事件：公司发布2023年中报。23H1公司实现营收76.2亿元，同比+10.4%，实现归母/扣非归母净利润5.1/4.4亿元，同比+46.6%/40.1%；23Q2公司实现营收41.0亿元，同比+7.6%，实现归母/扣非净利润4.5/3.8亿元，同比+28.5%/13.1%。
　　Q2吨价提升显著，中高档产品占比提升。23Q1/23Q2公司吨酒营收同比+0.8%/5.3%至3661/3088元/千升，23Q2吨酒营收同比增速较Q1显著提升，从产品结构角度来看，23H1公司中高档/普通产品分别同比+12.8%/3.9%至45.8/24.8亿元，中高档产品占比+1.9pct至64.8%；从各区域来看，23H1华北/华东/华南/华中/西北地区营收同比+8.5%/+35.8%/+16.7%/-7.7%/+2.0%至41.4/6.1/19.2/6.0/3.6亿元，其中华南在22H1广西水灾导致的低基数之上持续恢复，华东营收亦在改革带动下显著提升。
　　结构优化与改革助力毛利率提振。23H1/23Q2公司吨酒成本同比+0.8%/2.6%至1946/1678元/千升，带动23H1/23Q2毛利率同比+1.7/1.4pct至41.6%/45.7%，其中23H1吨酒成本中吨酒生产人工工资同比-15.8%至238元/千升，主要系人员优化带来的生产成本下降，同时23H1啤酒/非啤酒业务毛利率分别同比+0.7/14.9pct至41.8%/38.6%，其中非啤酒业务整体营收同比+22.7%至5.6亿元，占营收比同比+0.7pct至7.4%，我们预计主要系公司内部深化改革、持续挖潜，释放了过去弱势的非啤酒业务潜力。
　　持续推动人员优化，改革带动人员效率显著提升。23H1公司确认辞退福利当期增加值同比+174.0%至8628万元，23Q1/23Q2公司管理费用分别同比+2.4%/25.6%，我们预计公司23Q2集中确认了相关辞退福利费用，与去年同期节奏不同，当前公司正加速人员优化带动一次性费用支出增加，后续有望持续释放盈利能力。23H1/23Q2销售费用同比+4.1%/-9.1%，其中23H1销售费用中职工薪酬同比-4.7%至4.3亿元，预计主要系公司强化市场化激励并严格考核后，销售人员收入方差扩大带动整体薪酬开支下降。公司在报表端持续兑现改革成果。
　　子公司营收恢复，H1盈利端值得期待。22H1受外部环境以及广西水灾影响，公司重要子公司盈利受损，23H1漓泉啤酒营收/净利润同比+16.9/34.3%至20.3/3.1亿元，赤峰啤酒厂/惠泉啤酒营收分别同比+12.1%/10.2%，收入端修复显著，但23H1漓泉啤酒营收/净利润较21H1同比+2.6%/-6.8%，预计系费用投放节奏所致，H2盈利修复值得期待。
　　还原业绩亮眼，期待未来改革成效持续兑现。23Q2公司销售/管理费用率同比-1.7/+1.8pct至9.4%/12.7%，带动归母/扣非归母净利率同比+1.8/0.4pct至11.0%/9.3%，非经常损益主要系23Q2公司收到土地收储财政扶持金8401万，考虑到辞退福利等一次性开支影响，若剔除二者影响后23H1经调整业绩同比+38.9%至5.2亿元，盈利能力依然保持较快增长。未来公司人员优化与各项改革持续落地。
　　盈利预测：维持此前盈利预测，我们预计2023-2025年公司实现归母净利润6.8/9.8/13.9亿元，同比+93.0%/43.4%/42.1%，当前股价对应PE分别为42/30/21x，燕京beta与alpha兼具，维持“买入”评级。
　　风险提示：U8推广不及预期，成本下降不及预期，改革成效不及预期等。
　　

研究报告全文：证券研究报告半年报点评2023年08月26日燕京啤酒000729SZ改革加速落地H2值得期待事件公司发布2023年中报23H1公司实现营收762亿元同比104实现归买入维持母扣非归母净利润5144亿元同比46640123Q2公司实现营收410亿元股票信息同比76实现归母扣非净利润4538亿元同比285131行业非白酒Q2吨价提升显著中高档产品占比提升23Q123Q2公司吨酒营收同比0853至36613088元千升23Q2吨酒营收同比增速较Q1显著提升从产品结构角度来看前次评级买入23H1公司中高档普通产品分别同比12839至458248亿元中高档产品占8月25日收盘价元1023比19pct至648从各区域来看23H1华北华东华南华中西北地区营收同比总市值百万元288336685358167-7720至414611926036亿元其中华南在总股本百万股28185422H1广西水灾导致的低基数之上持续恢复华东营收亦在改革带动下显著提升其中自由流通股8904结构优化与改革助力毛利率提振23H123Q2公司吨酒成本同比0826至30日日均成交量百万股186719461678元千升带动23H123Q2毛利率同比1714pct至416457其中股价走势23H1吨酒成本中吨酒生产人工工资同比-158至238元千升主要系人员优化带来的生产成本下降同时23H1啤酒非啤酒业务毛利率分别同比07149pct至418386其中非啤酒业务整体营收同比227至56亿元占营收比同比燕京啤酒沪深30007pct至74我们预计主要系公司内部深化改革持续挖潜释放了过去弱势的6955非啤酒业务潜力41持续推动人员优化改革带动人员效率显著提升23H1公司确认辞退福利当期增加值2714同比至万元公司管理费用分别同比我们1740862823Q123Q2242560预计公司23Q2集中确认了相关辞退福利费用与去年同期节奏不同当前公司正加速-14人员优化带动一次性费用支出增加后续有望持续释放盈利能力23H123Q2销售费-27用同比41-91其中23H1销售费用中职工薪酬同比-47至43亿元预计主2022-082022-122023-042023-08要系公司强化市场化激励并严格考核后销售人员收入方差扩大带动整体薪酬开支下降公司在报表端持续兑现改革成果作者子公司营收恢复H1盈利端值得期待22H1受外部环境以及广西水灾影响公司重分析师符蓉要子公司盈利受损23H1漓泉啤酒营收净利润同比169343至20331亿元执业证书编号赤峰啤酒厂惠泉啤酒营收分别同比121102收入端修复显著但23H1漓泉S0680519070001啤酒营收净利润较21H1同比26-68预计系费用投放节奏所致H2盈利修复邮箱furonggszqcom值得期待分析师郝宇新执业证书编号S0680522080001还原业绩亮眼期待未来改革成效持续兑现23Q2公司销售管理费用率同比-1718pct至94127带动归母扣非归母净利率同比1804pct至邮箱haoyuxingszqcom11093非经常损益主要系23Q2公司收到土地收储财政扶持金8401万考虑相关研究到辞退福利等一次性开支影响若剔除二者影响后23H1经调整业绩同比389至521燕京啤酒000729SZ人员加速优化改革持续亿元盈利能力依然保持较快增长未来公司人员优化与各项改革持续落地兑现2023-07-16盈利预测维持此前盈利预测我们预计2023-2025年公司实现归母净利润2燕京啤酒000729SZ全面开门红未来更可期6898139亿元同比930434421当前股价对应PE分别为423021x2023-04-20燕京beta与alpha兼具维持买入评级燕京啤酒五大角度看改革兑现燕风险提示U8推广不及预期成本下降不及预期改革成效不及预期等3000729SZ京未来复兴可期2023-04-18财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1196113202146301590917222增长率yoy941041088783归母净利润百万元2283526809751386增长率yoy158545930434421EPS最新摊薄元股008012024035049净资产收益率21386686106PE倍1265818424296208倍PB2221212018资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind2023825请仔细阅读本报告末页声明2023年08月26日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产941810806109891211413507营业收入1196113202146301590917222现金50596110590268217834营业成本73638259893494619974应收票据及应收账款191194232231271营业税金及附加10961153130914061532其他应收款241784619766营业费用15591634183019702072预付账款149122179148206管理费用14381413140313951389存货39114141456946555069研发费用209236262285308其他流动资产8362626262财务费用-119-153-117-126-158非流动资产100029888105731105511465资产减值损失-64-90-89-103-108长期投资31157385811421427其他收益5448545251固定资产84458050849487248885公允价值变动收益00000无形资产878894857831800投资净收益3642383839其他非流动资产368371364358353资产处置收益-444611010资产总计1942020695215622316924972营业利润435692125117212312流动负债53766232632567076809营业外收入2058911短期借款0300300300300营业外支出1029108应付票据及应付账款13941658164318521833利润总额445695125017202315其他流动负债39824274438245554676所得税152146250327417非流动负债71197197197197净利润293549100013931898长期借款00000少数股东损益65197320418513其他非流动负债71197197197197归属母公司净利润2283526809751386负债合计54486429652269047006EBITDA10391249177023072946少数股东权益564840116015782091EPS元008012024035049股本28192819281928192819资本公积45974374437443744374主要财务比率留存收益60706298673172838070会计年度2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益1340913426138801468715875成长能力负债和股东权益1942020695215622316924972营业收入941041088783营业利润-89591809376343归属于母公司净利润158545930434421获利能力毛利率384374389405421现金流量表百万元净利率1927466180会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE21386686106经营活动现金流16251718118921552246ROIC14306183106净利润293549100013931898偿债能力折旧摊销746719682760833资产负债率281311302298281财务费用-119-153-117-126-158净负债比率-356-392-360-389-409投资损失-36-42-38-38-39流动比率1817171820营运资金变动528398-277177-279速动比率1010101112其他经营现金流214247-61-10-10营运能力投资活动现金流-1406-2001-1268-1193-1194总资产周转率0607070707资本支出397509400198125应收账款周转率634686686686686长期投资0-249-284-284-285应付账款周转率6154545454其他投资现金流-1010-1742-1152-1279-1354每股指标元筹资活动现金流-2272-130-43-40每股收益最新摊薄008012024035049短期借款0300000每股经营现金流最新摊薄058061042076080长期借款00000每股净资产最新摊薄476476492521563普通股增加00000估值比率资本公积增加0-223000PE1265818424296208其他筹资现金流-227-76-130-43-40PB2221212018现金净增加额-8-282-2089191012EVEBITDA23519313910480资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年8月25日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年08月26日免责声明国盛证券有限责任公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可能会随时调整在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本报告版权归国盛证券有限责任公司所有未经事先本公司书面授权任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布复制任何机构或个人如引用刊发本报告需注明出处为国盛证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改分析师声明本报告署名分析师在此声明我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法结论不受任何第三方的授意或影响我们所得报酬的任何部分无论是在过去现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价或行业买入相对同期基准指数涨幅在15以上指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市增持相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针持有相对同期基准指数涨幅在-55之间对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的减持相对同期基准指数跌幅在5以上为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股增持相对同期基准指数涨幅在10以上市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准中性相对同期基准指数涨幅在-1010之行业评级间减持相对同期基准指数跌幅在10以上国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