研究报告全文：TableMain证券研究报告宏观周报2023年10月8日宏观周报国庆假期10年美债试探49美联储周观察20231008证券分析师TableSummary芦哲投资要点资格编号S0120521070001邮箱luzheteboncomcn核心观点维持美联储年内再加息明年上半年难降息的观点年内降息更倾向于在12月当前美债利率尚存约13bps紧缩预期未计价这意味着10年美债利率张佳炜存在破5概率受官方数据修正影响美国居民超储耗尽时点由此前的2024年资格编号S01205230700056月延后至2025年8月假期期间公布的经济数据总体偏强但也同时推涨了市邮箱zhangjw3teboncomcn场对经济前景的不确定性增长预期上修的同时带来更强的增长风险溢价资产价格呈现出黄金跌10年美债利率美股上涨2年美债利率美元指数震荡的走势联系人韦祎资产价格以增量的增长增长风险溢价为主线交易10年美债黄金领跌中秋资格编号S0120123040019十一假期间9月28日至10月6日的海外大类资产中10年美债利率与黄金趋势性最为明显前者一度试探49的新高后者则触底1811oz假期期间公邮箱weiyiteboncomcn布的经济数据大都好于预期资产价格在方向上交易经济韧性的强化但由于公布的类通胀数据制造业PMI价格分项时薪增速未超预期因此其并未外溢至相关研究紧缩预期的加码根据CME图1市场预期美联储11月加息概率仅27111-12月累积加息概率为424在不再加息的假设下市场预期美联储明年6月开启降息因此资产价格呈现出黄金跌10年美债利率美股上涨2年美债利率美元指数震荡的走势假期期间10年美债利率自451一路上行至489以框架来看年美债利率上行由实际利率预期驱动以TIPSBEI10TIPSRTP框架来看10年美债利率上行由期限溢价TP驱动结合来看10年美债利率在交易增量的增长预期增长风险溢价即10年美债利率在计价更具韧性的经济现实时也在向更具不确定性的经济前景索要更高的增长风险溢价经济数据重大事件假期期间公布的经济数据总体偏强但也同时推涨了市场对经济前景的不确定性增长预期上修的同时带来更强的增长风险溢价居民超储耗尽时点延后美国经济分析局在9月28日修正了1979年以来的居民收支数据由于2015-2019个人单月储蓄水平被下修导致最新数据测算美国居民超储耗尽时点由此前测算的2024年6月延后至2025年8月时点后延意味着美国消费更强的韧性强化增长预期但对数据修正与参数选择过于敏感的超储测算方法则意味着消费韧性更大的不确定性强化增长风险溢价政府停摆危机暂缓9月30日在众议院议长麦卡锡的斡旋下美国两院通过临时支出法案将政府停摆风险延后至11月15日但部分共和党人对麦卡锡此举不满并联合众议院民主党人将其弹劾罢免下台虽然政府停摆危机暂缓强化增长预期但麦卡锡的下台也意味着美国政坛对财政政策的分歧加剧强化增长风险溢价制造业PMI回暖试探荣枯线美国9月SPG制造业PMI终值498初值489ISM制造业PMI录得49预期479前值476制造业PMI超预期地向荣枯线回暖的试探强化了增长预期但其与其背后的宽财政支撑仍具有可持续仍是未知数强化增长风险溢价就业数据喜忧参半先后公布的8月JOLTS职位空缺961万预期8815万9月ADP新增私营就业89万预期15万9月NFP新增非农就业336万预期21万前两月数据累积修正119万反映劳务市场总体偏强强化增长预期但数据之间存在不少分歧和虚胖一来虽然CES口径新增就业336万但CPS调整后的CPS仅分别新增86-07万二来9月新增全职兼职就业分别为-22151万人新增就业更多来自兼职工人三来9月数据并未完全计价罢工影响这也意味着9月的强就业或难以延续至10月强化增长风险溢价风险提示金融系统风险再度发酵通胀下行速度不及预期美联储加码紧缩请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报表1CME官网推算未来美联储政策利率变动预期资料来源CME德邦研究所展示日期为2023年10月7日表2美联储资产负债表主要分项变化情况一览资料来源彭博德邦研究所26请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报图1各方对全年美联储政策利率路径预期图2联邦基金期货隐含利率曲线联邦基金利率联邦基金期货隐含利率20235420233236彭博分析师一致预期60202338202310555555054545404353530325012345678910111213141516171819202122232423022303230423052306230723082309231023112312240124022403240424052406240724082409241024112301资料来源彭博德邦研究所资料来源彭博德邦研究所横轴单位为月图3美联储资产负债表总规模图422Q2以来美联储资产负债表变化总资产周度净变动绝对水平右900035090008000300890070002508800870060002008600500015085004000100840050300083002000082001000-5081000-1008000070109011101130115011701190121012301220622082210221223022304230623082310资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图5美联储资产负债表资产端分项图622Q2以来美联储资产负债表资产端分项国债MBS贷款其他400国债MBS贷款其他6000200500004000-2003000-4002000-6001000-8000-1000220622082210221223022304230623082310040705070607070708070907100711071207130714071507160717071807190720072107220723070307资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元36请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报图7美联储资产负债表负债端分项图822Q2以来美联储资产负债表负债端分项银行准备金逆回购TGA其他银行准备金逆回购TGA其他4500600400040035002003000250002000-2001500-4001000-6005000-80008011001120114011601180120012201220622082210221223022304230623082310资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图9美联储贷款工具图10美联储贷款工具分项贷款工具一级贷款BTFP500400其他信贷担保剩余贷款工具450350400300350300250250200200150150100100505000200723070307040705070607070708070907100711071207130714071507160717071807190721072207120721070407050706070707080709071007110713071407150716071707180719072007220723070307资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图11美联储贷款工具到期分布图12美联储贷款工具到期分布2020年以来15天16-90天91天-1年1-5年15天16-90天91天-1年1-5年3003002502502002001501501001005050002001200721012107220122072301230708011001120114011601180120012201资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元46请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报图13纽约联储已接受逆回购分布图14纽约联储国内常备正回购SRF使用情况已接收总计货币基金GSE已接收限额右3000100600一级交易商银行9050025008070400200060503001500402001000302010050010000150116011701180119012001210122012301180818111902190519081911200220052008201121022105210821112202220522082211230223052308资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元图15标普500与美联储净流动性图16美联储所持美国国债到期分布标普500美联储净流动性右15天16-90天91天-1年5000700025001-5年5-10年10年4500650060002000400055003500500015003000450025004000100035002000300050015002500100020000100411041204130414041504160417041804190420042104220423040901100111011201130114011501160117011801190120012101220123010801资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元资料来源彭博德邦研究所单位为十亿美元56请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明宏观周报信息披露分析师与研究助理简介芦哲德邦证券首席经济学家中国证券业协会首席经济学家专业委员会委员曾任职于世界银行华盛顿总部泰康资产和华泰证券在JIMF世界经济金融研究等学术期刊发表论文二十余篇第五届邓子基财经研究奖得主2019和2020新财富固定收益研究第一名2021ISI杰出成就分析师2022水晶球公募宏观研究冠军清华人大央财等多所大学专业研究生导师上财EMBA教授张佳炜德邦证券宏观海外组组长伦敦政治经济学院金融经济学硕士distinction六年海外宏观与全球大类资产配置投研经验曾任平安信托海外投资部QDII投资经理投决团队成员共同管理15亿元全球大类资产配置基金擅长海外经济货币政策研究与全球资产配置韦祎德邦证券宏观研究员毕业于中国人民大学和香港中文大学经济学博士研究方向为开放宏观经济学擅长海外经济经济周期货币政策与大类资产配置研究分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供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