而正是因为目前亮眼的经济数据或成为政策转向最大欺骗因素使得美联储的政策转向有所滞后加大了经济下行的可能性本轮美国就业市场紧俏的核心原因是劳动力供给不足并非劳动力需求过快增长而就业是经济的滞后指标尚不能断定其韧性将持续全年其次虽然目前美国通胀有所回落但距离美联储2的长期目标水平仍有相当距离而通胀的回落更多反映了需求的下降IMF世界经济展望更新报告预计2023年全球经济增长3较此前预测上调02个百分点对于2024年的经济增长前景IMF维持了今年4月作出的3的预测但按历史标准衡量全球经济增长仍然乏力严重的风险依然存在因为3的经济增速仍然远低于2000年至2019年间38的年均水平IMF的报告指出发达经济体继续成为全球经济增速下行的主要原因制造业的疲弱和各种特殊因素抵消了服务业的拉动作用发达经济体今年的经济增速预计将从2022年的27降至15这已比今年4月的预测提升了02个百分点大约93的发达经济体2023年的经济增速都将放缓三产业链上下游31上游供给及原材料ANRPC最新发布的2023年7月报告预测7月全球天胶产量料增21至1271万吨较上月增加149天胶消费量料增31至1314万吨较上月增加082023年全球天胶产量料同比增加25至14937万吨其中泰国增25印尼增18中国降01印度增38越南增02马来西亚增114其他国家增282023年全球天胶消费量料同比增04至15601万吨其中中国增02印度增57泰国降26马来西亚增58越南增85其他国家增06当前天胶上游产能仍处于产能释放周期高点产量容易受到天气价格等因素的影响供给处于弹性变动区间图表14全球天然橡胶供需情况6橡胶季度报告千吨千吨敞口gap右供应supply需求demand16000100085180014000612600120003953303484002502301802051000010013713320050707050505643134408000-40-47-45-80-90-74-77-66-2006000-199-299-288-400-356-458-4584000-6001988年1992年1996年2000年2004年2008年2012年2016年2020年数据来源Wind国内海南产区方面今年海南产区整体物候条件良好橡胶树生长处于较好状态6月中上旬降雨情况较多虽短期内影响了割胶作业的开展但整体来看缓和了海南产期前期偏干旱的情况另外近期高温等异常天气因素亦对割胶工作有所阻碍整体胶水产出上量较缓6月下旬胶水释放相对稳定日收胶量在3000吨以上目前原料供应暂无法满足各个加工厂正常开工生产会存在抢夺原料的现象但部分加工厂表示目前胶价偏低浓乳成品需求不及预期一定程度上打压了胶农割胶及工厂开工的积极性且目前全乳胶交割利润情况相对乐观部分加工厂转产全乳胶支撑全乳胶原料价格与浓乳原料价格平水而8月中旬以来降雨天气延续原料收购价格上涨不及预期下旬随着浓乳季节性补库需求回暖部分加工厂为维持正常生产需求出现抢夺胶水现象胶水价格涨势强劲国内云南产区方面今年云南产区受到干旱天气和白粉病的双重影响开割初期不顺原料产出水平不高新胶释放偏少云南产区全面开割推迟至6月但因浓乳无明显分流叠加全乳交割利润改善截至目前全乳产量损失有限对于今年全乳胶产量同比是否有增量趋势还需要继续关注旺产季全乳胶生产以及天然乳胶供应端上量情况三季度本该属于上游的旺产季胶水价格往往会有所走弱而今年三季度产区胶水等原料价格却显著上涨成本端的支撑逐步走强也对近期行情带来驱动图表15中国天然橡胶月度产量图表16ANRPC天然橡胶月度产量7橡胶季度报告万吨千吨2018年度2019年度2020年度2018年2019年2020年1400142021年度2022年度2023年度2021年2022年2023年121200101000868004600204001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind数据来源Wind32中游库存据海关总署公布的数据显示2023年8月中国进口天然及合成橡胶含胶乳合计648万吨较2022年同期的592万吨增加951-8月中国进口天然及合成橡胶含胶乳共计5288万吨较2022年同期的4567万吨增加1588月份伴随替代指标量陆续进入国内来自老挝缅甸的进口量增长明显支撑进口量环比保持增势2023年1-8月份中国进口天然橡胶包含乳胶混合胶共计43265万吨同比去年同期增加1695二季度度往往是全年进口量的低点下半年海外产区进入旺产季进口往往也处于趋势上升中国天胶社会库存高位回落库存拐点已经出现截至2023年9月24日中国天然橡胶社会库存1545万吨较上期下降1万吨降幅069中国深色胶社会总库存为1007万吨较上期下降168其中青岛现货库存环比下降277云南库存增113越南10增加59NR库存小计增加413中国浅色胶社会总库存为538万吨较上期增加123其中老全乳胶环比下降0693L环比增加764RU库存小计增加088目前中国国内库存拐点已经出现然而库存的绝对水平仍处于高位同时下半年迎来产区旺产季绝对库存的下降速率或较为缓慢图表17天然橡胶和合成橡胶月度进口量图表18天然橡胶月度进口量8橡胶季度报告万吨2018年2019年2020年万吨2018年2019年2020年2021年2022年2023年1402021年2022年2023年120120100100808060604040202000数据来源Wind数据来源Wind图表19中国天然橡胶总库存图表20上期所RU仓单库存吨2019年2020年2021年吨2019年2020年2021年18000002022年2023年5000002022年2023年16000004000001400000300000120000020000010000008000001000006000000第周第周第周第周第周第周112223243521125125325525725925数据来源Wind数据来源Wind截至9月28日上期所仓单库存小计增加3496吨至2397万吨注册仓单增加4500吨至2198万吨从历史数据来看当前交易所仓单数量低于去年同期的2663万吨水平但已经超过2020年和2021年同期数量此外今年浓乳成品需求不及预期一定程度上打压了胶农割胶及工厂开工的积极性且此前全乳胶交割利润情况相对乐观部分加工厂转产全乳胶预计今年全乳仓单数量大概率有一定幅度的增长33下游需求下游轮胎产量方面据国家统计局最新公布的数据显示8月份国内橡胶轮胎外胎产量为85299万条同比下同增长1741-8月累计产量为644亿条增长139而去年9橡胶季度报告全年橡胶轮胎外胎总产量为856亿条下降50今年轮胎产销量增长的主要原因在于出口订单的增加截至9月份海运费低位运行海外订单量充足以及部分企业维持高开工状态带动轮胎产量同比明显增长另外今年新能源汽车产销大幅增长对半钢轮胎需求也形成拉动图表21国内全钢胎开工率图表22国内橡胶轮胎外胎产量2018年度2019年度2020年度万条2018年度2019年度2020年度2021年度2022年度2023年度2021年度2022年度2023年度1001000090008080007000606000405000400020300020000第1周第9周第17周第25周第33周第41周第49周数据来源Wind数据来源Wind从海关总署发布的8月橡胶轮胎出口数据来看今年前8个月中国轮胎出口量维持高位同比大幅增长出口均价同比略有回落前8个月轮胎累计出口量出口额均维持两位数高增长8月份中国橡胶轮胎出口量达80万吨环比减少1万吨同比大增19按条数计算8月新的充气橡胶轮胎出口量达5466万条环比减少223万条同比增长1361-8中国橡胶轮胎累计出口量达589万吨同比增长133条数计算1-8月中国累计出口新的充气橡胶轮胎41147万条增长74由于海外特别是欧洲地区经济下行明显在高通胀和高利率的压制今年以来国内出口受到严重拖累根据公布数据显示2023年8月我国进出口金额同比降幅双双收窄贸易顺差同比收敛按美元计价进出口总金额50138亿美元同比下降82其中出口28487亿美元同比-88市场预期-95进口21651亿美元同比-73市场预期-82往后看四季度出口环比动能或维持稳定同比增速或边际企稳随着基数进一步走弱出口增速有望持续改善10橡胶季度报告图表23中国橡胶轮胎出口重量图表24中国出口集装箱运价指数CCFI综合指数欧洲航线万吨2018年度2019年度2020年度7000美东航线美西航线802021年度2022年度2023年度60005000604000403000200020100000月月月月月月135791115-0717-0118-0720-0121-0723-01数据来源Wind数据来源Wind今年随着国内一系列宏观调控政策措施密集出台企业对市场发展信心进一步增强生产需求同步回升制造业景气水平进一步改善国家出台多项促汽车消费稳行业增长措施工信部等七部门联合发布汽车行业稳增长工作方案2023-2024年突出抓好三个统筹巩固拓展汽车行业稳中向好发展态势预计伴随各项政策效果不断显现加之汽车行业即将进入金九银十销售旺季各大车企也在不断推出新产品有助于市场需求进一步释放实现汽车行业经济发展预期目标8月以来在国家促消费政策及车企优惠促销等因素动下购车需求持续释放汽车市场整体呈现淡季不淡的特点环比同比均实现增长其中乘用车和商用车产销双增新能源汽车和汽车出口依然表现良好购车需求持续释放汽车市场整体呈现淡季不淡的特点环比同比均实现增长8月汽车产销分别完成2575万辆和2582万辆环比分别增长72和82同比分别增长75和841-8月汽车产销分别完成18225万辆和1821万辆同比分别增长74和8生产增速较1-7月持平销售增速较1-7月回落01个百分点图表25中国汽车产量图表26中国汽车销量11橡胶季度报告辆2019年2020年2021年辆2019年2020年2021年35000002022年2023年30000002022年2023年300000025000002500000200000020000001500000150000010000001000000500000500000001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源Wind数据来源Wind根据第一商用车网初步掌握的数据2023年9月份我国重卡市场销售约8万辆左右环比8月上升12比上年同期的518万辆增长55净增加接近3万辆这是今年市场继2月份以来的第八个月同比增长今年1-9月重卡市场累计销售701万辆同比上涨34同比累计增速扩大了2个多百分点截止到前三季度中国重卡市场今年累计销量已经超过去年全年销量67万辆根据第一商用车网的分析9月份的重卡市场有几个特点值得关注首先9月份的终端销量继续呈现环比两位数上涨其中主要原因主要就是燃气车产销两旺不过这种柴消气涨的背后并非市场增量使然而是重卡存量的剧烈调整所致其次燃气车排产也十分旺盛很多厂家的牵引车排产中有50以上都是燃气车第三国内重卡市场结构正在持续发生较大变化柴油车需求仍然萎靡不振燃气重卡车型受到用户热捧销量高歌猛进甚至于部分区域出现了较大规模的气车对油车的替代图表27中国重卡销量图表28中国公路物流运价指数万辆2018年2019年2020年2019年2020年2021年2021年2022年2023年25000011002022年2023年200000105015000010001000009505000009001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月01-0103-0205-0106-3008-2910-2812-27数据来源Wind数据来源Wind12橡胶季度报告四价差数据今年对于非标套利盘来说是尤为艰难的一年春节后沪胶价格一路下行沪胶指数从年初13300元吨的高点下行至4月初11545元吨的低点同期期现价差水平从2200元吨缩窄至1000元吨上下上半年行情走势和价差回归较为顺畅然而盘面风格从4月份开始突变从4月底开始炒作产区干旱天气到5月初以及7月初两次交易轮储事件的影响沪胶非标期现价差反向变动对于传统套利盘造成较大影响大部分套利盘资金出于避险目的而离场观望由于轮储事件的不确定性远月RU2401合约面临着较多因素扰动同时在9月初橡胶系列期货品种涨停之前橡胶绝对价格处于低位套利盘资金相对谨慎因此场内较低的套利盘资金仓位也减轻了对盘面的压制图表29RU01-混合价差图表30RU05-混合价差混合混合混合元吨RU2005-混合RU2105-混合RU2205-混合元吨RU2001-RU2101-RU2201-4000混合混合4500RU2301-混合RU2401-混合RU2305-RU2405-350040003000350025003000200025002000150015001000100050050000-50002-0103-1805-0606-2008-0409-1811-0912-2406-0107-1608-3010-2112-0501-2003-0604-21数据来源Wind数据来源Wind图表31RU09-混合价差图表32NR-人民币汇率SIR20CIF元吨RU1909-混合RU2009-混合RU2109-混合元吨2019年度2020年度2021年度2022年度2023年度3500RU2209-混合RU2309-混合100030005002500200001500-5001000500-10000-1500-500-1000-200010-0811-2201-0702-2104-0805-2607-1008-2401-0202-1604-0205-2107-0508-1910-1011-24数据来源Wind数据来源Wind图表33泰标-泰混人民币图表34越南3L-青岛泰混人民币13主力价差橡胶季度报告美元吨2018年度2019年度2020年度元吨2019年度2020年度2021年度2022年度2023年度2002021年度2022年度2023年度300025001502000100150050100005000-50-500-10001-0202-1604-0205-2107-0508-1910-1011-24-100001-0202-1604-0205-2107-0508-1910-1011-24数据来源Wind数据来源Wind图表35青岛泰标-非洲10号美金图表36合艾胶水-杯胶价格季节性走势美元吨2021年度2022年度2023年度泰铢千克2018年度2019年度2020年度2003502021年度2022年度2023年度1803001602501402001201501001008050600040-5020-100011215331515629813927111101-0202-1303-2705-1306-2408-0609-1811-0712-20数据来源Wind数据来源Wind尽管我们基于目前橡胶产业基本面的边际变化及季节性规律的判断对中长期橡胶维偏多的观点但9月初橡胶集中涨停更多是资金情绪爆发所致尤其在盘面价格大幅拉升后期现价差进一步扩大至历史同期高位也为后期的行情埋下了隐患截至9月28日沪胶RU2401-混合价差为3305元吨沪胶RU2405-混合价差为3250元吨皆处于历史同期高位按照往年正常的节奏在沪胶09合约交割之前非标期现价差充分回归套利盘资金离场基于四季度橡胶偏多的季节性表现产业资金会进行反套甚至是单边做多的操作橡胶的上涨能够凝聚更多资金的共识然而前期基于干旱天气以及轮储事件的炒作显然今年沪胶RU2309-混合价差并没有充分回归而在近期盘面大幅拉涨之后急剧扩大的期现价差也会成为后期的不稳定因素前文我们说到此前较低的套利盘资金仓位为沪胶的上涨创造了有利于条件但反过来这也意味着后期一旦期现价差扩大至足以吸引套利盘资金再重新入场前期的利多因素反而会变成利空因素需密切关注相关资金的动向14橡胶季度报告期市有风险入市需谨慎15