U8放量带动业绩高增，增长势能有望持续
　　23H1实现营收76.2亿元（同比+10.4%），归母净利5.1亿元（同比+46.6%），扣非净利4.4亿元（同比+40.1%）；对应23Q2营收41.0亿元（同比+7.6%），归母净利4.5亿元（同比+28.5%），扣非净利3.8亿元（同比+13.1%），业绩符合前次预告（预告23H1归母净利润同比+45%~55%）。23Q2公司啤酒量/价齐升，同比增长+2.3%/+5.3%，餐饮等消费场景持续修复，啤酒动销持续好转，U8放量拉升吨价；盈利端，成本压力仍在，结构升级与降本增效持续释放红利，Q2归母净利率同比+1.8pct。展望23年，公司内部改革提速，开源节流并举，盈利有望加速释放，我们预计23-25年EPS0.21/0.30/0.42元，对应CAGR 50%，参考可比23年PEG 1.33x（Wind一致预期），给予23年1.33x PEG，目标价13.97元，维持“买入”评级。
　　产品高端化稳步推进，23H1实现量价齐升
　　23H1啤酒/天然水/饮料/饲料营收70.6/0.1/0.3/0.8亿，同比+9.5%/-44.4%/-3.9%/+63.4%。H1啤酒销量同比+6.4%，吨酒价同比+2.9%；其中Q2啤酒销量/吨酒收入同比+2.3%/+5.3%，天气/基数等因素对销售造成影响，销量增长环比降速（23Q1销量同比+12.8%）。结构端，23H1中高档/普通产品营收45.8/24.8亿，同比+12.8%/+3.9%，公司以U8带动两翼产品发展，高端化布局加速；分区域，22H1华北/华东/华南/华中/西北营收同比+8.5%/+35.8%/+16.7%/-7.7%/+2.0%，百强县工程继续深挖优势区域潜能；分渠道，23H1传统/KA/电商渠道营收同比+10.1%/+3.9%/-10.1%。
　　提质增效成果显著，盈利能力显著提升
　　23H1公司毛利率41.6%，同比+1.7pct，其中Q2毛利率45.7%，同比+1.4pct；23Q2吨酒收入/吨成本同比+5.3%/+2.6%，成本压力仍在，下半年随着包材、大麦等成本价格下行在报表端持续兑现，毛利率有望继续改善；费用端，23H1销售/管理费用率10.8%/12.4%，同比-0.7/+0.4pct，其中Q2销售/管理费用率9.4%/12.7%，同比-1.7/+1.8pct，规模效应与员工优化之下销售端费效比提升；一次性减员费用确认及短期外包人员增加导致管理费用率上行。最终23H1录得归母净利率6.7%，同比+1.7pct；23Q2归母净利率11.0%，同比+1.8pct，盈利能力持续改善。
　　高端化路径清晰，维持“买入”评级
　　我们看好公司结构升级、降费提效带动盈利能力持续改善，我们维持盈利预测，预计23-25年EPS 0.21/0.30/0.42元，给予23年1.33x PEG，目标价13.97元（前次15.33元），维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、原材料价格波动。
　　

研究报告全文：证券研究报告燕京啤酒000729CH改革加速落地燕京复兴在途华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月21日中国内地饮料目标价人民币1397研究员龚源月U8放量带动业绩高增增长势能有望持续SACNoS0570520100001gongyuanyuehtsccomSFCNoBQL73786212897222823H1实现营收762亿元同比104归母净利51亿元同比466扣非净利44亿元同比401对应23Q2营收410亿元同比76联系人倪欣雨归母净利45亿元同比285扣非净利38亿元同比131业SACNoS0570121070157nixinyuhtsccom绩符合前次预告预告23H1归母净利润同比455523Q2公司啤862128972228酒量价齐升同比增长2353餐饮等消费场景持续修复啤酒动销持续好转U8放量拉升吨价盈利端成本压力仍在结构升级与降本华泰证券研究所分析师名录增效持续释放红利Q2归母净利率同比18pct展望23年公司内部改革提速开源节流并举盈利有望加速释放我们预计23-25年EPS021030042元对应CAGR50参考可比23年PEG133xWind一致预期给予23年133xPEG目标价1397元维持买入评级产品高端化稳步推进23H1实现量价齐升23H1啤酒天然水饮料饲料营收706010308亿同比95-444-39634H1啤酒销量同比64吨酒价同比29其中Q2啤基本数据酒销量吨酒收入同比2353天气基数等因素对销售造成影响销量增长环比降速23Q1销量同比128结构端23H1中高档普通产目标价人民币1397收盘价人民币截至月日品营收458248亿同比12839公司以U8带动两翼产品发展8211054市值人民币百万29707高端化布局加速分区域22H1华北华东华南华中西北营收同比6个月平均日成交额人民币百万2585285358167-7720百强县工程继续深挖优势区域潜能52周价格范围人民币843-1419分渠道23H1传统KA电商渠道营收同比10139-101BVPS人民币495提质增效成果显著盈利能力显著提升股价走势图23H1公司毛利率416同比17pct其中Q2毛利率457同比燕京啤酒人民币14pct23Q2吨酒收入吨成本同比5326成本压力仍在下半相对沪深300年随着包材大麦等成本价格下行在报表端持续兑现毛利率有望继续改善1511费用端23H1销售管理费用率108124同比-0704pct其中Q2137销售管理费用率94127同比-1718pct规模效应与员工优化之123下销售端费效比提升一次性减员费用确认及短期外包人员增加导致管理费102用率上行最终23H1录得归母净利率67同比17pct23Q2归母净86利率110同比18pct盈利能力持续改善Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23资料来源Wind高端化路径清晰维持买入评级我们看好公司结构升级降费提效带动盈利能力持续改善我们维持盈利预测预计23-25年EPS021030042元给予23年133xPEG目标价1397元前次1533元维持买入评级风险提示行业竞争加剧宏观经济表现低于预期原材料价格波动经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万1196113202145881584617142-94510381050862818归属母公司净利润人民币百万228013522959902852371196-15825451700342294033EPS人民币最新摊薄008012021030042ROE2103856148041014PE倍130298433495934852484PB倍222221212200185EVEBITDA倍2317194914571090809资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1燕京啤酒000729CH图表12019-2023H1燕京啤酒营业收入及增速图表22019-2023H1燕京啤酒归母净利润及净利率营业收入百万元YOY右轴归母净利百万元净利润率右轴1400012600810712000500861000064005800043004600023020040002-22000100-410-6002019A2020A2021A2022A2023H12019A2020A2021A2022A2023H1资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究图表3可比公司估值表市值mnPE倍EPS元23-25年年净利润公司简称股票代码202382122A23E24E25E22A23E24E25ECAGR23年PEG重庆啤酒600132CH436152929241927732637547620144青岛啤酒600600CH1269833228242025734738547122127珠江啤酒002461CH194552327221802803203805021127平均值2828231918723526633221133中间值2928241925732637547121127燕京啤酒000729CH297078450352501202103004250099注可比公司盈利预测采用Wind一致预期资料来源BloombergWind华泰研究预测图表4燕京啤酒PE-Bands图表5燕京啤酒PB-Bands人民币燕京啤酒20x30x人民币燕京啤酒13x17x40x50x60x21x25x29x2519131306130Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2燕京啤酒000729CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产941810806116391298014951营业收入1196113202145881584617142现金50596110655477069367营业成本73638259881192169611应收账款1908018858230642247226788营业税金及附加10961153127413841445其他应收账款242417750196142130523047营业费用15591634186420722241预付账款1492712163177721474320431管理费用14381413141514741509存货39114141441846214819财务费用1189615334155671754121031其他流动资产83036718622667706280资产减值损失63919008145881584617142非流动资产100029888105191094411301公允价值变动收益018000000000000长期投资31057573488597311461432投资净收益36354168416841684168固定投资84458050845986568776营业利润4346369155107015372183无形资产8779789418851358077876559营业外收入2004547847376334121其他非流动资产3678637055348743350232778营业外支出10092372379771418资产总计1942020695221582392426253利润总额4445869465115216042210流动负债53766232676171997663所得税1517314551218272749734584短期借款00030000300003000030000净利润29285549149337313291864应付账款13941658176918501929少数股东损益648419685334714762766833其他流动负债39824274469250495434归属母公司净利润228013522959902852371196非流动负债713719694196941969419694EBITDA10901280170322142863长期借款000000000000000EPS人民币基本008013021030042其他非流动负债713719694196941969419694负债合计54486429695873967860主要财务比率少数股东权益5635184018117516512319会计年度202120222023E2024E2025E股本28192819281928192819成长能力资本公积45974374437443744374营业收入94510381050862818留存公积607062987198847910277营业利润8905911546743704204归属母公司股东权益1340913426140251487716073归属母公司净利润15825451700342294033负债和股东权益1942020695221582392426253获利能力毛利率38443744396041844393现金流量表净利率2454166408381088会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE2103856148041014经营活动现金16251718160921532631ROIC269604116718693026净利润29285549149337313291864偿债能力折旧摊销7670074100708677882186524资产负债率28053106314030912994财务费用1189615334155671754121031净负债比率35723924398943664826投资损失36354168416841684168流动比率175173172180195营运资金变动5275639792175902638816991速动比率099104103113129其他经营现金1930022487119111111635营运能力投资活动现金14062001129911761181总资产周转率063066068069068资本支出396525087310539275893611应收账款周转率63386960696069606960长期投资00024930286242862428624应付账款周转率611541514509509其他投资现金10101243396837684168每股指标人民币筹资活动现金22710162134431754121031每股收益最新摊薄008012021030042短期借款00030000000000000每股经营现金流最新摊薄058061057076093长期借款000000000000000每股净资产最新摊薄476476498528570普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加00022265000000000PE倍130298433495934852484其他筹资现金227107573134431754121031PB倍222221212200185现金净增加额813281504442211521661EVEBITDA倍2317194914571090809资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3燕京啤酒000729CH免责声明分析师声明本人龚源月兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接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