社交业务面临短期调整，盈利能力依然在提升区间：
　　2023年第二季度，公司在线音乐收入同比增长47.6%，达到42.5亿元人民币，这主要得益于音乐订阅付费收入和广告业务收入的增长。尽管受到社交娱乐业务的扰动，而未来社交娱乐业务虽然仍然是公司重要收入来源，但在发展战略中的占比将降低，公司将成为一家更加纯净的基于音乐创造价值的平台型企业。
　　更多AI技术被应用，用户体验持续提升：
　　近期QQ音乐旗下的核心产品上线了“AI一起听”功能。首个AI音乐伴侣“小琴”能智能分析用户的播放行为，并提升了整体产品交互体验。随着更多的AI功能植入平台中，将提供更多创新的音乐体验，满足用户对音乐娱乐的高智能需求。我们对公司AI技术成功商业化的到来充满期待，相信这将进一步推动公司音乐业务发展和增长。
　　不破不立，回归以音乐为基石的发展路径：
　　公司目前在线音乐业务增长强劲，同时也在不断提升盈利能力，虽然社交娱乐业务面临调整导致业务收入下降，但目前公司市场地位稳固，用户流量巨大，通过AI赋能及创新业务，公司依然拥有巨大的变现增值潜力，而且公司降本增效的策略让盈利端保持稳定。因此我们按照在线音乐业务2023年6倍PS及社交娱乐业务5倍PE进行估值，给予公司8.8美元的目标价，有39.2%的上升空间，目前公司整体估值处于历史低位区间，安全边际较高，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：更新报告买入业务经历短期调整波动打造更纯净音乐生态腾讯音乐TMEUS2023-09-26星期二投资要点目标价88美元社交业务面临短期调整盈利能力依然在提升区间现价63美元2023年第二季度公司在线音乐收入同比增长476达到425亿元预计升幅392人民币这主要得益于音乐订阅付费收入和广告业务收入的增长尽管受到社交娱乐业务的扰动而未来社交娱乐业务虽然仍然是公司重要收入来源但在发展战略中的占比将降低公司将成为一家更加纯重要数据净的基于音乐创造价值的平台型企业日期2023-09-25收盘价美元630总股本百万ADS1716更多AI技术被应用用户体验持续提升总市值百万美元10837近期QQ音乐旗下的核心产品上线了AI一起听功能首个AI音净资产百万美元7054乐伴侣小琴能智能分析用户的播放行为并提升了整体产品交互总资产百万美元9621体验随着更多的AI功能植入平台中将提供更多创新的音乐体验52周高低美元929314满足用户对音乐娱乐的高智能需求我们对公司AI技术成功商业化每ADS净资产美元402的到来充满期待相信这将进一步推动公司音乐业务发展和增长数据来源Wind国元证券经纪香港整理不破不立回归以音乐为基石的发展路径主要股东公司目前在线音乐业务增长强劲同时也在不断提升盈利能力虽然腾讯4834社交娱乐业务面临调整导致业务收入下降但目前公司市场地位稳Spotify824固用户流量巨大通过AI赋能及创新业务公司依然拥有巨大的变现增值潜力而且公司降本增效的策略让盈利端保持稳定因此我们按照在线音乐业务2023年6倍PS及社交娱乐业务5倍PE进行估相关报告值给予公司88美元的目标价有392的上升空间目前公司整体估值处于历史低位区间安全边际较高维持买入评级腾讯音乐TMEUS-首发报告-20200730腾讯音乐TMEUS-更新报告-2020090920201116202105182021102020221229人民币百万元2021A2022A2023E2024E2025E2023Q3E营业额31244283392667329913329496686同比增长717-930-58812151015-996证净利润302936773167415457801215同比增长-23011941-138731173915-157券研究部姓名李承儒经调整净利润433249074231532970891453研SFCBLN914净利润率102913551240145018321817究电话0755-21519182每ADS盈利元182214185242337074EmaillicrgyzqcomhkPE252215250190137报数据来源Wind公司年报国元证券经纪香港整理告请务必阅读投资评级定义和免责条款更新报告报告正文社交业务面临短期调整盈利能力依然在提升区间2023年第二季度公司在线音乐收入同比增长476达到425亿元人民币这主要得益于音乐订阅付费收入和广告业务收入的增长其中付费订阅收入同比增长372达到289亿元人民币付费用户数量持续增长达到9940万付费率达到新高167ARPU同比增长141连续5个季度环比提升预计未来仍然是付费率及ARPU双提升带动公司收入整体增长二季度公司的毛利率和经调整利润率也继续提升毛利率同比上升44个百分点达到343主要得益于在线音乐ARPPU的提升高毛利的广告业务增长和自制内容增多等因素另外销售费用同比下降30经调整净利润同比增长48达到158亿元人民币经调整利润率达到217尽管受到社交娱乐业务的扰动而未来社交娱乐业务虽然仍然是公司重要收入来源但在发展战略中的占比将降低公司将成为一家更加纯净的基于音乐创造价值的平台型企业相信未来腾讯音乐仍然能够持续降本增效我们预计2023年第三季度经调整净利润将同比持平但调整后的净利润和利润率将继续同比增长更多AI技术被应用用户体验持续提升近期QQ音乐旗下的核心产品上线了AI一起听功能而此前还推出了一系列以AI推动的功能应用包括AIGC黑胶播放器AI歌词海报AI歌曲封面AI动听贺卡智能曲谱等这些功能的推出不仅让用户能够享受更具互动性的听歌体验还为音乐爱好者提供了更个性化的音乐娱乐体验在AI一起听中植入了首个AI音乐伴侣小琴已经成为了用户的全能听歌助手通过智能分析用户的播放行为它能够准确地推荐适合用户口味的歌曲并为用户介绍歌曲的背景信息帮助用户更好地理解歌曲的艺术表达创作故事和歌手信息等内容此外在一起听的过程中用户还可以向小琴提问并获得个性化的反馈增加了互动性这些AI功能的不断引入和推广使得QQ音乐能够满足用户对音乐服务的高智能需求同时这也推动了AI技术在音乐产业的应用和发展为公司带来了更大的竞争力AIGC在于大语言模型的发展以及Diffusion视觉生成模型的突破腾讯音乐目前已经在这两项技术上有成熟丰富的应用实践并在生产效率效益提升方面起到了积极推动的作用通过不断深耕AIGC技术应用领域公司不仅引领了音乐行业的突破和革新还进一步巩固了自身在中国音乐产业的市场地位随着更多的AI功能植入平台中将提供更多创新的音乐体验满足用户对音乐娱乐的高智能需求我们对公司AI技术成功商业化的到来充满期待相信这将进一步推动公司音乐业务发展和增长2更新报告不破不立回归以音乐为基石的发展路径公司目前在线音乐业务增长强劲同时也在不断提升盈利能力目前公司市场地位稳固用户流量依然巨大拥有巨大的变现增值潜力收入增速虽然短期由于社交业务调整而受到影响但公司降本增效的策略让盈利端保持稳定因此我们按照在线音乐业务2023年6倍PS及社交娱乐业务5倍PE进行估值给予公司88美元的目标价有392的上升空间目前公司整体估值处于历史低位区间安全边际较高维持买入评级图1公司季度业务表现6000500040005000300040002000300010000002000-10001000-20000-30002020年Q12020年Q22020年Q32020年Q42021年Q12021年Q22021年Q32021年Q42022年Q12022年Q22022年Q3在线音乐及娱乐收入社交娱乐服务及其他收入在线音乐业务同比社交娱乐服务同比资料来源公司公告国元证券经纪香港整理图2公司在线音乐业务季度表现及展望图3公司社交娱乐业务季度表现及展望1020200069817739755118001818001699169616455221673477521595159516160047614531561921350141400425132712004989121200881010003858588002660084400122007500002022年Q22022年Q32022年Q42023年Q12023年Q22023年Q3E2022年Q22022年Q32022年Q42023年Q12023年Q22023年Q3E在线音乐业务ARPU在线音乐业务付费率社交业务ARPU社交业务付费率资料来源公司公告国元证券经纪香港整理资料来源公司公告国元证券经纪香港整理3更新报告财务报表摘要损益表财务分析百万元财务年度截至十二月2021年2022年2023年2024年2025年2023年Q12021年2022年2023年2024年2025年历史历史预测预测预测预测历史历史预测预测预测收入31244283392667329913329497425盈利能力成本-21840-19566-18746-19498-20322-4978毛利率301310297348383毛利94048773792710415126262447EBIT率122157145169212销售费用-2678-1144-1200-1496-1647-266净利率103135124145183管理费用-4009-4413-3467-4487-4613-1095ROE6378627593其他收入10831227615615615302营运表现营运利润380044433874504769811388费用收入214196175200190投资收入-168-70-108-108-108-31实际税率115122122122122税前利润363243733766493968731357应收账款天数4234343434所得税-417-534-459-603-839-168应付账款天数7293939393净利润321538393306433760351189财务状况经调整净利润433249074231532970891476负债权益032036033031029增长收入总资产046042038039040收入增长72-93-59121101-24总资产权益132136133131129净利润-230194-1393123911061现金总资产98143182223270资产负债表现金流量表百万元财务年度截至十二月百万元财务年度截至十二月2021年2022年2023年2024年2025年2021年2022年2023年2024年2025年历史历史预测预测预测历史预测预测预测预测应收账款36102670251328183104税前利润36324373376649396873存货2414131415非现金调整11641040623438154其他流动资产37972995282131593476运营资本变化4422075-18-37-215存款1276911291112911129111291货币资金65919589128321695922464经营活动现金流52387488437053406813流动资产总计2679126559294703424240350固定资产17382803287029312991购买物业及设备-159-85-187-206-226无形资产2223322259226312334724506购买无形资产-2599-968-673-741-815金融资产73023168316831683168其他投资活动-3241-393-233-267-267其他固定资产919012220122201222012220投资活动现金流-5999-1446-1093-1213-1308总资产6725467009703607590883235上市融资-3584-3309000应付账款43294998478949815191其他融资活动-126-110000应计负债38324022385440084177融资活动现金流-3710-3419000其他流动负债22892697256928183050流动负债总计1045011717112121180612419汇兑变化-67348000长期负债57496165616561656165现金变化-45382971327741275505总负债1619917882173771797118584期初持有现金11128659195551283216959股东权益5105549127529835793764651期末持有现金659095621283216959224644投资评级定义和免责条款更新报告投资评级买入未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20持有未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20之间卖出未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20未评级对未来12个月内目标价不做判断免责条款一般声明本报告由国元证券经纪香港有限公司简称国元证券经纪香港制作国元证券经纪香港为国元国际控股有限公司的全资子公司本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但国元证券经纪香港及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的信息意见等均仅供投资者参考之用不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估自主审慎做出决策并自行承担风险投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前应同时考虑各自的投资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