事件：公司发布2023年半年度报告。2023H1公司实现营收76.25亿元，同比+10.38%；归母净利润5.14亿元，同比+46.57%；扣非归母净利润4.38亿元，同比+40.11%。其中，2023Q2单季度实现营业收入40.99亿元，同比+7.65%；归母净利润4.49亿元，同比+28.47%；扣非归母净利润3.82亿元，同比+13.06%。
　　产品结构升级趋势不改，子公司业绩稳步恢复。（1）量价拆分来看，23H1公司啤酒业务收入为70.61亿元，同比+9.5%，销量实现229.04万千升，同比+6.4%，吨酒价格/吨酒成本分别同比+2.9%/+1.6%至3083/1794元，公司量价齐升趋势延续。（2）从产品结构来看，公司23H1中高档/普通产品收入分别为45.8/24.8亿元，分别同比+12.8%/+3.9%，公司产品结构升级稳步推进。（3）分子公司来看，桂林漓泉/内蒙赤峰/福建惠泉23H1收入分别同比+16.9%/12.1%/10.2%，净利润分别同比+34.3%/-10.2%/+41.3%，其中漓泉/惠泉净利率分别同比+2.0/1.4pct，子公司改革成效显著。
　　上半年成本压力仍存，净利率提升逻辑持续兑现。从成本端拆分来看，23H1原材料/包装材料/燃料动力/制造费用等成本分别同比+14.0%/+8.8%/+11.1%/+6.7%，但人工工资同比-10.3%，23H1原材料与包材成本压力仍存，但人员优化红利释放，综合影响下23H1公司毛利率同比+1.7pct至41.56%，其中23Q2单季度毛利率同比+1.4pct至45.7%。从费用端来看，23Q2销售/管理/财务费用率分别1.7/+1.8/-0.1pct，其中管理费用率大幅上涨主系公司人员优化改革提速，Q2确认安置费用增长，23Q2应付辞退福利同比+174%至0.86亿元。23H1销售/管理/财务费用率分别-0.65/+0.35/-0.1pct至10.8%/12.4%/-1.1%，其中销售费用率下降主要系销售人员优化加速所致。23Q2/23H1公司归母净利率分别同比+1.78/1.66pct至10.96%/6.74%，净利率连续四季度提升。
　　改革红利不断释放，展望全年业绩可期。公司不断推进九大变革，持续推进卓越管理体系建设、市场建设、供应链建设等重点工作，通过定岗定编优化用工模式，提升人均效率，短期虽产生一定成本费用，但管理效能不断提升，产能布局更加合理，市场活力不断增强，长期来看改革红利释放空间巨大。同时，公司在营销端通过传统媒介结合现代媒介及体育赛事营销、冬奥营销进行广告投放，实现燕京品牌年轻化、潮流化转型；在渠道端以“百县工程”为契机开发优势区县市场，在全国布局燕京酒號社区小酒馆，在一线城市打造狮王精酿旗舰店，创新空间消费场景，展望全年有望在U8、U8 Plus、鲜啤2022及狮王精酿等产品的带领下实现高质发展。
　　投资建议：公司在内部改革红利逐步兑现的背景下吨酒价格与盈利能力均有较大提升空间，我们根据公司中报调整此前盈利预测，预计公司2023-2025年分别实现营收146.33/160.00/172.36亿元，同比+10.8%/+9.4%/ +7.7%，实现归母净利润6.44/9.04/11.73亿元，同比+82.9%/+40.3%/+29.8%，EPS分别为0.23/0.32/0.42元，对应PE分别为46.1x/32.9x/25.3x，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品结构升级不及预期；市场高端化竞争加剧；原材料成本持续上涨；改革成效不及预期等。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司点评燕京啤酒000729SZ年月日20230822增持维持燕京啤酒000729SZ改革所属行业食品饮料饮料制造当前价格元1054成效充分显现盈利能力持续改证券分析师善熊鹏资格编号S0120522120002投资要点邮箱xiongpengteboncomcn韦香怡事件公司发布2023年半年度报告2023H1公司实现营收7625亿元同比资格编号S01205220800021038归母净利润514亿元同比4657扣非归母净利润438亿元同邮箱weixyteboncomcn比4011其中2023Q2单季度实现营业收入4099亿元同比765归研究助理母净利润亿元同比扣非归母净利润亿元同比44928473821306产品结构升级趋势不改子公司业绩稳步恢复1量价拆分来看23H1公司啤市场表现酒业务收入为7061亿元同比95销量实现22904万千升同比64燕京啤酒沪深300吨酒价格吨酒成本分别同比2916至30831794元公司量价齐升趋势延71续从产品结构来看公司中高档普通产品收入分别为亿57223H145824843元分别同比12839公司产品结构升级稳步推进3分子公司来看29桂林漓泉内蒙赤峰福建惠泉23H1收入分别同比169121102净利润140分别同比343-102413其中漓泉惠泉净利率分别同比2014pct子-14公司改革成效显著-292022-082022-122023-04上半年成本压力仍存净利率提升逻辑持续兑现从成本端拆分来看23H1原材沪深300对比1M2M3M料包装材料燃料动力制造费用等成本分别同比1408811167绝对涨幅-530-1614-1290但人工工资同比-10323H1原材料与包材成本压力仍存但人员优化红利释放综合影响下23H1公司毛利率同比17pct至4156其中23Q2单季度毛相对涨幅-288-1266-745资料来源德邦研究所聚源数据利率同比14pct至457从费用端来看23Q2销售管理财务费用率分别-1718-01pct其中管理费用率大幅上涨主系公司人员优化改革提速Q2确认相关研究安置费用增长23Q2应付辞退福利同比174至086亿元23H1销售管理财务费用率分别-065035-01pct至108124-11其中销售费用率下降主1燕京啤酒000729SZ改革成效要系销售人员优化加速所致23Q223H1公司归母净利率分别同比178166pct显著盈利改善逐步兑现2023421至1096674净利率连续四季度提升2燕京啤酒U8销量稳步攀升改革取得积极成效2023418改革红利不断释放展望全年业绩可期公司不断推进九大变革持续推进卓越管3燕京啤酒三季报业绩点评疫情带理体系建设市场建设供应链建设等重点工作通过定岗定编优化用工模式提来短期扰动全年业绩高增速值得期升人均效率短期虽产生一定成本费用但管理效能不断提升产能布局更加合待20221028理市场活力不断增强长期来看改革红利释放空间巨大同时公司在营销端通4燕京啤酒半年报点评收入符合预过传统媒介结合现代媒介及体育赛事营销冬奥营销进行广告投放实现燕京品期产品结构持续升级期待U8放牌年轻化潮流化转型在渠道端以百县工程为契机开发优势区县市场在全量2022827国布局燕京酒號社区小酒馆在一线城市打造狮王精酿旗舰店创新空间消费场景展望全年有望在U8U8Plus鲜啤2022及狮王精酿等产品的带领下实现高质发展投资建议公司在内部改革红利逐步兑现的背景下吨酒价格与盈利能力均有较大提升空间我们根据公司中报调整此前盈利预测预计公司2023-2025年分别实现营收146331600017236亿元同比1089477实现归母净利润6449041173亿元同比829403298EPS分别为023032042元对应PE分别为461x329x253x维持增持评级风险提示产品结构升级不及预期市场高端化竞争加剧原材料成本持续上涨改革成效不及预期等请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评燕京啤酒000729SZTableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股281854202120222023E2024E2025E流通A股百万股250956营业收入百万元119611320214633160031723652周内股价区间元857-1410-YOY941041089477净利润百万元2283526449041173总市值百万元2970740-YOY158545829403298总资产百万元2331574全面摊薄EPS元008012023032042每股净资产元495毛利率384374397407415资料来源公司公告净资产收益率1726476277资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评燕京啤酒000729SZ财务报表分析和预测主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入13202146331600317236每股收益013023032042营业成本82598830948710079每股净资产476491514543毛利率374397407415每股经营现金流061052058079营业税金及附加1153125813761482每股股利008000000000营业税金率87868686价值评估倍营业费用1634172718241896PE8496461032862532营业费用率124118114110PB223215205194管理费用1413168317601810PS225203186172管理费用率107115110105EVEBITDA194516891237929研发费用236263272276股息率08000000研发费用率18181716盈利能力指标EBIT50198813941797毛利率374397407415财务费用-153-60-68-86净利润率42597488财务费用率-12-04-04-05净资产收益率26476277资产减值损失-90000资产回报率17293846投资收益42293234投资回报率27486477营业利润692108515031926盈利增长营业外收支3333营业收入增长率1041089477利润总额695108815061929EBIT增长率515975411289EBITDA1242136217652164净利润增长率545829403298所得税146228316405偿债能力指标有效所得税率209210210210资产负债率311337344332少数股东损益197215285350流动比率17171820归属母公司所有者净利润3526449041173速动比率10111214现金比率10111113资产负债表百万元20222023E2024E2025E经营效率指标货币资金61108030920010930应收帐款周转天数52545454应收账款及应收票据194250230287存货周转天数1755168016501620存货4141410045974475总资产周转率06070707其它流动资产361324540458固定资产周转率16192123流动资产合计10806127051456616150长期股权投资573573573573固定资产8050789677227516在建工程5814610271现金流量表百万元20222023E2024E2025E无形资产894870847825净利润3526449041173非流动资产合计9888978295379274少数股东损益197215285350资产总计20695224882410325424非现金支出844373370368短期借款300130013001300非经营收益-73096应付票据及应付账款1658153118951745营运资金变动39824156335预收账款0000经营活动现金流1718147416252232其它流动负债4274456148945193资产-415-265-114-93流动负债合计6232739180898238投资-249-60-50-40长期借款0000其他-1337293234其它长期负债197196196196投资活动现金流-2001-295-132-99非流动负债合计197196196196债权募资300100000负债总计6429758882858434股权募资0000实收资本2819281928192819其他-298-257-323-404普通股股东权益13426138451447815299融资活动现金流2742-323-404少数股东权益840105513401691现金净流量-282192011701729负债和所有者权益合计20695224882410325424备注表中计算估值指标的收盘价日期为8月21日资料来源公司年报2021-2022德邦研究所34请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评燕京啤酒000729SZ信息披露分析师与研究助理简介熊鹏德邦证券大消费组组长食品饮料首席分析师上海交通大学及挪威科技大学双硕士全面负责食品饮料行业各板块的研究6年行业研究经验2022年卖方分析师水晶球奖公募榜单上榜曾任职于西部证券国信证券安信证券等2022年12月加入德邦证券研究所分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经德邦证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络德邦证券研究所并获得许可并需注明出处为德邦证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务44请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明