我们预计23Q2公司业绩有望实现稳健增长。公司经典游戏保持稳健运营，《蛋仔派对》保持强劲表现贡献流水增量，同时《逆水寒》手游和《巅峰极速》两款新游表现大超预期，有望为后续季度贡献可观业绩增量；公司未来游戏储备丰富，包括《燕云十六声》（已获版号）、《射雕》、《永劫无间》手游等。网易各项业务基本面稳健，我们看好行业景气回暖带来的估值修复和公司中长期发展动力，维持“买入”评级。
　　▍23Q2业绩前瞻：我们预计公司23Q2实现营收245.45亿元，同比+6.0%；毛利率57.5%，同比+1.6pcts。预计23Q2公司销售/管理/研发费用率分别为14.5%/4.9%/15.7%，同比+0.2/+0.1/+0.2pct。我们预计23Q2公司实现Non-GAAP归母净利润63.11亿元，同比+16.7%，公司业绩有望实现稳健增长。
　　▍我们预计公司23Q2游戏及增值服务业务实现营收194.32亿元，同比+7.1%。其中手游/端游/其他增值服务营收分别预计为129.10/51.01/14.21亿元，同比+16.0%/-10.6%/+8.8%。《梦幻西游》等经典旗舰类产品保持稳健表现，同时《蛋仔派对》凭借充分的运营、强社交性和UGC拓展自由度驱动游戏，保持强劲的流水表现和用户活跃度，年初至今以及23Q2于iOS游戏畅销榜平均排名第8，贡献流水增量。6月公司上线的两款新游戏《逆水寒》手游和《巅峰极速》表现强劲，有望为后续季度贡献可观业绩增量。其中《逆水寒》手游虽然定位为相对轻氪金的游戏，但是得益于丰富的游戏内容和优秀的用户体验，实现了大DAU的强劲表现和良好的用户留存，并带动流水超市场预期，上线以来于iOS游戏畅销榜平均排名第2；《巅峰极速》上线后表现同样超市场预期，上线以来于iOS游戏畅销榜平均排名第10，得益于上乘的游戏质量和高效的宣发推广。公司后续重点产品储备还包括《燕云十六声》（已获版号）、《射雕》、《永劫无间》手游等。此外，公司持续引入多名国际知名制作人和海外工作室，这些3A级产品未来有望陆续落地并贡献海外市场中远期业绩增量。
　　▍我们预计23Q2在线教育营收11.63亿元，同比+21.7%。公司持续加强在学习产品、STEAM素质教育、成人教育和教育数字化解决方案四大方向的拓展。有道也在依托AI等领域技术创新赋能公司产品和服务，近期公司正式推出教育领域垂直大模型子曰并发布了六大创新应用，包括LLM翻译、AI作文指导、语法精讲、虚拟人口语教练、AIBox、文档问答等应用。
　　▍我们预计23Q2云音乐营收19.99亿元，同比-8.8%；创新业务营收19.50亿元，同比+4.2%。我们预计23Q2公司云音乐用户规模和活跃度有望保持稳健水平，由于公司社交娱乐业务从年初起调整战略，聚焦在更加可持续性的直播服务，因此预计本季度云音乐收入同比下降但利润率有望得到提升。网易严选不断提高产品质量和SKU，其中宠物品类升级更名为网易天成并在食材、科研、安全、功能四大方面完成升级，我们预计严选销售额和用户规模有望保持增长。
　　▍风险因素：游戏、教育等行业政策监管趋紧风险；公司新游戏发行时间和表现不及预期风险；公司海外游戏业务拓展不及预期风险；公司在线教育业务发展不及预期风险；公司创新业务发展不及预期风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们预计23Q2公司业绩有望实现稳健增长。经典游戏保持稳健运营，《蛋仔派对》保持强劲表现贡献流水增量，同时《逆水寒》手游和《巅峰极速》两款新游表现大超预期，有望为后续季度贡献可观业绩增量；公司未来游戏储备丰富，包括《燕云十六声》（已获版号）、《射雕》、《永劫无间》手游等。网易各项业务基本面稳健，由于近期新上线游戏表现超预期，我们上调公司2023-2025年Non-GAAP持续经营净利润预测至272.8/300.2/332.2亿元（原预测值255.8/281.0/311.0亿元），当前价对应18/17/15xNon-GAAPPE（Per ADR）。网易目前估值处于低位，我们看好行业回暖带来的估值修复和公司中长期发展动力。作为国内头部游戏公司，参考腾讯控股、动视暴雪、EA、中信证券行业分类下游戏板块等中美可比公司【腾讯控股基于中信证券研究部传媒组预测，中信证券行业分类下游戏板块基于Wind一致预期市盈率（2023年，整体法剔除负值），其余基于汤森路透一致预期】2023年平均估值18-25x PE，给予公司2023年21x PE，对应美股（NTES.O）目标价125美元/ADR，维持“买入”评级；对应港股（09999.HK）目标价195港元，维持“买入”评级。