中秋国庆长假期间，美债利率曲线趋陡，美元先涨后跌，港美股上涨，其余多数资产价格下跌。市场交易的主线是美国通胀风险可控的同时经济增长韧性超预期。此外，美国政府关门事件影响亦是美债利率上行的另一大重要原因。美债利率飙升降低了美联储11月加息的必要性，我们认为年内美元指数下行空间有限。
　　▍中秋国庆长假期间，美债利率曲线趋陡，美元先涨后跌，港美股上涨，其余多数资产价格下跌1。（1）债市方面，长端美债在长假期间走熊并带动利率曲线陡峭化，30年期美债收益率曾突破5%、10年期美债收益率曾逼近4.9%，两者均是2007年以来最高水平；10年期与2年期国债利差由假期前（9月28日）的-47bps缩窄至约-29bps，10年期TIPS收益率在长假期间上升约27bps至2.48%。（2）股市方面，欧、日、英等主要非美股市下跌，港股小幅上涨，美股三大股指中纳指涨幅大于标普500、仅道指较9月28日收盘时下跌。（3）汇市方面，美元指数在假期先涨后跌、曾突破107关口，目前较假期前变动不大；日元在10月3日美国发布JOLTS报告后曾跌破150关口、随后快速反弹但仍偏软，目前同样接近假期前水平。（4）商品方面，黄金现货与原油期货价格均在假期整体呈明显下跌走势，其中伦金价格连跌九个交易日后在10月6日小幅反弹。
　　▍长假期间海外市场交易主线是美国通胀风险可控的同时经济增长韧性超预期。在增长方面，美国企业信心相对坚实、劳动力需求仍稳健，9月ISM制造业和非制造业PMI双双超预期（制造业PMI 49.0，预期47.9，已连续三个月回升；非制造业PMI 53.6，预期53.5），8月JOLTS职位空缺数远超预期（公布961万，预期881.5万，前值882.7万），且9月新增非农就业人数同样远超预期（公布33.6万，预期17万，前值上修为22.7万），这几组数据鼓舞了市场对经济软着陆的预期并推升了长端实际利率。在通胀方面，前有美国8月PCE物价指数环比低于预期（总体0.4%，预期0.5%；核心0.1%，预期0.2%），后有9月非农薪资增速低于预期（环比0.2%，预期0.3%），显示美国通胀风险可控，因此虽然博斯蒂克、梅斯特、戴利等美联储官员的讲话都传达了利率将在高位维持更久的信号，但市场预期的年内美联储政策利率路径在假期前后未有明显变化。
　　▍美国政府关闭短时渡过眼前难关，财政预算支出问题引发党争致政府停摆担忧抬升美债的趋势或至少持续至11月中旬。由于在财政补贴、对乌克兰援助等问题上的意见相悖（表1），美国两党在2024年财政预算支出方面难以妥协，引发市场对于美国政府关门的担忧。9月30日，两院通过了一项为期45天的短期支出决议化解本次关门危机，有效期至11月中旬。后续需要关注：1）两党政治极化趋势以及新众议长的诞生。当前两党党政极化现象加剧2，前众议院议长共和党人麦卡锡试图调和分歧以失败告终3，结合两党主要人物在上述各议题的意愿，达成一致意见难度（中长期）或持续加大，该短期扰动或更加频繁。众议院议长方面，目前两党对特朗普兼任临时众议长有一定呼声4,后续需持续关注临时众议长及新众议长的人选和过渡情况；2）政府停摆担忧抬升美债利率或延续至11月中旬。目前美国债务规模持续扩大，今年8月已逼近33万亿美元（32.91万亿美元，美国财政部数据），市场对美国债务问题和短时不确定性事件的扰动加剧了投资者对风险溢价的要求，10年期美债期限溢价升至1.2%（10月5日，美联储数据），创2013年底美国联邦政府关门事件后新高，受此影响，长端美债利率抬升至4.8%。目前来看，政府停摆事件影响美债利率高位震荡或至少延续到11月中旬，后续仍需持续关注该问题对相关资产价格的影响。
　　▍美债利率飙升降低了美联储11月加息的必要性，我们认为美元指数Q4下行空间有限。国庆假期期间美国经济数据超预期（从制造业PMI到非农就业向好）彰显了其经济的韧性，不过，我们仍然认为美国经济边际放缓的趋势将逐步显现。本轮美国工业投资与居民消费的错位表现为：①上半年金融市场流动性的暂时趋松、地产库存的快速去化、财政补贴对制造业细分行业的外生性支持推升美国工业投资Q2强劲反弹；然而②服务业PMI、非农就业以及薪资增速的放缓预示着美国居民消费未来大概率呈现放缓趋势（尽管目前这一放缓极为缓慢）。后者在美国实际GDP中的占比更高，更能影响整体经济趋势走向。近期美债利率持续飙升将明显遏制工业投资端反弹的力度，令经济更可能延续消费端逐步放缓的趋势，降低了美联储11月会议加息的必要性。当然在美联储“Higher for Longer”（“更长时间维持高利率”）的利率预期引导下，Q4外部流动性预期大幅改善的可能性小。尽管美国政府关门闹剧可能在11月份再次上演，这有损美元货币长期信用，但是在Q4欧洲等非美经济不确定性仍较大的背景下，我们认为美元指数下行空间有限，预计运行区间在102-110之间。
　　▍风险因素：美国经济降温的时点慢于预期；美国通胀继续回落进程慢于预期；美国金融系统脆弱性和信贷收紧超预期；美国政府停摆事件持续时长超预期。
　　

研究报告全文：美债利率飙升降低美联储再次加息必要性中秋国庆假期海外市场聚焦2023107中信证券研究部核心观点中秋国庆长假期间美债利率曲线趋陡美元先涨后跌港美股上涨其余多数资产价格下跌市场交易的主线是美国通胀风险可控的同时经济增长韧性超预期此外美国政府关门事件影响亦是美债利率上行的另一大重要原因美债利率飙升降低了美联储11月加息的必要性我们认为年内美元指数下行空间有限中秋国庆长假期间美债利率曲线趋陡美元先涨后跌港美股上涨其余多数资产价格下跌1债市方面长端美债在长假期间走熊并带动利率曲线崔嵘1海外宏观经济首席陡峭化30年期美债收益率曾突破510年期美债收益率曾逼近49两分析师者均是2007年以来最高水平10年期与2年期国债利差由假期前9月28日S1010517040001的-47bps缩窄至约-29bps10年期TIPS收益率在长假期间上升约27bps至2482股市方面欧日英等主要非美股市下跌港股小幅上涨美股三大股指中纳指涨幅大于标普500仅道指较9月28日收盘时下跌3汇市方面美元指数在假期先涨后跌曾突破107关口目前较假期前变动不大日元在10月3日美国发布JOLTS报告后曾跌破150关口随后快速反弹但仍偏软目前同样接近假期前水平4商品方面黄金现货与原油期货价李翀格均在假期整体呈明显下跌走势其中伦金价格连跌九个交易日后在10月6日海外宏观经济小幅反弹分析师S1010522100001长假期间海外市场交易主线是美国通胀风险可控的同时经济增长韧性超预期在增长方面美国企业信心相对坚实劳动力需求仍稳健9月ISM制造业和非制造业PMI双双超预期制造业PMI490预期479已连续三个月回升非制造业PMI536预期5358月JOLTS职位空缺数远超预期公布961万预期8815万前值8827万且9月新增非农就业人数同样远超预期公布336万预期17万前值上修为227万这几组数据鼓舞了市场对经济软着陆的预期并推升了长端实际利率在通胀方面前有美国8月PCE物价指数环比低于预期总体04预期05核心01预期02后有9月非农薪资增速低于预期环比02预期03显示美国通胀风险可控因此虽然博斯蒂克梅斯特戴利等美联储官员的讲话都传达了利率将在高位维持更久的信号但市场预期的年内美联储政策利率路径在假期前后未有明显变化美国政府关闭短时渡过眼前难关财政预算支出问题引发党争致政府停摆担忧抬升美债的趋势或至少持续至11月中旬由于在财政补贴对乌克兰援助等问题上的意见相悖表1美国两党在2024年财政预算支出方面难以妥协引发市场对于美国政府关门的担忧9月30日两院通过了一项为期45天的短期支出决议化解本次关门危机有效期至11月中旬后续需要关注1两党政治极化趋势以及新众议长的诞生当前两党党政极化现象加剧2前众议院议长共和党人麦卡锡试图调和分歧以失败告终3结合两党主要人物在上述各议题的意愿达成一致意见难度中长期或持续加大该短期扰动或更加频繁1数据来源为Refinitiv下同2参考中信证券研究部研报海外地缘政治系列点评之六-中期选举难产风险资产价格或短时上行2022-11-103httpswwwnewscnworld2023-1004c1212282724htm证券研究报告请务必阅读正文之后第5页起的免责条款和声明中秋国庆假期海外市场聚焦2023107众议院议长方面目前两党对特朗普兼任临时众议长有一定呼声4后续需持续关注临时众议长及新众议长的人选和过渡情况2政府停摆担忧抬升美债利率或延续至11月中旬目前美国债务规模持续扩大今年8月已逼近33万亿美元3291万亿美元美国财政部数据市场对美国债务问题和短时不确定性事件的扰动加剧了投资者对风险溢价的要求10年期美债期限溢价升至1210月5日美联储数据创2013年底美国联邦政府关门事件后新高受此影响长端美债利率抬升至48目前来看政府停摆事件影响美债利率高位震荡或至少延续到11月中旬后续仍需持续关注该问题对相关资产价格的影响美债利率飙升降低了美联储11月加息的必要性我们认为美元指数Q4下行空间有限国庆假期期间美国经济数据超预期从制造业PMI到非农就业向好彰显了其经济的韧性不过我们仍然认为美国经济边际放缓的趋势将逐步显现本轮美国工业投资与居民消费的错位表现为上半年金融市场流动性的暂时趋松地产库存的快速去化财政补贴对制造业细分行业的外生性支持推升美国工业投资Q2强劲反弹然而服务业PMI非农就业以及薪资增速的放缓预示着美国居民消费未来大概率呈现放缓趋势尽管目前这一放缓极为缓慢后者在美国实际GDP中的占比更高更能影响整体经济趋势走向近期美债利率持续飙升将明显遏制工业投资端反弹的力度令经济更可能延续消费端逐步放缓的趋势降低了美联储11月会议加息的必要性当然在美联储HigherforLonger更长时间维持高利率的利率预期引导下Q4外部流动性预期大幅改善的可能性小尽管美国政府关门闹剧可能在11月份再次上演这有损美元货币长期信用但是在Q4欧洲等非美经济不确定性仍较大的背景下我们认为美元指数下行空间有限预计运行区间在102-110之间风险因素美国经济降温的时点慢于预期美国通胀继续回落进程慢于预期美国金融系统脆弱性和信贷收紧超预期美国政府停摆事件持续时长超预期4httpnewschinacomcn2023-1007content116728183shtml请务必阅读正文之后的免责条款和声明2中秋国庆假期海外市场聚焦2023107附图图1中秋国庆长假期间美债收益率走势图2中秋国庆长假期间美元与金价走势2年期10年期30年期指数美元指数左轴美元盎司1072伦敦金价右轴1870525110701860501068185049106618404810641830474610621820451060181009-2809-2910-0210-0310-0410-0510-0609-2809-2910-0210-0310-0410-0510-06资料来源Refinitiv中信证券研究部资料来源Refinitiv中信证券研究部图3中秋国庆长假期间美股相对于假期前的累计涨跌幅图4中秋国庆长假期间非美股市相对于假期前的累计涨跌幅标普500道指纳指日经225恒生203欧元区Stoxx50英国富时10015210105000-1-05-2-10-15-3-20-4-25-509-2809-2910-0210-0310-0410-0510-0609-2809-2910-0210-0310-0410-0510-06资料来源Refinitiv中信证券研究部资料来源Refinitiv中信证券研究部图5美国公共债务和利息支出占GDP的比重图610年期美债拆分160356中性利率10年期美债14035期限溢价1202541002380152601401公共债务占GDP比重20050利息支出占GDP比重右轴00-11966197819902002201420262019-122021-082023-04资料来源FREDStatista含预测中信证券研究部资料来源FED中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明3中秋国庆假期海外市场聚焦2023107表1美国大选主要候选人在部分经济外交等问题方面的主要政见态度民主党共和党领域议题拜登特朗普德桑蒂斯增税扩支支持对高收入自然人及减税削减国会开支与特朗普相似减税反对大规模刺激下调企业法人增税减少对避税天堂逃税反对要求在线零售商征收和缴纳州销售财政政策和个税税率希望跨国企业海外盈和外包的激励认为共和党的减税税的立法任内佛罗里达州持续保持低利回流减少财政开支行为对工薪和中产阶层没有帮助税率追求能源独立较特朗普更倾向发展非传统化石能源主张降低联邦汽油税禁止水力压裂反对加油站增设电动汽追求能源独立倾向发展非传统化减少化石能源使用对油气勘探许车充电站反对联邦政府将汽车行业转石能源反对以鱼类和野生动物保能源可资金要求勘探成本等方面收向制造更多电动汽车的政策退出旨在护等理由阻碍油气勘探支持各州紧限制性政策应对地球变暖的巴黎气候协议简化能自行决定是否禁止水力压裂源和基础设施项目的环境审查流程反经对汽车直销目前仅允许特斯拉等少部济分品牌在佛州直销问支持应对气候变化下的积极举措包括温室集体排放总量控制增加题否认全球变暖反对气候变化国际对气候变化的态度较特朗普偏鸽不否环保和气新能源投资新能源领域结构性减合作退出巴黎协定不过强调认气候变化的存在但不支持在此背景候变化税降费审慎极地开发取消化石空气水的质量保障下大力推进新能源政策能源补贴支持传统能源的租赁销售等较特朗普更鹰激烈反对ESG投资策略称之为经济政治化反对金融机构支持支持ESG准则及背后投融资反对ESG成为退休投资基金的投资基于ESG政策做出信贷歧视性政策反ESG活动支持ESG成为退休投资基金标准对基于宗教政治和社会信仰歧视客户的投资标准反对在投资发展实体融资中优先或唯一考虑ESG因素强硬派强调遏制俄罗斯并利用俄逐渐转鹰此前认为俄乌冲突是领土争外偏鸽否认俄罗斯干预美国大选俄乌冲突乌冲突对俄施压积极对乌克兰进端近期逐渐偏向谴责俄罗斯但对乌反对对乌克兰提供军事援助交行援助克兰的积极援助政策仍较为犹豫和怀疑资料来源新华社环球网白宫官网CNNAPNewsABCNewsNBCNews官网538httpsprojectsfivethirtyeightcompollsBallotpedia中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明4分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上5特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利6