投资要点
　　市场近期快速下跌，加之部分产品受赎回影响，投资者的预期也从之前的普遍乐观转为普遍谨慎。站在当前位置，如何理性看待债市潜在的风险及机会？在这个报告里面我们做一些探讨。
　　影响债市的核心因素：资金利率>负债稳定性>基本面修复强度>超预期政策。
　　1、资金利率再度超预期的紧、资金中枢进一步上台阶的概率可能不大。9月份资金利率可能仍有保障（DR007预计在1.8%-2.0%之间），相比8月份资金中枢进一步上台阶的概率偏小。
　　2、负债稳定性强于去年底，基金存在潜在的赎回压力，但出现去年底“居民赎理财、理财赎基金”的负循坏的概率不大。与去年相比今年保险、农商行是较为坚定的买盘，负债的不稳定更多体现在基金方面而非理财。从近期的市场机构交易行为看也说明了这点（保险和理财仍保持较强的买入，农商行在加大抄底力度、基金净卖出明显）。
　　3、基本面温和改善，但是个慢变量，并非债市的最核心影响变量。
　　4、债市在9-10月份受进一步超预期政策的脉冲概率下降。7月24日政治局会议所提及的政策陆续已出（加快地方政府专项债券发行和使用、降息、降印花税、特殊再融资债发行、地产执行认房不认贷等等），9-10月份可能进入政策的验证期，进一步政策加码的概率反而在下降。政策下一个观察窗口要到11月的三中全会。
　　当下利率可能难以快速下行，但估值吸引力在提升，不必过度悲观。
　　政策密集出台后，基本面将迎来一段时间的验证期，在此期间基本面无法证伪，债券利率可能难以快速下行。但从估值吸引力上看是在上升的。
　　估值吸引力上升对负债稳定的配置盘有利，但对于交易盘要转为乐观仍需时间。债券再度大跌的概率不大，但是下行需要资金转松作为前提，后续重点观察边际积极信号：1）资金利率是否转松；2）地方债供给压力缓和；3）政策逐步落地后负面情绪释放。9月债市可能处于纠结状态，10月初至三中全会前可能还有个超跌反弹的做多区间（类似去年10月份）。
　　风险提示：稳增长政策超预期、房地产政策超预期、资金利率超预期