业绩速览：
　　1）23H1收入170.41亿元，yoy21.28%；归母净利润11.88亿元，yoy32.11%
　　2）销量821.07万辆，yoy 33.81%；ASP 2075.47元，yoy-9.48%；单车净利145元，yoy-1.27%；预计ASP下降主要系中高端产品占比略微下降。
　　3）成本&费用端：由于产品组合变动，毛利率16.87%，同比降低1.06pct；期间费用率10.97%/-0.69pct，主要系管理费率（2.77%/-0.56pct）、研发费率（3.26%/-0.34pct）有所下降所致，销售费率（4.82%/+0.29pct）略有上升。
　　23H1销量超预期增长33.81%，竞争格局加速优化
　　1）根据艾瑞咨询，预计电动两轮车行业23年增速约7.78%，雅迪上半年销量增速33.81%远远跑赢行业，我们认为行业竞争格局正在加速优化。根据艾瑞咨询，预计雅迪22年市占率约为28%，我们预计23年雅迪市占率将达到32%，全年实现4pct以上增长。
　　2）值得一提的是，我们认为雅迪上半年销量增速能够跑赢行业，并非系单纯全面降价，而是主要得益于雅迪自今年年初以来一直在严格推行新产品矩阵的奏效。根据我们判断，今年年初以来雅迪或有如下动作：①积极补齐价格带空缺，增配2000-3000元价格带产品，根据我们对雅迪产品体系的统计，22年该价格带产品供给相较其他品牌确实较少，而23年上半年该价格带产品已经相对有所补充；②顺利推新、补足女性产品，雅迪上半年共推出29款新车型，其中冠能奢想Q9专为女性打造设计，冠能摩登也自3月份上市至半年报时间，售出超26.1万台，成功打造爆品；③利用市场电摩转电自趋势，积极切换电自方向、清理部分电摩库存，对N线城市低端品牌造成一定压力。
　　3）上半年销量快速增长超预期，给下半年冠系列产品提结构留出空间，预计下半年冠能系列结构占比提升，带动盈利能力回升。
　　利润端：毛利率小幅下降，主要系产品结构略降、原材料与价格联动下降所致
　　1）毛利率：23H1为16.87%，同比降低1.06pct，预计主要原因在于：①高毛利冠系列销售占比略有下降，同时产品价格带略有放宽；②原材料成本下降，带动价格部分联动下降，我们认为这并非恶性价格竞争，而是合理的成本-售价联动机制。
　　2）净利润：23H1其他收入和其他收益增加2.24亿元，其中政府辅助同比增加1.20亿元、银行利息收入增加0.35亿元、公允计价的金融资产收益增加0.40亿元。我们认为，除非政府辅助增加值中或有部分非经常项目外，其他大概率为经营性增加，具备经营持续性。此外，结合现金流量表，23H1经营性现金流25.73亿元，yoy473.09%，主要系去年收购华宇对现金流造成一定的短期压力，而今年销售良好回补至正常值，对应的公司利息收入和理财收入均有一定增长。
　　盈利预测及估值：
　　公司为电动两轮车赛道品牌龙头，23年上半年结构略微下调为公司主动经营调整产品结构布局的短期结果，我们认为下半年结构回拉可期；预计2023-2025年公司营收372.81/472.52/605.15亿元，同增20.03%/26.75%/28.07%，归母净利润27.12/35.76/48.64亿元，同增25.48%/31.89%/36.01%，当前市值对应市盈率为15.15/11.49/8.44 X。公司将在以下三方面共同驱动下保持高质量增长，（1）竞争门槛提升、市场总量扩容；（2）产品结构持续优化、显龙头风采；（3）海外“电气化”确定，开蓝海市场。我们认为雅迪控股作为两轮车品牌龙头，高质量增长将驱动公司动态市盈率修复至消费品品牌龙头的估值中枢25 X，继续强调“买入”评级。
　　风险提示
　　国内消费承压；海外市场开拓不及预期。

研究报告全文：证券研究报告公司点评一般零售雅迪控股01585报告日期2023年09月26日战略前瞻经营稳健龙头地位进一步加固雅迪控股近况点评投资要点投资评级买入业绩速览123H1收入17041亿元yoy2128归母净利润1188亿元yoy3211分析师邱世梁执业证书号S12305200500012销量82107万辆yoy3381ASP207547元yoy-948单车净利145qiushiliangstockecomcn元yoy-127预计ASP下降主要系中高端产品占比略微下降3成本费用端由于产品组合变动毛利率1687同比降低106pct期间分析师王家艺费用率1097-069pct主要系管理费率277-056pct研发费率326-执业证书号S1230523080015wangjiayistockecomcn034pct有所下降所致销售费率482029pct略有上升23H1销量超预期增长3381竞争格局加速优化基本数据1根据艾瑞咨询预计电动两轮车行业23年增速约778雅迪上半年销量增速3381远远跑赢行业我们认为行业竞争格局正在加速优化根据艾瑞咨收盘价HK1464询预计雅迪22年市占率约为28我们预计23年雅迪市占率将达到32全总市值百万港元4485403年实现4pct以上增长总股本百万股3063802值得一提的是我们认为雅迪上半年销量增速能够跑赢行业并非系单纯全股票走势图面降价而是主要得益于雅迪自今年年初以来一直在严格推行新产品矩阵的奏雅迪控股恒生指数效根据我们判断今年年初以来雅迪或有如下动作积极补齐价格带空缺48增配2000-3000元价格带产品根据我们对雅迪产品体系的统计22年该价格带35产品供给相较其他品牌确实较少而23年上半年该价格带产品已经相对有所补218充顺利推新补足女性产品雅迪上半年共推出29款新车型其中冠能奢-5想Q9专为女性打造设计冠能摩登也自3月份上市至半年报时间售出超261-18万台成功打造爆品利用市场电摩转电自趋势积极切换电自方向清理部221022122301230223032304230523062307230823092209分电摩库存对N线城市低端品牌造成一定压力3上半年销量快速增长超预期给下半年冠系列产品提结构留出空间预计下相关报告半年冠能系列结构占比提升带动盈利能力回升利润端毛利率小幅下降主要系产品结构略降原材料与价格联动下降所致1毛利率23H1为1687同比降低106pct预计主要原因在于高毛利冠系列销售占比略有下降同时产品价格带略有放宽原材料成本下降带动价格部分联动下降我们认为这并非恶性价格竞争而是合理的成本-售价联动机制2净利润23H1其他收入和其他收益增加224亿元其中政府辅助同比增加120亿元银行利息收入增加035亿元公允计价的金融资产收益增加040亿元我们认为除非政府辅助增加值中或有部分非经常项目外其他大概率为经营性增加具备经营持续性此外结合现金流量表23H1经营性现金流2573亿元yoy47309主要系去年收购华宇对现金流造成一定的短期压力而今年销售良好回补至正常值对应的公司利息收入和理财收入均有一定增长盈利预测及估值公司为电动两轮车赛道品牌龙头23年上半年结构略微下调为公司主动经营调整产品结构布局的短期结果我们认为下半年结构回拉可期预计2023-2025年公司营收372814725260515亿元同增200326752807归母净利润271235764864亿元同增254831893601当前市值对应市盈率为15151149844X公司将在以下三方面共同驱动下保持高质量增长1竞争门槛提升市场总量扩容2产品结构持续优化显龙头风采3海外电气化确定开蓝海市场我们认为雅迪控股作为两轮车品牌龙头高质量增长将驱动公司动态市盈率修复至消费品品牌龙头的估值中枢25X继续强调买入评级风险提示httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分雅迪控股01585公司点评国内消费承压海外市场开拓不及预期财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业收入31059372814725260515-152200267281归母净利润2161271235764864-578255319360每股收益元071089117159PE169615151149844资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分雅迪控股01585公司点评表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元2022A2023E2024E2025E百万元2022A2023E2024E2025E流动资产17395253433352345584营业收入31059372814725260515现金6783121191949827886营业成本25445306563854248882交易性金融资产4209637277249482营业税金及附加0000应收账项388466591757营业费用1358156620322602其它应收款6516588441140管理费用896100712761634预付账款0000研发费用1106130516542118存货1458151920362593财务费用1205980109其他3906420928303727资产减值损失0000非流动资产7558741872537105公允价值变动损益0000金融资产类0000投资净收益33122长期投资302344352369其他经营收益0000固定资产3291316630462933营业利润2368278238285386无形资产112810721018968营业外收支248500500500在建工程0000利润总额2615328243285886其他2836283628362836所得税432542715973资产总计24953327614077652689净利润2183273936134913流动负债17520217682614233113少数股东损益22273649短期借款128231901282归属母公司净利润2161271235764864应付款项13593177742145627192EBITDA2692294639625483预收账款0000EPS最新摊薄071089117159其他2646367646864639非流动负债790790790790主要财务比率长期借款00002022A2023E2024E2025E其他790790790790成长能力负债合计18310225582693233903营业收入152200267281少数股东权益02864113营业利润938194376408归属母公司股东权6642101751378118673归属母公司净利润578255319360益负债和股东权益24953327614077652689获利能力毛利率181178184192现金流量表净利率70737680百万元2022A2023E2024E2025EROE325266260260经营活动现金流3078482263158444ROIC240198207220净利润2161271235764864偿债能力折旧摊销412222213204资产负债率734689660643财务费用0000净负债比率-828-1062-1316-1416投资损失1624814516621流动比率993116412821377营运资金变动417240730493903速动比率6898399731053其它1712294104093营运能力投资活动现金流2056355975163总资产周转率125114116115资本支出2048416179应收账款周转率7999799979997999长期投资0000应付账款周转率187172180180其他18521196913241每股指标元筹资活动现金流3798416179每股收益071089117159短期借款128231901282每股经营现金100157206276长期借款0000每股净资产217333452613其他1661522611203估值比率现金净增加额643533673798388PE169615151149844PB552403297219EVEBITDA11571027672333资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分雅迪控股01585公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文之后的免责条款部分