投资逻辑：
　　白酒板块：整体板块双节动销符合节前市场预期，同比有大个位数动销增长，但分化的主线在今年中秋&国庆依旧明显。1）从区域分布上而言：相对来说安徽、山西、四川等地反馈占优，而华北、河南、广东等地反馈相对较弱，区域的分化和区域内的经济景气度呈明显正相关。2）从价位分布上而言：价位的分化与消费场景、各地消费力相关，中秋&国庆需求在节前阶段以商务客情、送礼需求为主，而节内以宴席、聚饮为主，整体K型分化仍比较明显。中秋、国庆后由旺转淡，动销反馈趋平，建议关注相对淡季下批价的波动情况，控货挺价下批价有望底部回升。节前板块仍有所调整，已然反应了双节平稳的动销预期，对节后秋糖行业层面反馈亦有所定价。考虑到宏观环境改善、Q4面临估值切换、潜在的北上流入预期，在当前估值分位下我们认为完全无需悲观，目前对于24年Forward PE普遍在20X上下，估值安全边际较高。目前推荐高性价比&确定性龙头（如高端酒茅五泸+汾酒、洋河等赛道龙头），关注区域禀赋标的及高弹性次高端。
　　啤酒：1）陈列：针对双节礼赠推出特殊礼盒装产品，淡季陈列重心向中高端主力大单品转移。雪花有在粘贴“经典老雪不服来战”的标语导流，青岛整箱经典搭赠2罐白啤。2）堆头：青岛经典在北方针对120周年庆活动设有独立堆头，喜力、勇闯亚运包装也有堆头。3）价盘及货龄：华润万家部分商超喜力有活动，500ml*3连包会员价19.9（单听6.63元），未做活动单价在9-11元，整体货龄环比改善。预计青岛9月量下滑6%+、华润或下滑小个位数、重啤不到双位数增长、燕京微增。Q3在高基数+暴雨天气+消费疲软的背景下，大部分公司利润仍有大个位数乃至双位数以上增长，彰显经营韧劲，中高端占比提升。Q4需要重点关注大麦成本改善（澳麦双反红利还未充分体现在当前大麦进口价格中，往年看11月价格就会相对明确），看好来年成本红利释放+年底估值切换，需求环境好转也将加快升级节奏。
　　调味品：1）基础调味品：仅常规大单品具备促销活动，其他品类基本正价销售。其中零添加年初以来促销力度明显收缩，但终端动销放缓货龄延长。从陈列来看，海天、千禾、恒顺覆盖度广，而厨邦在部分地区样本缺失。2）复合调味品：火锅底料促销力度较大，中式复调价盘稳定。各品牌货龄稳中有降，动销逐步改善，尤其中式复调更为明显。从陈列来看，颐海、天味覆盖度广，而红九九、草原红太阳在部分区域样本缺失。3）总体价盘企稳回升，终端动销持续恢复，但零添加表现偏弱，建议关注龙头去库存进展，把握渠道碎片化红利。
　　速冻食品&肉制品：散装火锅料普遍进行打折活动，锁鲜装类产品价格相对坚挺，打折情况较少，安井锁鲜装在大部分超市拥有独立展示柜，铺货面积与动销情况优于同类品牌。水饺中三全普遍打折，主要销售品类的价格低于竞争对手，同时生饺子/蒸煎饺等产品在商超渠道进行铺货，饺子类产品货龄类似。高端水饺产品货龄较长，汤圆产品整体动销情况差于水饺产品，汤圆类产品促销较少。高温肉制品领域双汇与金锣铺货占据主要货架，双汇王中王占据主要货架，小部分为金锣与其他产品。王中王系列整体均在打折，双汇部分高端新品占据小部分货架，新品整体货龄高于王中王系列。低温肉制品领域产品销售价格差异较大，且在超市覆盖率较低，目前大部分低温肉制品均处在打折状态。
　　风险提示
　　经济恢复不及预期风险、区域市场竞争风险、食品安全问题风险、调研样本偏差风险。

研究报告全文：投资逻辑白酒板块整体板块双节动销符合节前市场预期同比有大个位数动销增长但分化的主线在今年中秋国庆依旧明显1从区域分布上而言相对来说安徽山西四川等地反馈占优而华北河南广东等地反馈相对较弱区域的分化和区域内的经济景气度呈明显正相关2从价位分布上而言价位的分化与消费场景各地消费力相关中秋国庆需求在节前阶段以商务客情送礼需求为主而节内以宴席聚饮为主整体K型分化仍比较明显中秋国庆后由旺转淡动销反馈趋平建议关注相对淡季下批价的波动情况控货挺价下批价有望底部回升节前板块仍有所调整已然反应了双节平稳的动销预期对节后秋糖行业层面反馈亦有所定价考虑到宏观环境改善Q4面临估值切换潜在的北上流入预期在当前估值分位下我们认为完全无需悲观目前对于24年ForwardPE普遍在20X上下估值安全边际较高目前推荐高性价比确定性龙头如高端酒茅五泸汾酒洋河等赛道龙头关注区域禀赋标的及高弹性次高端啤酒1陈列针对双节礼赠推出特殊礼盒装产品淡季陈列重心向中高端主力大单品转移雪花有在粘贴经典老雪不服来战的标语导流青岛整箱经典搭赠2罐白啤2堆头青岛经典在北方针对120周年庆活动设有独立堆头喜力勇闯亚运包装也有堆头3价盘及货龄华润万家部分商超喜力有活动500ml3连包会员价199单听663元未做活动单价在9-11元整体货龄环比改善预计青岛9月量下滑6华润或下滑小个位数重啤不到双位数增长燕京微增Q3在高基数暴雨天气消费疲软的背景下大部分公司利润仍有大个位数乃至双位数以上增长彰显经营韧劲中高端占比提升Q4需要重点关注大麦成本改善澳麦双反红利还未充分体现在当前大麦进口价格中往年看11月价格就会相对明确看好来年成本红利释放年底估值切换需求环境好转也将加快升级节奏调味品1基础调味品仅常规大单品具备促销活动其他品类基本正价销售其中零添加年初以来促销力度明显收缩但终端动销放缓货龄延长从陈列来看海天千禾恒顺覆盖度广而厨邦在部分地区样本缺失2复合调味品火锅底料促销力度较大中式复调价盘稳定各品牌货龄稳中有降动销逐步改善尤其中式复调更为明显从陈列来看颐海天味覆盖度广而红九九草原红太阳在部分区域样本缺失3总体价盘企稳回升终端动销持续恢复但零添加表现偏弱建议关注龙头去库存进展把握渠道碎片化红利速冻食品肉制品散装火锅料普遍进行打折活动锁鲜装类产品价格相对坚挺打折情况较少安井锁鲜装在大部分超市拥有独立展示柜铺货面积与动销情况优于同类品牌水饺中三全普遍打折主要销售品类的价格低于竞争对手同时生饺子蒸煎饺等产品在商超渠道进行铺货饺子类产品货龄类似高端水饺产品货龄较长汤圆产品整体动销情况差于水饺产品汤圆类产品促销较少高温肉制品领域双汇与金锣铺货占据主要货架双汇王中王占据主要货架小部分为金锣与其他产品王中王系列整体均在打折双汇部分高端新品占据小部分货架新品整体货龄高于王中王系列低温肉制品领域产品销售价格差异较大且在超市覆盖率较低目前大部分低温肉制品均处在打折状态风险提示经济恢复不及预期风险区域市场竞争风险食品安全问题风险调研样本偏差风险敬请参阅最后一页特别声明1扫码获取更多服务行业专题研究报告内容目录白酒板块动销持续恢复强势品牌分化中集中4动销反馈区域与价位分化强势品牌势能无阻4投资建议坚守龙头企业长期价值目前估值性价比高7啤酒中秋礼赠需求显现淡季陈列更为集中8调味品促销力度收窄零添加表现偏弱10预调酒Rio优势稳固淡季货龄略有提升11速冻与肉制品板块优势品牌铺货强势常规品类存在促销12速冻食品高低端产品差异较大锁鲜装价格坚挺12肉制品主流品牌货架占有度高低温品种折扣力度较大13重点公司更新及投资建议14风险提示15图表目录图表1中秋国庆终端白酒陈列情况名酒铺市率较高4图表22022年至今飞天茅台批价走势元瓶5图表32022年至今普五国窖1573高度批价走势5图表42022年至今非标茅台批价走势元瓶5图表5臻酿八号需求结构预测6图表6井台需求结构预测6图表72020年至今青花等次高端批价走势元瓶6图表82020年至今酱酒次高端产品批价走势元瓶6图表9白酒板块重点标的Q3业绩前瞻7图表102015年至今白酒板块PE-Bands8图表11勇闯天涯亚运包装青啤120周年庆堆头喜力堆头9图表12陈列架上的老雪贴纸白啤跟随经典搭赠白啤礼盒装9图表13啤酒业绩前瞻10图表14零添加陈列面积扩大10图表15海天酱油陈列面积最大10图表16天味颐海火锅底料铺货面积最大11图表17中式复调竞争格局激烈11图表18Rio占据货架陈列中心12敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务行业专题研究报告图表19Rio3-5-8度矩阵陈列面积较大12图表20安井锁鲜装多家超市单独陈列12图表21火锅节活动带动火锅料打折12图表22商超中三全水饺折扣明显13图表23速冻米面类食品陈列情况13图表24肉制品产品陈列情况13图表25低温肉制品打折较多13图表26低温肉制品陈列情况14图表27低温肉制品陈列品牌混杂14图表28速冻肉制品重点公司盈利预测14敬请参阅最后一页特别声明3扫码获取更多服务行业专题研究报告白酒板块动销持续恢复强势品牌分化中集中动销反馈区域与价位分化强势品牌势能无阻整体板块双节动销符合节前市场预期同比有大个位数动销增长但分化的主线在今年中秋国庆依旧明显1从区域分布上而言相对来说安徽山西四川等地反馈占优而华北河南广东等地反馈相对较弱区域的分化和区域内的经济景气度呈明显正相关例如新能源及其产业链对安徽区域经济景气度的带动本身安徽区域的招商氛围亦较优山西区域内虽煤炭价格较往年同期已有所回落但整体企业效益仍较优而对于景气承压的来源来看渠道普遍反馈如地产医疗行业民营经济出口链等相关企业需求在当前宏观环境下仍趋于谨慎账期消费力等略有疲软2从价位分布上而言价位的分化与消费场景各地消费力相关中秋国庆需求在节前阶段以商务客情送礼需求为主而节内以宴席聚饮为主整体K型分化仍比较明显相对而言宴席聚饮消费各地反馈均较优宴席存在部分回补效应但聚饮宴席的主流价位普遍在100-400元泛价位其中聚饮的品牌会更杂而宴席的品牌集中度会相对更高一些例如剑南春等送礼需求偏刚需因此该部分高端酒需求平稳商务客情略显疲惫与前文所述行业景气分化相关从各地烟酒终端商场等渠道调研反馈来看突出的特征是强势单品的铺市陈列存在共性对应几个已实现全国化的品牌产品如茅五泸玻汾剑南春海之蓝等而对于如青花20老字号特曲品味舍得等泛全国化产品的铺市率仍有明确提升空间此外终端的促销及折扣力度也较为可观与当前旺销季以价换量的趋势相匹配实质上对终端而言目前库存压力仍较良性利润率收窄的影响维度主要在经销层面对于名酒如普五国窖剑南春等终端顺价价差约20-50元图表1中秋国庆终端白酒陈列情况名酒铺市率较高来源国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明4扫码获取更多服务行业专题研究报告高端酒高端酒双节主要需求在于礼赠属性和高档的宴席聚饮整体动销平稳增长礼赠属性偏刚需节后相较节前备货期比批价普遍有所回落例如飞天节后整箱散瓶批价分别2970元2730元相较节前有30-50元的回落而普五高度国窖三码产品批价分别920-940元875-890元亦相较节前回落5-10元对于此我们认为已在市场预期中节后需求转淡是行业规律回落幅度目前也在市场预期范围内相对淡季即使有价量亦有限后续伴随酒企的主观控货等管控措施预计批价仍会有小幅上行的可能但仍取决于酒企的投放策略在当前旺销季后茅台进度在85左右10月配额尚未发货五粮液国窖回款进度均在90及以上发货节奏会略慢于回款节奏预计后续补货下完成全年任务无虞库存层面茅台库存仍在低位以价换量下普五库存1-15个月国窖库存略高在2个月但渠道终端盈利预期会较优除主销品外头部酒企在产品SKU架构的构建上也日益完善例如茅台在普飞的基础上向上灵活投放非标产品双节期内非标投放仍有明显增长但价格相对稳健而向下有茅台1935等产品批价980元企稳前期也披露汉酱新品预计定位会在600-800元左右五粮液在普五基础上低度1618在扫码红包驱动下动销也有起色五粮春招商今年持续推进中国窖低度价格也有所回落当前约630-650元双节扫码赠旅游陈列等常规政策加码特曲60批价约410元窖龄此前已披露执行完计划投放整体我们认为强势品牌的势能在多价格带上均有望呈现图表22022年至今飞天茅台批价走势元瓶图表32022年至今普五国窖1573高度批价走势来源今日酒价国金证券研究所数据截至23年10月5日来源百荣酒价国金证券研究所数据截至23年10月5日图表42022年至今非标茅台批价走势元瓶来源今日酒价国金证券研究所数据截至23年10月5日敬请参阅最后一页特别声明5扫码获取更多服务行业专题研究报告次高端酒次高端价位相对较宽因此需求相对多元化在消费力较优的高线城市基本涵盖了聚饮宴席商务送礼等需求但相对而言商务仍是主要需求来源多数低线城市及乡镇的宴席用酒档次仍聚焦100-300元中档价位常用酒包括海之蓝郎牌特曲舍之道等以水井坊臻酿八号井台的调研反馈来看其需求架构中商务消费占比分别近50近70中秋国庆一来并不是常规商务需求集中释放的时期商务需求更多在日常中循序渐进二来多地渠道有反馈商务团购需求相对疲软经销商目前相对而言仍以谨慎的态势为主因此对于部分商务需求由于赊账账期的原因并无法充分满足图表5臻酿八号需求结构预测图表6井台需求结构预测宴席商务团购自饮等来源国金证券研究所来源国金证券研究所整体而言次高端需求恢复仍相对较弱但其中不乏汾酒剑南春等强势品牌仍有积极的反馈呈现明显分化其中汾酒省内基本盘非常牢固高市占下巴拿马20青花25日渐成为招待宴席的主流省外多地也有较乐观的反馈我们认为与公司目前由战区向渠道传达强管控的思路相关窜货问题趋缓青花20批价也在365-370元较为坚挺清香势能目前向外弥漫的姿态已然起势实际在水晶剑规模破200亿的当前无需担忧青花20的发展瓶颈的问题目前青花20相对弱势地市仍较多即使在规模较高的如河南市场今年预计体量可近30亿也聚焦在郑州等几个地市后续完善地市覆盖终端陈设等带来规模提升的空间仍充足青花20主要在省外仍以商务场景为主宴席场景布局较弱如湖州等市场以巴拿马产品在宴席市场有所布局图表72020年至今青花等次高端批价走势元瓶图表82020年至今酱酒次高端产品批价走势元瓶来源酒价参考国金证券研究所数据截至23年10月6日来源酒价参考国金证券研究所数据截至23年10月6日从完成度来看1汾酒进度普遍在85-90在控货强管控的背景下天津等地反馈节前甚至出现断货情况省内安徽等地也有渠道反馈录得20的动销增长整体态势较好目前省内整体库存在1个月上下省外15个月左右分产品库存青花30青花2025玻汾公司在青花30培育力度上明显加大高端化逻辑在常规消费者培育青花起势的过程中会逐渐明朗敬请参阅最后一页特别声明6扫码获取更多服务行业专题研究报告目前青花30复兴版批价800元2舍得进度在75左右按90亿规划折算不包括夜郎古舍之道相对受益于宴席高景气品味批价目前330-340元略有回落库存省内反馈在2个月酒鬼酒进度50省内反馈仍以渠道梳理为主酒厂并未施加较高的压力省外如河南市场反馈红坛相对较平稳而传承在提价后影响较高整体目前库存仍待消化3水井坊区域反馈分化较为明显河南地区反馈动销有所下滑天津江苏等地反馈以平稳略增为主FY24Q1进度在35-40出货主要以臻酿八号为主目前批价在310元上下省代层面库存约1个月T1门店库存在1-2个月库存较Q2末有所提升地产酒回款和动销1苏酒回款比例在90预计10月底前能完成全年回款古井回款基本完成迎驾全年任务完成后部分区域在继续加回款10以内2动销符合预期江苏动销增长个位数部分徽酒动销增长双位数分场景看1礼赠需求缩减送礼时间更集中在最后几天而非往年能提前半个多月2婚喜宴家宴需提前预定回补之下需求旺盛增长在两位数3商务宴请需求规模小用酒档次提升但频次减少需求扎实周转快的地产酒对比省外次高端更受益动销更集中分价格带看1徽酒200元以上苏酒300-500元价格带产品受益更充分部分单品超预期合肥渠道反馈双节增长洞6在20左右洞9是30多符合预期洞16及以上增长35多好于之前预期的30300元以上产品取得较大突破南京渠道反馈双节天水晶梦梦6增速在102052100-200元的聚饮由于旅游外出人次增加部分厂家虽有双节针对性政策倾斜但较平淡价盘和库存1价格稳定性好于预期大部分主力单品成交价维稳如4K在410对开为260梦6在570水晶梦在390洞藏批价有个位数提升主要系节前成本上涨洞16终端拿价290-295端午节前在280-285洞9终端拿价190原来在185洞6涨了3-5块终端成交价保持稳定古20江苏批价480-490环比有改善合肥外地货终端拿价490-500成交价550-560提升10多元2库存稳定或提升一方面系明年春节推迟到2月政策空白期拉长渠道需提前准备另一方面部分公司发货水平仍要高于动销投资建议坚守龙头企业长期价值目前估值性价比高中秋国庆后由旺转淡动销反馈趋平建议关注相对淡季下批价的波动情况控货挺价下批价有望底部回升同时节后逐步步入Q3业绩窗口期分子板块前瞻如下1高端酒整体动销趋稳茅台节前未投放10月配额渠道反馈对10月配额打款情况不一普飞投放节奏趋稳非标仍有明显增量预计收入利润分别1820增长五粮液在节前普遍各地反馈有诸如专卖店退出减量等情况酒厂亦在节前有较强的渠道管控也有各地收货的动作预计增速环比改善收入利润分别810增长老窖价的逻辑在Q3预计仍能演绎预计收入利润分别2025增长2次高端动销分化也会传导至表观的分化汾酒下半年环比降速是预期内上半年节奏前置明确下半年的基调仍在于价盘管控及营销政策落实公司主动管控节奏预计收入利润分别2030增长舍得Q3渠道反馈开票与去年同期几乎一致考虑到夜郎古增量预计收入利润增长在大个位数酒鬼酒目前仍在执行渠道梳理预计收入利润持平左右水井坊考虑到FY24规划30左右增长以及Q135-40的进度预计收入利润分别1821增长3地产酒预计洋河Q3收入扣非利润增速维持在15-20今世缘全年冲刺百亿目标预计Q3收入增速在26四开对开增速在20多利润增速受费投影响或略慢于收入口子窖Q3增速类比Q1利润增速慢于收入新品政策支持足古井收入增速在20-25利润增速在40去年Q3利润率基数偏低迎驾收入增速在20-25利润增速快于收入自点率提升提价贡献结构升级图表9白酒板块重点标的Q3业绩前瞻收入增速归母净利增速PE板块公司名称23H123Q3E23E24E23H123Q3E23E24E23E24E高端酒贵州茅台19181917212020193025敬请参阅最后一页特别声明7扫码获取更多服务行业专题研究报告收入增速归母净利增速PE板块公司名称23H123Q3E23E24E23H123Q3E23E24E23E24E五粮液1081113131012152018泸州老窖25202321282528242419山西汾酒24202321353033252722酒鬼酒-390-1028-412-10313023次高端舍得酒业175222610717272117水井坊-2618419-45215242319洋河股份16171617141915191815今世缘28262723272325242319区域酒古井贡酒26232421453739313325口子窖27202218151515171715迎驾贡酒24232320373031242621来源Wind国金证券研究所注股价截至23年9月28日节前板块仍有所调整已然反应了双节平稳的动销预期对节后秋糖行业层面反馈亦有所定价考虑到宏观环境改善Q4面临估值切换潜在的北上流入预期在当前估值分位下我们认为完全无需悲观目前对于24年ForwardPE普遍在20X上下估值安全边际较高目前推荐高性价比确定性龙头如高端酒茅五泸汾酒洋河等赛道龙头关注区域禀赋标的及高弹性次高端图表102015年至今白酒板块PE-Bands来源Wind国金证券研究所注数据截至23年9月28日啤酒中秋礼赠需求显现淡季陈列更为集中陈列1各家针对中秋双节礼赠推出特殊规格产品如青岛白啤10听礼盒青岛经典一年逢好月礼盒箱装占比也在提升如整箱的U8百威金尊喜力1664福佳白等从渠道反馈看礼赠需求更集中在中秋来临的近几天时间缩短节奏后移2从品种上看由于已进入淡季陈列重心开始向中高端主力大单品布局sku更集中满足囤货需求的连包连箱布局也较多3从新品导流看雪花在浙江样本商超的勇闯清爽纯生的货架上大量粘贴经典老雪不服来战的标语青岛在部分样本商超中延续之前的整箱经典捆绑2罐白啤的模式敬请参阅最后一页特别声明8扫码获取更多服务行业专题研究报告图表11勇闯天涯亚运包装青啤120周年庆堆头喜力堆头来源国金证券研究所促销及堆头1淡季普遍跟随超市整体参与满减活动相对而言雪花喜力力度偏大在部分样本商超中存在7折优惠2堆头上看青岛经典在北方针对120周年庆活动设有独立堆头华东样本商超中喜力有大量堆头雪花作为杭州亚运会制定用酒勇闯的亚运包装携手亚运勇闯天涯也有堆头图表12陈列架上的老雪贴纸白啤跟随经典搭赠白啤礼盒装来源国金证券研究所价盘及货龄1华润万家的浙江天津样本超市中针对喜力有做会员活动500ml3连包会员价199折算下来单听663元未做活动商超单价维持在9-11元样本商超中勇闯在5-65元superX在6-7元雪花纯生7-8元老雪8-9元青岛经典在55-7元青岛纯生8-9元白啤7-10元百威经典7-8元乌苏在75-9元U8在55-75元整体看维持相对稳定2从货龄上看对比以往调研周转速度在加快喜力货龄普遍在2-3个月百威红罐在2个月以内乌苏2个多月U8相对健康维持在1-3个月黑狮白啤库龄偏大分公司看青岛啤酒预计9月销量下滑61-9月销量微增7-9月销量下滑约10Q1-3经典和1903双位数增长纯生个位数增长白啤高两位数增长中高档占比持续提升考虑成本改善明显我们判断Q3收入下滑中个位数利润增速约10华润啤酒9月有年底摸排终端导致销售节奏放缓的影响到20多号下滑小个位数预计1-9月销量微增7-9月销量下滑中大个位数9月低基数下纯生喜力实现高两位数增长老雪翻倍黑狮superX仍承压敬请参阅最后一页特别声明9扫码获取更多服务行业专题研究报告重庆啤酒Q3销量增速约6预计9月量增不到双位数我们判断收入利润增速在5-10利润或快于收入Q3的1664疆外乌苏仍有压力嘉士伯疆内乌苏双位数在左右增长吨成本增速在2以上燕京啤酒预计9月销量微增U8增速约在30Q3销量微增整体而言Q3在高基数暴雨天气消费疲软的背景下大部分龙头啤酒利润端仍保持大个位数乃至双位数以上的增长彰显经营韧劲中高端占比提升延续Q4需要重点关注大麦成本改善澳麦双反红利还未充分体现在当前大麦进口价格中往年看11月价格就会相对明确看好来年成本红利释放年底估值切换10月起行业将进入低基数需求环境好转也将加快升级节奏中长期看好高端化经营效率改善推荐华润24年19X青啤24年A股22X港股16X关注燕京24年33X重啤24年23X图表13啤酒业绩前瞻来源Wind国金证券研究所注股价截止至9月28日调味品促销力度收窄零添加表现偏弱基础调味品促销国庆期间促销活动较少除常规大单品如海天金标生抽厨邦酱油镇江香醋等外其他单品促销力度显著收缩其中零添加系列基本为正价销售1酱油方面海天李锦记金标生抽薄盐生抽折扣力度最大预计终端仍在持续去库存中厨邦美味鲜千禾太太乐等品牌基本为正价销售2醋方面恒顺常规镇江香醋金优香醋高端镇江香醋折扣力度最大千禾零添加糯米香醋次之3其他方面海天黄豆酱具备小幅促销力度但海天上等蚝油厨邦鸡精鸡粉价盘稳定动销常规大单品货龄显著优于其他品类但整体来看货龄略有增加其中零添加品类高于常规品预计系促销力度影响终端补库存节奏1酱油方面海天千禾动销情况最好较其他单品货龄新1个月以上其中海天金标生抽味极鲜较上次调研货龄明显收缩2醋方面整体货龄收窄其中恒顺酿造白醋千禾货龄较短3其余品类中各家主打优势品类货龄更为新鲜如海天上等蚝油千禾零添加葱姜料酒厨邦鸡精鸡粉动销好于其他品牌竞争格局常规大单品酱油蚝油等在样本地均有陈列但非核心品类部分如醋料酒存在缺失现象此外零添加铺货覆盖度较广陈列面积有所扩大1酱油方面海天陈列面积最大大单品如金标生抽零添加味极鲜等陈列集中此外太太乐李锦记等品牌具备区域优势陈列面积在华东较大2醋方面千禾恒顺陈列面积最大其次是海天和部分地域性中小品牌图表14零添加陈列面积扩大图表15海天酱油陈列面积最大来源国金证券研究所来源国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明10扫码获取更多服务行业专题研究报告复合调味品促销促销力度较基础调味品偏弱仅颐海火锅底料有明显促销活动大部分产品基本正价销售且价盘逐步恢复1火锅底料方面颐海主打非辣锅底促销力度加大大部分产品基本为7-9折销售天味价盘持续坚挺尤其好人家系列普遍为正价销售2中式复调方面颐海麻辣香锅和酸菜鱼为8-9折销售天味好人家系列鱼调料基本正价销售仅非应季龙虾料具备小幅促销力度动销各品牌货龄稳中有降整体动销逐步改善主要体现在颐海1火锅底料方面颐海货龄最为新鲜且在促销活动加持下各大单品货龄呈改善趋势2中式复调方面颐海大单品货龄改善更为明显基本在1-15个月之间而天味货龄基本稳定在2-3个月竞争格局龙头品牌在各地样本商超均有陈列覆盖度广货龄新鲜小众品牌具备地域分化货龄差异较大在火锅底料方面天味颐海实现样本区域全覆盖红九九草原红太阳在部分区域样本缺失在中式复调方面单独陈列面积较小多交叉陈列在火锅底料货架上售卖川菜调料铺货品牌较多竞争格局激烈图表16天味颐海火锅底料铺货面积最大图表17中式复调竞争格局激烈来源国金证券研究所来源国金证券研究所投资建议从国庆草根调研反馈来看总体价盘企稳回升终端动销持续恢复但零添加表现偏弱我们认为基础调味品需求正逐步改善主要受益于终端补库存及C端家用消费场景恢复复合调味品受益于餐饮连锁化和预制菜渗透率提升仍具备较高的增长预期自Q2起原材料大豆价格下降陆续传导至报表段企业下半年收入和利润增速有望在低基数效应下得到改善建议关注龙头去库存进展及渠道变革红利预调酒Rio优势稳固淡季货龄略有提升促销各品牌分化明显Rio价盘稳定Rio全系列基本保持正价销售其中微醺玻璃瓶轻享罐等非常规单品促销力度明显收窄其他品牌方面三得利和乐怡促销力度加大而贝瑞甜心小幅收缩横向对比来看Rio清爽微醺均价约6-8元而相似规格大小的三得利和乐怡和贝瑞甜心的均价格在10元以上Rio具备较强的性价比优势动销货龄普遍提升清爽改善明显与今年8月份调研数据相比Rio微醺强爽货龄略有上升而清爽货龄改善其他品牌如三得利和乐怡贝瑞甜心货龄提升更为明显相较Rio高1-2个月Rio内部对比来看清爽强爽货龄约2-3个月而微醺玻璃瓶大多超过3个月竞争格局走访样本商超中预调酒普遍单独占据一个货架但其面积远不如啤酒等其他饮料Rio作为龙头品牌陈列醒目且集中多位于货架中心视觉焦点位置三得利和乐怡真露陈列面积次之从铺货覆盖广度来看Rio在商超渠道占据主导优势其在样本商超占据预调酒货架一大半面积3-5-8度矩阵陈列完整甚至在部分商超设有单独货架敬请参阅最后一页特别声明11扫码获取更多服务行业专题研究报告图表18Rio占据货架陈列中心图表19Rio3-5-8度矩阵陈列面积较大来源国金证券研究所来源国金证券研究所速冻与肉制品板块优势品牌铺货强势常规品类存在促销速冻食品高低端产品差异较大锁鲜装价格坚挺速冻火锅料促销根据产品品类和超市属性来看折扣力度差异较大大型商超在低端产品和散装产品上折扣相对明显多系列产品在8折左右究其原因主要系人流下滑与产品货龄较长所致而在中型超市中火锅料产品多以锁鲜装为主主要产品基本不存在折扣情况从产品品类来看安井锁鲜装在多数超市内维持原价销售个别产品存在折扣现象三全小包装与海霸王非锁鲜装产品普遍存在折扣多家超市以火锅节形式对散装火锅料进行促销动销火锅料产品中安井锁鲜装货龄大多集中在1-2个月内锁鲜装单独冰柜陈列的产品多为9月前后上市三全锁鲜装产品则出现一定分层多数产品货龄在4个月左右部分品类货龄时间较长非锁鲜装系列产品在样本超市多为4月份前后铺货海霸王火锅料产品货龄大部分在3个月左右在人流较少的大型商超火锅料产品可以看到2022年底铺货的产品竞争格局锁鲜装类产品价格高于大包装品类安井产品终端售价明显高于海霸王同系列产品部分海欣鱼极系列产品价格高于安井锁鲜装散装产品价格折算后三全高于安井从铺货方面来看安井产品覆盖率最强多个超市可以看到锁鲜装专门的陈列柜且新品铺设较多主流超市中虾滑鱼丸牛肉丸鱼豆腐鱼籽包等产品较为常见其中鱼豆腐和撒尿牛肉丸覆盖率最高三全与海霸王则有地域性差异河南区域三全渠道做的较为精细多个商超均可看到系列产品而海霸王产品鲜有上架华东区域则能看到海霸王产品专柜从产品铺设品类来看三全食品火锅料是多品类大量铺货海霸王则是撒尿牛肉风味丸覆盖率最高潮汕牛筋丸围炉火锅饺产品鲜有上架图表20安井锁鲜装多家超市单独陈列图表21火锅节活动带动火锅料打折来源国金证券研究所来源国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明12扫码获取更多服务行业专题研究报告速冻米面食品手抓饼1价格方面三全思念与安井价格差别较小且产品规格类似粮全其美价格略低于于其他品牌同时产品规格也有差异2动销方面各地区货龄情况存在差异整体货龄较长货龄较长的单品均存在不同程度的促销活动整体来看安井与粮全齐美手抓饼新鲜度优于三全与思念3铺货方面多品牌推出手抓饼产品三全和思念覆盖率最高安井其次各种品牌与口味手抓饼产品竞争激烈其他小吃类产品如油条烧麦等安井的覆盖率最高水饺汤圆产品三全水饺系列产品出现全线打折简装灌汤水饺500G规格售价从89元下降至69元1KG包装从156元下降至129元在大型商超中低端产品呈现全线降价的态势从产品的动销情况来看简装水饺部分单品更新铺货一些产品货龄由6个月下降至1个月左右三全生系列饺子在多家超市铺货目前价格段鲜有打折情况货龄多在10-20天之间从铺货陈列来看三全与思念依旧占据水饺汤圆的主要空间两者货龄水平基本一致水饺的平均货龄在3个月左右汤圆的略长于水饺湾仔码头货龄表现较优图表22商超中三全水饺折扣明显图表23速冻米面类食品陈列情况来源国金证券研究所来源国金证券研究所肉制品主流品牌货架占有度高低温品种折扣力度较大高温肉制品1价格方面头部企业产品价格结构都较为稳定从整体价盘看双汇和金锣定价差别较小优于其他品牌双汇系列产品折扣较少但是金锣产品折扣偏多致使真实价格低于双汇同品种产品但是主要品类王中王产品多处于打折状态2动销方面低价产品动销更旺金锣产品平均货龄优于双汇的产品分价位段来看双汇王中王系列货龄偏长高温肉制品整体货龄在2个月左右与我们8月份草根调研数据基本保持一致3铺货方面不同采样地超市覆盖率有所差异高温肉制品主要由双汇与金锣组成双汇肉制品覆盖率最高但是现在一些超市已经取消了肉制品区域双汇产品中王中王火腿肠系列覆盖率最高高温肉制品陈货面积远大于低温肉制品从产品结构上来看双汇一些高端产品在货架上有部分陈列但是主要铺货产品依旧是王中王系列产品图表24肉制品产品陈列情况图表25低温肉制品打折较多来源国金证券研究所来源国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明13扫码获取更多服务行业专题研究报告低温肉制品1价格方面双汇肠类与火腿类产品与荷美尔的产品价格相差不大两者产品价格高于金锣产品其中培根产品价格较高荷美尔厚切培根价格高于双汇美式原切培根且双汇美式培根高货龄产品存在搭赠2动销方面双汇美式培根平均货龄时间较长其余产品货龄长度普遍在15-20天之间荷美尔产品新鲜度则偏高整体在10天以内3铺货方面低温肉制品相对高温肉制品陈列数较少且大多未按品牌分区陈列有的与牛排羊肉等产品放置在一起总体覆盖率较低多个低温肉制品处于长期打折的状态销售员反馈主要系陈列时长对新鲜度的影响除冷鲜类肉制品冷冻区域地道肠等命名的纯肉肠产品也存在部分铺货双汇三全等品牌肉肠可见陈列图表26低温肉制品陈列情况图表27低温肉制品陈列品牌混杂来源国金证券研究所来源国金证券研究所重点公司更新及投资建议安井食品公司凭借优秀的渠道掌控力产品研发能力和大单品战略在原有经销渠道稳固的基础上持续扩大市占率同时积极发展团餐连锁餐饮等新渠道提供增长下半年公司计划推出火山石烤肠麦穗肠等串烤新品同时积极推进锁鲜装40丸之尊20等新品的渠道铺设公司持续推进产品结构升级公司积极在各个渠道加设冰柜推广新品对锁鲜装等核心新品持续推广此外积极打造预制菜第二成长曲线复用原有渠道优势推动菜肴类产品放量积极推动小酥肉酸菜鱼等大单品高速成长公司发布2023年股权激励计划草案从激励计划增长目标来看2023年营业收入值不低于13645亿元2023-2024年累计营业收入不低于28927亿元2023-2025年累计营业收入不低于46042亿元以股权激励最低目标来算23-25年收入增速分别不低于121212看好公司稳健增长千味央厨公司深耕餐饮客户核心客户有百胜华莱士海底捞等连锁企业随着消费端的持续复苏与连锁餐饮率的持续增长公司有望依托重点客户维持大B业务的快速上涨大B端公司积极配合推新各个核心客户均有新品持续推出小B端公司积极开拓重点经销商通过深入服务大商实现共同成长随着下半年消费场景的修复公司增长动能充足双汇发展展望下半年公司会积极通过开发高端超市连锁便利店零食渠道等方式促进肉制品销量的上涨同时优化产品结构从中端向高端进发同时大力推广王中王玉米热狗中国火腿等重点产品稳增长预计肉制品全年销量实现个位数增长公司积极围绕一碗饭一桌菜积极推进预制菜业务的发展预计全年有80以上的增长未来2-3年有望保持50左右的增长速度预制菜帮助公司打造新增长曲线图表28速冻肉制品重点公司盈利预测收入亿元收入增速YOY归母净利亿元归母净利增速YOYPE公司名称23E24E23Q2E23E24E23E24E23Q2E23E24E23E24E安井食品15511189862627221474175450341928012223千味央厨1935242538302514619740453538952900敬请参阅最后一页特别声明14扫码获取更多服务行业专题研究报告收入亿元收入增速YOY归母净利亿元归母净利增速YOYPE公司名称23E24E23Q2E23E24E23E24E23Q2E23E24E23E24E双汇发展67148721244776012654167914331320来源Wind国金证券研究所注PE采用9月28日收盘价双汇发展数据采用Wind一致预期风险提示经济恢复不及预期风险经济恢复不及预期将显著影响整体消费情绪释放节奏区域市场竞争风险若区域市场竞争加剧将影响厂商费用投放节奏食品安全问题风险食品安全问题会对所处行业声誉等造成影响调研样本偏差风险此次调研范围存局限性样本情况与整体情况或有差异敬请参阅最后一页特别声明15扫码获取更多服务行业专题研究报告行业投资评级的说明买入预期未来36个月内该行业上涨幅度超过大盘在15以上增持预期未来36个月内该行业上涨幅度超过大盘在515中性预期未来36个月内该行业变动幅度相对大盘在-55减持预期未来36个月内该行业下跌幅度超过大盘在5以上敬请参阅最后一页特别声明16扫码获取更多服务行业专题研究报告特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-80234211电话010-85950438电话0755-83831378邮箱researchshgjzqcomcn邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮编201204邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn地址上海浦东新区芳甸路1088号地址北京市东城区建内大街26号邮编518000紫竹国际大厦5楼新闻大厦8层南侧地址深圳市福田区金田路2028号皇岗商务中心18楼1806敬请参阅最后一页特别声明17