整体逻辑：国庆节期间海外大类资产以跌为主，各商品板块也出现普跌。
　　1.国庆期间宏观数据主要有两个方面变化：一是美国就业数据超预期地强，二是中国PMI回到荣枯线之上。前者造成了继续加息的恐慌，对资产有不小的影响。而国内PMI的改善是合乎情理的，毕竟是环比数据；但观察国庆期间高频数据可以看到，地产销售和建材需求表现比较差，而其他商品需求也没什么亮眼表现。
　　2.宏观的主要驱动根源于美国财政支出与货币紧缩的相对力量。美国大规模扩大财政支出，旨在将制造业、高科技等拉回美国，这抵消了美联储加息缩表的效果。去年6月以来，美国财政对应的美国公共和私人非住宅建造支出大幅扩大，而货币收缩对应的私人住宅建造支出大幅回落（只是在今年4-7月有小幅的反弹），前两者的增速已大幅放缓，而后者由于房贷利率的飙升而继续面临承压。
　　3.值得一提的是，近期共和党对麦卡锡的弹劾是由于其在本次临时性支出协议中未能迫使民主党签订削减财政支出的协议。而在11月临时协议面临失效时，共和党大概率将采取更强硬的态度迫使财政支出的削减。与此对应的是，利率抬升至高位对于经济的抑制作用更加显著。此消彼长之下，货币收缩的负面效果恐怕将超过财政支出的正面效果，总需求端会面临不小的压力。
　　4.美元指数和美债利率在年底前恐怕难趋势性回落，这也导致风险资产难以趋势性走强。商品身处高位，但缺乏继续向上突破的动力。美债的走强决定于以下四个方面：一是美债供给增加，短期内联邦支出处于高位且财政收入下降，需要通过增发国债维持；二是美债评级下调相当于提升信用风险溢价；三是通胀难降，原油价格中枢抬升、工会对于工资的诉求强烈等，使得短期降息概率极低。美元的走强可以通过两方面来观察：技术角度看，美元在7月完成了周线级别的底背离之后，应偏强调整24周，即在年底前都难以看到美元的趋势性回落；经济角度看，美国经济由于财政支出扩大而相对欧洲明显更加强劲，以及美国仍有加息空间，使得美元的强势格局难以改变。
　　板块逻辑：节假期间，原油领跌，节后多数将跳空低开。
　　1.工业品：1）有色：贵金属长期依旧建议多配，短期受制于强美元而回落，等待多头布局时机；锡、铜、铝等金属有长期供需矛盾，等待多头介入时机。2）黑色：钢矿方面，日均铁水仍处高位，但建材需求下滑明显，钢材利润微薄，加之云南等地区再次出现平控消息，铁矿恐高位回落，建材亦偏弱。煤炭由于安监等缘故短期走强，虽然复产不及预期但多地保供意愿浓，整体供需偏紧但预期会趋松，可逢高空配。3）能化：关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响。烯烃、芳烃大扩产决定去利润头寸，而能化板块的绝对价格跟随原料端变化。原油的回落受到需求预期和供应消息的双重扰动，势必带动化工及煤的回调，但由于沙特增产消息未成定局，库存预计仍难累积，原油不过分看空。
　　2.农产品：1）生猪：10月出栏预计较9月环比增加2.4%-2.9%左右，供应压力进一步增加，且10月预计对应着年度出栏高点，加上节后需求走弱，当前二育谨慎，供应后移预计有限，10月猪价回落压力较大。2）蛋白：短期市场焦点仍在交易美豆季节性收获压力及消化USDA季末库存报告高于市场预期。另外南美预期大增产，目前巴西开始播种，为历史同期最快进度。需求端，美豆预期出口弱，整体来看，近端美豆供给因期初库存高于预期边际趋宽松及出口数据弱，而远端因预期南美大增产，阶段性CBOT大豆驱动向下，关注下周10月USDA月度供需报告数据以及南美播种进度。3）油脂：短期市场焦点仍在交易马棕季节性累库周期，以及受原油大跌拖累。供给端，MPOA预估马来9月1-20日产量环比+12.4%，处于季节性增产周期，且增产预期强；其次其他油料油脂处于收割阶段，黑海葵油表现最弱，阶段性供给冲击。而需求端，马棕出口环比、同比走弱。整体来看，近端马来处于季节性增产周期，且出口偏弱，处于累库周期，叠加油料阶段性收获压力，阶段性国际油脂驱动仍偏弱，关注下周10月MPOB供需数据指引。
　　风险提示：
　　金融系统恐慌，中东战争爆发。

研究报告全文：期货研究报告商品研究长假期间商品普跌招商期货大宗商品配置周报2023年09月25日-2023年10月06日招商期货赵嘉瑜Z0016776马芸Z0018708联系电话8613686866941徐世伟Z0001836吕杰Z0012822邮箱zhaojiayucmschinacomcn安婧Z0014623颜正野Z0018271马幼元Z00183562023年10月08日101核心观点目录02宏观概览contents03中观数据201核心观点3市场逻辑整体逻辑国庆节期间海外大类资产以跌为主各商品板块也出现普跌1国庆期间宏观数据主要有两个方面变化一是美国就业数据超预期地强二是中国PMI回到荣枯线之上前者造成了继续加息的恐慌对资产有不小的影响而国内PMI的改善是合乎情理的毕竟是环比数据但观察国庆期间高频数据可以看到地产销售和建材需求表现比较差而其他商品需求也没什么亮眼表现2宏观的主要驱动根源于美国财政支出与货币紧缩的相对力量美国大规模扩大财政支出旨在将制造业高科技等拉回美国这抵消了美联储加息缩表的效果去年6月以来美国财政对应的美国公共和私人非住宅建造支出大幅扩大而货币收缩对应的私人住宅建造支出大幅回落只是在今年4-7月有小幅的反弹前两者的增速已大幅放缓而后者由于房贷利率的飙升而继续面临承压3值得一提的是近期共和党对麦卡锡的弹劾是由于其在本次临时性支出协议中未能迫使民主党签订削减财政支出的协议而在11月临时协议面临失效时共和党大概率将采取更强硬的态度迫使财政支出的削减与此对应的是利率抬升至高位对于经济的抑制作用更加显著此消彼长之下货币收缩的负面效果恐怕将超过财政支出的正面效果总需求端会面临不小的压力4美元指数和美债利率在年底前恐怕难趋势性回落这也导致风险资产难以趋势性走强商品身处高位但缺乏继续向上突破的动力美债的走强决定于以下四个方面一是美债供给增加短期内联邦支出处于高位且财政收入下降需要通过增发国债维持二是美债评级下调相当于提升信用风险溢价三是通胀难降原油价格中枢抬升工会对于工资的诉求强烈等使得短期降息概率极低美元的走强可以通过两方面来观察技术角度看美元在7月完成了周线级别的底背离之后应偏强调整24周即在年底前都难以看到美元的趋势性回落经济角度看美国经济由于财政支出扩大而相对欧洲明显更加强劲以及美国仍有加息空间使得美元的强势格局难以改变板块逻辑节假期间原油领跌节后多数将跳空低开1工业品1有色贵金属长期依旧建议多配短期受制于强美元而回落等待多头布局时机锡铜铝等金属有长期供需矛盾等待多头介入时机2黑色钢矿方面日均铁水仍处高位但建材需求下滑明显钢材利润微薄加之云南等地区再次出现平控消息铁矿恐高位回落建材亦偏弱煤炭由于安监等缘故短期走强虽然复产不及预期但多地保供意愿浓整体供需偏紧但预期会趋松可逢高空配3能化关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响烯烃芳烃大扩产决定去利润头寸而能化板块的绝对价格跟随原料端变化原油的回落受到需求预期和供应消息的双重扰动势必带动化工及煤的回调但由于沙特增产消息未成定局库存预计仍难累积原油不过分看空2农产品1生猪10月出栏预计较9月环比增加24-29左右供应压力进一步增加且10月预计对应着年度出栏高点加上节后需求走弱当前二育谨慎供应后移预计有限10月猪价回落压力较大2蛋白短期市场焦点仍在交易美豆季节性收获压力及消化USDA季末库存报告高于市场预期另外南美预期大增产目前巴西开始播种为历史同期最快进度需求端美豆预期出口弱整体来看近端美豆供给因期初库存高于预期边际趋宽松及出口数据弱而远端因预期南美大增产阶段性CBOT大豆驱动向下关注下周10月USDA月度供需报告数据以及南美播种进度3油脂短期市场焦点仍在交易马棕季节性累库周期以及受原油大跌拖累供给端MPOA预估马来9月1-20日产量环比124处于季节性增产周期且增产预期强其次其他油料油脂处于收割阶段黑海葵油表现最弱阶段性供给冲击而需求端马棕出口环比同比走弱整体来看近端马来处于季节性增产周期且出口偏弱处于累库周期叠加油料阶段性收获压力阶段性国际油脂驱动仍偏弱关注下周10月MPOB供需数据指引风险提示金融系统恐慌中东战争爆发4大类资产表现202371420237212023730202384202381120238182023825202391202398202391520239222023928美元兑人民1能化452黑色121沪深300447创业板197能化095黑色127黑色377中证1000388黑色482沪深300081农产品11币108美元兑人民2黑色427农产品089能化286中证500141农产品114能化273能化379能化007能化382创业板053中证100004币075美元兑人民美元兑人民美元兑人民3创业板253创业板261中证1000108黑色017农产品232中证500304中证1000-008农产品11信用债003币065币077币0434有色214有色05中证500198沪深30007信用债011能化055有色221创业板293信用债-023有色073信用债006金融债05沪深300192能化03农产品194农产品042金融债01中债综合034中债综合013黑色227中债综合-031金融债016中债综合-005美元兑人民币0美元兑人民6中证500116金融债02有色106中债综合01金融债03信用债009沪深300222金融债-032信用债011金融债-005中债综合-002币0227中证1000035中债综合018中证10001有色02农产品-043信用债016金融债006有色149中证500-073中债综合006中证500-01能化-014美元兑人民币-8农产品012信用债01中债综合001金融债013有色-168有色-055农产品053有色-112中证500-007中证1000-04中证500-0140029中债综合01中证500-174信用债001中债综合01创业板-337中证500-229沪深300-198信用债-002沪深300-136中证1000-038黑色-051创业板-04710信用债01沪深300-198金融债-004信用债008沪深300-339沪深300-258中证500-34中债综合-009黑色-202沪深300-083能化-067沪深300-132美元兑人民币-11金融债004中证1000-219黑色-012能化-028中证500-351中证1000-297创业板-371金融债-01创业板-24有色-148有色-143099美元兑人民币-美元兑人民币-美元兑人民币-12创业板-274黑色-221中证1000-353创业板-311中证1000-389农产品-262创业板-229农产品-229黑色-1441402034数据来源WIND招商期货5商品子版块表现12个子版块价格指数2022年6月至今有色工业金属价格指数有色贵金属价格指数黑色原料价格指数黑色成材价格指数能化油品价格指数能化烯烃链价格指数能化芳烃链价格指数能化建材价格指数农产品油脂价格指数农产品养殖原料价格指数农产品禽畜价格指数农产品软商品水果价格指数3020100-10-20-302022-06-012022-07-112022-08-202022-09-292022-11-082022-12-182023-01-272023-03-082023-04-172023-05-272023-07-062023-08-152023-09-24数据来源WIND招商期货6跟踪预警美债处于偏强走势中2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月月度折线图趋势预警美元指数1031101410311053摩根大通制造业PMI487486490491海外10年期美债利率37394244红皮书商业零售销售06002039制造业PMI49049349750210年期国债利率27262626国内30大城市地产销售量同比-03-03-02-02城市地铁客运总量71536754867626272169韩国出口当月前20日同比52-152-16698中国出口集装箱运价指数9189869988088765上海出口集装箱运价指数96429766103199560贸易干散货运价指数10818104021149913934原油运价指数10839935179897559成品油运价指数6105616074428188CRB指数5489559255405522黄金商品指数4509455745764676商品铁矿石商品指数7834804378868547原油商品指数5288578263036858燃料油商品指数29893319233502636732对应指标当下所处趋势用红绿灯进行预警红灯表示上涨趋势绿灯表示下跌趋势灯越大代表趋势越大数据来源WIND招商期货7市场结构2023年8月25日2023年9月1日2023年9月8日2023年9月15日2023年9月22日2023年9月28日环比中证商品指数涨跌幅258219-143237-118-0740上涨超过3的品种占比27272273106125761526065下跌超过3的品种占比0000001818000121213642back结构品种占比5303484854554697500059099contango结构品种占比348539393182409137882879-9周度涨跌标准差3282674012672012400周度涨跌中位数162165-118153-102-0890市场年化波动率近20天115999611061044116511560投机度上周与本周对比整体投机度下降原油苯乙烯上升上周本周9876543210LPGPVCPTA期货线材菜油沪铅沪铜烧碱原油沪锡沪镍燃油纸浆菜粕沪锌橡胶豆二焦煤焦炭尿素沪银棉纱豆油豆一沪铝纯碱沥青甲醇沪金塑料玻璃菜籽郑棉白糖苹果花生鸡蛋红枣硅铁锰硅玉米豆粕短纤生猪粳米号胶纤维板碳酸锂苯乙烯棕榈油氧化铝不锈钢国际铜工业硅聚丙烯20乙二醇铁矿石螺纹钢对二甲苯玉米淀粉热轧卷板欧线低硫燃料油丁二烯橡胶集运周度涨跌中位数和标准差表示横截面全部品种涨跌幅的中位数和标准差数据来源WIND招商期货8历史波动率市场指数波动率未有明显变化建材系波动率仍处高位市场指数22日波动率有色和黑色板块指数22日波动率最新值5日均值22日均值66日均值40煤焦钢矿有色贵金属60304020201000Feb-22May-22Aug-22Nov-22Feb-23May-23Aug-23Feb-22May-22Aug-22Nov-22Feb-23May-23Aug-23能化板块指数22日波动率农产品板块指数22日波动率化工能源非金属建材谷物油脂油料软商品804060304020102000Feb-22May-22Aug-22Nov-22Feb-23May-23Aug-23Feb-22May-22Aug-22Nov-22Feb-23May-23Aug-23数据来源WIND招商期货9重点品种平均持仓额变化数据来源WIND招商期货10期限结构有色黑色数据来源WIND招商期货11期限结构能化农产品数据来源WIND招商期货12套利对监控数据来源WIND招商期货13周振幅和周涨跌幅品种涨跌幅情况过去一个过去一个涨幅前10品种过去一周年初至今跌幅前10品种过去一周年初至今月月纸浆3321300-800集运指数欧线-1866-1824棕榈油308-365-1005烧碱-881棉花2880982347纯碱-784-1939-3515原油24412912510碳酸锂-571-2461菜油232-524-1757玻璃-459073-012豆油231-442-959尿素-450-700-1655沥青168523166乙二醇-439-049-095燃油1488503627工业硅-395238-2077苹果1035321738镍-316-1026-3410白糖0660701966白银-310-090740数据来源WIND招商期货14品种持仓量和投机度持仓变化率投机度变化增加幅度前10过去一个减少幅度前10过去一个增加幅度前10过去一个减少幅度前10过去一个过去一周年初至今过去一周年初至今过去一周年初至今过去一周年初至今品种月品种月品种月品种月集运指数欧集运指数欧443315344国际铜-2880-12446090191-374烧碱-328线线碳酸锂129514741硅铁-2311-33912634碳酸锂062077PX-125镍9882379-1060锰硅-2109-188610283菜粕041043065PVC-037000003不锈钢643-7293675菜油-1810-12166458原油026035111橡胶-027-018042苹果482-1403-4654菜粕-1684-24173547国际铜020029042塑料-022-004-015玉米467415-941尿素-1674-28198899花生016014-033不锈钢-021-015-004PVC192806-1495PTA-1524-2266-2944菜油016000-005纯碱-017-183-084PX026焦煤-1454-18515430LPG014047109豆油-014-042-012铝014-7605209花生-1441-121114321燃油013011-023玻璃-014-104-035黄金-0197673159螺纹钢-1403-14651132锰硅012006-016甲醇-013-016-007数据来源WIND招商期货15基差率和年化夏普基差率变化年化夏普增加幅度前10过去一个减少幅度前10过去一个过去一个过去三个过去一个过去三个过去一周年初至今过去一周年初至今前10品种年初至今后10品种年初至今品种月品种月月月月月焦煤1465-666-334尿素-549-316759焦煤1855667-007花生-535-101-025纯碱143620948495豆粕-335-493-350纸浆1518616-057不锈钢-401030-104工业硅806538542玉米-314-253142原油13351038120玉米-309-100-107烧碱604黄金-313-304-269硅铁614133-094铜-309-023015LPG470-009-2765棉花-302-006-242苹果612335138国际铜-305-034007花生366698197苹果-232-491-379铝503325040菜粕-294-048-021PX343碳酸锂-201-673LPG4961416175PX-292-124-048玻璃329-5052762白糖-1292761029锌470224-075豆一-285015-021丁二烯橡胶306364原油-080-104燃油453562168豆粕-272070-034不锈钢276518-050菜油-062-187-2136橡胶434349074镍-268-056-143数据来源WIND招商期货16因子表现925-928918-922911-91594-98近1月今年以来长期时间序列动量-005-022067-154-032-475时间序列动量-003077114-126116082短期时间序列动量-038-112087081-183269截面动量016108014-019079316短期截面动量033-060-011113-005608展期收益率-007-020060-084-045-142基差动量-052074054-118079479短期基差动量-048006054053-120563节前一周商品指数延续9月初以来的震荡走势短中长周期动量均亏损其中短周期亏损幅度较大有色板块延续9月初以来震荡下跌走势板块内品种间表现分化短中长周期动量均获益黑色能化板块震荡短周期动量亏损中长周期动量盈利农产品板块震荡上行短周期和长周期动量盈利中周期动量亏损此外展期收益率因子小幅亏损数据来源火富牛招商期货1702宏观概览18国内-PMI生产平稳恢复9月官方制造业PMI重返荣枯线以上9月制造业PMI分项60PMI生产新订单404550556065PMI50252755PMI新订单505478PMI在手订单45350467PMI采购量507476PMI出厂价格53545594PMI原材料库存48548140PMI供货商配送时间508Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23555外来户籍人口失业率持续下行九月非制造业PMI回升07到517就业人员调查失业率25-59岁人口月就业人员调查失业率本地户籍人口月商务活动建筑业服务业66就业人员调查失业率外来户籍人口月7002061650185660051550164650014450414001236Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-22Dec-22Mar-23Jun-23Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23数据来源WIND招商期货19国内-CPI同比转正中债10年-1年期收益差继续收窄八月CPI同比为负CPI回升M2增速稍有回落剪刀差变厚PPI-CPIPPI全部工业品当月同比CPI当月同比剪刀差M2同比M1同比15201015510500-5-5-10-10Jan-11Jan-13Jan-15Jan-17Jan-19Jan-21Jan-23Jul-20Nov-20Mar-21Jul-21Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23Jul-23中债收益率曲线LPRMLF40202097202297202337贷款市场报价利率LPR1年贷款市场报价利率LPR5年502023672023972023107中期借贷便利MLF利率1年35453040252035153010253个月6个月9个月1年2年3年4年5年7年10年15年20年30年Aug-19Feb-20Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-23数据来源WIND招商期货20