核心观点
　　1、乐园之于迪士尼/三丽鸥：放大IP影响力的必由之路
　　乐园业务通常投入大，利润率有上限，但迪士尼/三丽鸥等全球头部IP公司，以及美泰/乐高等玩具公司都积极布局，其本质是强互动性的品牌广告，让消费者沉浸游玩、了解IP价值观。
　　最终也能反哺玩具售卖、IP授权业务，实现更好地IP变现。以三丽鸥为例，其乐园收入占比低（14%），但其产生的IP放大效应，始终反哺产品销售与授权业务（84.6%），实现稳定增长。
　　2、乐园之于泡泡玛特：打开IP运营想象力
　　目前，盲盒/手办等实物玩具的销售，是公司核心收入来源，此前市场也更多以消费品、零售的视角看公司。但与三丽鸥/迪士尼类似，公司核心是IP运营，盲盒产品销售仅是IP运营的其中一种形式。
　　我们看好从乐园开始，公司作为IP运营公司的长期空间打开。公司首个乐园将在9月开业，和传统乐园相比，体量并不大，是一次试水。但长期看，乐园是IP影响力的放大器，让消费者感受IP的潮流感，形成立体形象的认识。首个乐园位于北京朝阳公园，整体项目设置偏向亲子互动，也有机会培养一批更年轻的IP粉丝。
　　从试水乐园开始，公司IP多元运营将逐步展开，关注有望明年上线的自研手游《梦想家园》，以及前期一直在努力探索的影视动画内容
　　前言：“潮玩”是泡泡玛特IP运营的核心方式，但不是唯一方式
　　目前，盲盒/手办等实物潮玩的销售，是公司核心收入来源（占比接近100%），包括盲盒、非盲盒（手办，挂饰、贴纸、萌粒等多元衍生品）。因此，此前市场也更多以消费品、零售的视角看公司，关注渠道拓展、新品供给等指标。但泡泡玛特的核心壁垒，始终是头部IP的运营。目前公司头部IP影响力已经非常稳固，为公司贡献核心收入，截至1H23，Skullpanda、Molly、Dimoo等前7大IP的收入占公司总收入占比超过60%
　　参考迪士尼/三丽鸥等全球头部IP公司，IP运营空间远大。从迪士尼来看，实体商品售卖的收入仅占6%，其IP运营方式多样，还包括内容（占比56%）、线下互动空间（占比26%）、IP授权（占比12%）；三丽鸥与乐园也类似，除了实体商品售卖之外，与乐园为代表的线下互动空间也是重要IP运营方式
　　风险提示：乐园客流不及预期，乐园的折旧及运营等成本无法覆盖、盲盒经营管理政策的风险、海外市场政策监管的风险、未成年人盲盒购买限制政策的风险、二级市场炒作致价格体系失序的风险、消费者需求不充分的风险、新系列上线节奏不及预期的风险、新系列销量不及预期的风险、核心会员流失的风险、会员人数增长不及预期的风险、公司产品影响力下降的风险、IP生命周期的风险、头部IP影响力下滑的风险、第三方IP发生版权纠纷的风险、新品被抄袭的风险、重点单品发行或运营失误风险、行业竞争激烈、核心人才流失风险、线上线下渠道开拓不及预期

研究报告全文：证券研究报告港股公司动态玩具及消闲用品HS乐园打开IP运营空间泡泡玛特9992HK回看迪士尼三丽鸥之路核心观点维持买入1乐园之于迪士尼三丽鸥放大IP影响力的必由之路杨艾莉乐园业务通常投入大利润率有上限但迪士尼三丽鸥等全球头部IPyangailicsccomcn公司以及美泰乐高等玩具公司都积极布局其本质是强互动性的品18910213127牌广告让消费者沉浸游玩了解IP价值观SAC编号S1440519060002SFC编号BQI330最终也能反哺玩具售卖IP授权业务实现更好地IP变现以三丽鸥发布日期2023年09月03日为例其乐园收入占比低14但其产生的IP放大效应始终反哺当前股价255元港币产品销售与授权业务846实现稳定增长主要数据股票价格绝对相对市场表现2乐园之于泡泡玛特打开IP运营想象力1个月3个月12个月-1644-1798-2273-1702-5637-2983目前盲盒手办等实物玩具的销售是公司核心收入来源此前市场12月最高最低价港元78152745也更多以消费品零售的视角看公司但与三丽鸥迪士尼类似公司总股本万股14005274核心是IP运营盲盒产品销售仅是IP运营的其中一种形式流通H股万股14005274总市值亿港元42366我们看好从乐园开始公司作为IP运营公司的长期空间打开公司首流通市值亿港元42366个乐园将在9月开业和传统乐园相比体量并不大是一次试水近3月日均成交量万股86847但长期看乐园是影响力的放大器让消费者感受的潮流感IPIP主要股东形成立体形象的认识首个乐园位于北京朝阳公园整体项目设置偏GWFHoldingLimited408向亲子互动也有机会培养一批更年轻的IP粉丝股价表现从试水乐园开始公司IP多元运营将逐步展开关注有望明年上线的20自研手游梦想家园以及前期一直在努力探索的影视动画内容0-20-40重要财务指标-60百万元2021A2022A2023E2024E2025E20216120217120218120219120221120222120223120224120225120211112021121营业收入449146176231796597792021101泡泡玛特恒生指数增长率78728350278228Non-GAAP净利润1002574115214321767相关研究报告增长率696-4281008243234泡泡玛特1H23预告点评利润超预期230720看好全年恢复海外扩张Non-GAAP净利率223124185180181230221泡泡玛特抖音渠道快速起量PE倍7205112652131733Q22经营情况点评重磅新品减少221204资料来源wind中信建投消费环境承压关注长期经营改善泡泡玛特99922022年保持高增长的220419可选消费标的第二增长曲线逐渐清晰更新本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明泡泡玛特港股公司动态报告前言潮玩是泡泡玛特IP运营的核心方式但不是唯一方式目前盲盒手办等实物潮玩的销售是公司核心收入来源占比接近100包括盲盒非盲盒手办挂饰贴纸萌粒等多元衍生品因此此前市场也更多以消费品零售的视角看公司关注渠道拓展新品供给等指标但泡泡玛特的核心壁垒始终是头部IP的运营目前公司头部IP影响力已经非常稳固为公司贡献核心收入截至1H23SkullpandaMollyDimoo等前7大IP的收入占公司总收入占比超过60图表1泡泡玛特产品收入结构图表2泡泡玛特前7大IP贡献核心收入SkullpandaMollyDimoo盲盒产品非盲盒产品ThemonstersHironoSweetBean100110898170HACIPUPU9016521307158680603430255916462757397050585757601274013312412950828892901940834886938414301161711761463018420201151010152196173187103002017201820192019H12020H11H212H211H222H221H23资料来源泡泡玛特中信建投资料来源泡泡玛特中信建投参考迪士尼三丽鸥等全球头部IP公司IP运营空间远大从迪士尼来看实体商品售卖的收入仅占6其IP运营方式多样还包括内容占比56线下互动空间占比26IP授权占比12三丽鸥与乐园也类似除了实体商品售卖之外与乐园为代表的线下互动空间也是重要IP运营方式图表3全球头部IP运营公司业务收入结构实体商品售卖IP授权内容及其他线下互动空间包括乐园等迪士尼三丽鸥乐高泡泡玛特资料来源各公司公告中信建投注三丽鸥实体商品售卖与IP授权业务未分拆乐高的IP授权及内容业务未拆分线下互动空间业务为乐高乐园独家运营商默林娱乐集团的乐高乐园收入按22年12月30日汇率计算泡泡玛特的各业务占比的分母取财务口径营业收入与其他收入之和请务必阅读正文之后的免责条款和声明1泡泡玛特港股公司动态报告一乐园之于IP公司的意义放大影响力线下互动无可取代1投入较大利润率有上限但放大IP影响力方面无可取代IP公司方面有迪士尼环球影城三丽鸥等玩具公司有乐高美泰公司等均有乐园业务布局乐园业务作为高投入业务需要承担较大的折旧摊销设备维修员工薪资等成本以迪士尼为例2019-2022财年公司的乐园和体验业务的经营支出在130-180亿美元区间但同时也在不考虑疫情的常规情况下实现了约50亿美元的经营利润尽管乐园投入较大但仍然是头部IP公司玩具公司不可缺少的一项其在IP影响力的放大方面有无可取代的作用图表4全球头部IP公司玩具公司成立乐园时间图表5迪士尼乐园和体验业务收入支出及利润亿美元成立主题乐园现有主题收入经营利润公司250234时间成立时间乐园总数216200迪士尼192319556个150环球影城191219635个122112三丽鸥196019903个1004951乐高1934196810个50美泰公司1994预计20240个0泡泡玛特2019202312019202020212022-50-17-22资料来源各公司官网中信建投资料来源迪士尼财报中信建投2以线下互动加深消费者对IP的心理认知乐园本身就旨在吸引各年龄段的用户参与据华特迪士尼的权威传记WaltDisneyTheTriumphoftheAmericanImagination其创办迪士尼乐园的构想源自其看见自己女儿在公园内玩耍时自己作为家长没法参与到其中需要有一个让一家人共同参与的项目以迪士尼为例乐园自身的变现形式也多样非票业务占比高迪士尼乐园体验与衍生品业务DPEP是公司流媒体视频内容业务DMED以外的主要IP变现方式以线下实体体验及IP授权为主包括迪士尼乐园门票收入乐园内商品餐饮收入商品授权与零售以及其他业务等其中在不考虑疫情影响下迪士尼乐园门票收入基本占DPEP业务的30而包括乐园内商品餐饮在内的其他收入则占比70此外按照另一收入口径计算迪士尼衍生品销售业务的经营利润率为45-50区间也显著高于常规经营时乐园和体验业务的约23乐园起到了为更高经营利润率业务引流的作用以支撑公司的盈利能力请务必阅读正文之后的免责条款和声明2泡泡玛特港股公司动态报告图表6迪士尼非内容业务的收入结构图表7迪士尼乐园衍生品业务的经营利润率迪士尼乐园门票园内商品餐饮酒店渡轮等商品授权与零售公园授权及其他乐园和体验衍生品销售1006080405053464560202322040-2020-14-20-40020192020202120222019202020212022资料来源迪士尼公告中信建投资料来源迪士尼公告信建投3对于形象IP或者纯粹的玩具公司而言乐园的意义更大迪士尼的IP以内容起家而对于形象IP而言乐园一定程度发挥了内容的作用据wikimili统计截至22年12月29日全球收入前50且母公司有开发乐园项目的IP中衍生品收入基本在45以上占比基本在最高表明其余的内容相关业务对IP衍生品变现有促进作用如电影票房光盘录像等图表8给IP制作动画VS给IP运营乐园存在诸多相似性对比方面影视内容主题乐园视觉听觉触觉多感官体验搭配游乐设备与主要体验视觉与听觉体验了解IP形象人设故事价值观IP形象沉浸式互动电影票房收入流媒体会员收入影视授权收入流媒体乐园门票收入乐园内商品及餐饮收入乐园内主要收入广告收入酒店及轮渡等收入主要成本投入特效制作技术支持演员片酬员工薪酬分发成本等折旧摊销设备维修员工薪资等前期投入高极端天气等自然灾害公共卫生事主要风险生产周期长票房表现不及预期等件客流季节性波动等资料来源中信建投4乐园有望提升IP知名度从而带动主业产品销售乐园的本质是互动属性强的品牌广告消费者作为游客在其中沉浸式游玩了解品牌IP背后价值观从而加深对品牌认知品牌在无形中完成了种草活动乐高乐园助力乐高积木更好地进行销售乐园以乐高玩具特有的砖块风格进行设计搭配多种游乐设施让游客置身于等身或巨型的乐高玩具世界中逐步提高游客对于乐高玩具的认知据乐高创始人的孙子兼第三代乐高董事长Kjeld授权的传记TheLEGOStoryHowaLittleToySparkedtheWorldsImagination第二代乐高董事长Godtfred认为乐高乐园既可以提供强沉浸感也能带动商业变现他表示乐高乐园的目的旨在重新定义玩能够让孩子成为玩具世界的国王将成长抛之脑后同时也将乐园视作丹麦玩具行业中一次勇敢的全新的促销策略请务必阅读正文之后的免责条款和声明3泡泡玛特港股公司动态报告图表9乐高乐园内部分游玩项目图表10乐高乐园年度游客数量百万18153156157158161412712712911512105941079865420资料来源乐高乐园官网中信建投资料来源默林娱乐集团公告信建投白色恋人巧克力工厂反哺巧克力产品销售白色恋人巧克力为日本知名巧克力品牌据商业新知其每年销量超2亿块销售收入达152亿日元而该工厂于1995年对外开放是该巧克力夹心饼干和冰淇淋的生产地和展示地胡健表示该工厂是泡泡玛特乐园参照的对象之一该工厂具备欧洲古典风格城堡的外观为游客提供从观看车间制作动画展示到体验制作品尝巧克力的完整参观体验兼具趣味性与互动性据日本知名新闻发布平台prtimes该工厂年均参观人数达75万图表11白色恋人巧克力工厂资料来源商业新知中信建投此外美泰首个主题乐园美泰冒险公园也将在2024年开放有望促动芭比销售据全球最大的玩具公司美泰公司的官网其线下娱乐总监JulieFreeland表示该项目将给全年龄段的粉丝带来刺激又难忘的一天也有望反哺自身的玩具销售业务请务必阅读正文之后的免责条款和声明4泡泡玛特港股公司动态报告二三丽鸥与泡泡玛特高度类似形象IP起家乐园授权多元开花1旗下HelloKitty是形象IP鼻祖从礼品起家后拓展授权乐园三丽鸥成立于1960年在1982年于东京交易所上市是日本知名的礼品供应商现已发展成全球IP综合运营公司与泡泡玛特类似旗下IP多为形象IP三丽鸥公司有超500个肖像明星IP如HelloKitty库洛米蛋黄哥等三丽鸥业务包括产品销售与授权主题公园其他业务以2023年财年为例收入占比分别为85141产品销售与授权公司的产品形态与泡泡玛特类似主要为借助旗下IP在连锁店便利店等销售贺卡钱包凉鞋等各类礼品物件也会将IP进行对外授权针对不同的产品特性做差异化的产品企划设计以及营销推广运用在各类畅销商品乃至主题餐厅饮品店店铺等空间中主题公园公司首个主题公园项目三丽鸥彩虹乐园SanrioPuroland在1988年正式投入建设1990年12月竣工姐妹乐园HarmonyLand也于1991年4月开业游客可体验大型娱乐设备观看演出品尝美食购买衍生品等与HelloKitty等知名IP形象充分互动图表12三丽鸥专卖店销售的各类礼品图表13三丽鸥收入结构产品销售与授权主题公园其他业务100302415151386152156127141806090040818820858846200FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023资料来源三丽鸥官网中信建投资料来源Bloomberg中信建投2三丽鸥乐园盈利不是最优先事项更强调文化情绪价值三丽鸥彩虹乐园在1987年开始规划最初的创建理念是创建三丽鸥文化设施以创造社交交流为事业以让爱无处不在为主题进行商业化从物到事通过体验得到的瞬间的感情会产生价值突出强调了文化情绪体验据Puroland现任馆长小卷亚矢主题公园的最优先事项是提供情绪价值是需要用户亲力亲为才能获得的让每个人都能微笑受到尊重随之而来的便会是停留时间变长收益增加回报周期长的乐园业务也将服务于公司长期的IP变现请务必阅读正文之后的免责条款和声明5泡泡玛特港股公司动态报告图表14三丽鸥日本主题乐园部分项目资料来源Puroland彩虹乐园官网中信建投3乐园可带动产品销售和授权业务发展公司在2010财年年报表示三丽鸥将创造一个新的角色世界观而主题公园则是角色的孵化器主题公园业务不仅为游客提供了娱乐场所也为分析和发展角色形象提供数据产品销售以紫色小猫IP形象MewkleDreamy为例据日本Spice编辑部其为三丽鸥在18年1月30日推出的新角色而在1月31日正式发售商品前就出现在Puroland内与游客互动授权业务公司在2010财年的年报表示产品的销售以及主题乐园业务对海外授权业务有重要作用授权业务作为轻资产业务毛利率高于产品销售及乐园业务对公司整体利润率也有正向促进作用4乐园运营与时俱进IP影响力持续据公司财报开园第一年的1991年游客总数达1948万人而此后游客数量逐步下降客观受到自然灾害消费周期等影响而2014年起公园游客数量显著回暖从2014财年的120万达到2019财年的193万疫情后的2023财年也快速恢复到了164万周边交通更加便利东九州高速公路延长后连接了北九州市和鹿儿岛市使游客前往彩虹乐园的交通更加便利疫情后政府的出行刺激措施也加速了客流回暖推出更多热门运营活动包括全天候游行季节特色游行万圣节活动剧院新演出等活动项目也有新IP加入增加互动趣味性请务必阅读正文之后的免责条款和声明6泡泡玛特港股公司动态报告图表15三丽鸥日本主题乐园年度客流量万人次资料来源三丽鸥财报Bloomberg中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明7泡泡玛特港股公司动态报告三泡泡玛特首个乐园打开IP综合运营小而美注重亲子互动突破玩具的载体限制丰富提升IP知名度的方式泡泡玛特已通过多种方式和渠道增加自身产品曝光机会包括线上各类新媒体平台及电商旗舰店也有线下的商圈门店特色店机器人商店以及借助商场IP主题展艺术家签售会漫展等展出潮玩玩具但上述推广手段仍以潮玩玩具为载体用户与IP互动的方式相对单一乐园能突破载体限制更充分地调动游客的身体心理活动让游客身临其境与IP互动图表16泡泡玛特城市乐园丰富提升IP知名度的手段资料来源泡泡玛特公众号泡泡范儿公众号中信建投定位小而美联动多个头部IP提供诸多亲子互动场景据泡泡范儿泡泡玛特乐园占地约4万平米远小于北京环球度假区的万平方米主打联动多个头部为游客提供沉浸式游览体验400IPIP方面乐园内有主建筑MOLLY的城堡LABUBU奇遇森林DIMOO美味探索号等主要游览区域用户可以与MOLLYDIMOOTHEMONSTERSPucky小甜豆等头部IP互动互动场景方面游乐设施方面有森林音乐会无动力游乐区精灵魔法弹弓等沉浸式互动装置增值收费场景方面有融合了互动游戏与购物的泡泡街主题餐厅以及潮玩收藏馆游客可购买限定衍生品泡泡玛特风格的食品饮料等我们认为上述亲子互动场景有助于开拓中青年及幼年粉丝请务必阅读正文之后的免责条款和声明8泡泡玛特港股公司动态报告图表17泡泡玛特城市乐园内局部展示资料来源泡泡玛特公众号泡泡范儿公众号中信建投内容运营上泡泡玛特注重轻内容体验强调共创胡健表示旋转木马过山车等项目不是乐园的必需品结合公司自身的逻辑泡泡玛特决定把IP做深做厚结合IP为游客创造一些轻内容体验把泡泡玛特乐园打造成在快节奏的城市中为人们提供短暂精神休憩的空间据胡健以及泡泡玛特公众号未来泡泡玛特乐园的体验部分将与游客共创不断改善线下体验并且也有偶装表演限定新品节日活动AR沉浸式体验等图表18泡泡玛特乐园为偶装表演预热资料来源泡泡玛特公众号中信建投借助朝阳公园人流量获取更多年轻粉丝泡泡玛特乐园本身位于北京朝阳公园后者是北京市四环以内最大的城市公园据北京日报21年10月2日朝阳公园达4686万人次拥有较多元的游客构成尤其以亲子家庭为单位配合多个亲子互动的游乐设施与场景乐园有望为泡泡玛特培养一批更年轻粉丝泡泡玛特乐园的稳态收入测算仅供参考年均人次参考三丽鸥及国内主要主题乐园的客流量预计泡泡玛特单公顷的年客流量在3-6万人总面积为4公顷则对应年客流量在12-24万人此外据北京日报21年10月2日朝阳公园达4686万人次据朝阳新闻网22年春节七天内朝阳公园日均客流量264万人次我们预计朝阳公园年客流量180万万左右则泡泡玛特乐园的在朝阳公园的客流渗透率在5-15之间单人次门票收入参考国内其他主题乐园朝阳公园内其他付费游乐设施价格并考虑泡泡玛特乐园内丰请务必阅读正文之后的免责条款和声明9泡泡玛特港股公司动态报告富而独具特色的布置预计单人次收入50-100元区间由此测算泡泡玛特乐园年门票收入600-2400万元此外考虑商品餐饮等非门票收入以迪士尼为例门票与非门票收入基本为11我们预计泡泡玛特乐园稳态收入贡献约在1100-4400万元图表19朝阳公园内其他已有的付费游乐设施票价元图表20主要乐园的单公顷人流量400369主题公园占地面积公顷年客流量万人单公顷的年客流万人350SanrioPuroland459894195300深圳欢乐谷3533195250208北京欢乐谷5449391200郑州方特欢乐世界342758115010988上海迪士尼乐园11684873100503030珠海长隆海洋王国13274556500成都欢乐谷51264520上海欢乐谷6533051深圳世界之窗4824050广州长隆欢乐世界13338929香港迪士尼乐园12628022SanrioHarmonyland23530713资料来源携程北京周边游中信建投资料来源中信建投图表21泡泡玛特乐园门票收入贡献敏感性分析万元单人票价单公顷客流34565060080010001200607209601200144070840112014001680809601280160019209010801440180021601001200160020002400资料来源中信建投其他IP运营布局关注游戏影视内容上线进展游戏也是泡泡玛特在IP变现及提升IP影响力的创新尝试公司首款自研游戏梦想家园正在逐步推进为潮玩题材的模拟经营派对玩法聚集了MollyDIMOO等头部IP当前TapTap评分95分梦想家园已于今年5月发布PV在7月初发布游戏实机演示视频并将于第四季度在TapTap开启独家测试有望明年正式上线此外也关注长期公司在动画影视制作上的布局请务必阅读正文之后的免责条款和声明10泡泡玛特港股公司动态报告图表22泡泡玛特梦想家园游戏PV全明星图表23泡泡玛特梦想家园游戏实机演示资料来源梦想家园手游中信建投资料来源梦想家园手游中信建投投资建议我们看好从乐园开始公司作为IP运营公司的长期空间打开首个乐园位于北京朝阳公园整体项目设置偏向亲子互动也有机会培养一批更年轻的IP粉丝此外公司上半年实现了较好的业绩恢复随着新品供给释放门店经营恢复及海外快速拓展下半年有望进一步回暖也关注有望明年上线的游戏表现及长期的动画影视布局预计公司23-25年调整后净利润115亿元143亿元177亿元对应增速1008243234最新市值对应的PE为265x213x173x积极推荐风险提示乐园客流不及预期乐园的折旧及运营等成本无法覆盖盲盒经营管理政策的风险海外市场政策监管的风险未成年人盲盒购买限制政策的风险二级市场炒作致价格体系失序的风险消费者需求不充分的风险新系列上线节奏不及预期的风险新系列销量不及预期的风险核心会员流失的风险会员人数增长不及预期的风险公司产品影响力下降的风险IP生命周期的风险头部IP影响力下滑的风险第三方IP发生版权纠纷的风险新品被抄袭的风险重点单品发行或运营失误风险行业竞争激烈核心人才流失风险线上线下渠道开拓不及预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明11泡泡玛特港股公司动态报告杨艾莉传媒互联网行业首席分析师中国人民大学传播学硕士曾任职于百度新分析师介绍浪担任商业分析师战略分析师2015年起分别任职于中银国际证券广发证券担任传媒与互联网分析师资深分析师2019年4月加入中信建投证券研究发展部担任传媒互联网首席分析师研究助理杨晓玮18616817080yangxiaoweicsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明12泡泡玛特港股公司动态报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报买入相对涨幅15以上告发布日后6个月内的相对市场表现增持相对涨幅515也即报告发布日后的6个月内公司股股票评级中性相对涨幅-55之间价或行业指数相对同期相关证券市减持相对跌幅515场代表性指数的涨跌幅作为基准A股卖出相对跌幅15以上市场以沪深300指数作为基准新三板强于大市相对涨幅10以上市场以三板成指为基准香港市场以恒中性相对涨幅-10-10之间行业评级生指数作为基准美国市场以标普500弱于大市相对跌幅10以上指数为基准分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为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