公司23Q2实现营收249.3亿美元（同比+47%，环比+7%），创单季收入历史新高，整体毛利率为18.2%，略低于市场预期的18.6%，主要反映公司持续执行“以价换量”的经营策略。我们认为，公司以份额为首要目标的经营策略并无不妥，不排除年内进一步降价的可能。尽管全年汽车业务毛利率目标（20%）或面临压力，但产能爬坡、4680产量提升、IRA补贴等因素将对毛利率提供正向支撑，公司23H2毛利率有望出现回升。中长期维度，FSD在数据、硬件和软件的进展，将有望推动其商业化落地。考虑到公司以价换量策略的影响、Cybertruck有望在2023年开始贡献收入、以及2025年新车型有望带来更明显的营收贡献，我们调整公司2023-2025年营收预测至1,010/1,311/1,808亿美元（原预测值为983/1,324/1,709亿美元），考虑到公司定价端的经营策略持续执行，我们调整2023-2025年Non-GAAP净利润预测至114/186/281亿美元（原预测值为116/209/291亿美元），对应2023-2025年Non-GAAPPE分别为73x/45x/30x。
　　▍Q2业绩：单季收入再创新高，销量为短期经营目标。1）收入：2023Q2公司营收249.3亿美元（同比+47%，环比+7%），创单季收入历史新高。汽车业务收入212.7亿美元（同比+46%，环比+7%），营收占比85.3%；其中汽车销售收入204.2亿美元（同比+49%，环比+8%），汽车租赁收入5.7亿美元，积分收入2.8亿美元。2）毛利率：公司本季度整体毛利率18.2%（同比-6.8ppts，环比-1.1ppts），略低于市场预期（18.6%），汽车业务毛利率（含汽车销售、租赁与积分收入）19.2%（同比-8.7ppts，环比-1.9ppts），主要受到定价策略、工厂爬坡的影响。3）净利润：本季度Non-GAAP净利润31.5亿美元（同比+20%，环比+7%），对应净利润率为12.6%（同比-2.8ppts，环比持平）。4）我们认为：考虑到目前在手订单偏弱，以利润换取销量将是公司经营的主要策略之一，我们不排除2023H2公司进一步降价的可能，全年20%毛利率目标或面临挑战。但考虑到工厂爬坡、4680电池扩产、IRA补贴等对毛利率的正向支撑，23H2毛利率有望出现回升。
　　▍产销量：季度销量超预期，反映“以价换量”的运营策略。1）销量：公司23Q2共交付汽车46.61万辆（预期44.84万辆，同比+83%，环比+10%），其中Model3/Y销量44.69万辆（预期43.74万辆，同比+87%，环比+8%），Model S/X当季销量1.92万辆（预期1.46万辆，同比+19%，环比+80%）。2）产量：公司当季汽车产量47.97万辆（预期45.66万辆，同比+86%，环比+9%），其中Model 3/Y产量为46.02万辆（预期44.47万辆，同比+90%，环比+9%），ModelS/X产量为1.95万辆（预期1.59万辆，同比+19%，环比持平）。3）产销量指引：马斯克在23Q2业绩电话会上表示，2023年交付量目标为180万辆，预计23Q2产量略微下降，主要由于部分工厂的停工升级。
　　▍制造端：公司预计Cybertruck2023年年底交付，整车与电池产能爬坡支撑毛利率。1）弗里蒙特工厂：生产S/3/X/Y全系车型，主要供应北美市场，其中3/Y年产能50万辆，S/X年产能10万辆。2）上海工厂：生产Model 3/Y，主要供应亚太地区市场（包括中国供给与出口），截至23Q2已连续满产数月，年产能在75万辆以上。3）柏林工厂：生产Model Y车型，主要供应欧洲市场，23Q1末周产能达到5,000辆/周，23Q2首次开始生产标准续航的Model Y。公司披露年产能为37.5万辆，目前处于产能爬坡状态。4）德州工厂：用于生产Model Y、Cybertruck，以及第二代4680电芯，主要供应美国市场，2023年5月周产量达到5,000辆/周，且4680电池产量环比提高了80%。官网披露年产能大于25万辆，目前处于产能爬坡状态。此外，特斯拉7月15日通过官方推特宣布，首辆Cybertruck已在德州工厂下线，并在23Q2业绩会表示Cybertruck将在2023年底交付。5）内华达工厂：用于生产半挂卡车Semi与4680电池，目前Semi正处于试生产阶段。6）墨西哥工厂：公司在投资者日上宣布计划在墨西哥蒙特雷建设下一整车厂，搭载下一代汽车平台。
　　▍自动驾驶：向欧洲与澳大利亚推送FSDBeta，商业化进程有望加速。1）数据：公司在23Q2业绩交流会中表示，FSDBeta行驶里程已超过3亿英里，而22Q4、23Q1分别为1亿、1.5亿英里，近三个季度呈指数级增长。2）硬件：搭载HW4.0的model Y，已在5月底开始在北美交付，Cybertruck车型亦将搭载HW 4.0（将于2023年交付）。3）软件：根据Notateslaapp数据，截至6月底，FSDBeta已更新至V11.4.4版本，对短时间内车道变更、无标记道路上迎面车辆等场景的处理进行了优化。4）我们认为：公司FSD技术能力有望与商业化进程相互促进。根据TeslaScope数据，公司在欧洲和澳大利亚开启了FSD测试版本的推行，而商业化将为公司带来更多用于训据，结合FSD软件与硬件的持续迭代，我们看好公司2023年内的自动驾驶进展，及其对单车价值的持续提升。
　　▍其他：储能业务持续扩张，Dojo训练计算机开始量产。1）储能规模：公司23Q2储能部署共计3,653MWh（同比+222%，环比-6%），保持同比高增速水平，主