研究报告全文：中国短期融资券及中期票据信用分析周报2023-09-28信用评级从发行品种看共17家发行人公告发行17支短融发行额1451亿元共97家发行人公告发行115支超短融发行额85995亿元共72家发行人公告发行78支中期票据总发行额63965亿元从行业分布看本周短融中票共发行210支其中城投113支占比5381产业债方面基建设施12支租赁11支电力综合投资各10支化工旅游高速公路各5支公用事业煤炭钢铁多元金融各4支农业食品饮料资管各3支贸易汽车传媒零售房地产各2支纺织服装新能源设备医药港口各1支从外部评级看评级AAA的发行人发行额11533亿元AA发行额3717亿元AA发行额1197亿元本周短融中票公告发行额合计16447亿元比上周减少4885亿元发行额位居前五位的行业包括城投7477亿元电力1514亿元基建设施101亿元租赁89亿元和综合投资85亿元本周无疫情防控债发行CRMW方面江苏银行为23红豆SCP004科创票据创设信用风险缓释凭证金额2亿元费率4平安银行为23复星高科SCP004创设信用风险缓释凭证金额31亿元南京银行为23清浦融控MTN002创设信用风险缓释凭证金额08亿元本周发行人中盛虹科技浙江龙盛东阳光吉利控股复星红豆集团为非国有企业其余发行人为国有企业本周发行人中浙江龙盛蒙牛乳业华媒控股陕建股份山东高速大唐发电电气风电江苏有线吉电股份金融街厦门象屿中国光大绿色环保为上市公司其余发行人为非上市公司本周首次发行公募债券的发行人为安琪生物产业债发行人中1首旅集团是北京市国资委下属企业业务涵盖酒店商业餐饮汽车景区等多个板块受疫情影响持续亏损2023年上半年扭亏为盈过去几年持续存在自由现金流缺口2023年上半年现金流也出现明显改善财务杠杆上升较快短期周转压力尚可华电煤业是华电集团子公司华电集团下属煤炭资源整合开发平台吨煤成本较低2021年以来盈利增长不过2022年以来毛利率边际有所下滑盈利变现效率较为稳定投资支出可控自由现金流持续为正长短期偿债压力不大上述两家发行人的中金评级均为3-2安琪生物是宜昌市国有企业主营酵母及深加工产品业务行业地位突出收入保持持续增长态势毛利率有所下滑但盈利能力保持稳定盈利变现效率尚可较大的资本开支导致持续存在自由现金流缺口近两年债务规模上升较快不过良好的盈利能力保证了较好的偿债能力净短债缺口有所扩大但备用流动性充裕北控水务是国有控股公司北控集团下属唯一的水务集团主要从事水处理服务水环境治理及技术服务等业务收入多有增长毛利率波动下滑非经常性损益补充净利经营现金流受到项目回款波动较大2022年首度不存在自由现金流缺口财务杠杆持续下降货币资金可持续覆盖全部短债武商贸集是武汉国资委独资企业主营零售和高新技术的国有投资控股公司主要上市子公司包括武商集团中百集团和华工科技受准则及合并范围变化影响公司营收波动较大投资收益补充净利盈利变现效率高位弱化持续存在自由现金流缺口债务负担逐年上升流动性压力尚可母公司层面偿债能力较弱国网租赁是央企国家电网间接控股企业主要从事能源领域的融资租赁业务以集团内业务为主近年收入保持较快增长资产端收益率和息差水平不高2022年以来减值计提金额下降近年不良率和关注类资产占比有所下降不良项目集中在非能源板块风险资产放大倍数已接近8倍上限资产负债期限存在错配不过短债主要来自国网内部的信托借款关联方授信支持力度较强中建一局是中建下属公司主营房建施工兼营基建涉及部分地产业务收入毛利率保持增长2021年来资产减值损失拖累净利经营现金流受应收应付款项影响年度间波动较大固定资产投资规模稳定2021年不再并表中建交通投资现金流流出较多财务杠杆相对稳定短期周转无虞大唐河南是大唐集团全资子公司河南省最大的火电企业机组利用小时数偏低收入规模波动增长2021年煤价上行导致亏损2022年亏损收窄盈利变现效率尚可未来仍有一定投资支出亏损侵蚀净资产致杠杆水平上升债务负担偏重上述六家发行人的中金评级均为43陕建集团是陕西省国资委直接控股企业建筑施工为核心业务板块新签合同75以上来自省内营收快速增长毛利率小幅抬升减值损失侵蚀净利经营活动现金流多数时间为负投资活动现金流波动较大债务负担不轻周转较为依赖银行授信关注或有负债风险西安投控是西安市财政局下属企业西安市政府在金融领域和财政扶持产业的投资主体和出资人代表收入主要来自信托和贸易业务投资收益和政府补贴补充净利润不过持续计提较大金额减值资产流动性较弱质量不佳债务集中在母公司层面财务杠杆不高资产流动性整体偏弱且面临回收风险孙公司债务逾期问题尚未完全解决常州投资是常州市属企业常州市产业投资及国资运营平台2022年新增证券业务新增证券业务营业收入和利润规模上升净利依赖非经常性损益融通基金造成的往来拆借影响经营现金流波动较大投资现金流小幅净流出债务率上升短债缺口不大不过银行的备用流动性不多广东旅控是广东省国资委控股企业广东省属唯一的综合旅游企业受疫情影响收入有所下滑2023年上半年收入和盈利修复盈利规模较为有限经营现金流产生能力有限好在投资规模不大近三年自由现金流均为正财务杠杆不高货币资金可以覆盖全部短债福建建工是国有独资公司主营建筑工程与房地产施工资质齐全2022年营收下滑毛利率波动下降盈利变现效率尚可多数年份无自由现金流缺口债务资本比相对稳定短期周转依赖外部授信国新租赁是央企国新控股下属企业主要从事央企及其子公司的融资租赁业务收入保持较快增长由于客户以央企为主资产端收益率不高资金来源以银行借款集团统借和发行债券为主近年融资成本有所降低净息差保持稳定随业务投放2019-2021年经营现金流持续净流出2022年前三季度经营现金流转正截至目前全部为正常类资产债务负担较重风险资产放大倍数处于高位资产负债期限匹配程度尚可股东和银行支持力度较好渤海化工是天津市国资委全资持股公司主营氯碱化工石油化工盐化工精细化工碳一化工和贸易六大板块产品较为多元收入波动明显盈利能力较弱费用对盈利形成拖累盈利变现效率较差近年固定资产投资规模增加持续存在自由现金流缺口未来仍有较大投资压力债务负担较重短期周转依赖外部授信沪风电是上海市国资委下属上市公司从事风力发电设备设计研发制造销售2022年和2023年上半年亏损2022年自由现金流缺口扩大债务规模有所上升短期周转依赖外部授信支持本钢集团是鞍钢集团子公司东北地区大型钢铁企业有一定铁矿石自给能力收入及盈利水平受行业景气度影响非经常性损益对利润有较大影响盈利变现效率提升投资持续净流出但多数时间经营活动现金流仍可覆盖总债务规模波动结构改善净短债规模下降实质性流动性压力可控上述九家发行人的中金评级均为4-4海发宝诚第一大股东为中远海发实控人为国务院国资委主营融资租赁业务以公共服务建设民生消费汽车金融等行业为主区域和客户集中度较低息差整体提升2021年以来不良率和关注类资产占比边际下降2022年加大业务投放自由现金流缺口扩大受益于增资扩股资本金实力增强不过目前风险资产放大倍数仍偏高资产负债期限匹配程度尚可华媒控股是国有上市公司主要从事广告策划发布报刊发行与印刷教育等业务盈利能力较弱2020年计提减值导致亏损2021年以来扭亏但净利润水平也较低现金流产生能力弱2016-2017年开展股权收购其余年份投资压力一般净资产规模小财务杠杆有所抬升商誉多次减值短债占比较高不过短期流动性压力尚可控江西金融是江西省财政资产中心实际控制公司江西省地方AMC2022年收入有所下降盈利规模有限2021年以来自由现金流呈现净流出2023年上半年财务杠杆有所提升短期周转依赖外部授信中铁武电是中国中铁全资公司主营铁路及城市轨交基础设施建设2022年营收恢复增长毛利率窄幅抬升盈利变现效率尚可持续不存在自由现金流缺口债务负担不算重货币资金可持续覆盖全部短债保利久联是央企保利集团控股企业国内最大的爆破企业之一爆破业务具有较强的区域半径和较高的进入壁垒公司作为行业龙头企业经营稳定性较强工程施工业务增长带动近两年收入增长不过整体盈利水平较弱盈利变现效率波动较大需关注应收账款回收风险债务负担持续上升短期周转依赖外部授信但银行支持力度不强新希望集团是民营企业主营饲料业务近年生猪养殖板块扩张较快但仍与行业优秀企业有一定差距生猪养殖行业景气度成为影响公司盈利的主要因素近几年波动较大投资收益是盈利的重要组成盈利变现效率有所回升现金流缺口收窄近年杠杆水平有所上升短期周转依赖外部授信支持关注关联方往来甘肃农垦是甘肃省国资委实际控制企业甘肃省农业主导企业收入保持增长2018年以来毛利率略有提升但期间费用和资产减值损失侵蚀利润严重营业利润基本处在亏损边缘盈利变现效率较弱部分年份存在自由现金流缺口合并口径债务资本比不算高但母公司层面内在偿债能力较弱河南路桥是商丘市国有控股公司河南省重要高速公路及大桥的建设经营主体主要负责河南省内及其他省份高等级公路特大型桥梁市政工程铁路隧道等基础设施建设还有部分商品销售业务PPP项目带动营收持续增长毛利率窄幅波动期间费用拖累净利盈利变现效率波动较大持续存在自由现金流缺口杠杆相对稳定未使用授信无法覆盖全部短债关注或有负债风险青岛水务是青岛市国资委全资企业青岛市水务国有资产管理和基础设施投资运营主体收入稳定增长毛利润多数年份亏损每年大额补贴仍不足以将净利补正经营现金流受补贴拨付影响波动较大仍存投资压力债务负担逐年抬升关注净资产质量周转依赖外部授信泸州产发是地方国有企业泸州市的基础设施建设及国有资产经营主体主营贸易化肥化工建筑工程及保障房酒类等业务化工业务带动收入增长但主业盈利能力较弱扣除非经常性损益后的营业利润持续亏损盈利变现效率不佳近年自由现金流持续净流出债务持续增长短期偿债存在压力上述十家发行人的中金评级均为55江西旅游是江西省国资委实际控制企业江西省唯一的省属国有控股旅游平台地产业务面临较大去化压力房地产业务带动收入增长但盈利能力较弱较为依赖政府补助盈利变现有所好转但主要为弥补前期投入债务负担较重内在偿债压力很大短期周转依赖授信支持账面大额商誉存在减值风险广西林业是广西国资委全资持股企业主要从事林业业务和大宗商品贸易业务贸易业务对收入影响较大综合毛利率很低整体盈利规模非常有限政府补贴等对净利润形成重要补充经营现金流产生能力很有限盈利变现效率波动较大多数年份存在自由现金流缺口未来仍有一定投资压力债务规模虽有所下降但债务负担仍重内在偿债能力很弱债务结构有所改善上述两家发行人的中金评级均为5城投债发行人中以股权从属关系为依据皖投集鄂联投江苏水源云南水利为省级平台自治区直辖市分别为安徽省基础设施建设主体湖北省建筑施工主体江苏省水利工程运营主体江苏省高速公路建设主体和云南省水利工程建设主体中金评级方面皖投集为3-鄂联投江苏水源为4云南水利为5甬城投福州城投常城建泉州交通长春轨交泰交通湖交投德州财金哈尔滨投大宁资产荆州城发六安城投晋城国资太湖新城南投集团南通经开日照城投龙岩汇金娄底城发淮北建投宿迁新城城发投资宝星建设长寿投资随州城投百福投资苏通控股为市级平台地级市直辖市下辖区县及国家级新区分别为各自区域不同领域的基础设施建设保障房建设交通设施建设公用事业运作国资运营管理重点工程建设土地开发主体等中金评级方面甬城投福州城投为3-常城建为4泉州交通长春轨交泰交通湖交投为4德州财金哈尔滨投大宁资产荆州城发六安城投晋城国资太湖新城南投集团南通经开日照城投为4-龙岩汇金娄底城发淮北建投宿迁新城城发投资为5苏通控股宝星建设长寿投资随州城投为5百福投资为5-济南高新西安高新伊犁州吴中灵天绍兴高新桐乡城投靖江滨江盛裕投资南京软件为区县级平台地级市下辖行政区县及发展新区县级市直辖市特殊功能区含经开区高新区合署行政区主要从事区域内园区开发基础设施建设安置房建设土地开发等业务中金评级方面济南高新西安高新为4-伊犁州吴中灵天绍兴高新桐乡城投为5靖江滨江盛裕投资南京软件为5高淳经开靖江港为园区级平台经开区高新区保税区等各类型园区及较小的规划发展区域靖江港为靖江经济技术开发区的码头建设和港区基础设施建设主体中金评级为5高淳经开主要负责高淳经开区内基础设施建设保障房建设中金评级为5-本周永续中票23鄂交投MTN00323济南高新MTN004A23济南高新MTN004B23象屿股份MTN00223华电煤业MTN00123鲁钢铁MTN00623鄂联投MTN00523象屿MTN00223山西建投MTN00523高淳经开MTN00123水利十四MTN003乡村振兴23中铁武电MTN00123福瑞能源MTN002能源保供特别债23乌交旅MTN003A23乌交旅MTN003B23水电七局MTN002科创票据除厦门象屿外均为非上市公司强制付息条款中分红条款约束力并不强因此目前永续债的债性强弱总体上与主体资质息息相关信用资质强的主体出于再融资需求维护资本市场形象动力强我们认为选择首个赎回日赎回债券及按期支付利息的可能性较大基于此23鲁钢铁MTN00623鄂联投MTN00523象屿MTN00223山西建投MTN00523水电七局MTN002科创票据的中金债项评级在主体评级基础上下调一档此外23济南高新MTN004A23济南高新MTN004B23水利十四MTN003乡村振兴23本钢集团MTN00123乌交旅MTN003A23乌交旅MTN003B在破产清算时的清偿顺序劣后于发行人其他待偿还债务融资工具有比较强的次级属性23济南高新MTN004A23济南高新MTN004B23水利十四MTN003乡村振兴23本钢集团MTN00123乌交旅MTN003A23乌交旅MTN003B在主体评级基础上再下调一档即连续下调两档本周发行人不涉及外部评级调整泸州市近年来财力稳步增长泸州产发经营业务整体稳定政府支持力度强我们上调公司主体评级一档至5中铁武电规模较小下游行业景气度较低市场竞争加剧部分民企业主项目履约情况有待关注我们下调公司主体评级一档至5