业绩简评
　　8月21日，公司公告，23H1收入76.25亿元，同比+10.38%；归母净利5.14亿元，同比+46.57%；扣非净利4.38亿元，同比+40.11%。23Q2收入40.99亿元，同比+7.65%；归母净利4.49亿元，同比+28.47%；扣非净利3.82亿元，同比+13.06%。
　　经营分析
　　Q2吨价上行提速，U8贡献提升。23H1量229万吨，同比+6.4%；啤酒吨价同比+2.9%、吨收入同比+3.7%。单Q2量增2.3%；吨收入同比+5.3%，好于预期。
　　1）分档次，H1中高档/普通收入同比+12.8%/+3.9%，中高档占比同比+1.9pct至64.8%。H1预计U8增速约40%多；Q2 U8增速40%左右，预计除U8外其他产品合计或有下滑，结构加速上移。2）分区域，H1华北/华东/华南/华中/西北地区收入同比+8.5%/+35.8%/+16.7%/-7.6%/+2.0%，华东低基数下增速领先系；华南去年受天气、疫情影响，今年已恢复。3）分子公司，漓泉/赤峰/惠泉23H1收入同比+17%/12%/10%，净利同比+34%/-10%/+41%。漓泉收入已基本恢复（对比21H1增长2.6%），漓泉、惠泉净利率同比+2.0/1.4pct，赤峰或受减员一次性影响+成本制约盈利。
　　吨成本涨系原料、包材压力，员工安置费扰动。
　　Q2净利率同比+2.6pct，非经0.68亿（新收政府补偿0.61亿），Q2扣非净利率同比+0.45pct，1）毛利率同比+1.4pct，吨成本同比+2.6%（Q1同比-2.6%）；2）管理费率同比+1.8pct，管理费率提升系加速减员导致安置费提升（应付辞退福利23H1增加0.86亿，同比+0.55亿）。3）销售费率同比-1.7pct，主因销售人员减少。4）所得税率预计+1.4pct，少数股东损益占比+5.1pct至87%，预计漓泉、惠泉等贡献加大。若新增安置费全计入Q2，并考虑税、少数股东损益，扣非净利同比+25%左右，基本符合预期。
　　23H1净利率同比+2pct至8%：1）毛利率同比+1.7pct，啤酒吨成本+1.6%，吨原材料/包材/能源同比+7%/2%/4%，预计系大麦涨幅偏大，包材投入节奏问题；但吨人工同比-16%，前期减员红利释放。2）销售费率同比-0.7pct（薪酬/广宣费率同比-0.9/+0.1pct）；管理费率同比+0.4pct，剔除安置费后同比-0.3pct。3）所得税率同比+0.1pct，少数股东损益占比同比+0.5pct。
　　公司通过定岗定编优化用工模式，短期虽产生一定成本费用，但红利长期兑现可期。7-8月华北大本营难免受暴雨干扰，但低价包材逐步投入使用，U8维持两位数增长（全年有望迈向50-60万吨），叠加清爽7月起焕新升级、鲜啤22伴随U8导入，边际有望改善。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计23-25年收入增速11%/9%/7%，利润增速61%/53%/27%，EPS为0.20/0.31/0.39元，对应PE为52/34/27X，维持增持评级。
　　风险提示
　　U8培育不及预期；原材料上涨过快风险；区域市场竞争加剧。
　　

研究报告全文：业绩简评8月21日公司公告23H1收入7625亿元同比1038归母净利514亿元同比4657扣非净利438亿元同比401123Q2收入4099亿元同比765归母净利449亿元同比2847扣非净利382亿元同比1306经营分析Q2吨价上行提速U8贡献提升23H1量229万吨同比64啤酒吨价同比29吨收入同比37单Q2量增23吨收入同比53好于预期1分档次H1中高档普通收入同比12839中高档占比同比19pct至648H1预计U8增速约40多Q2U8增速40左右预计除U8外其他产品合计或有下滑结构加速上移2分区域H1华北华东华南华中西北地区收入同比85358167-7620华东低基数下增速领先系华南去年受天气疫情影响今年已恢复3分子公司漓泉赤峰惠泉23H1收入同比171210净利同比34-1041人民币元成交金额百万元漓泉收入已基本恢复对比21H1增长26漓泉惠泉净利率1500800同比2014pct赤峰或受减员一次性影响成本制约盈利1400700吨成本涨系原料包材压力员工安置费扰动13006001200500Q2净利率同比26pct非经068亿新收政府补偿061亿1100400Q2扣非净利率同比045pct1毛利率同比14pct吨成本同1000300900200比26Q1同比-262管理费率同比18pct管理费率提800100升系加速减员导致安置费提升应付辞退福利23H1增加086亿7000同比055亿3销售费率同比-17pct主因销售人员减少2208224所得税率预计14pct少数股东损益占比51pct至87预计漓泉惠泉等贡献加大若新增安置费全计入Q2并考虑税成交金额燕京啤酒沪深300少数股东损益扣非净利同比25左右基本符合预期23H1净利率同比2pct至81毛利率同比17pct啤酒吨成公司基本情况人民币本16吨原材料包材能源同比724预计系大麦涨幅偏大包材投入节奏问题但吨人工同比-16前期减员红利释放项目202120222023E2024E2025E营业收入百万元11961132021459515887170672销售费率同比-07pct薪酬广宣费率同比-0901pct管营业收入增长率94510381197理费率同比04pct剔除安置费后同比-03pct3所得税率同归母净利润百万元2283525668661099比01pct少数股东损益占比同比05pct归母净利润增长率1582545615327公司通过定岗定编优化用工模式短期虽产生一定成本费用但红摊薄每股收益元008012020031039利长期兑现可期7-8月华北大本营难免受暴雨干扰但低价包材每股经营性现金流净额058061075076088逐步投入使用U8维持两位数增长全年有望迈向50-60万吨ROE归属母公司摊薄170262410603726PE104708497523427叠加清爽7月起焕新升级鲜啤22伴随U8导入边际有望改善PB178223215207196盈利预测估值与评级来源公司年报国金证券研究所预计23-25年收入增速1197利润增速615327EPS为020031039元对应PE为523427X维持增持评级风险提示U8培育不及预期原材料上涨过快风险区域市场竞争加剧敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入109281196113202145951588717067货币资金3855505961107344857310180增长率941041068874应收款项212217372334363390主营业务成本-6646-7363-8259-8822-9219-9770存货382839114141412241954328销售收入608616626604580572其他流动资产188231183194200208毛利428345984943577366687297流动资产8083941810806119931333115107销售收入392384374396420428总资产437485522547577609营业税金及附加-1037-1096-1153-1274-1387-1485长期投资295311573773873973销售收入959287878787固定资产892884898108794877227561销售费用-1383-1559-1634-1810-1954-2082总资产483437392363334305销售收入127130124124123122无形资产10721003977962948935管理费用-1275-1438-1413-1620-1605-1604非流动资产10409100029888992097799703销售收入11712010711110194总资产563515478453423391研发费用-214-209-236-263-286-307资产总计184921942020695219132311024810销售收入201718181818短期借款0213211911010息税前利润EBIT37429650780614371818应付款项311836334154462348275097销售收入3425385590107其他流动负债143117221756202822632509财务费用81119153119151182流动负债454953766232684371017616销售收入-07-10-12-08-09-11长期贷款000000资产减值损失-76-67-103-94-91-101其他长期负债6371197205209214公允价值变动收益000000负债461254486429704873107830投资收益393642424242普通股股东权益132441340913426137941437915140税前利润858260412621其中股本281928192819281928192819营业利润47743569296616192021未分配利润369937963974434349285688营业利润率44365266102118少数股东权益637564840107014201840营业外收支-171036834负债股东权益合计184921942020695219132311024810税前利润460445695103416222025利润率42375371102119比率分析所得税-175-152-146-238-405-5062020202120222023E2024E2025E所得税率381341209230250250每股指标净利润28529354979612161519每股收益007000810125020103070390少数股东损益8865197230350420每股净资产469947574763489451025371归属于母公司的净利润1972283525668661099每股经营现金净流055705770610075507620882净利率181927395564每股股利002200220040007001000120回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率1491702624106037262020202120222023E2024E2025E总资产收益率106117170258375443净利润28529354979612161519投入资本收益率167139275412682803少数股东损益8865197230350420增长率非现金支出884834844770772808主营业务收入增长率-47194510381055885743非经营收益-45-30-73-142-80-86EBIT增长率-437-20997143590778182655营运资金变动446528398703240245净利润增长率-143215825451606653092683经营活动现金净流157016251718212721492486总资产增长率182502656589546736资本开支-297-393-415-405-398-487资产管理能力投资00-249-200-100-100应收账款周转天数725852525252其他-2029-1013-1337424242存货周转天数212919181779174017301720投资活动现金净流-2326-1406-2001-563-456-545应付账款周转天数565597674670670670股权募资020000固定资产周转天数295425772226194817291568债权募资-500300-120-1765偿债能力其他-209-229-298-210-287-338净负债股东权益-2778-3620-4058-4812-5420-5989筹资活动现金净流-259-2272-330-463-333EBIT利息保障倍数-46-25-33-67-95-100现金净流量-1015-8-282123512301608资产负债率249428053106321631633156来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价160080012022-09-21增持91810521052140060022022-10-28增持881NA120032023-01-31增持1100NA400100042023-04-14增持1366NA20080052023-04-18增持1363NA600062023-04-21增持1345NA21112322112321082322022322052323022322082372023-07-16增持1151NA230523来源国金证券研究所投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士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