事件：8月15日，央行开展2040亿元7天期公开市场逆回购操作和4010亿元MLF操作，中标利率分别为1.80%、2.50%，分别下调10 bp、15 bp。
　　一、内需偏弱是降息的主要考量
　　7月信贷社融数据低于预期，并且通胀也处于低位，这都反映实体经济需求偏弱。市场对降息降准有一定的预期，但是本次央行降息的时点和降息的幅度超市场预期。
　　当下实体经济，特别是私营部门融资需求偏弱，而要促进融资需求回升，需要货币宽松政策的配合。7月PMI依然处于50%以下，从高频数据来看，预计8月也难以回升到50%以上。从过去经验来看，在PMI持续处于50%下方的时候，央行降准降息概率提升。另外，通胀处于较低水平，这使得实际融资成本处于2017年以来偏高位置，这会抑制企业补库和资本开支。而通过降息带动实体融资成本下行，并促进经济需求回升，我们认为这是降息的主要考量。
　　从过往经验来看，降息会给银行息差带来收窄的压力。而且本次逆回购利率下行幅度小于MLF利率下行幅度，这意味着资产端利率下行幅度或大于负债成本下行幅度，这也会对银行带来息差收窄压力。因而银行可能后续会跟进降低存单和存款利率，央行也可能降准以此来缓和银行息差收窄压力。
　　二、历史经验来看，降息后10年国债利率下行幅度与政策利率下行幅度接近
　　2020年以来共经历过5次逆回购降息和5次MLF降息，平均降幅为12bp。对于其中2次MLF降息滞后于逆回购降息，由于市场已有所预期，MLF降息后利多出尽，债市反而调整。若剔除这2次，降息后10年期国债利率平均下行10 bp，这与降息幅度相当。最近2次降息分别发生在去年8月和今年6月，降息幅度均为10 bp，而降息后10年期国债利率分别下行15 bp、5 bp。
　　三、本次降息并非利多出尽，10年国债有望回落至MLF利率下方
　　本次降息无论是降息幅度还是降息时点都超市场预期，因而并不算利多出尽。并且从历史来看，在经济偏弱的环境下，10年期国债利率大多时候在MLF利率下方5 bp左右。而当前经济恢复仍然不强，这意味着10年国债利率也将在MLF下方。目前1年期MLF利率为2.5%，那么10年国债利率中枢有望继续下行至2.45%左右。
　　降息带来的宽信用效果和经济恢复效果还需要观察。预计LPR报价利率也将跟随下调15bp左右。而在此之前央行仍将维持宽松的货币环境。如果经济恢复依然不及预期，央行不排除仍有宽松的空间。6月央行降息后，由于经济恢复依然偏慢，8月15日央行则继续降息。我们建议观察PMI，如果PMI依然处于50%下方，则央行继续降息降准的可能性依然存在。
　　一般降息的利好会当天和后一个交易日释放完毕，在后2-3个交易日，利率倾向于小幅上行。在债市依然向好的环境下，可以择机选择交易操作。
　　风险提示：宽信用政策超预期，居民购房需求超预期修复，资金面收紧的风险。