事项：
　　美东时间9月20日，美联储9月议息会议暂停加息，将联邦基金目标利率保持在5.25%-5.5%。SEP隐含年内仍有一次加息，24年四季度开始降息50BP。
　　平安观点：
　　政策利率不变，但SEP相比预期更加鹰派。9月议息会议前，市场便预期美联储可能保持23年利率预测不变（即保留一次加息预期），目的是保留未来加息的窗口。实际来看，美联储比市场预期的更加鹰派，一方面，政策利率预期曲线整体上移，23年终端利率预期维持5.6%不变，但是美联储额外削减了24年和25年降息幅度各50BP，目前SEP指向美联储将在24年四季度降息，政策利率将在更长的时间内维持更高的水平。另一方面，点阵图的票型相比市场预期更加集中，没有出现预想中的“分裂的美联储”。预期再次加息和结束加息的美联储官员比例为12:7，与6月份相同。
　　会议声明变化较小，主要反映了美联储基于7-8月份数据对于经济前景的修正判断。1）会议声明将经济活动正以温和速度扩张修改为经济活动正在稳步扩张（"expanding at a solid pace"）。由于夏季服务消费的火热，美国三季度GDP增速或有温和回升。截至9月9日，纽约联储周度经济指数(WEI)从6月底的1.22%回升至1.88%。2）会议声明将就业增长势头强劲（"robust"）的表述修改为，就业增长有所放缓，但依然强劲（"slowed but remain strong"）。近几月劳动力市场显示出一些放松的迹象，随着超额储蓄耗尽，人们找工作的意愿似有提升，劳动参与率有所提高，8月失业率从3.5%提升至3.8%。
　　市场大幅推迟24年降息预期，短期内美债配置价值凸显。9月议息会议后，联邦基金期货市场对于年内再次加息的预期为54%左右，市场对于额外加息仍未完全定价；但对明年降息幅度的定价回落15BP至55BP，较接近美联储SEP中50BP的指引。尽管目前市场对于额外紧缩的定价仍不充足，但对于24年的降息推迟已基本定价到位，美债配置价值边际凸显，可择机小幅建仓。如果四季度由于超额储蓄耗尽、紧缩政策的滞后效应，经济明显走弱，美联储不再加息，那么目前美债收益率与政策利率的利差位于今年以来的80%分位数水平，估值较优。即使四季度经济没有明显放缓，美联储再次加息25BP至5.5-5.75%，2Y和10Y美债收益率在当前5.2%和4.4%左右的收益率水平上也具有相对吸引力，与政策利率的利差也在中性水平。
　　风险提示：1）终端利率持续时间更长；2）地缘政治风险扩散；3）通胀回落速度不及预期。

研究报告全文：债券债2023年9月21日券报告美联储那些事儿加息窗口仍存降息预期推迟事项证券分析师刘璐投资咨询资格编号美东时间9月20日美联储9月议息会议暂停加息将联邦基金目标利率保S1060519060001债持在525-55SEP隐含年内仍有一次加息24年四季度开始降息LIULU979pingancomcn券50BP动平安观点态政策利率不变但SEP相比预期更加鹰派9月议息会议前市场便跟预期美联储可能保持23年利率预测不变即保留一次加息预期目的踪是保留未来加息的窗口实际来看美联储比市场预期的更加鹰派一方面政策利率预期曲线整体上移23年终端利率预期维持56不报变但是美联储额外削减了24年和25年降息幅度各50BP目前SEP告指向美联储将在24年四季度降息政策利率将在更长的时间内维持更高的水平另一方面点阵图的票型相比市场预期更加集中没有出现预想中的分裂的美联储预期再次加息和结束加息的美联储官员比例为127与6月份相同会议声明变化较小主要反映了美联储基于7-8月份数据对于经济前景的修正判断1会议声明将经济活动正以温和速度扩张修改为经济活动正在稳步扩张expandingatasolidpace由于夏季服务消费的火热美国三季度GDP增速或有温和回升截至9月9日纽约联储周度经济指数WEI从6月底的122回升至1882会议声明将证就业增长势头强劲robust的表述修改为就业增长有所放缓但券依然强劲slowedbutremainstrong近几月劳动力市场显示出一研些放松的迹象随着超额储蓄耗尽人们找工作的意愿似有提升劳究动参与率有所提高8月失业率从35提升至38报市场大幅推迟24年降息预期短期内美债配置价值凸显9月议息会议后联邦基金期货市场对于年内再次加息的预期为54左右市场告对于额外加息仍未完全定价但对明年降息幅度的定价回落15BP至55BP较接近美联储SEP中50BP的指引尽管目前市场对于额外紧缩的定价仍不充足但对于24年的降息推迟已基本定价到位美债配置价值边际凸显可择机小幅建仓如果四季度由于超额储蓄耗尽紧缩政策的滞后效应经济明显走弱美联储不再加息那么目前美债收益率与政策利率的利差位于今年以来的80分位数水平估值较优即使四季度经济没有明显放缓美联储再次加息25BP至55-5752Y和10Y美债收益率在当前52和44左右的收益率水平上也具有相对吸引力与政策利率的利差也在中性水平风险提示1终端利率持续时间更长2地缘政治风险扩散3通胀回落速度不及预期请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容债券债券动态跟踪报告政策利率不变但SEP相比预期更加鹰派9月议息会议前市场便预期美联储可能保持23年利率路径预测不变即保留一次加息预期目的是保留未来加息的窗口来提升市场的紧缩预期和收紧金融市场条件实际来看美联储比市场预期的更加鹰派一方面政策利率预期曲线整体上移23年终端利率预期维持56不变但是美联储额外削减了24年和25年降息幅度各50BP传达政策利率将在更长的时间内维持更高的水平这一信号另一方面点阵图的票型相比市场预期更加集中没有出现预想中的分裂的美联储预期再次加息和结束加息的美联储官员比例为127与6月份相同SEP预测方面美联储维持23年终端利率预测为56符合市场预期但同时分别上调24年和25年底利率水平50BP此外美联储上调了23年GDP预测同时下调了失业率和核心通胀预测美联储的SEP或整体传达了这样一种预期即由于经济在高利率下表现得尤为具有韧性美联储需要进一步收紧金融市场条件以进一步在不引发衰退的基础上给经济和通胀降温实现软着陆1对23年底的利率预测票型相比市场预期更加集中和鹰派相比市场预期的分裂票型美联储官员对23年利率终值的预测更加集中美联储官员多数认为当前的利率水平不够严格19位美联储官员中有12位认为今年年底前会再次加息一次与6月份点阵图一致2拉长视角看利率曲线整体上移24年和25年底利率预测中值均上升了05个百分点美联储预计利率将在更长时间内保持较高水平23年末的预测中值仍为56但24年和25年的预测中值大幅上修至51前值46和39前值34这也隐含美联储仅将在明年四季度降息50BP与我们此前的预期相符3个别美联储官员关于对于中性利率预测提高9月美联储预测的长期longerrun政策利率区间为24-38而6月预测值为24-36说明有个别美联储官员对于中性利率的预期提高4美联储SEP预测已经不再包括衰退预期23年失业率预测从41下调至38意味着美联储官员多数认为通胀可以在不引发经济衰退的情况下回到2水平根据萨姆定律失业率在一年中从低点提高05个百分点就意味着可能出现了衰退而23年失业率的低点水平是34这意味着美联储SEP预测已经不再包括衰退预期523年实际GDP增速预测中值从10大幅提高至21反映超出美联储此前预期的经济韧性核心PCE增速预测中值从39下调至37结合以上两者美联储似乎描述了更加软着陆的前景诚然鲍威尔在发布会上表示这些预测并不是委员会的最终决定或计划如果经济不按预测发展政策也将酌情调整美联储依旧将依据数据逐次会议meetingbymeeting作出利率决议会议声明变化较小主要反映了美联储基于7-8月份数据对于经济前景的修正判断1会议声明将经济活动正以温和速度扩张修改为经济活动正在稳步扩张expandingatasolidpace由于夏季服务消费的火热美国三季度GDP增速或有温和回升截至9月9日纽约联储周度经济指数WEI从6月底的122回升至188截至9月19日亚特兰大联储GDPNOW模型对美国三季度实际GDP增速的预期为49一定程度上反映了经济的强劲2会议声明将就业增长势头强劲robust的表述修改为就业增长有所放缓但依然强劲slowedbutremainstrong近几月劳动力市场显示出一些放松的迹象随着超额储蓄耗尽人们找工作的意愿似有提升劳动参与率有所提高8月失业率从35提升至38此外领先指标辞职率有所回落并恢复到疫情前的水平说明劳动者在劳动力市场上的议价能力有所降低图表1美联储上调23年GDP增速预测下调失业率和核心通胀预测请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容29债券债券动态跟踪报告资料来源FED平安证券研究所图表29月美联储点阵图票型较为集中纵轴联邦基金目标利率单位资料来源Bloomberg平安证券研究所图表3美联储政策利率预期曲线总体上移纵轴联邦基金目标利率单位请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容39债券债券动态跟踪报告资料来源Bloomberg平安证券研究所图表4GDPNOW模型预测美国三季度实际GDP增速为图表5纽约联储WEI指数自7月以来温和回升498误差纽约联储周度经济指数WEI美国GDP不变价环比折年率季调615GDPNOW预测值WEI13周移动平均410美国GDP不变价折年数同比2500-2-5-4-10-62010-012014-012016-012017-012019-012023-012008-012009-012011-012012-012013-012015-012018-012020-012021-012022-012022-022022-032022-042022-072022-082022-112023-052023-062023-092022-052022-062022-092022-102022-122023-012023-022023-032023-042023-072023-08请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容49债券债券动态跟踪报告资料来源Bloomberg平安证券研究所资料来源Fred平安证券研究所图表68月劳动参与率和失业率提高图表7美国私人部门离职率回落至疫情前水平16失业率劳动力参与率右轴66美国离职率非农总计季调3514美国离职率非农私人总计季调65123064102586362062461152060102019-092019-122020-032021-062021-092022-122023-032020-062020-092020-122021-032021-122022-032022-062022-092023-06资料来源Fred平安证券研究所资料来源Wind平安证券研究所图表8鲍威尔新闻发布会要点请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容59债券债券动态跟踪报告资料来源FED平安证券研究所市场大幅推迟24年降息预期短期内美债配置价值凸显美债收益率走高定价24年降息推迟9月利率决议公布后美债收益率走高截至9月21日8时2Y和10Y美债收益率分别较低点走升137BP和129BP至519和444均创下加息以来的新高美元指数走升08至1055截至当日收盘美股下跌11市场大幅推迟24年降息预期但未完全定价年内额外紧缩从市场对美联储利率指引的反应看9月议息会议后联邦基金期货市场对于年内再次加息的预期为54左右市场对于额外加息仍未完全定价但对明年降息幅度的定价回落15BP至55BP较接近美联储SEP中50BP的指引市场对额外加息的怀疑主要来源于政策的滞后性可能的政府关闭若9月底12项拨款法案和临时拨款协议均未能得到国会通过美国政府将面临关门危机10月学生贷款重新偿付等因素以上因素均为美国经济增加了逆风但我们认为学生贷款仅占居民债务的9左右而美国政府关门一般不超过几周对经济的冲击也有限但本轮加息周期中美国经济表现出的对高利率的钝化不容忽视年内再次加息的风险仍然存在截至9月19日亚特兰大联储GDPNOW模型预计三季度实际GDP增速为49截至9月21日克利夫兰联储的通胀临近预测InflationNowcasting模型预测美国9月CPI和核心CPI环比增速分别为039和036较高的经济增速和通胀增速客观上也增加了美联储再次紧缩的筹码短期内美债配置价值凸显即使未完全定价额外加息当前收益率水平仍有吸引力尽管目前市场对于额外紧缩的定价仍不充足但对于24年的降息推迟已基本定价到位美债配置价值边际凸显如果四季度由于超额储蓄耗尽紧缩政策的滞后效应经济明显走弱美联储不再加息那么目前美债收益率与政策利率的利差位于今年以来的80分位数水平估值较优即使四季度经济没有明显放缓美联储再次加息25BP至55-5752Y和10Y美债收益率在当前52和44左右的收益率水平上仍具有相对吸引力今年以来2Y和10Y美债收益率与政策利率目标区间上限利差中位数为-58BP和-139BP与政策利率的利差也在中性水平图表9发布会后美债收益率走高图表10市场对于年内额外加息定价程度为50请通过合法途径获取本公司研究报告如经由未经许可的渠道获得研究报告请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容69债券债券动态跟踪报告2年美债收益率10年美债收益率右轴已定价加息降息次数次联邦基金期货隐含利率右轴5345155520445-15145-24354-34942-43591613091623092191573091500091943091913092083092091512009151630915210091515009181930918130092017309202200920919120091916309192100919资料来源Bloomberg平安证券研究所资料来源Bloomberg平安证券研究所注数值为正代表加息概率数值为负代表降息概率假定一次加降息幅度为25BP图表11市场对于年内额外加息预期变化不大图表12市场对24年降息幅度预期大幅削减11月加息概率预测12月加息概率预测截至24年12月累计降息幅度预期601月加息概率预测-0640-0720-080-09-20-1-40-11-60-12-13-80-14-100-15-120-140请通过合法途径获取本公司研究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