在美国加息周期可能未完待续的背景下，为判断各类资产的走向，我们对1990年至今加息末期、加息结束、降息之前的各类资产表现进行复盘和分析。加息末期，股票、债券表现较佳，但商品表现落后。加息结束至降息前，债券、商品、股市表现较佳，但外汇表现较差。展望后市，我们预计股市可能在加息末期及结束后短期表现较佳，在高利率平台期黄金、债券可能表现较佳，美元指数和油价或有一定下行压力。
　　美国加息周期可能未完待续。我们的宏观分析师金晓雯认为美国11月还有一次25个基点的加息。基于强劲的经济表现，我们维持美国明年一季度进入衰退的基本假设，但认为有40%的概率衰退可以被避免或进一步延后（图表1-4）。为了判断各类资产接下来的走向，我们对1990年至今加息期间的各类资产价格进行了复盘和分析。
　　加息末期，股票>债券>外汇>商品。历次最后两次加息之间，全球股票市场大多录得上涨。美国纳指、日本、韩国、离岸中国市场和创业板表现较佳。主要商品价格皆录得下跌，黄金价格下跌，受通胀下行影响，原油价格见顶回落。美元、日元走弱，澳洲、新西兰等资源国货币表现较佳。债券利率大多下行，价格上升。日本、德国和中国十年期国债利率下行幅度较大，两年期美债利率仍继续上行（图表5-10）。
　　加息结束后，股票>债券>外汇>商品。加息结束后，利率对估值的压制得到缓解，短期全球主要股票市场大多录得正回报。美国主要股指表现较佳，科技股权重较高的纳斯达克指数尤为领先。主要大宗商品价格均有上涨。原油价格维持强势，黄金价格较强。债券利率回落，长短端美债价格录得上涨，长短端债券利差有所扩大（图表11-17）。
　　高利率平台期，债券>商品>股票>外汇。加息结束至降息之前，美国经济增速逐步放缓，通胀大多处于下行通道。从投资的确定性上看，确定性较高的是债券利率进入下行趋势，美元走弱，黄金价格上升，中国股票市场表现较佳，美股大盘指数均录得正回报（图表18-23）。
　　各类资产展望：目前美国经济较为强韧，且市场已计入较多即将停止加息的预期，我们预计在加息末期以及加息结束后短期内股市可能相对表现较佳。若加息结束后全球经济放缓，流动性紧缩，黄金和美债等避险资产价格或将上行，新兴市场股票表现可能较发达市场更佳，建议投资组合中逢低配置黄金和美债。加息结束后，油价或有一定下行的压力，但由于供需问题油价走势仍有不确定性（图表24-28）。
　　投资风险：美国经济衰退风险大幅上升，政府债务负担加剧，地缘政治紧张局势升级，美联储加息步伐加快，美元大幅贬值，流动性趋紧。
　　

研究报告全文：浦银国际研究海外观察投资策略美股系列报告二加息末期各赖烨烨浦银国际策略分析师melodylaispdbicom类资产如何演绎85228080411在美国加息周期可能未完待续的背景下为判断各类资产的走向我2023年9月19日们对1990年至今加息末期加息结束降息之前的各类资产表现进行复盘和分析加息末期股票债券表现较佳但商品表现落后加息结束至降息前债券商品股市表现较佳但外汇表现较差展望后市我们预计股市可能在加息末期及结束后短期表现较佳在高利相关报告率平台期黄金债券可能表现较佳美元指数和油价或有一定下行压力美股系列报告一加息近尾声海外观察是否再现股债跷跷板2023-08-美国加息周期可能未完待续我们的宏观分析师金晓雯认为美国1110月还有一次25个基点的加息基于强劲的经济表现我们维持美国明年一季度进入衰退的基本假设但认为有40的概率衰退可以被避免或进一步延后图表1-4为了判断各类资产接下来的走向我们对1990年至今加息期间的各类资产价格进行了复盘和分析加息末期股票债券外汇商品历次最后两次加息之间全球股票市场大多录得上涨美国纳指日本韩国离岸中国市场和创业板表现较佳主要商品价格皆录得下跌黄金价格下跌受通胀下行影响原油价格见顶回落美元日元走弱澳洲新西兰等资源国货币表现较佳债券利率大多下行价格上升日本德国和中国十年美股系列报告期国债利率下行幅度较大两年期美债利率仍继续上行图表5-10加息结束后股票债券外汇商品加息结束后利率对估值的压制得到缓解短期全球主要股票市场大多录得正回报美国主要股指表现较佳科技股权重较高的纳斯达克指数尤为领先主要大宗商品价二格均有上涨原油价格维持强势黄金价格较强债券利率回落长短端美债价格录得上涨长短端债券利差有所扩大图表11-17加息末期各类资产如何演绎高利率平台期债券商品股票外汇加息结束至降息之前美国经济增速逐步放缓通胀大多处于下行通道从投资的确定性上看确定性较高的是债券利率进入下行趋势美元走弱黄金价格上升中国股票市场表现较佳美股大盘指数均录得正回报图表18-23各类资产展望目前美国经济较为强韧且市场已计入较多即将停止加息的预期我们预计在加息末期以及加息结束后短期内股市可能相对表现较佳若加息结束后全球经济放缓流动性紧缩黄金和美债等避险资产价格或将上行新兴市场股票表现可能较发达市场更佳建议投资组合中逢低配置黄金和美债加息结束后油价或有一定下扫码关注浦银国际研究行的压力但由于供需问题油价走势仍有不确定性图表24-28投资风险美国经济衰退风险大幅上升政府债务负担加剧地缘政治紧张局势升级美联储加息步伐加快美元大幅贬值流动性趋紧本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明目录美国加息周期可能未完待续3历次最后两次加息之间各类资产表现回顾5加息结束后各类资产表现回顾8高利率平台期各类资产表现回顾11本轮加息末期及加息结束后各类资产展望14图表目录图表1美国GDP各分项季环比增速和对GDP拉动率3图表28月非农就业人数有所增加3图表38月失业率上行显著部分受毕业季影响3图表4美国CPI各分项环比增速和环比贡献4图表5全球主要股市表现纳指日本韩国离岸中国市场中概股港股创业板指数的表现领先6图表6美股各行业表现信息科技领涨公用事业领跌6图表7MSCI中国指数各行业表现医疗保健领涨公用事业领跌6图表8主要商品价格皆下跌铜价跌幅相对较小白银价格跌幅最大7图表9美元走弱受益于商品价格坚挺澳洲新西兰等资源国货币表现较佳7图表10日本德国十年期国债利率下行较大但两年期美债利率仍继续上行7图表11过去五轮加息结束后全球主要股市表现美股港股的表现领先9图表12加息结束后美股各行业表现信息科技工业金融领涨9图表13加息结束后MSCI中国指数各行业表现公用事业金融领涨房地产表现相对较弱9图表14加息结束后主要商品价格录得上涨原油价格涨幅领先10图表15加息结束后主要外汇市场表现欧元英镑较强澳洲新西兰等资源国货币表现较佳10图表16加息结束后长短期国债利率下行10图表17加息结束后标普500指数短期表现较佳10图表18全球主要股市表现中国股市表现领先美股三大指数均录得正回报12图表19美股各行业表现全部板块均上涨必选消费原材料公用事业涨幅领先12图表20MSCI中国指数各行业表现消费领涨房地产领跌12图表21主要商品价格均有上涨黄金白银表现较佳13图表22主要外汇市场表现美元下跌欧元英镑新西兰澳元等货币表现较佳13图表23大部分国家债券利率下行日本和德国十年期国债利率下行幅度较大但十年期中国国债利率上行13图表24自1990年以来的几轮加息周期期间除了第3轮和第4轮以外发达市场大多跑赢新兴市场14图表25加息结束后具有避险属性的美债利率持续下行15图表26黄金价格走强15图表27原油价格受供需影响较大在经济放缓情况下油价有一定下行压力15图表28加息结束后美元短期走弱152023-09-192美国加息周期可能未完待续我们的宏观分析师金晓雯认为美国11月还有一次加息经济衰退或至少被延至明年一季度美国实体经济韧性仍强或将影响劳动力市场收紧速度再叠加商品消费的回升和房价上升对中期住房类CPI的影响我们依然认为核心通胀同比的整体下行速度或缓慢甚至在某些月份出现环比反弹我们维持自6月初以来的一贯观点11月还有一次25个基点加息基于强劲的经济表现我们维持美国明年一季度进入衰退的基本假设但认为有40的概率衰退可以被避免或进一步延后在流动性方面我们观察到加息和补充一般账户现金余额的行动对流动性影响最大的时刻或许已经过去但仍需警惕美国国债放量带来新的压力图表1美国GDP各分项季环比增速和对GDP拉动率环比增速对GDP拉动作用比重23Q223Q123Q223Q1整体100026182618个人消费支出70916421341商品27707600213耐用品115041630013非耐用品16409050101服务43921321014私人投资总额17757-11910-22固定资产投资17449-0408-01建筑23971580304设备62108-8905-05知识产权6439310202住宅28-42-40-02-02私人存货变化00NANA01-21商品和服务净出口28-10878-0106政府消费支出和投资总额3026500509资料来源CEIC浦银国际图表28月非农就业人数有所增加图表38月失业率上行显著部分受毕业季影响新增非农就业人数千人3个月移动平均MA10失业率1200910008美联储将23年底年失业率下调04个百分点到4180076600540042002019年平均302201882019820208202182022820238201812201912202012202112202212202312资料来源CEIC浦银国际资料来源CEIC浦银国际2023-09-193图表4美国CPI各分项环比增速和环比贡献环比权重环比贡献23年8月23年7月23年6月23年8月23年8月CPI0630170181000063食品024024011134003能源55801106072040核心CPI028016016795022-商品-010-033-005211-002家用家具和供给032-035-02743001服装020-00303125001运输-029-054-01777-002医疗护理05605101915001娱乐商品-044-078-03623-001教育和通讯商品-070-125-00709-001酒精饮料-00101200108000其它01203000812000-服务039035025583023住房029044037347010主要居所租金04804204676004外宿-297-034-20112-003业主等价租金038049045256010核心服务扣除住房053022009236013医疗护理006-040-00263000运输19603401360012娱乐-00707704631000教育和通讯商品008029-02748000其它个人服务091-05301409001资料来源Wind浦银国际2023-09-194历次最后两次加息之间各类资产表现回顾美国第十三任联邦储备委员会主席格林斯潘上任后货币政策操作从货币数量工具转向货币价格工具他的任期跨越6届美国总统从政策的连续性来看1990年后的加息周期对当前的参考意义可能更大1990年至今美联储一共开启六轮加息周期分别在1994年2月-1995年2月1997年3月1999年6月-2000年5月2004年6月-2006年6月2015年12月-2018年12月及2022年3月至今我们对过去4轮超过2个月的加息周期的各类资产表现进行分析在历次最后两次加息之间大类资产的表现股票债券外汇商品全球股票市场大多录得上涨在历次最后两次加息之间从全球各主要股票市场来看美国纳指日本韩国离岸中国市场中概股港股和创业板表现较佳但印尼股指和沪深300指数表现较为疲软图表5从美股各板块来看信息科技可选消费电信服务表现较佳但公用事业必选消费医疗保健表现较为疲软图表6从MSCI中国各板块来看医疗健康消费必选可选能源表现较佳但公用事业金融房地产表现较为疲软图表7主要商品价格皆录得下跌铜价跌幅相对较小白银价格跌幅最大黄金价格下跌原油价格与通胀趋势呈正相关关系加息末期通胀受到抑制逐步下行原油价格见顶回落图表8外汇市场美元日元加拿大元走弱受益于商品价格坚挺澳洲新西兰等资源国货币表现较佳图表9债券利率大多下行价格上升日本德国和中国十年期国债利率下行幅度较大十年期美债下行幅度较小而两年期美债利率仍继续上行图表102023-09-195图表5全球主要股市表现纳指日本韩国离岸中国市场中概股港股创业板指数的表现领先201510505040100225500100200300MIBNifty综合恒指2000中国IDX30KOSPIMOEXSensexDAX30DAX创业板领先MERVALTSX日经标普澳证沪深印度上证综指纳斯达克恒生国企深证综合罗素MSCIJSE印尼韩国印度德国雅加达综合道琼斯工业-5墨西哥综合俄罗斯英国富时欧洲斯托克非洲阿根廷加拿大伊斯坦布尔意大利富时巴西圣保罗证交所纳斯达克金龙中概股历次最后两次加息之间全球股指表现资料来源Bloomberg浦银国际图表6美股各行业表现信息科技领涨公用事图表7MSCI中国指数各行业表现医疗保健领业领跌涨公用事业领跌1550104030520010-50-10-10历次最后两次加息之间标普500指数各行业表现历次最后两次加息之间MSCI中国指数各行业表现MSCI中国行业指数公用事业当轮最后一次加息前1月金融后1月后3月原材料39后6月后12月719医疗保健112860-615工业51617-613信息技术2183008电信服务5011-28能源2911-28必选消费51104-18房地产1612-57可选消费0413-25-11937-654537资料来源Bloomberg浦银国际620资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-196图表8主要商品价格皆下跌铜价跌幅相对较图表9美元走弱受益于商品价格坚挺澳洲小白银价格跌幅最大新西兰等资源国货币表现较佳032-21-40-1-6-2-3-8-10铜黄金原油白银历次最后两次加息之间主要商品表现历次最后两次加息之间主要商品表现可选消费房地产必选消费能源电信服务信息技术工业-6医疗保健-2原材料5-5-1金融-13公用事业0-25MSCI中国行业指数16-25542007192-68754-637826137851123811前1月910413901511后1月181911当轮最后一次加息16后3月302817后6月60资料来源Bloomberg浦银国际后12月资料来源Bloomberg浦银国际图表10日本德国十年期国债利率下行较大但两年期美债利率仍继续上行-20-15-10-505历次最后两次加息之间债券市场表现资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-197加息结束后各类资产表现回顾全球股票市场大多录得上涨纳指恒指涨幅领先加息结束后利率对估值的压制得到缓解美联储加息结束后3个月内全球主要股票市场大多录得正回报美国主要股指表现较佳科技股权重较高的纳斯达克指数尤为领先科技公司对利率波动的敏感性较高在利率上升和处于较高水平会压制科技股的估值新兴市场中恒生指数MSCI中国指数巴西和伊斯坦布尔股指表现较佳图表1117美股各板块中短期信息科技工业金融板块反弹幅度较大房地产板块表现较弱中期金融医疗保健电信服务板块领涨房地产板块表现偏弱图表12MSCI中国各板块中短期公用事业金融领涨房地产表现相对较弱中期公用事业信息科技必选消费板块领涨房地产板块表现偏弱图表13主要大宗商品价格均有上涨原油价格维持强势铜价短期较佳中期回落而白银价格短期涨幅较小中期涨幅较大黄金价格较强与美元指数呈负相关关系美元走弱黄金价格回升图表14外汇市场欧元英镑走势较强美元和日元明显走弱中期随着经济逐步复苏美元指数走强资源国货币相对表现较佳例如瑞典克朗澳元新西兰元等图表15债券利率回落债券价格呈上升趋势加息结束后1个月至12个月内长短端美债价格基本都录得上涨长短端债券利差有所扩大前两轮加息结束后分别为1995年2月和2000年5月由于利率水平较高波动较大利率回落幅度更大但后两轮加息结束后分别为2006年6月和2018年12月利率水平相对较低波动相对较小利率下行幅度也更小图表162023-09-198图表11过去五轮加息结束后全球主要股市表现美股港股的表现领先历次最后一次加息全球股票指数前1月后1月后3月后6月后12月伊斯坦布尔100指数-62182745纳斯达克指数-56151622恒生指数-45141516巴西圣保罗证交所指数-24121129恒生国企指数-47112019加拿大TSX综合指数-23101116道琼斯工业指数-22101424标普500指数-23101323罗素2000指数-43101522MSCI中国指数-4791410澳大利亚200指数-1291318墨西哥综合指数-3-191831上证综合指数1182033印度Sensex指数-33886深证综合指数117835创业板指数-5-1749意大利富时MIB指数13273-3非洲JSE领先40指数217715欧洲斯托克50指数-1171021印度Nifty指数-23776雅加达综合指数-436714英国富时100指数0061016沪深300指数-1-161541纳斯达克金龙中国指数-6161019德国DAX30指数-1151125俄罗斯MOEX指数014310日经225指数-424-14阿根廷MERVAL指数1331418韩国KOSPI指数-242-4-2沙特证交所全股指数4-211-2印尼IDX30指数21110VIX波动率指数-2-6-18-2-2资料来源Bloomberg浦银国际图表12加息结束后美股各行业表现信息科图表13加息结束后MSCI中国指数各行业表现技工业金融领涨公用事业金融领涨房地产表现相对较弱历次最后一次加息历次最后一次加息标普500行业指数前1月后1月后3月后6月后12月MSCI中国行业指数前1月后1月后3月后6月后12月信息技术-47182125公用事业39192860工业-22111526金融711151617金融-12111832原材料-65131830医疗保健04101530医疗保健-628011必选消费0281424工业058911能源1171117信息技术-2281104公用事业1-171123电信服务-258612可选消费-3261223能源-117413电信服务-246827必选消费-5051937原材料-3-151121房地产-2-1547房地产-12587可选消费-653620当轮最后一次加息MSCI中国行业指数前1月后1月后3月后6月后12月公用事业39192860金融711151617原材料-65131830医疗保健-628011工业058911信息技术-2281104电信服务-258612能源-117413必选消费-5051937房地产-2-1547资料来源Bloomberg浦银国际可选消费-653620资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-199图表14加息结束后主要商品价格录得上涨原图表15加息结束后主要外汇市场表现欧元英油价格涨幅领先镑较强澳洲新西兰等资源国货币表现较佳10历次最后一次加息外汇前1月后1月后3月后6月5欧元-23210英镑-2221澳大利亚元-320-2-5新西兰元-3131-10加拿大元10-11人民币0-1-1-1瑞典克朗2-211原油黄金铜白银美元指数2-2-2-1日元1-2-4-2MSCI中国行业指数公用事业金融原材料前1月当轮最后一次加息医疗保健后1月3后3月工业79后6月19信息技术-611后12月1528电信服务-65601316能源0217818必选消费-253080房地产-221189可选消费-151181-5110476-201254-6-1135195373467资料来源Bloomberg浦银国际20资料来源Bloomberg浦银国际图表16加息结束后长短期国债利率下行图表17加息结束后标普500指数短期表现较佳历次最后一次加息30前1月后1月后3月后6月后12月20十年期日本国债30-17-56-102-4010十年期德债111-26-51-470十年期法债1-2-14-24-23-10两年期美债-3-3-11-17-26-20十年期美债-1-3-10-15-1903045607590天15-30-15105120135150165180十年期英债00-7-12-12第一轮第二轮第三轮十年期中债-1-1-5-319第四轮第五轮资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-1910高利率平台期各类资产表现回顾加息结束至降息前美国经济增速逐步放缓通胀大多处于下行通道平均时间间隔为9个月最长的是间隔是2006年加息周期的15个月最短的是1995年加息周期的5个月我们对过去五轮历次最后一次加息到降息期间的资产价格进行分析从表现上看债券大宗商品股市外汇市场从投资的确定性上看确定性较高的是债券利率进入下行趋势美元走弱黄金价格上升中国股票市场表现较佳美股大盘指数均录得正回报全球股票市场大多录得正回报中国股票市场表现领先在加息结束至降息期间市场对降息预期升温虽然利率仍位于高位全球主要股票市场大多录得上涨中国股票市场相对表现较佳但意大利日本韩国股指表现相对落后美股三大指数均录得正回报道琼斯指数表现相对标普500指数和纳指更好图表18美股各板块均录得上涨必选消费原材料公用事业涨幅领先可选消费和电信板块相对涨幅较小图表19MSCI中国各板块中消费能源金融领涨房地产表现相对较弱图表20大宗商品市场受全球供需影响更大但均录得上涨加息结束至降息之前黄金白银原油和铜的价格全线上涨黄金和白银表现领先加息结束后短期黄金价格下行但临近降息美国经济加速走弱黄金价格明显抬升图表21外汇市场加息结束至降息之前美元指数跌幅较大欧元英镑走势较强资源国货币澳大利亚元新西兰元表现较佳加息结束后美元指数进入下行通道尤其临近降息美国经济走弱美元指数回落幅度加大图表22大部分国家债券利率下行但中国国债利率上行加息结束至降息之前美债利率回落价格上涨短端较长端债券利率下行幅度更大日本和德国十年期国债利率下行幅度较大而中国十年期国债利率录得上行图表232023-09-1911图表18全球主要股市表现中国股市表现领先美股三大指数均录得正回报沪深300深证综合上证综指纳斯达克金龙中概股恒生国企MSCI中国伊斯坦布尔100创业板非洲JSE领先40恒指雅加达综合巴西圣保罗证交所澳证200墨西哥综合阿根廷MERVAL道琼斯工业印度Sensex德国DAX30标普500印度NiftyVIX波动率加拿大TSX综合罗素2000英国富时100纳斯达克欧洲斯托克50韩国KOSPI印尼IDX30俄罗斯MOEX日经225沙特股指意大利富时MIB-40-20020406080100120140160180资料来源Bloomberg浦银国际图表19美股各行业表现全部板块均上涨必选图表20MSCI中国指数各行业表现消费领涨消费原材料公用事业涨幅领先房地产领跌2050401530102010500-10历次最后一次加息至降息前标普500指数各行业表现历次最后一次加息至降息前MSCI中国指数各行业表现当轮最后一次加息MSCI中国行业指数前1月后1月后3月后6月后12月公用事业39192860金融711151617原材料-65131830医疗保健-628011工业058911信息技术-2281104电信服务-258612能源-117413必选消费-5051937房地产-2-1547资料来源Bloomberg浦银国际可选消费-653620资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-1912图表21主要商品价格均有上涨黄金白银表图表22主要外汇市场表现美元下跌欧元英现较佳镑新西兰澳元等货币表现较佳10648260-24-4-620黄金白银原油铜历次最后一次加息至降息前主要商品表现历次最后一次加息至降息前主要商品表现公用事业金融原材料医疗保健工业信息技术电信服务能源必选消费房地产可选消费MSCI中国行业指数前1月-6-2-1-5370后1月当轮最后一次加息11-195210后3月1915138753后6月2816181909164后12月1046017301112133720资料来源Bloomberg浦银国际7资料来源Bloomberg浦银国际图表23大部分国家债券利率下行日本和德国十年期国债利率下行幅度较大但十年期中国国债利率上行-140-120-100-80-60-40-2002040加息结束至降息前债券市场表现资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-1913本轮加息末期及加息结束后各类资产展望总的来说目前美国经济较为强韧且市场已计入较多即将停止加息的预期我们预计在加息末期以及加息结束后短期内股市可能相对表现较佳若加息结束后全球经济放缓流动性紧缩黄金和美债等避险资产价格或将上行新兴市场股票表现可能较发达市场更佳建议投资组合中逢低配置黄金和美债加息结束后油价或有一定下行的压力但由于供需问题油价走势仍有不确定性新兴市场vs发达市场我们对1990年以来的几轮加息周期期间的数据进行分析发现发达市场大多跑赢新兴市场除了第3轮2004年-2006年和第4轮2015年-2018年加息期间新兴市场大幅跑赢发达市场但在加息结束前后一个月新兴市场均跑赢发达市场但加息结束后3个月和6个月发达市场重新跑赢新兴市场图表24理论上美联储实施货币政策紧缩之后美国利率上升会推升美元指数提升美元资产的吸引力新兴市场的预期回报有所下降资金更倾向回流美国市场所以美股权重较高的发达市场指数在大部分加息周期跑赢新兴市场指数但到了加息尾声直至加息结束后一个月利率在这期间接近见顶并维持在偏高位置使得发达国家经济活动放缓美元走弱提升新兴市场资产的吸引力从最近一轮加息周期来看加息开启前半年新兴市场小幅跑赢发达市场但从去年11月开始发达市场的表现明显领先新兴市场我们预期在加息末期发达市场仍将持续跑赢新兴市场但加息结束后利率见顶后下行压力可能较大新兴市场中中国离岸市场港股和中概股或有反弹的机会图表24自1990年以来的几轮加息周期期间除了第3轮和第4轮以外发达市场大多跑赢新兴市场800第1轮第2轮第3轮第4轮第5轮6004002000-200-400-6002008202319901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720092010201120122013201420152016201720182019202020212022MSCI发达市场-MSCI新兴市场MSCI发达市场指数MSCI新兴市场指数注数据截至2023年9月15日资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-1914加息末期或是黄金和债券等避险资产逢低买入的时机若全球经济放缓流动性紧缩黄金和债券等避险资产的价格或将上行虽然前期因美债供给较多使价格承压但目前市场已消化大部分由供需变动带来的压力随着美国经济增速逐步放缓利率将重新进入下行通道图表25目前黄金价格为1900美元盎司基本已处于合理水平短期上行空间可能不大如果后续美国经济放缓降息预期上升黄金价格有望进入上涨通道图表26所以我们认为投资组合中可以逢低配置黄金和债券等避险资产原油价格可能受供需的影响更大加息结束后或有下行压力随着加息周期的结束如果经济下滑速度超预期可能会给原油价格带来一定下行的压力但是在主要产油国延续限产措施以及全球新增石油供应不足的背景下原油价格走势依然具有相当的不确定性目前布伦特原油价格已超过每桶90美元从传导路径来看如果原油价格进一步上涨将引起成本和物价上涨或将支撑通胀各国央行更倾向于继续收紧货币政策抑制原油价格上涨图表27图表25加息结束后具有避险属性的美债利率持图表26黄金价格走强续下行9042158010327052260012-550-104002天天0-15153045607590-30-151651051201351501800301020405060708090-30-20-10160110120130140150170180第一轮第二轮100第三轮第四轮第一轮第二轮第三轮第五轮右轴第四轮第五轮MSCI中国行业指数公用事业金融原材料医疗保健工业信息技术前1月电信服务当轮最后一次加息3后1月能源7必选消费-69后3月房地产11-619后6月可选消费515028后12月-2213516-2860218-181750-583019-281101-6711-165104541251931343767资料来源Bloomberg浦银国际20资料来源Bloomberg浦银国际图表27原油价格受供需影响较大在经济放缓图表28加息结束后美元短期走弱情况下油价有一定下行压力6015401020500-20-5-40-1000天301020405060708090-30-20-10405010203060708090160110120130140150170180天100-30-20-10100110120130140150160170180第一轮第二轮第三轮第一轮第二轮第三轮第四轮第五轮第四轮第五轮资料来源Bloomberg浦银国际资料来源Bloomberg浦银国际2023-09-1915免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1的财务权益2浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系3浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动2023-09-1916评级定义证券评级定义买入未来12个月预期个股表现超过同期其所属的行业指数持有未来12个月预期个股表现与同期所属的行业指数持平卖出未来12个月预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义相对于MSCI中国指数超配未来12个月优于MSCI中国10或以上标配未来12个月优于劣于MSCI中国少于10低配未来12个月劣于MSCI中国超过10分析师证明本报告作者谨此声明i本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点并以独立方式撰写ii其报酬没有任何部分曾经是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关iii该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息非公开的价格敏感数据本报告作者进一步确定i他们或其各自的关联人士定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票或在本报告发布后3个工作日定义见证券及期货条例香港法例第571章内将买卖或交易本文所提述的股票ii他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员及iii他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益浦银国际证券机构销售团队浦银国际证券财富管理团队周文颀陈岑tallanzhouspdbicomangelchenspdbicom852-28086476852-28086475浦银国际证券有限公司SPDBInternationalSecuritiesLimited网站wwwspdbicom地址香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼2023-09-1917