生物柴油企业概览
　　按照涉及产业链的不同，生物柴油行业存在两种商业模式：仅涉及中游加工VS涉及上游原料采购和中游加工。对比生物柴油企业，卓越新能2022年收入及归母净利润、产能均处于第一。
　　生物柴油企业经营侧多维度比较分析
　　原料端：餐厨企业原料保供优势并不显著，2022年朗坤环境自供比例为17.2%，当下原料主要来源仍为个人供应商。三维度对比：1）个人供应商占比高，稳定性较弱，丰倍生物个人供应商占比低于40%；卓越新能个人供应商占比虽高，但合作期限长，截至2019Q1主要供应商合作年限超过5年的占比高达72.2%。2）应付账款周期越短，付款及时性更优，卓越新能、丰倍生物、隆海生物、嘉澳环保优势更为明显。3）前五大供应商占比越低，抗风险能力强，嘉澳环保、丰倍生物、卓越新能表现较优。综上，卓越新能、丰倍生物在原料稳定性、付款及时性方面优势显著；嘉澳环保付款、抗风险方面亦占优。
　　制造端：
　　投运产能来看，截至2022年底卓越新能投运产能及市占率居于行业领先。排序为：卓越新能（50万吨，12.1%）＞嘉澳环保（35万吨，8.45%）＞朗坤环境（11.1万吨，2.68%）＞丰倍生物（9万吨，2.17%）＞隆海生物（6万吨，1.45%）。
　　产能利用率来看，卓越新能（95.9%）＞丰倍生物（95.3%）＞朗坤环境（87.3%）＞山高环能（67.8%）＞嘉澳环保（63.1%），丰倍生物、卓越新能产能利用率持续处于高位，朗坤环境、嘉澳环保处于产能爬坡过程中。
　　产能弹性来看，山高环能、隆海生物、嘉澳环保生物柴油产能弹性更大，山高环能新布局生物柴油产能，产能落地及爬坡有待验证；嘉澳环保扩产前产能利用率高达96%（2021年），新一轮产能扩张后经营数据需持续跟踪。卓越新能产能弹性为70.0%，但公司过往产能利用率均高于80%，稳定性较好。
　　技术端来看，生物柴油企业产品满足出口欧洲的难度不大，卓越新能的产品收率高达100.1pct，技术优势显著，收率提升1pct对应可以增加80-100元/吨生物柴油销售收入。
　　销售端：1）销量端：排序为卓越新能（40.5万吨）＞嘉澳环保（20.3万吨）＞朗坤环境（9.9万吨）＞丰倍生物（6.5万吨），卓越新能及嘉澳环保处于领先地位。2）盈利端：朗坤环境及山高环能领先，但这种优势随着外购油脂比例提升可能会逐渐缩小。4家中游加工企业中，卓越新能的毛利率和单吨毛利均处于领先地位。
　　总结与投资建议
　　总体来看卓越新能优势更为明显。投资建议：1）短期来看，受原料审查影响，欧盟对我国生物柴油企业需求仍未恢复；2）长期来看，欧盟审查不会造成中国生物柴油长期出口减量；且我国以废油脂为原料，属于先进生物燃料，景气度上行；且CCER重启后，国内应用市场有望开始形成。建议关注龙头卓越新能，公司经营稳健、原料有保障叠加产能持续扩张。
　　投资建议：1）短期来看，受原料审查影响，欧盟需求仍未恢复，预计Q3企业盈利性仍处于低位；2）长期来看，欧盟审查不会造成长期出口减量；我国以废油脂为原料，属于先进生物燃料，景气度上行；且CCER重启后，国内应用市场有望形成。建议关注龙头卓越新能。
　　风险提示
　　1、上游原材料行业市场格局发生重大变化，原材料采购难度加大；2、欧盟市场需求不达预期

研究报告全文：research95579com丨证券研究报告丨行业研究丨专题报告丨环保TableTitle瑕瑜互见生物柴油企业多维度对比分析报告要点TableSummary生物柴油包括仅涉及中游加工涉及上游原料采购和中游加工两种商业模式市场较为关注企业经营能力本篇涵盖卓越新能嘉澳环保隆海生物丰倍生物朗坤环境山高环能6家公司从原料端原料来源多样性原料付款及时性前五大供应商占比制造端产能产能利用率收入弹性技术销售端销量单位毛利毛利率多维度对比分析分析师及联系人TableAuthor徐科任楠贾少波李博文SACS0490517090001SACS0490518070001SACS0490520070003请阅读最后评级说明和重要声明1research95579com丨证券研究报告丨2023-10-09cjzqdt11111环保TableTitle2行业研究丨专题报告瑕瑜互见生物柴油企业多维度对比分析TableRank投资评级看好丨维持生物柴油企业概览TableSummary2市场表现对比图近12个月按照涉及产业链的不同生物柴油行业存在两种商业模式仅涉及中游加工VS涉及上游原料公用事业沪深300指数采购和中游加工对比生物柴油企业卓越新能2022年收入及归母净利润产能均处于第一137生物柴油企业经营侧多维度比较分析1-6原料端餐厨企业原料保供优势并不显著2022年朗坤环境自供比例为172当下原料主202210202322023620239要来源仍为个人供应商三维度对比个人供应商占比高稳定性较弱丰倍生物个人供应1资料来源公司公告Wind商占比低于40卓越新能个人供应商占比虽高但合作期限长截至2019Q1主要供应商合作年限超过5年的占比高达7222应付账款周期越短付款及时性更优卓越新能丰相关研究倍生物隆海生物嘉澳环保优势更为明显3前五大供应商占比越低抗风险能力强嘉澳环保丰倍生物卓越新能表现较优综上卓越新能丰倍生物在原料稳定性付款及时性TableReport垃圾焚烧布局东南亚机会几何2023-09-24方面优势显著嘉澳环保付款抗风险方面亦占优经营表现环比加速改善清洁能源消纳稳步提升2023-09-24制造端基数限制发用电表现水电增速由负转正投运产能来看截至2022年底卓越新能投运产能及市占率居于行业领先排序为卓越2023-09-24新能50万吨121嘉澳环保35万吨845朗坤环境111万吨268丰倍生物9万吨217隆海生物6万吨145产能利用率来看卓越新能959丰倍生物953朗坤环境873山高环能678嘉澳环保631丰倍生物卓越新能产能利用率持续处于高位朗坤环境嘉澳环保处于产能爬坡过程中产能弹性来看山高环能隆海生物嘉澳环保生物柴油产能弹性更大山高环能新布局生物柴油产能产能落地及爬坡有待验证嘉澳环保扩产前产能利用率高达962021年新一轮产能扩张后经营数据需持续跟踪卓越新能产能弹性为700但公司过往产能利用率均高于80稳定性较好技术端来看生物柴油企业产品满足出口欧洲的难度不大卓越新能的产品收率高达1001pct技术优势显著收率提升1pct对应可以增加80-100元吨生物柴油销售收入销售端1销量端排序为卓越新能405万吨嘉澳环保203万吨朗坤环境99万吨丰倍生物65万吨卓越新能及嘉澳环保处于领先地位2盈利端朗坤环境及山高环能领先但这种优势随着外购油脂比例提升可能会逐渐缩小4家中游加工企业中卓越新能的毛利率和单吨毛利均处于领先地位总结与投资建议总体来看卓越新能优势更为明显投资建议1短期来看受原料审查影响欧盟对我国生物柴油企业需求仍未恢复2长期来看欧盟审查不会造成中国生物柴油长期出口减量且我国以废油脂为原料属于先进生物燃料景气度上行且CCER重启后国内应用市场有望开始形成建议关注龙头卓越新能公司经营稳健原料有保障叠加产能持续扩张风险提示更多研报请访问1上游原材料行业市场格局发生重大变化原材料采购难度加大2欧盟市场需求不达预期长江研究小程序投请阅读最后评级说明和重要声明资建议1短期来看受原料审查影响欧盟需求仍未恢复预计Q3企业盈利性仍处于低位长期来看欧盟审查不会造成长期出口减量我国以废油脂为原料属于先进生物燃2料景气度上行且CCER重启后国内应用市场有望形成建议关注龙头卓越新能2research95579com行业研究专题报告目录生物柴油企业概览4生物柴油企业经营侧多维度比较分析6原料端关注供应商稳定性多样性6制造端卓越新能产能产量产品收率领先8销售端朗坤环境及山高环能单位毛利显著高于中游加工企业11总结与投资建议13风险提示14图表目录图1生物柴油企业应付账款周转天数对比7图2前五大供应商占比单位7图3生物柴油企业产能对比单位万吨8图4生物柴油企业产能利用率对比单位8图5生物柴油企业产量对比单位万吨9图6生物柴油企业销量对比单位万吨11图7生物柴油企业产销率单位11图8生物柴油企业生物燃料业务毛利率对比单位12图9生柴企业生物燃料毛利率对比单位-考虑增值税影响12图10生物柴油企业毛利率对比单位12图11生物柴油企业单位毛利对比单位元吨-考虑增值税影响12表1生物柴油企业基本信息截至2023-06-304表2生物柴油企业营收归母净利润及产能4表3生物柴油企业主营业务概览5表42020-2022年朗坤环境废弃油脂采购及耗用情况6表5向个人采购废弃油脂金额占比7表6生物柴油企业产能扩张规划9表7生物柴油企业产品收率对比10表8生物柴油产品性能指标对比10请阅读最后评级说明和重要声明3153research95579com行业研究专题报告生物柴油企业概览生物柴油产业链分为上游原料采购中游加工制备下游应用三个环节按照涉及产业链的不同目前行业内主要存在两种商业模式仅涉及中游加工中游加工厂商从个体户中间商餐厨垃圾处理厂海外进口等渠道外购原料采用酯交换催化加氢等技术原料经过加工后可生产生物柴油对外销售代表企业如卓越新能嘉澳环保隆海生物丰倍生物等涉及上游原料采购和中游加工该模式企业通过布局大型城市餐厨垃圾处理及资源化项目在授权区域范围内享有特许经营权包括唯一餐厨及废油脂收运处置牌照对餐厨垃圾进行处理提取废油脂并延伸布局中游加工产业链代表企业如朗坤环境山高环能等表1生物柴油企业基本信息截至2023-06-30上市日期上市板块公司类型员工总数省份688196SH卓越新能2019-11-21科创板民营企业659福建省603822SH嘉澳环保2016-04-28主板民营企业992浙江省836344NQ隆海生物-三板民营企业45河北省A23099SH丰倍生物IPO主板民营企业279江苏省301305SZ朗坤环境2023-05-23创业板民营企业1522广东省000803SZ山高环能1998-03-03主板地方国有企业1551四川省资料来源公司公告Wind长江证券研究所对比生物柴油企业卓越新能收入归母净利润产能均处于第一2022年收入对比卓越新能434亿元嘉澳环保321亿元朗坤环境182亿元山高环能179亿元丰倍生物171亿元隆海生物220亿元2022年归母净利润对比卓越新能452亿元朗坤环境243亿元丰倍生物133亿元山高环能085亿元隆海生物62033万元嘉澳环保-032亿元2023H1生物柴油产能对比卓越新能50万吨嘉澳环保35万吨朗坤环境161万吨丰倍生物9万吨隆海生物8万吨山高环能0万吨表2生物柴油企业营收归母净利润及产能营业收入亿元归母净利润亿元2023H1生物柴油产能202020212022202020212022万吨688196SH卓越新能160308434242345452500603822SH嘉澳环保123192321037102032350836344NQ隆海生物14212201001900680A23099SH丰倍生物7913017104910213390请阅读最后评级说明和重要声明4154research95579com行业研究专题报告301305SZ朗坤环境112162182154228243161000803SZ山高环能358317904508108500资料来源公司公告Wind长江证券研究所生物柴油企业简介卓越新能成立于2001年产品包括生物柴油工业甘油生物酯增塑剂环保型醇酸树脂等是目前国内规模最大出口量最大的生物柴油企业2022年生物柴油营收占比931嘉澳环保成立于2003年产品包括环保增塑剂及稳定剂生物柴油2022年生物柴油营收占比668隆海生物成立于2006年产品包括生物柴油及植物沥青2022年生物柴油营收占比944丰倍生物成立于2014年产品包括生物基材料生物柴油油脂化学品DD油脂肪酸等2022年生物柴油营收占比372朗坤环境成立于2001年主营业务包括1有机固废服务餐饮垃圾厨余垃圾粪污动物固废等2生活垃圾焚烧处理服务3环境工程服务2022年有机固废资源化产品营收占比533截至2023H1公司已投运餐厨垃圾日收运处理能力为1600吨日已投运生物柴油产能为161万吨年注广州生态环境园生物柴油产能为15万吨年龙岗项目生物柴油设计产能为30吨日年产能按照每日处理量365计算为11万吨年山高环能主营业务包括UCO供暖收入环保无害化处理填埋气业务节能环保装备与配套工程2020年公司收购十方环能开启餐厨业务布局2022年工业油营收占比616截至2023H1合并报表内运营餐厨处理产能4630吨日未投运生物柴油产能待建10万吨年酯基生物柴油和40万吨年烃基生物柴油项目表3生物柴油企业主营业务概览公司业务范围业务构成2022年营业收入构成现有产品生物柴油生物酯增塑剂工业甘油醇酸树脂生物柴油404亿元占比9308毛利率105卓越新能新拓展品类烃基生物柴油脂肪酸合成树脂卤代新材料联产环氧生物酯增塑剂096亿元占比220毛利率143氯丙烷等工业甘油121亿元占比278毛利率425醇酸树脂068亿元占比156毛利率1102022年营业收入构成现有产品生物柴油环保型增塑剂环保型稳定剂生物柴油214亿元占比668毛利率647嘉澳环保新拓展品类甘油生物航煤等环保型增塑剂935亿元占比291毛利率371环保型稳定剂062亿元占比194毛利率1722022年营业收入构成隆海生物现有产品生物柴油生物基材料生物柴油207亿元占比9436毛利率529植物沥青9192万元占比418毛利率1992生物基材料应用于农药化肥选矿油墨树脂纺织等多个领2022年营业收入构成域生物基材料719亿元占比421毛利率1486丰倍生物生物燃料主要为生物柴油生物质燃料636亿元占比372毛利率1233油脂化工品DD油脂肪酸等一系列油脂化学品油脂化工产品349亿元占比204毛利率1310朗坤环境有机固废处理工程建造投资运营运营服务资源化产品2022年营业收入构成请阅读最后评级说明和重要声明5155research95579com行业研究专题报告生活垃圾处理工程建造受托运营投资运营运营服务资源化产有机固废处理1526亿元占比839毛利率2175品其中资源化产品营收970亿元占比533毛利率环境工程190生活垃圾处理204亿元占比112毛利率4906环境工程082亿元占比453毛利率31482022年营业收入构成工业油110亿元占比616毛利率145现有业务工业油供暖收入环保处理业务合同能源管理山高环能供暖收入258亿元占比144毛利率262未来拓展酯基烃基生物柴油环保处理业务157亿元占比877毛利率538合同能源管理248亿元占比138毛利率3996资料来源公司公告Wind长江证券研究所生物柴油企业经营侧多维度比较分析原料端关注供应商稳定性多样性餐厨企业生产生物柴油原料仍依赖对外采购虽然朗坤环境山高环能可以通过布局餐厨垃圾处理项目锁定低成本原材料但当前餐厨处理产能供给的原料相较原料总需求有限原料仍依赖外购自供比例2020-2022年朗坤环境自产油脂占比分别为287208172绝大部分仍依赖于对外采购山高环能2022年报披露工业级混合油加工与销售业务中主要以外购工业油的贸易业务为主表42020-2022年朗坤环境废弃油脂采购及耗用情况期初-库存废弃废弃油脂采购动物固废及餐厨废弃油脂生产耗用期末-库存废弃油外购油脂占比自产油脂占比年度油脂吨量吨提油量吨量吨脂吨abcdeabc-dbbccbc202020113144033657961920107932927571328692021292755789662152101366756406643107922081202266431088080471832101106529586515008281722资料来源公司公告Wind长江证券研究所废弃油脂供应以个人供应商为主此外还包括粮油食品加工企业油脂化工企业餐厨处理企业等企业供应商卓越新能及朗坤环境对个人供应商依赖较高个人供应商有其存在的合理性和风险点1合理性我国废弃油脂主要为地沟油等其收集过程主要从餐饮或食品加工等企业的下水道或隔油池进行存在工作环境恶劣工作时间特殊劳动强度大人力成本高等行业特点因此长期以来形成了以个人经营者为主的行业惯例个人供应商若选择成立公司进行经营由于主要通过人力劳动去下水道或隔油池捞油业务无法取得增值税进项发票但销售环节需按13税率征收增值税且没有税收优惠税负成本高此外由于行业特殊也难以取得健全的成本发票无法在企业所得税前列支也会增加企业所得税成本因此个人供应商不愿意通过公司进行经营也是长期以来行业形成的惯例2风险点个人供应商经营较为灵活但稳定性不足若废油脂收集行业发生变化生物柴油企业原料保供存在风险请阅读最后评级说明和重要声明6156research95579com行业研究专题报告卓越新能及朗坤环境外购废弃油脂金额中向个人采购的比例超过65依赖度高个人供应商根据市场行情择机选取具有价格优势回款优势的客户进行销售卓越新能丰倍生物隆海生物嘉澳环保优势更为明显2022年应付账款周转天数分别为32798316271674其中卓越新能截至2019Q1主要供应商合作年限超过5年的占比高达722供应商稳定性高丰倍生物采购来源相对多样化对个人采购的金额占比低于40但呈现上升趋势2020年前丰倍生物既有积累的粮油食品加工企业油脂化工企业等企业供应商渠道可以满足产能需求随着既有项目技术改造带来的产能提升及新建募投项目公司2021年开始布局个人供应商渠道表5向个人采购废弃油脂金额占比2016年2017年2018年2019Q1卓越新能9058978718752019年2020年2021年2022年朗坤环境691725828737丰倍生物335390资料来源公司公告Wind长江证券研究所前五大供应商占比占比低说明供应商较为分散抗风险能力强2022年前五大供应商占比排序为隆海生物770朗坤环境262山高环能205卓越新能152丰倍生物118嘉澳环保40其中山高环能嘉澳环保丰倍生物前五大供应商占比持续下降卓越新能朗坤环境前五大供应商占比较为稳定图1生物柴油企业应付账款周转天数对比图2前五大供应商占比单位应付账款周转天数前五大供应商占比350100300802502006015040100173137152502000202020212022202020212022卓越新能嘉澳环保隆海生物卓越新能嘉澳环保隆海生物丰倍生物朗坤环境山高环能丰倍生物朗坤环境山高环能资料来源公司公告Wind长江证券研究所资料来源公司公告Wind长江证券研究所综上对比原料端我们认为餐厨企业原料保供优势并不显著当下原料的主要来源仍为对外向个人供应商采购三维度对比1个人供应商占比高稳定性较弱丰倍生物个人供应商占比低于40卓越新能个人供应商占比虽高但合作期限长截至2019Q1主要供应商合作年限超过5年的占比高达7222应付账款周期越短付款及时性更优卓越新能丰倍生物隆海生物嘉澳环保优势更为明显3前五大供应商占比越低抗风险能力强嘉澳环保丰倍生物卓越新能表现较优综上卓越新能丰倍生物在原料稳定性付款及时性方面优势显著嘉澳环保付款抗风险方面亦占优请阅读最后评级说明和重要声明7157research95579com行业研究专题报告制造端卓越新能产能产量产品收率领先截至2022年底产能对比我国生物柴油市场集中度相对较高根据丰倍生物招股说明书数据CR10占比418我们统计的6家典型企业的市占率合计268按照2022年底我国生物柴油名义产能为414万吨计算卓越新能50万吨121嘉澳环保35万吨845朗坤环境111万吨268丰倍生物9万吨217隆海生物6万吨145产能利用率对比根据USDA统计2022年预计我国生物柴油生产企业约46家名义产能约为414万吨实际产量为1795万吨行业产能利用率为434典型公司最新披露的产能利用率均高于60高于行业平均水平对比最新披露数据卓越新能959丰倍生物953朗坤环境873山高环能678嘉澳环保631丰倍生物卓越新能产能利用率持续处于高位朗坤环境嘉澳环保处于产能爬坡过程中注山高环能生物柴油产能未投产产能利用率以2020-2021年餐厨项目产能利用率替代图3生物柴油企业产能对比单位万吨图4生物柴油企业产能利用率对比单位6020050501603540120100010269139299429598273080201119401060020162017201820192020202120222016201720182019202020212022卓越新能嘉澳环保朗坤环境丰倍生物山高环能卓越新能嘉澳环保朗坤环境丰倍生物隆海生物资料来源公司公告Wind长江证券研究所资料来源公司公告Wind长江证券研究所产量对比按照2022年我国生物柴油出口量1795万吨计算4家典型企业的市占率合计452卓越新能408万吨227嘉澳环保221万吨123朗坤环境97万吨54丰倍生物86万吨48注隆海生物未披露生物柴油产量数据山高环能以UCO形式出口请阅读最后评级说明和重要声明8158research95579com行业研究专题报告图5生物柴油企业产量对比单位万吨5040840302212097861002016201720182019202020212022卓越新能嘉澳环保朗坤环境丰倍生物资料来源公司公告Wind长江证券研究所未来扩张规划对比1生物柴油在手产能嘉澳环保100万吨卓越新能85万吨山高环能50万吨隆海生物20万吨朗坤环境161万吨丰倍生物14万吨2生物柴油产能弹性山高环能从无到有隆海生物2333嘉澳环保1857卓越新能700丰倍生物556朗坤环境4513产品等级国内烃基产能扩张迅速目前包括卓越新能20万吨嘉澳环保50万吨山高环能40万吨均在推动二代生物柴油产能落地4生物基材料在手产能丰倍生物378万吨卓越新能34万吨嘉澳环保247万吨隆海生物5万吨需要注意生物柴油企业虽然规划产能扩张迅速但过去几年不乏因为疫情原料短缺经营困难等原因推迟或取消扩建项目因此需要关注产能实际落地情况表6生物柴油企业产能扩张规划生物柴油万吨生物基材料万吨公司名称已投运规划备注合计产能弹性已投运规划备注合计弹性5万吨天然脂肪醇10万吨20万吨烃基15万吨卓越新能503585700925合成树脂5万吨生物基增342778酯基塑剂及5万吨脂肪酸15万吨酯基50万吨嘉澳环保356510018572272在建济宁环保增塑剂项目24788生物航煤生物柴油年产能规模生物基材料年产规模5万吨隆海生物61420233332566720万吨的目标的目标30万吨油酸甲酯1万吨工生物基材料主业级混合油5万吨农用微要为生物柴油丰倍生物95募投项目145563782生物菌剂1万吨复合微生3782-进一步复配的物肥料及甘油082万吨项配方产品目生物柴油万吨餐厨处理产能吨日公司名称已投运规划备注合计产能弹性已投运规划备注合计弹性中山生态环境园项目及高州朗坤环境1115已于2023H1投运161451160010502650656生态环境园项目二期10万吨年酯基生物柴山东高速集团体内还有约山高环能-50油和40万吨年烃基50-4630-1000吨日餐厨项目西4630-生物柴油安通辽等未来不排除请阅读最后评级说明和重要声明9159research95579com行业研究专题报告通过委托运营注入等方式并入山高环能资料来源公司公告Wind长江证券研究所技术对比1产品收率收率产量废油脂投料量参考8000-10000元吨的生物柴油均价收率提升1pct对应可以增加80-100元吨生物柴油销售收入卓越新能产品收率显著高于同行2019Q1高达10012生物柴油性能对比除山高环能出口产品为UCO朗坤环境通过中石油等企业间接出口其他4家企业均获得ISCC认证我国生物柴油企业硫含量高于欧盟产品指标主因我国废弃油脂硫含量高以卓越新能和丰倍生物为例两家企业具备去硫纯化技术可控制生物柴油硫含量低于10ppm但由于欧盟客户可通过以菜籽油棕榈油为原材料生产的硫含量较低的生物柴油与硫含量高的生物柴油物理混合的方式降低整体的硫含量比例加工成本低因此部分欧盟客户与国内企业协商将硫含量放宽至15ppm美国生物柴油标准ASTMD6571表7生物柴油企业产品收率对比卓越新能嘉澳环保朗坤环境山高环能2016年974---2017年981---2018年992---2019年1001---2020年--901-2021年-85903-2022年-909930资料来源公司公告Wind长江证券研究所表8生物柴油产品性能指标对比欧盟产品指标指标丰倍生物卓越新能指标用途EN14214单脂肪酸甘油酯含量越低冷滤点越低可提高低温操作性和燃烧效单脂肪酸甘油酯07015010果不易结胶结碳对内燃机更友好硫含量对尾气污染物的排放都有很10ppm或硫含量10ppm15ppm大影响因此需要对产品中的硫含15ppm量进行控制游离水会导致生物柴油氧化并与游离脂肪酸生成酸性水溶液从而影游离水500ppm400ppm-响产品的稳定性因此需要对水分含量进行控制冷滤点指柴油通过柴油发动机供油系统时能造成滤网堵塞时的最高温冷滤点-低至-100-5度国内外生物柴油标准是以冷滤点作为产品指标要求如生物柴油冷滤点在5资料来源公司公告Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明101510research95579com行业研究专题报告综上1从产能端来看卓越新能投运产能及产量领先山高环能隆海生物嘉澳环保产能弹性更大山高环能新布局生物柴油产能产能落地及爬坡有待验证隆海生物未披露过往产能利用率数据嘉澳环保扩产前产能利用率高达962021年新一轮产能扩张后经营数据需持续跟踪卓越新能产能弹性为700但公司过往产能利用率均高于80稳定性较好2从技术端来看产品满足出口欧洲的难度不大卓越新能的产品收率最高技术优势显著销售端朗坤环境及山高环能单位毛利显著高于中游加工企业销量对比2022年4家生物柴油企业产销率均接近100故销量排序和产量一致卓越新能405万吨嘉澳环保203万吨朗坤环境99万吨丰倍生物65万吨嘉澳环保20202021年产销率较低主因生物柴油产品一部分作为环保增塑剂的原料未统计在销量中注山高环能出口产品为UCO隆海生物未披露销量数据图6生物柴油企业销量对比单位万吨图7生物柴油企业产销率单位50120993998405100919409859938092286930826820607912032040991065200020162017201820192020202120222016201720182019202020212022卓越新能嘉澳环保朗坤环境丰倍生物卓越新能嘉澳环保朗坤环境丰倍生物资料来源公司公告Wind长江证券研究所资料来源公司公告Wind长江证券研究所生物柴油毛利率对比中游加工企业生物柴油产品毛利率对比2022年丰倍生物123卓越新能105嘉澳环保65隆海生物53丰倍生物的毛利率最高主因其他三家企业的废弃油脂主要采购自个人供应商享受了更多的增值税即征即退而该税收优惠计入其他收益丰倍生物毛利率呈上升趋势主因2020年销量尚未完全释放并采用集装箱船运的运输模式使得单位运杂费较高2021年改为油船发运运杂费降低若将上述增值税即征即退税收优惠纳入考虑并抵减相应的营业成本2022年毛利率水平排序为卓越新能162丰倍生物131嘉澳环保76隆海生物682020-2021年仍是卓越新能领先其他三家生物柴油企业差异不大2022年隆海生物毛利率存在较大下滑主要原因系技术改造项目导致停产时间较长分摊至单位产品的固定成本增加所致嘉澳环保新产能于2022Q3投入使用刚投产时处于原材料高价状态同时生物柴油价格持续下跌下半年盈利承压注由于同行业可比公司未披露增值税即征即退与其产品的具体对应关系因此针对生物柴油的测算以相关业务成本占营业成本比例分摊即征即退税收优惠请阅读最后评级说明和重要声明111511research95579com行业研究专题报告图8生物柴油企业生物燃料业务毛利率对比单位图9生柴企业生物燃料毛利率对比单位-考虑增值税影响2025210201512412316211014315101055002016201720182019202020212022202020212022卓越新能嘉澳环保隆海生物丰倍生物卓越新能嘉澳环保隆海生物丰倍生物资料来源公司公告Wind长江证券研究所资料来源公司公告Wind长江证券研究所朗坤环境和山高环能毛利率要显著高于中游加工企业但呈现下行趋势2020年山高环能朗坤环境的UCO生物柴油毛利率分别为825435主因餐厨处理产能自供油脂成本低2021-2022年两家公司均新增外购油脂贸易业务外购油脂采购价格较自产油脂成本更高导致毛利率降低从生物柴油单位毛利额上来看考虑到增值税即征即退影响12020-2021年朗坤环境单位毛利分别为2284元吨2475元吨单位毛利显著高于中游加工企业三家中游加工企业中卓越新能的单位毛利要高于嘉澳环保与丰倍生物推测与规模效应产品收率有关22022年嘉澳环保单位毛利大幅下滑至806元吨20202021年分别为9921024元吨主因新增20万吨产能Q3投运后行业盈利性不佳图10生物柴油企业毛利率对比单位图11生物柴油企业单位毛利对比单位元吨-考虑增值税影响9030008024752284702500602000161650103912491280401500118599210243010007348062010500020162017201820192020202120220202020212022卓越新能嘉澳环保隆海生物丰倍生物朗坤环境山高环能卓越新能嘉澳环保丰倍生物朗坤环境资料来源公司公告Wind长江证券研究所资料来源公司公告Wind长江证券研究所综上1销量端欧洲需求旺盛生物柴油企业产销率基本接近100销量排序与产量一致卓越新能及嘉澳环保销量处于领先地位2盈利端朗坤环境及山高环能的单位毛利及毛利率要显著高于4家中游加工企业但这种优势随着外购油脂比例提升可能会逐渐缩小4家中游加工企业中卓越新能的毛利率和单吨毛利均处于领先地位请阅读最后评级说明和重要声明121512research95579com行业研究专题报告总结与投资建议我们从8个维度对生物柴油企业分析包括原料端原料来源多样性原料付款及时性制造端产能产能利用率收入弹性技术销售端单位毛利毛利率总体来看卓越新能优势更为明显投资建议1短期来看受原料审查影响欧盟对我国生物柴油企业需求仍未恢复预计Q3企业盈利性仍处于低位2长期来看欧盟审查不会造成中国生物柴油长期出口减量且我国以废油脂为原料属于先进生物燃料景气度呈上行趋势且CCER重启后国内应用市场有望开始形成建议关注龙头卓越新能公司经营稳健原料有保障叠加产能持续扩张看好2023Q4的业绩和估值修复的机会请阅读最后评级说明和重要声明131513research95579com行业研究专题报告风险提示1上游原材料行业市场格局发生重大变化原材料采购难度加大我国废油脂回收体系尚不完善行业内经营者众多经营规模小市场集中度较低同时废油脂的质量无统一标准各地区市场情况不一致规范程度较低生物柴油厂商要以适当价格取得稳定的废油脂供应需要与大量的供应商建立长期的互信关系因此行业内公司可能面临不能以适当价格采购到所需的符合要求的废油脂原材料的困境2欧盟市场需求不达预期欧盟是我国生物柴油的主要出口地但未来若因政治技术进步等因素欧盟调整生物柴油的添加政策行业内企业将面临市场需求量及销售价格波动带来的盈利能力变动风险请阅读最后评级说明和重要声明141514research95579com行业研究专题报告投资评级说明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准投资建议的评级标准为买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无投资评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级相关证券市场代表性指数说明A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准办公地址上海TableContact武汉Add浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层Add武汉市江汉区淮海路88号长江证券大厦37楼PC200122PC430015北京深圳Add西城区金融街33号通泰大厦15层Add深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼PC100032PC518048分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点作者所得报酬的任何部分不曾与不与也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系特此声明重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格经营证券业务许可证编号10060000本报告仅限中国大陆地区发行仅供长江证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含信息和建议不发生任何变更本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告所反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表本公司或其他附属机构的立场本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为长江证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的应当注明本报告的发布人和发布日期提示使用证券研究报告的风险未经授权刊载或者转发本报告的本公司将保留向其追究法律责任的权利财务报表及指标预测请阅读最后评级说明和重要声明151515