核心观点
　　收入侧受到社交娱乐影响，利润侧继续提升。23Q2，公司实现总收入73亿元，同比+5.5%，环比+4%。根据业绩会指引，预计23Q3收入同比下滑10-15%，全年收入下降个位数。公司毛利率与经调整利润继续提升，23Q2毛利率同比上升4pct，公司预计毛利率将环比继续增长，2023年的毛利率将高于2022年。23Q2，公司销售费用2亿元，同比-30%，环比基本持平。在成本端与费用端降本增效顺利下，公司经调整净利润16亿，同比+48%。经调整利润率22%，同比+6pct，环比+1pct。尽管收入侧受到社交娱乐业务扰动，但公司继续降本提质。根据业绩会指引，预计23Q3经调整净利润保持同比持平，利润率同比增长。预计2023年下半年调整后净利润和利润率均将继续同比增长。
　　在线音乐业务增长强劲。23Q2，在线音乐收入42.5亿元，同比+48%，环比+21%。1）订阅业务收入同比增长37%。付费渗透率、ARRPU稳步提升，23Q2付费率达16.7%，同比+2.8pct，ARRPU达9.7元，同比+14%。2）其他在线音乐业务收入同比增长77%。
　　生态整治对社交娱乐业务影响Q3将持续。23Q2，社交娱乐与其他收入30.4亿元，同比-25%，环比-13%。公司主动采取服务提升和风控管理措施完善用户体验，包括更严格的合规程序以及对某些直播功能的调整等。社交娱乐月ARPPU为135元，同比-21%,环比-18%。根据公司业绩会指引，社交娱乐业务收入影响从Q2末开始，预计Q3持续，Q4收入能够趋于环比稳定。
　　投资建议：收入受到生态整治影响但利润预计保持健康，维持“增持”评级
　　公司收入短期受到生态整治影响，但成本费用控制相对优秀，预计利润侧将继续增长。此外，公司现金充沛，截至2023年6月，公司现金、现金等价物、定期存款和短期投资等账面现金规模305亿元。
　　考虑到公司社交娱乐的影响将持续至Q4，下调盈利预期，预计23-25年经调整净利润60/63/70亿元（调整幅度-6%/-8%/-2%）。考虑到社交娱乐业务的影响，下调目标价至目标价7.6-8.1美元（下调幅度15-17%），维持“增持”评级。
　　风险提示：政策风险；成本增加的风险；直播、饭圈的监管风险等。

研究报告全文：证券研究报告2023年08月18日腾讯音乐TMEN增持社交娱乐业务主动调整生态预计利润侧保持健康发展核心观点公司研究海外公司财报点评收入侧受到社交娱乐影响利润侧继续提升23Q2公司实现总收入73互联网互联网亿元同比55环比4根据业绩会指引预计23Q3收入同比下证券分析师谢琦联系人陈淑媛滑10-15全年收入下降个位数公司毛利率与经调整利润继续提升021-60933157021-60375431xieqi2guosencomcnchenshuyuanguosencomcn23Q2毛利率同比上升4pct公司预计毛利率将环比继续增长2023年S0980520080008的毛利率将高于2022年23Q2公司销售费用2亿元同比-30环基础数据比基本持平在成本端与费用端降本增效顺利下公司经调整净利润16投资评级增持维持亿同比48经调整利润率22同比6pct环比1pct尽管收入合理估值760-810美元收盘价619美元侧受到社交娱乐业务扰动但公司继续降本提质根据业绩会指引预总市值流通市值10653亿美元52周最高价最低价929314美元计23Q3经调整净利润保持同比持平利润率同比增长预计2023年下近3个月日均成交额4967百万美元半年调整后净利润和利润率均将继续同比增长市场走势在线音乐业务增长强劲23Q2在线音乐收入425亿元同比48环比211订阅业务收入同比增长37付费渗透率ARRPU稳步提升23Q2付费率达167同比28pctARRPU达97元同比142其他在线音乐业务收入同比增长77生态整治对社交娱乐业务影响Q3将持续23Q2社交娱乐与其他收入304亿元同比-25环比-13公司主动采取服务提升和风控管理措施完善用户体验包括更严格的合规程序以及对某些直播功能的调整等社交娱乐月ARPPU为135元同比-21环比-18根据公司业绩会指引资料来源Wind国信证券经济研究所整理社交娱乐业务收入影响从Q2末开始预计Q3持续Q4收入能够趋于环相关研究报告比稳定腾讯音乐TMEN-预计二季度利润侧继续优化主动整治社交娱乐生态2023-07-31腾讯音乐TMEN-在线音乐业务增长势头良好成本费用控投资建议收入受到生态整治影响但利润预计保持健康维持增持评级制优秀2023-05-24腾讯音乐TMEN-预计2023年收入重回正增长降本提质公司收入短期受到生态整治影响但成本费用控制相对优秀预计利润仍有空间2023-03-26腾讯音乐TMEN-在线音乐业务健康发展料收入侧与利润侧将继续增长此外公司现金充沛截至2023年6月公司现金侧继续优化2023-02-07腾讯音乐TMEN-盈利端亮眼等待竞争格局拐点现金等价物定期存款和短期投资等账面现金规模305亿元2022-11-21考虑到公司社交娱乐的影响将持续至Q4下调盈利预期预计23-25年经调整净利润606370亿元调整幅度-6-8-2考虑到社交娱乐业务的影响下调目标价至目标价76-81美元下调幅度15-17维持增持评级风险提示政策风险成本增加的风险直播饭圈的监管风险等盈利预测和财务指标20222023E2024E2025E2026E营业收入百万元2833927048287543139832654--93-46639240经调整净利润百万元49075968626970267260-1332165112133每ADS收益元286348365409423EBITMargin113165174181177净资产收益率ROE7690858883市盈率PE-调整后154127121108104EVEBITDA9374717870市净率PB152138127115106资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告业绩概览收入侧受到社交娱乐影响利润侧继续提升收入同比增长55受到社交娱乐业务影响2023Q2公司实现总收入729亿元同比55环比4023Q2公司主动对社交娱乐生态进行整治收入受到社交娱乐业务影响根据业绩会指引预计23Q3收入同比下滑10-15全年收入下降个位数公司毛利率与经调整利润继续提升毛利率同比上升44pct经调整利润率同比上升62pct2023Q2公司毛利率343同比44pct环比12pct毛利率上升主要系1在线音乐ARPPU提升2高毛利的广告业务增长3自制内容增多等根据业绩会指引公司预计毛利率将继续环比增长2023年的毛利率将高于2022年2023Q2公司销售费用21亿元同比-30环比基本持平销售费率29同比-15pct环比-01pct在成本端与费用端降本增效顺利下公司经调整净利润158亿同比48经调整利润率217同比62pct环比08pct尽管收入侧受到社交娱乐业务扰动但公司继续降本提质根据业绩会指引预计23Q3经调整净利润保持同比持平利润率同比增长预计2023年下半年调整后净利润和利润率均将继续同比增长图1腾讯音乐总收入及增速百万元图2腾讯音乐毛利润与毛利率百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理图3腾讯音乐各项费用率图4腾讯音乐经调整利润以及经调整利润率百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告商业化在线音乐业务增长强劲生态整治对社交娱乐业务影响Q3将持续在线音乐业务2023Q2在线音乐收入425亿元同比48环比211付费用户数同比增长约20订阅业务收入同比增长3723Q2公司订阅业务提速增长收入29亿元同比37环比11ARPPU与付费用户数继续双重提升23Q2公司的在线音乐移动MAU为594亿同比-47在线音乐付费用户为9940万人同比202付费率达167同比28pct月ARPPU为97元同比141环比54公司通过减少部分无效促销推广超级会员等推动ARPPU增长图5腾讯音乐在线音乐收入及增速百万元图6腾讯音乐在线音乐订阅付费渗透率以及ARPPU元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理其他在线音乐增长强劲同比增长77其他在线音乐业务广告转授权数字专辑等收入136亿元同比77环比51公司23Q2广告业务在去年同期低基数电商游戏旅游等广告业务增长良好图7腾讯音乐订阅业务收入及增速百万元图8腾讯音乐其他在线音乐业务收入及增速百万元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理社交娱乐业务受到公司主动生态整治影响用户ARPPU同比下降21收入同比下降252023Q2社交娱乐与其他收入304亿元同比-25环比-13公司主动采取一些服务提升和风控管理措施以完善用户体验调整包括更严格的合规请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告程序以及对某些直播功能的调整23Q2公司社交娱乐移动MAU为136亿同比-18环比持平付费用户750万人同比-5环比6社交娱乐月ARPPU为135元同比-21环比-18根据公司业绩会指引社交娱乐业务收入影响从Q2末开始预计Q3持续Q4收入能够趋于环比稳定图9腾讯音乐社交娱乐与其他收入及增速百万元图10腾讯音乐社交娱乐MAU及增速百万资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图11腾讯音乐社交娱乐付费用户数以及增速百万图12腾讯音乐社交娱乐付费渗透率以及ARPPU元资料来源公司公告国信证券经济研究所整理资料来源公司公告国信证券经济研究所整理投资建议收入受到生态整治影响但利润侧预计继续增长维持增持评级公司当前在线音乐业务增长强劲生态整治对社交娱乐业务影响Q3将持续公司收入短期受到生态整治影响但成本费用控制相对优秀预计利润侧将继续增长此外公司现金充沛截至2023年6月公司现金现金等价物定期存款和短期投资等账面现金规模305亿元考虑到公司社交娱乐的影响将持续至Q4下调盈利预期预计23-25年经调整净利润606370亿元调整幅度-6-8-2考虑到社交娱乐的影响下调目标价至目标价76-81美元下调幅度15-17维持增持评级风险提示政策风险付费用户增长不及预期的风险受泛娱乐平台冲击竞争格局恶化风险成本增加的风险直播饭圈的监管风险请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E现金及现金等价物65911124579397263营业收入28339270482875431398应收款项6285296430723269营业成本19566176751858420060存货净额24222325营业税金及附加0000其他流动资产56595664销售费用1144854863942流动资产合计26791281253322746039管理费用4413406143174710固定资产243188337615862财务费用711223240190无形资产及其他22233218412144921057投资收益553516174401资产减值及公允价值投资性房地产1089108910891089变动0516528520长期股权投资3599499963717757其他收入848000资产总计67254712367919695103营业利润3632571359326798短期借款及交易性金融负债0007957营业外净收支0000应付款项4329307232183459利润总额3632571359326798其他流动负债6121442846485019所得税费用417697724829流动负债合计104507500786616434少数股东损益1866791115长期借款及应付债券0000归属于母公司净利润3839494951175854其他长期负债574976651005011421长期负债合计574976651005011421现金流量表百万元20222023E2024E2025E负债合计16199151651791727855净利润3839494951175854少数股东权益7388058971012资产减值准备0000股东权益50317552666038266236折旧摊销824450523617负债和股东权益总计67254712367919695103公允价值变动损失0516528520财务费用711223240190关键财务与估值指标20222023E2024E2025E营运资本变动126228626451776每股收益224288298341其它1866791115每股红利000000000000经营活动现金流4975723578487841每股净资产1466161017591930资本开支499118214801807ROIC17212429其它投资现金流10600830113282ROE8989投资活动现金流78325821115316474毛利率31353536权益性融资0000EBITMargin11161718负债净变化0000EBITDAMargin14181920支付股利利息0000收入增长-9-569其它融资现金流8729007957经调整净利润增长率1322512融资活动现金流8729007957资产负债率25222430现金净变动453746543305676息率00000000货币资金的期初余额111286591112457939PE-调整后154127121108货币资金的期末余额65911124579397263PB15141312企业自由现金流3298546860695579EVEBITDA93747178权益自由现金流48025664628013703资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去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