信用债成交量回落。8月28日至9月1日，CFETS、上证固收和交易所竞价渠道信用债成交量为6111.4亿元，较前一周环比减少1034.7亿元，降幅14.5%。4周滚动求和成交量28899.3亿元，环比减少3.3%。
　　一、城投债成交久期整体上行，成交收益率上行
　　上周城投折价成交占比上升。上周，城投债溢价成交、估值附近成交和折价成交的城投债按规模统计分别占比26.4%、52.1%和21.4%，较前一周分别降低1.2%、增加0.6%、增加0.6%。
　　城投债成交久期整体上行。全国31个有城投债交易数据的省级行政区中，22个地区的余额加权平均成交久期较前值上升，9个地区较前值下降。经济财政实力全国排名中等的区域成交久期提升幅度更大。
　　参考7月末全国各省级行政区城投债交易量加权平均收益率，我们将全国31个地区按照加权平均收益率分为强资质区域（平均收益率低于3.5%）、中等资质区域（平均收益率在3.5%-5%之间）和弱估值区域（平均收益率在5%以上）。上周，三个区域的交易量加权平均成交收益率分别为3.35%、4.70%和6.50%，较前一周分别上行10.3BP、1.1BP、和39.3BP。
　　二、山东城投债交易热度相对更高
　　上周有15个地区的城投债溢价成交占比在25%以上，除山东以外，其余溢价成交占比较高的地区交易额均在200亿元以下。山东上周城投债交易额358.5亿元，环比增加40.7亿元，溢价成交的城投债占比45.1%，环比降低0.7%。
　　三、地产政策利好频出，但地产债交易热度依然不高
　　地产债成交久期上行，折价成交占比提升。上周，地产债成交量275.4亿元，环比减少99.2亿元，平均成交久期1.56年，较前一周减少0.06年。估值方面，上周地产债溢价成交和折价成交的规模占比分别为21.0%和17.9%，较前一周分别降低3.4%和增加2.8%。
　　煤炭债成交久期下行，成交偏离占比上升。上周，煤炭债成交量118.2亿元，环比降低34.8亿元，平均成交久期1.71年，较前一周缩短0.53年。估值方面，上周煤炭债估值附近成交的占比达到70.2%，环比减少7.7%。溢价成交和折价成交的比例环比上升。
　　钢铁债成交久期上行，溢价成交占比上升。上周，钢铁债成交量51.9亿元，环比降低26.4亿元，平均成交久期1.33年，较前一周增加0.31年。估值方面，上周钢铁债估值附近成交的占比达到82.5%，环比降低1.4%。溢价成交的比例环比上升，折价成交的比例环比下降。
　　四、信用债投资策略：等待市场企稳，城投短久期下沉依然适用
　　由于近期房地产政策加码放松，债市也迎来调整，城投债信用利差走阔。但房地产政策放松后，地产销售反弹的持续性和幅度还有待观察。而央行也会维持宽松的货币政策基调，因而债市虽然面临短期逆风，但是持续调整的风险小。对于城投债来说，由于无风险利率面临短期调整风险，因而城投信用利差短期也可能小幅走阔。“一揽子”化债方案支持下，城投债信用风险短期可控，等待市场稳定后，短久期下沉策略依然适用。可以关注山东、河南、重庆、湖南、四川和江西等地区城投债。
　　房地产业改善预期增强，民企地产债仍需观察。近期一线城市取消认房认贷，市场对房地产行业回升预期提升。后续观察政策落地后地产行业改善效果。短期内地产债配制仍建议以国央企为主，民企地产债可以再观察一段时间。
　　“二永债”波动加大，等待调整后的机会。正如前文所述，债市短期面临逆风。而“二永债”属于高波动品种，因而短期波动或加大。城投债收益率快速下行也对“二永债”形成一定的替代效应，保险机构对“二永债”配置力量依然有支撑。因而等待调整后机会更好。
　　风险提示：城投监管政策超预期变化，城投负面舆情超预期，经济走势超预期，数据统计存在误差

研究报告全文：债券研究20230904专题研究调整后城投怎么配信用债交易与策略方正证券研究所证券研究报告分析师信用债成交量回落8月28日至9月1日CFETS上证固收和交易所张伟登记编号S1220522040002竞价渠道信用债成交量为61114亿元较前一周环比减少10347亿元康正宇登记编号S1220522060002降幅1454周滚动求和成交量288993亿元环比减少33一城投债成交久期整体上行成交收益率上行相关研究百亿债基经理看后市20230903上周城投折价成交占比上升上周城投债溢价成交估值附近成交和折价成交的城投债按规模统计分别占比264521和214较前一周哪些区域城投下沉还有性价比20230829分别降低12增加06增加06城投下沉交易处于什么阶段信用债交易与策略20230821城投债成交久期整体上行全国31个有城投债交易数据的省级行政区中哪些区域城投下沉性价比高信用债交易22个地区的余额加权平均成交久期较前值上升9个地区较前值下降经与策略20230814济财政实力全国排名中等的区域成交久期提升幅度更大2季度固收基金回顾与绩优产品分析20230812参考7月末全国各省级行政区城投债交易量加权平均收益率我们将全国中国高收益债市场解析2023081131个地区按照加权平均收益率分为强资质区域平均收益率低于35中等资质区域平均收益率在35-5之间和弱估值区域平均收益率在5以上上周三个区域的交易量加权平均成交收益率分别为335470和650较前一周分别上行103BP11BP和393BP二山东城投债交易热度相对更高上周有15个地区的城投债溢价成交占比在25以上除山东以外其余溢价成交占比较高的地区交易额均在200亿元以下山东上周城投债交易额3585亿元环比增加407亿元溢价成交的城投债占比451环比降低07三地产政策利好频出但地产债交易热度依然不高地产债成交久期上行折价成交占比提升上周地产债成交量2754亿元环比减少992亿元平均成交久期156年较前一周减少006年估值方面上周地产债溢价成交和折价成交的规模占比分别为210和179较前一周分别降低34和增加28煤炭债成交久期下行成交偏离占比上升上周煤炭债成交量1182亿元环比降低348亿元平均成交久期171年较前一周缩短053年估值方面上周煤炭债估值附近成交的占比达到702环比减少77溢价成交和折价成交的比例环比上升钢铁债成交久期上行溢价成交占比上升上周钢铁债成交量519亿元环比降低264亿元平均成交久期133年较前一周增加031年估值方面上周钢铁债估值附近成交的占比达到825环比降低14溢价成交的比例环比上升折价成交的比例环比下降四信用债投资策略等待市场企稳城投短久期下沉依然适用由于近期房地产政策加码放松债市也迎来调整城投债信用利差走阔但房地产政策放松后地产销售反弹的持续性和幅度还有待观察而央行1敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究也会维持宽松的货币政策基调因而债市虽然面临短期逆风但是持续调整的风险小对于城投债来说由于无风险利率面临短期调整风险因而城投信用利差短期也可能小幅走阔一揽子化债方案支持下城投债信用风险短期可控等待市场稳定后短久期下沉策略依然适用可以关注山东河南重庆湖南四川和江西等地区城投债房地产业改善预期增强民企地产债仍需观察近期一线城市取消认房认贷市场对房地产行业回升预期提升后续观察政策落地后地产行业改善效果短期内地产债配制仍建议以国央企为主民企地产债可以再观察一段时间二永债波动加大等待调整后的机会正如前文所述债市短期面临逆风而二永债属于高波动品种因而短期波动或加大城投债收益率快速下行也对二永债形成一定的替代效应保险机构对二永债配置力量依然有支撑因而等待调整后机会更好风险提示城投监管政策超预期变化城投负面舆情超预期经济走势超预期数据统计存在误差2敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究正文目录1信用债交易复盘511城投债交易复盘612产业债交易复盘113敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究图表目录图表1信用债成交量持续降低5图表2各类机构信用债现券净买入周度走势情况5图表3本周成交量排名前十的城投债6图表4本周成交量排名前十的产业债6图表5城投债交易热度持续减弱7图表6各地区城投债成交久期分布情况7图表7溢价成交城投债占比降低8图表8各地区城投债成交估值偏离情况9图表9中等资质区域成交热度持续上升10图表10各区域成交收益率全线上行10图表11各区域成交久期均回升11图表12天津贵州云南广西成交活跃城投债梳理11图表13产业债交易热度持续降低12图表14各行业产业债成交久期分布情况12图表15产业债溢价成交占比回升13图表16产业债分行业成交估值偏离情况14图表17成交活跃产业债梳理144敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究1信用债交易复盘信用债成交量持续降低8月28日至9月1日CFETS上证固收和交易所竞价渠道信用债成交量为61114亿元较前一周环比减少10347亿元降幅1454周滚动求和成交量288993亿元环比减少33分市场看CFETS上证固收和交易所竞价渠道分别成交33377亿元24559亿元和3178亿元环比分别减少20157和132图表1信用债成交量持续降低CFETS上证固收交易所竞价右轴成交量亿元成交量亿元80005007000450400600035050003004000250300020015020001001000500023226233262342623526236262372623826资料来源Wind方正证券研究所理财基金保险和其他类机构加仓信用债根据CFETS现券成交数据上周银行保险基金理财券商和其他机构等六类投资机构的信用债净买入金额分别为-1068亿元47亿元229亿元1607亿元-1214亿元和397亿元较前值分别增加283亿元减少26亿元减少369亿元减少3亿元增加52亿元和增加62亿元8月份以来理财基金保险和其他类机构持续加仓信用债银行和券商持续减仓信用债图表2各类机构信用债现券净买入周度走势情况银行保险基金理财券商其他信用债净买入规模亿元2000150010005000-500-1000-1500-2000230115230122230129230205230212230219230226230305230312230319230326230402230409230416230423230430230507230514230521230528230604230611230618230625230702230709230716230723230730230806230813230820230827230903230108资料来源idata方正证券研究所5敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究上周成交量排名前十的城投债中有8支成交量达到10亿元其中3只债券周平均成交YTM高于45分别是23蓝创0423泰达投资SCP013和20许昌01图表3本周成交量排名前十的城投债周成交量债券余额剩余期限成交YTMYTM环比债券简称所属地级市城投级别亿元亿元年BP23蓝创04威海区县级189130208523泰达投资SCP013天津省级163150066223赣州城投MTN002赣州地市级145100303323陕西水务CP002西安省级143100102823溧水城建MTN003南京区县级143150303123黄石城发CP003黄石地市级124100103820鼎通G1南通区县级117100203523丰城发投MTN001丰城区县级101104203523滨建投SCP024天津省级94100023020许昌01许昌地市级90502056资料来源Wind方正证券研究所上周成交量排名前十的产业债中有4只成交量达到20亿元其中8只活跃产业债的周平均成交YTM低于2510只债券中9只债券来自央企发行人1只债券来自地方国企发行人图表4本周成交量排名前十的产业债周成交量债券余额剩余期限成交YTMYTM环比债券简称企业性质所属行业亿元亿元年BP20DTFDY1国企公用事业6244500224216520大唐Y5国企公用事业4734500224218920大唐Y3国企公用事业3914000124224023电网SCP007国企公用事业25610000022212122联通CP001国企通信1975000025243423江铜SCP009地方国企有色金属189150002323三峡GN002国企公用事业160200300023中冶MTN011国企建筑装饰154140300019南网04国企公用事业1524200723153523汇金MTN005国企非银金融14615005028资料来源Wind方正证券研究所11城投债交易复盘城投债交易热度减弱上周CFETS上证固收和交易所竞价渠道城投债成交量为34101亿元较前一周减少2351亿元降幅644周滚动成交量之和为148438亿元环比降低08分交易场所看CFETS上证固收和交易所竞价成交量分别为17457亿元15125亿元和1519亿元较上周分别减少138增加27和增加276敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究图表5城投债交易热度持续减弱CFETS上证固收交易所竞价成交量亿元6000500040003000200010000230416230402230409230423230430230507230514230521230528230604230611230618230625230702230709230716230723230730230806230813230820230827230903230326资料来源Wind方正证券研究所多数区域成交久期环比回升上周全国31个有城投债交易数据的省级行政区中22个地区的成交量加权平均成交久期较前值上升9个地区较前值下降31个地区的平均成交久期为165年较前一周增加016年具体来看河北省AAA城投债成交久期增幅最大达到249年陕西省AAA和贵州省AA城投债成交久期增幅也超过15年另一方面贵州省AAA和广西省AA城投债成交久期降幅较大分别达到151年和149年图表6各地区城投债成交久期分布情况成交量加权平均成交期限年较前一周变化年地区总平均AAAAAAA总平均AAAAAAA辽宁272278106263海南230245065082074001河北209443194185074249039-014宁夏201186068-002河南157168199137043082077061甘肃086098039028新疆171153135159039-046062071贵州220091193370037-151049145山东176222185149034008057014江西174185157171026-013010052云南083113097175026-011030-031重庆183352207223025119037082湖北195257178189022024029028陕西181440085154022164-054-031广东153082160157017-064015057山西166183106110013107051-006青海072052007-010天津076119161005023089四川191147223247004-034047061江苏153225149094002-051037028广西141086172125001-063048-149浙江177230194117000-048-014075湖南167200161126-001-105019-005安徽177310123144-006037002008福建175229082171-007-051-037083西藏156300-009120北京160187204-012041070上海160102124-016-025-067吉林150168232267-019-038-001黑龙江078228036-041-0677敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究内蒙古059059-181-020资料来源Wind方正证券研究所溢价成交占比降低折价成交占比上升我们以一只债券当日加权平均成交估值和上一日收盘中债估值的差距统计成交偏离度若成交估值-上一日收盘估值高于20BP则定义为折价成交低于-20BP则定义为溢价成交在-20BP20BP区间内则定义为估值附近成交同时我们剔除了成交时剩余期限在2个月以内的样本上周溢价成交估值附近成交和折价成交的城投债按规模统计分别占比264521和214较前一周分别降低12增加06增加06图表7溢价成交城投债占比降低溢价成交估值附近折价成交成交量占比1009080706050403020100230115230215230315230415230515230615230715230815资料来源Wind方正证券研究所上周全国31个有交易数据的省级行政区中有15个地区的溢价成交占比在25以上除山东以外其余溢价成交占比较高的地区交易额均在200亿元以下山东上周城投债交易额3585亿元环比增加407亿元溢价成交的城投债占比451环比降低078敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究图表8各地区城投债成交估值偏离情况资料来源Wind方正证券研究所参考7月末全国各省级行政区城投债余额加权平均收益率我们将全国31个地区按照加权平均收益率分为高估值区域平均收益率低于35中等估值区域平均收益率在35-5之间和低估值区域平均收益率在5以上中等资质区域成交热度持续上升上周强资质区域中等资质区域和弱资质区域内城投债成交规模分别为13384亿元16698亿元和4019亿元占比分别为392490和118对比前一周来看强资质区域中等资质区域和弱资质区域成交量占比分别增加01增加17和降低199敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究图表9中等资质区域成交热度持续上升强资质区域中等资质区域弱资质区域总成交量右轴成交量占比成交量亿元100700090600080705000604000504030003020002010001000230115230315230515230715资料来源Wind方正证券研究所各区域成交收益率全线上行上周强资质区域中等资质区域和弱资质区域的成交量加权平均成交收益率分别为335470和650较前一周分别上行103BP11BP和393BP图表10各区域成交收益率全线上行强资质区域中等资质区域弱资质区域右轴平均收益率平均收益率551095874565443352130230108230208230308230408230508230608230708230808资料来源Wind方正证券研究所各区域成交久期均回升上周强资质区域中等资质区域和弱资质区域的成交量加权平均成交久期分别为163年178年和114年较前一周分别增加001年025年和019年10敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究图表11各区域成交久期均回升强资质区域中等资质区域弱资质区域成交量加权平均成交期限年2018161412100806040200230115230215230315230415230515230615230715230815资料来源Wind方正证券研究所同时我们将天津贵州云南广西等地区成交活跃券信息汇总如下图表12天津贵州云南广西成交活跃城投债梳理成交量成交次数债券余额久期成交收益率较上周变化债券简称亿元笔亿元年BP天津市23泰达投资SCP013163281500662-23滨建投SCP02494351000230-23津城建SCP05683131500529-21津临港投MTN00180201500664-13823津保投SCP0155912600636-贵州省PR毕节债31404823113-3081PR遵旅043177646385-1952PR毕节012982509681106G20贵开127231400176-538PR赤城建2726024101-57广西壮族自治区21柳州轨交MTN0026481000275-20柳投046427100201164819G23柳控116231052889122219柳州建投MTN00116161105129-21柳发02151715920100-561云南省23云建投SCP012科创票据5351000255-17521云建投MTN002乡村振兴3486311650222昆租0126537010128459123昆交投PPN0021915150158848923昆明安居MTN0021921571079-680资料来源Wind方正证券研究所注成交比数仅统计CFETS和上证固收渠道不包括交易所竞价12产业债交易复盘产业债成交量持续降低上周CFETS上证固收和交易所竞价渠道产业债成交量27012亿元较前一周减少7996亿元降幅228四周滚动求和成交量140441亿元环比降低58CFETS上证固收和交易所竞价渠道分别成交15920亿元9434亿元和1659亿元较前一周分别减少260166和24011敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究图表13产业债交易热度持续降低CFETS上证固收交易所竞价成交量亿元6000500040003000200010000230507230326230402230409230416230423230430230514230521230528230604230611230618230625230702230709230716230723230730230806230813230820230827230319资料来源Wind方正证券研究所煤炭和钢铁行业成交久期上行房地产行业成交久期下行上周有交易数据的30个申万行业中18个行业的成交量加权成交平均久期较前一周上升12个行业较前值下降煤炭行业平均成交久期171年较前一周增加053年钢铁行业平均成交久期133年较前一周增加031年房地产行业平均成交久期均为156年较前一周降低006年图表14各行业产业债成交久期分布情况余额加权平均成交期限年较前一周变化年地区总平均AAAAAAA总平均AAAAAAA传媒206126299116-127133银行174218094028基础化工172232140039083189-150-329综合238273109079144013汽车129077064008煤炭171184166001053029009-111交通运输161167192142052-053017049医药生物146150065036-002钢铁133141031-066食品饮料131212084028052商贸零售131154128019044石油石化156194263019-097138电子167187091038018-032-066公用事业093101137075007-040132家用电器125085006-084建筑装饰177199153116004066064-074非银金融177212089062002-141建筑材料137139224192001081通信007178097-003-012-062轻工制造094108079-006-031064房地产156167223142-006038-037计算机150153-008014有色金属112161155-008-011纺织服饰191201-012046环保132135166-014118电力设备062034-018-09112敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究农林牧渔133164205-029030国防军工023023-045-082机械设备051096137-051-086030社会服务191174267136-064062178-029资料来源Wind方正证券研究所溢价成交的占比持续上升上周溢价成交估值附近成交和折价成交的产业债按规模统计分别占比261646和93较前一周分别增加50减少43减少08图表15产业债溢价成交占比回升溢价成交估值附近折价成交成交量占比1009080706050403020100230115230215230315230415230515230615230715230815资料来源Wind方正证券研究所房地产债煤炭债和钢铁债成交热度下降上周30个有交易数据的申万行业中成交量超过100亿元的行业共有7个在重点关注行业中房地产债券上周成交量2754亿元环比减少992亿元溢价成交和折价成交的规模占比分别为210和179较前一周分别降低34和增加28煤炭债上周成交量1182亿元环比降低348亿元溢价成交和折价成交的规模占比分别为208和90较前一周分别增加57和20钢铁债上周成交量519亿元环比降低264亿元溢价成交和折价成交的规模占比分别为89和86较前一周分别增加57和减少3513敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究图表16产业债分行业成交估值偏离情况资料来源Wind方正证券研究所同时我们将房地产钢铁煤炭等市场关注度高的行业的成交活跃券汇总如下图表17成交活跃产业债梳理成交量成交次数债券余额久期成交收益率较上周变化债券简称亿元笔亿元年BP房地产央国企23深圳地铁SCP0058063200523-23金融街MTN0056062003035-23华润置地SCP0034641500524-23华润置地SCP0044531000524-23广越0543193300282941房地产民企22碧桂园MTN0012871502139-21金地0327025006265897522万科MTN00123730014378614敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究22旭辉集团MTN0022121202135-23碧桂园MTN002205901738-煤炭23平煤化MTN00180221502057-21淮南矿PPN00176112001229-23宏河集团PPN0015713603059-23晋能煤业CP0015421800423-23晋焦煤MTN0014072005033-钢铁23柳钢集团SCP003科创票据6718500728-21赣国资MTN00134420005234923赣国资SCP004304300042419521国控债013032000724-23首钢MTN004288300292852资料来源Wind方正证券研究所注成交比数仅统计CFETS和上证固收渠道不包括交易所竞价15敬请关注文后特别声明与免责条款专题研究分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改评级说明类别评级说明强烈推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20以上的涨幅推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的涨幅公司评级中性分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10和10之间波动减持分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的跌幅推荐分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数行业评级中性分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平减持分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美股市场以标基准指数说明普500指数为基准方正证券研究所联系方式北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom16敬请关注文后特别声明与免责条款